Автор: Вілл Аванг
Юрист з інвестицій та фінансування, цифрові активи та Web3; токенізація та RWA та платежі.
Міф про збагачення на крипторинку існує щодня. Більшість гравців приходять сюди не для подвоєння, а для того, щоб перевернути. У цьому темному лісі криптомаркет-мейкери, як головні хижаки, найближчі до грошей, стають все більш таємничими.
Маніпуляція цінами, викачування та спекуляція є синонімами криптомаркет-мейкерів. Однак перш ніж називати криптомаркет-мейкери цими «принизливими» ярликами, ми повинні зіткнутися з важливою роллю, яку вони відіграють на крипторинку проекти лістингу монет.
У цьому контексті ця стаття пояснює з точки зору проекту Web3, що таке маркет-мейкер, навіщо нам потрібен маркет-мейкер, подія DWF, основна операційна модель криптовалютного маркет-мейкера, а також існуючі ризики та регуляторні проблеми .
Я сподіваюся, що ця стаття буде корисною для розвитку проекту, і ми вітаємо обговорення та обмін.
1. Що таке маркет-мейкер?
Citadel Securities, провідний у світі хедж-фонд, визначає це таким чином: маркет-мейкери відіграють важливу роль у підтримці постійної ліквідності ринку. Вони досягають цього, одночасно надаючи котирування купівлі та продажу, тим самим створюючи ринок з ліквідністю, глибиною ринку та ринком A. середовище, яке дозволяє інвесторам торгувати в будь-який час, що створює довіру до ринку.
Маркет-мейкери мають вирішальне значення на традиційних фінансових ринках. На Nasdaq є в середньому близько 14 маркет-мейкерів на акцію, тобто загалом на ринку близько 260 маркет-мейкерів. Крім того, на ринках, які менш ліквідні, ніж фондові, наприклад, на ринках облігацій, товарів та валютних ринках, більшість торгів відбувається через маркет-мейкерів.
Криптомаркет-мейкери — це установи або окремі особи, які допомагають проектам забезпечувати ліквідність і котирування в книгах ордерів на криптовалютних біржах і в децентралізованих торгових пулах від ринкових коливань і відмінностей попиту та пропозиції за допомогою алгоритмів і стратегій.
Криптомаркет-мейкери можуть не тільки зменшити транзакційні витрати та підвищити ефективність транзакцій, але й сприяти розвитку та просуванню нових проектів.
2. Навіщо потрібні маркет-мейкери?
Основна мета створення ринку полягає в тому, щоб на ринку була достатня ліквідність, глибина ринку та стабільні ціни, щоб створити довіру до ринку та полегшити завершення угод. Це не тільки знизить бар’єр входу для інвесторів, але й стимулюватиме їх торгувати в режимі реального часу, що, у свою чергу, приносить більше ліквідності, формуючи ефективний цикл і сприяючи середовищу, в якому інвестори можуть торгувати з упевненістю.
Криптомаркет-мейкери особливо важливі для проектів лістингу монет на ранній стадії (IEO), оскільки ці проекти повинні мати достатню ліквідність/обсяг торгів/глибину ринку, чи то для підтримки популярності/обізнаності на ринку, чи для полегшення відкриття ціни.
2.1 Забезпечення ліквідності
Ліквідність означає ступінь, до якого актив можна швидко ліквідувати без зношування, описуючи ступінь, до якого покупці та продавці на ринку можуть купувати та продавати відносно легко, швидко та за низькою ціною. Високоліквідні ринки знижують витрати на будь-яку конкретну транзакцію, полегшуючи формування транзакцій, не викликаючи значних коливань цін.
По суті, маркет-мейкери допомагають інвесторам купувати та продавати токени швидше, у більших кількостях і легше в будь-який момент часу, забезпечуючи високу ліквідність без перебоїв і збоїв у роботі через значні коливання цін.
