2024. gada sākumā Ketija Vuda, spožākā Volstrītas investīciju menedžere tehnoloģiju akciju jomā, vadīja savu ARK komandu, lai publicētu ziņojumu "Lielās idejas 2024". Šī ziņojuma mērķis ir aptvert globālo "traucējošo inovāciju" jomu. Tam ir ārkārtīgi augsts zelta saturs, un tas ir svarīga atsauce pasaules tehnoloģiju uzņēmējiem un investoriem.
Šajā rakstā ir izvilkts saturs par kriptovalūtu un blokķēdi no diviem pētījumu ziņojumiem 2023./2023. gadā, lai to sakārtotu, un parādīts veids, kā aplūkot kriptovalūtu no Volstrītas fonda viedokļa.
Tostarp mēs varam redzēt izmaiņas, ko publiskā blokķēde var radīt valūtā, finansēs un internetā, risinājumus, ko viedie līgumi/DeFi nodrošina reālajai pasaulei, un digitālo maku iespēju apvienot ar kriptovalūtu/blokķēdes maksājumu, tādējādi vērtību pieaugums.

Lai gan makro impulsa trūkums un iekšējais kriptogrāfijas stāstījums ir izraisījis galveno tirgus tendenču stagnāciju, marķieru tirgus, neatkarīgi no tā, vai to veicina tradicionālās finanses vai dažādas izplatīšanas kanālu atvēršanas, ir palielinājis marķieru tirgu līdz jauniem maksimumiem, pirmo reizi pārsniedzot 15. Simts miljoni ASV dolāru.
Mēs redzam, ka pēc publicitātes, popularizēšanas un impulsa no pagājušā gada līdz mūsdienām marķierieti ASV parāda produkti turpina iedziļināties faktiskos izmantošanas gadījumos, piemēram, tiek izmantoti kā nodrošinājums DeFi, kases rezervēm, maksājumu valūtām utt. Tajā pašā laikā OpenEden tokenizētie ASV parāda produkti pirmo reizi saņēma arī trīs pasaules lielāko reitingu aģentūru vērtējumus.

2024 年 5 月 31 日，PayPal 宣布其稳定币 PayPal USD (PYUSD) 在 Solana 区块链上线。这是继 Paypal 去年 8 月首次在以太坊主网上推出 PYUSD 以来的又一重大里程，不仅为其用户提供了一个新的、高效的支付方式，也为整个支付行业的未来趋势提供了重要参考。
此前在撰写 Web3 支付研报，及与行业公司交流探讨的过程中，一直思考一个问题是：稳定币支付真的有必要吗？恰好适逢 PYUSD 上线 Solana，Paypal 从非常务实的角度，给出了一个关于支付自由的答案：
“人们想要随心所欲地支付，目前的支付网络难以满足需求，Crypto 能满足需求且实用，那么作为一家致力于促进支付创新的金融科技公司，我们来推出稳定币支付方案，以满足人们当前随心所欲的支付需求。”
由此，本文将试图分析 Paypal 将目光转向 Crypto 的内在逻辑，PYUSD 上线 Solana 推出的稳定币支付方案，以及 PYUSD 迈向 Mass Adoption 的演进思路。希望能够给行业参考，欢迎交流探讨。
一、Paypal 为何将目光转向 Crypto
作为全球领先的支付公司，PayPal 拥有超过二十年的全球支付经验。在这二十年间，伴随着电子商务的成熟发展，PayPal 所做的不仅仅是将自己打造成信任的灯塔，为用户提供交易的信任背书，还实现了互联网数字支付网络（Digital Payments）的大规模普及应用。
Paypal 的初心一直没变——促进支付创新，让每个人都能按照自己的意愿进行支付。
但迄今为止，支付创新都建立在与互联网兴起时相同的基础金融轨道上。虽然行业一直在努力提供全球、即时和无缝的交易，但现实往往展现出不足的一面：
在线支付的结算时间仍然很长（在美国，平均为 2～3 天），市场、银行和服务商需要工作日营业，进一步延长结算时间；雇主难以向日益分布式的劳动力进行支付；日益全球化的人口难以用低廉和高效的方式进行跨境汇款；企业最常感受到这种摩擦，而消费者仍然在他们认为应该很快的支付环境中漫长等待。
简而言之，今天的人们并不能够按照他们想要的方式进行支付。
这就是 Paypal 将目光转向 Crypto 的原因，答案很简单：它能满足需求且是实用的。
加密货币和区块链技术能让人们更接近实现支付的愿望：快速、廉价、全球支付。这种全新的下一代金融/支付基础设施，能够帮助 PayPal 更好地服务其 4000 万用户，让每个人都能按照自己的意愿进行支付。
因此，在加密货币和区块链技术出现的十多年后，PayPal 再次来到了支付历史的关键时刻，这个时刻就像 2000 年初的互联网一样，充满了潜力和机会。
就像 Paypal 此前把支付带到网上一样，Paypal 现在正在把支付带到链上。

二、全球支付困境有待改善
当前支付通路和信息传递协议（如 ACH、SEPA 和 SWIFT）构成了全球支付的网络。它们使我们能够进行跨地域、跨时区地进行大规模交易，并且确保支付的相对畅通。但同时，当前的支付技术也会迫使我们在 1）支付结算速度，和 2）成本效益之间作出权衡，例如：
资金的流转会产生费用，并且各个流转中间方之间需要有事先的合作安排和流动性要求；各方的跨时区运营时限（工作日）和批量化的处理，意味着支付可能需要等待几天才能结算；净额结算的安排难以满足小额、高频交易的需求。
然而，对于成年人来说，我们不做选择，我们两者都是要的——即低成本地进行高效结算。
人们想要的是更轻松地支付。企业希望向供应商付款，而不必担心结算时间；个人希望在不支付高额费用和等待天数的情况下向远方的家人汇款。如今的金融基础设施，都无法快速满足人们快速交易的需求，Paypal 并不希望用户在这种等待中失去价值。
今天，加密货币和区块链技术提供了一个全新的支付通路，能够简化支付清算流程，使得支付快速、廉价且易于访问。
由此，我们需要利用加密货币和区块链支付技术解决方案，来解决传统支付的遗留问题：1）结算时间慢；2）交易成本高；以及 3）对全球范围内，当前金融体系无法覆盖地区（Under-banked and Unbanked）的不兼容。
三、Paypal 的稳定币支付解决方案

稳定币定义：大多加密货币的价格波动很大，并不适合支付，就如比特币在一天内可能会出现很大振幅。而稳定币是一种旨在通过保持稳定价值来解决此问题的加密货币，通常与法定货币（如美元）1:1 挂钩。稳定币兼具两全其美的优势：它们保持较低的日常波动，同时提供区块链的优势——高效、经济且全球通用。
PayPal 推出的稳定币 PYUSD 是一种全新的稳定币支付解决方案，旨在实现下一代金融科技创新。PYUSD 建立在 PayPal 深厚的支付行业积累和 Solana 高性能区块链之上，能够实现高效即时结算，降低交易成本费用，高度安全和真正的全球支付。
PYUSD 是由 Paypal 推出的一种建立在区块链上的稳定价值存储工具（1:1 美元兑换），它的出现将解决当前全球支付行业的上述问题。符合条件的美国用户可以购买、出售、发送、接收 PYUSD，并用于支付：
在 PayPal 和 Venmo 生态内购买、转让 PYUSD，实现丝滑的出入金体