Наприклад, якщо інвестору потрібно негайно купити 40 токенів, він може негайно купити 40 токенів за ціною одиниці 100 доларів на високоліквідному ринку (Книга замовлень A). Однак на ринку з низькою ліквідністю (Книга замовлень B) у них є два варіанти: 1) купити 10 токенів за 101,2$, 5 жетонів за 102,6$, 10 жетонів за 103,1$ та купити 15 монет за 105,2$ за середньою ціною 103,35$; або 2) чекати протягом більш тривалого періоду часу, поки монети досягнуть бажаної ціни.
Ліквідність має вирішальне значення для проектів раннього лістингу валют. Операції на ринках з низькою ліквідністю вплинуть на впевненість інвесторів і торгові стратегії, а також можуть опосередковано спричинити «смерть» проекту.
2.2 Забезпечити глибину ринку та стабілізувати ціни на валюту
На криптовалютних ринках, де більшість активів є неліквідними та не мають глибини ринку, навіть невеликі транзакції можуть спричинити значні зміни цін.
У наведеному вище сценарії, після того як інвестор щойно придбав 40 токенів, наступна доступна ціна в книзі замовлень B становить $105,2, що вказує на те, що одна угода спричинила зміну ціни приблизно на 5%. Це особливо вірно в періоди нестабільності ринку, коли менша кількість учасників може спричинити значні коливання цін.
Велика кількість ліквідності, яку надають маркет-мейкери, створює вузький спред між покупками та попитами (спред) для книги ордерів. Вузький спред між покупками та попитами зазвичай супроводжується солідною глибиною ринку, що допомагає стабілізувати ціни валюти та зменшити коливання цін.
Глибина ринку означає кількість ордерів на купівлю та продаж, доступних за різними ціновими рівнями в книзі ордерів у певний момент. Глибина ринку також вимірює здатність активу поглинати великі замовлення без істотних коливань цін.
Колір: 1) Забезпечити велику кількість ліквідності; 2) Забезпечити глибину ринку для стабілізації цін на валюту, що в кінцевому підсумку сприяє підвищенню довіри інвесторів до проекту час з найменшою вартістю транзакції.
Ролі криптомаркет-мейкерів: 1) забезпечують велику кількість ліквідності; 2) забезпечують глибину ринку для стабілізації цін на валюту, що в кінцевому підсумку сприяє підвищенню довіри інвесторів до проекту Найнижча вартість Купуйте та продавайте свої активи в режимі реального часу.
3. Хто є основними гравцями в криптомаркет-мейкерах?
Можна також сказати, що бізнес маркетмейкера є одним із підприємств на вершині харчового ланцюга, оскільки вони контролюють життєву силу токена проекту після його запуску. Маркет-мейкери зазвичай співпрацюють з біржами, які можуть легко сформувати монополію, причому в ліквідності ринку домінують кілька великих маркет-мейкерів.
У липні 2023 року Worldcoin, проект шифрування, спільно створений OpenAI Семом Альтманом, досяг угоди з маркет-мейкерами під час його офіційного запуску, надавши загалом 100 мільйонів доларів WLD 5 маркет-мейкерам для забезпечення ліквідності та передбачивши, що вам потрібно повернути позичені токени через 3 місяці або купити токени за ціною від 2 до 3,12 доларів США.
Ці 5 маркет-мейкерів включають:
A. Wintermute – це компанія, зареєстрована у Великій Британії. Її інвестиційні представники: $WLD, $OP, $PYTH, $DYDX, $ENA, $CFG тощо. З 2020 року вона інвестувала в понад 100 проектів.
B. Amber Group, заснована в 2017 році, є гонконгською компанією, до ради директорів якої входять установи, знайомі китайцям, такі як Fenbushi Capital. Члени команди в основному всі китайці. Проекти-учасники: $ZKM, $MERL, $IO та ін.
C. FlowTraders, заснована в Нідерландах у 2004 році, є глобальним постачальником цифрової ліквідності, що спеціалізується на біржових продуктах ETP. Це одна з найбільших торгових компаній ETF в ЄС і створила біржові сертифікати на основі біткойнів та Ethereum. Ведення торгівлі криптовалютою ETN.
Компанія D. Auros Global, залучена FTX, подала заяву про банкрутство на Віргінських островах у 2023 році. Активи на суму 20 мільйонів доларів США заблоковані на FTX, і з’явилася інформація про успішну реструктуризацію.
E. GSR Markets, заснована у Великій Британії у 2013 році, є глобальним виробником криптомаркетів, що спеціалізується на наданні ліквідності, стратегіях управління ризиками, програмному виконанні та структурованих продуктах для досвідчених глобальних інвесторів у галузі цифрових активів.
4. Інцидент DWF Rashomon
DWF Labs останнім часом є найпопулярнішим маркет-мейкером «Інтернет-знаменитостей» на ринку. DWF була заснована в Сінгапурі в 2022 році її російським партнером Андрієм Грачовим. Відповідно до звітів, наразі компанія стверджує, що інвестувала в 470 проектів і працювала з проектами, на які припадає приблизно 35% від 1000 найкращих монет за ринковою капіталізацією за свою коротку 16-місячну історію.
Розглянемо цю подію:
4.1 Головні новини
9 травня The Wall Street Journal оприлюднив новину про те, що анонімне джерело, яке стверджувало, що є колишнім інсайдером Binance, повідомило, що слідчі Binance виявили фальшиві транзакції на 300 мільйонів доларів у DWF Labs протягом 2023 року. Особа, знайома з діяльністю Binance, також сказала, що Binance раніше не вимагала від маркет-мейкерів підписувати будь-яку конкретну угоду для управління їхніми транзакціями (включно з будь-якою конкретною угодою щодо регулювання їхньої торгової поведінки, наприклад, щодо заборони маніпулювання ринком).
Це означає, що здебільшого Binance дозволяє маркет-мейкерам торгувати як завгодно.
4.2 Маркетинг DWF
Згідно з документом пропозицій, надісланим потенційним клієнтам у 2022 році, DWF Labs не прийняла правила цінової нейтральності, а замість цього запропонувала використовувати свої активні торгові позиції, щоб підвищити ціну на токен і продати його на біржах, включаючи так званий Binance. штучний обсяг торгів» для залучення інших трейдерів.
У звіті, підготовленому для клієнта проекту токена того року, DWF Labs навіть прямо написала, що установа успішно згенерувала дві третини ручного обсягу торгів токенами та працює над створенням «надійної «правдоподібної торгової моделі» за умови співпраці з DWF. Лабораторії можуть привнести «бичачі настрої» в токен проекту.
4.3 Відповідь Binance
У зв’язку з цим представник Binance заявив, що всі користувачі платформи повинні дотримуватися загальних умов використання, які забороняють маніпулювання ринком.
Через тиждень після подання звіту DWF Binance звільнила керівника своєї групи моніторингу та звільнила кількох слідчих протягом наступних місяців, керівник Binance пояснив це заходами щодо економії.
Хе І, співзасновник Binance, сказав: Binance проводить ринковий моніторинг маркет-мейкерів і є дуже жорстким; між маркет-мейкерами існує конкуренція, а їхні методи дуже темні, і вони будуть атакувати один одного через PR.
4.4 Можливі причини
На платформі Binance DWF має найвищий рівень «VIP 9», що означає, що DWF щомісяця вносить у Binance обсяг транзакцій щонайменше 4 мільярдів доларів. Маркет-мейкери та біржі мають симбіотичні стосунки, і у Binance немає причин ображати одного зі своїх найбільших клієнтів заради внутрішнього слідчого.
5. Основні режими роботи криптомаркетмейкерів
Як і традиційні маркет-мейкери, крипто-маркет-мейкери отримують прибуток за рахунок спреду між купівлею та продажем. Вони встановлюють низьку ціну купівлі та високу ціну продажу та отримують прибуток від спреду. Цей спред часто називають «спред» і є основною основою прибутку для маркет-мейкерів.
Зрозумівши цю основу, давайте розглянемо дві основні бізнес-моделі маркет-мейкерів для учасників проекту.
5.1 Обслуговування за підпискою + комісія за транзакцію (утримання + комісія за виконання)
За цією моделлю сторона проекту надає токени та відповідні стейблкойни маркет-мейкерам, а маркет-мейкери використовують ці активи для забезпечення ліквідності для книги ордерів CEX і пулу DEX. Сторона проекту встановлює ключові показники ефективності для маркет-мейкерів на основі їхніх власних потреб, наприклад, який спред цін є прийнятним, яку ліквідність ринку та глибину (глибину) потрібно гарантувати тощо.
A. Сторона проекту може спочатку надати маркет-мейкеру фіксовану комісію за встановлення на початку проекту маркет-мейкера.
B. Стороні проекту потрібно буде сплачувати маркет-мейкеру фіксовану місячну/квартальну плату за абонентське обслуговування. Найпростіша плата за підписку зазвичай починається від 2000 доларів США на місяць, залежно від обсягу послуг, обмеження не встановлено. GSR Markets, наприклад, стягує комісію за встановлення в розмірі 100 000 доларів США, щомісячну плату за підписку в 20 000 доларів США, плюс 1 мільйон доларів у вигляді позик BTC і ETH.
C. Звичайно, щоб мотивувати маркет-мейкерів максимізувати прибуток, деякі учасники проекту також сплачуватимуть комісійні за транзакції на основі KPI (стимули, які отримують маркет-мейкери, коли вони успішно виконують цілі KPI на ринку).
Ці KPI-індикатори можуть включати: обсяг торгів (який може включати незаконну Wash-торгівлю), ціну токена, спред між покупками та попитами (Spread), глибину ринку тощо.
Згідно з цією моделлю, ідеї створення ринку є більш зрозумілими та прозорими, і сторонам проекту легше контролювати її. Вона більше підходить для зрілих сторін проекту, які створили фонди ліквідності на різних ринках і мають чіткі цілі.
5.2 Позика токенів + опціони колл (модель позики/опціонів)
Найпоширенішою моделлю маркет-мейкера, яка на даний момент є на ринку, є: Token Loan + Call Option. Ця модель особливо підходить для ранніх проектів лістингу валют.
Оскільки на початковому етапі лістингу монет у команди проекту були обмежені кошти, було важко сплачувати комісію за створення ринку, а на початковому етапі лістингу монет на ринку було мало токенів. Ранні токени були позичені маркетмейкерам, і маркетмейкери також нестимуть відповідні ризики.
У цьому випадку маркет-мейкеру краще самостійно встановлювати KPI відповідно до ситуації в проекті. Для того, щоб компенсувати маркет-мейкеру, сторона проекту зазвичай вбудовує опціон кол у контракт на маркет-мейкер і надає маркет-мейкеру. хеджування валютного ризику.
Згідно з цією моделлю, маркет-мейкер буде позичати токени (Token Loan) у сторони проекту та виводити їх на ринок, щоб забезпечити ліквідність і стабілізувати ціну валюти, як правило, період створення ринку становить 1-2 роки.
Опціон колл передбачає, що до закінчення терміну дії контракту маркет-мейкер може придбати раніше запозичені токени у сторони проекту за заздалегідь визначеною ціною (Strike Price). Слід зазначити, що цей варіант є правом вибору, наданим маркет-мейкеру, а не зобов’язанням (ОПЦІЯ, а не зобов’язання).
Вартість цього опціону прямо пов’язана з ціною токена, що дає маркетмейкерам стимул підвищувати вартість токена. Давайте змоделюємо сценарій:
Ми припускаємо, що проект Mfers знайшов маркет-мейкера та підписав опціон колл, погодившись позичити 100 000 токенів із ціною виконання 1 долар і терміном 1 рік. Потім протягом цього періоду маркет-мейкер має два варіанти: 1) повернути 100 000 токенів Mfer після погашення або 2) виплатити 100 000 доларів США (на основі ціни виконання 1 долар США).
Якщо ціна токена зросте в 100 разів до 100 доларів США (так, Mfers to the Moon), маркет-мейкер може вибрати реалізацію опціону, тобто купити токени на 10 000 000 доларів США за 100 000 доларів США, отримавши прибуток у 100 разів більше, ніж ціна токена падає на 50% до 0,5 дол. США, маркет-мейкер може не використовувати опціон (100 000 дол. США), а безпосередньо придбати 100 000 токенів на ринку за ціною 0,5 дол. США для погашення позики (вартість становить половину вартості виконання в 50 000 дол. США).
Через наявність колл-опціонів у маркет-мейкерів буде мотив божевільно тягнути ринок і збільшувати поставки, щоб отримати прибуток, також буде мотив божевільно продавати ринок і купувати товари за низькими цінами для погашення; валюта.
Через наявність колл-опціонів у маркет-мейкерів буде мотив божевільно тягнути ринок і збільшувати поставки, щоб отримати прибуток, також буде мотив божевільно продавати ринок і купувати товари за низькими цінами для погашення; валюта.
Таким чином, у моделі запозичення токенів + опціон колу (модель позики/опціонів) учаснику проекту може знадобитися розглядати маркет-мейкера як контрагента, і особливу увагу необхідно приділити:
A. Ціна виконання, яку отримує маркет-мейкер, і сума запозичення токенів визначають маржу прибутку маркет-мейкера та очікування маркет-мейкера;
B. Також зверніть увагу на термін дії опціону колл (період позики), який визначає ринковий простір у цьому часовому вимірі;
C. Положення про розірвання контрактів на маркет-мейкерство та методи контролю ризиків у разі надзвичайних ситуацій. Особливо після того, як сторона проекту позичає токени маркет-мейкеру, вона не має контролю над призначенням токенів.
5.3 Інші бізнес-моделі
Ми також бачимо, що багато маркет-мейкерів мають первинні інвестиційні відділи, які можуть краще обслуговувати інвестовані проекти через інвестиції та інкубацію, надавати проекти таким послугам, як збір коштів, реклама проектів і лістинг валюти, а також мати частку в інвестованих проектах допомагає маркет-мейкерам охопити потенційних клієнтів (інвестиції та позика?).
Те саме стосується позабіржових позабіржових транзакцій, які купують токени за низькими цінами від сторін/фондів проекту та збільшують вартість токенів за допомогою низки операцій з формування ринку. Тут більше сірого простору.
6. Ризики та нагляд
Зрозумівши робочу модель криптомаркет-мейкерів, ми знаємо, що окрім позитивного значення маркет-мейкерів на крипторинку, вони не тільки ріжуть цибулю-порей, але й учасники проекту також є цілями їх «різання цибулі-порею». Тому сторони проекту особливо повинні усвідомлювати ризики співпраці з виробниками криптовалютного ринку та перешкоди, які можуть бути спричинені регулюванням.
6.1 Нагляд
У минулому нагляд за маркет-мейкерами зосереджувався на маркет-мейкерах «цінних паперів», і нинішнє визначення криптоактивів не було чітким, що призвело до відносної нормативної прогалини для крипто-маркет-мейкерів і маркет-мейкерської діяльності.
Тому для криптомаркет-мейкерів нинішнє ринкове середовище — це ситуація, коли небо високо, а птахи можуть літати, а ціна зла надзвичайно низька. Ось чому ми використовуємо маніпуляції цінами, прокачування та продажі, і ми є синонімами з причиною криптомаркет-мейкерів.
Ми бачимо, що регулювання постійно стандартизується, наприклад, Комісія з цінних паперів і цінних паперів США уточнює визначення брокера та дилера за допомогою регуляторних заходів Наприклад, GSR Markets подала заявку на отримання ліцензії від грошово-кредитного управління Сінгапуру (що дозволяє надавати послуги позабіржового ринку та маркет-мейкінгу в межах нормативної бази Сінгапуру). на початку року завершила фінансування на суму 50 мільйонів доларів США, а також отримала заявку на ліцензію французького регулятора.
Однак регулювання в основних юрисдикціях не перешкоджає офшорним операціям деяких криптомаркет-мейкерів, оскільки вони, по суті, є великими капітальними рахунками на різних біржах, і більшість з них не мають жодних наземних операцій.
На щастя, через інцидент FTX і постійне регулювання основних бірж, таких як Binance та Coinbase, криптомаркет-мейкери, які співіснують на біржах, також будуть обмежені правилами відповідності внутрішнього контролю біржі, що зробить галузь більш стандартизованою.
Нам справді потрібне регулювання для регулювання цієї неетичної/незаконної поведінки, але до того, як галузь вибухне, нам може знадобитися, щоб індустрія прийняла бульбашку.
6.2 Ризики
Через відсутність регулювання криптомаркет-мейкери мають стимули брати участь у неетичній торгівлі та маніпулювати ринками, щоб максимізувати прибуток, замість того, щоб мати стимул створювати здоровий ринок або торгове середовище. Ось чому вони сумно відомі та пов’язані з багатьма ризиками.
А. Ринковий ризик маркет-мейкерів
Маркет-мейкери також стикаються з ринковими ризиками та ризиками ліквідності, особливо в екстремальних ринкових умовах. Попередній крах Terra Luna та ланцюгова реакція краху FTX призвели до загального краху маркет-мейкерів, краху кредитного плеча та виснаження ліквідності ринку, типовим представником якого є Alameda Research.
B. Стороні проекту бракує контролю над наданням токенів
У моделі запозичення токенів сторона проекту не має контролю над позиченими токенами і не знає, що маркет-мейкер буде робити з токенами сторони проекту. Це може бути що завгодно.
Тому, позичаючи токени, сторони проекту повинні уявляти маркет-мейкерів як контрагентів, а не як партнерів, щоб уявити можливі ситуації, які можуть виникнути через цінові ефекти. Маркет-мейкери можуть досягати багатьох цілей, регулюючи ціни, наприклад, вони можуть навмисно знижувати ціни, щоб встановити нижчу ціну для нових контрактів; вони також можуть використовувати анонімне голосування для прийняття вигідних пропозицій тощо.
C. Неетична поведінка маркет-мейкерів
Недобросовісні маркет-мейкери маніпулюватимуть цінами на токени, завищуватимуть обсяги торгів за допомогою миттєвих угод і будуть брати участь у операціях перекачування та скидання. Багато криптовалютних проектів наймають маркет-мейкерів для покращення показників ефективності, використовуючи такі стратегії, як «змивна» торгівля, коли організація неодноразово торгує одним і тим же активом туди-сюди, щоб створити ілюзію обсягу торгів.
На традиційних ринках це незаконне маніпулювання ринком, введення інвесторів в оману щодо попиту на певний актив. У 2019 році компанія Bitwise опублікувала звіт, у якому стверджувала, що 95% обсягів торгів на нерегульованих біржах були фальшивими. Недавнє дослідження Національного бюро економічних досліджень (NBER) у грудні 2022 року показало, що ця цифра впала приблизно до 70%.
D. Сторона проекту бере на себе провину
Оскільки стороні проекту бракує контролю над позичанням токенів, і важко стримувати неетичну поведінку маркет-мейкерів, або немає способу дізнатися про цю неетичну поведінку, як тільки ця поведінка потрапляє в сферу нагляду, сторона проекту що насправді керує проектом, не зможе уникнути цього. Тому стороні проекту потрібно наполегливо працювати над умовами контракту чи екстреними заходами.
7. Напишіть в кінці
Ця стаття може допомогти команді проекту зрозуміти, що, надаючи ліквідність, виробники крипторинку зробили великий внесок у забезпечення ефективного виконання транзакцій, підвищення довіри інвесторів, забезпечення більш гладкої роботи ринку, стабілізацію цін на валюту та зниження витрат на транзакції.
Але в той же час, розкриваючи бізнес-модель криптомаркет-мейкерів, він нагадує сторонам проекту про численні ризики, пов’язані зі співпрацею з криптомаркет-мейкерами, і їм необхідно приділяти особливу увагу під час переговорів про умови з маркет-мейкерами та реалізації співпраці.
КІНЕЦЬ
Ця стаття призначена лише для ознайомлення та довідки, я сподіваюся, що вона буде корисною для вас, а не для вашого юриста, DYOR.
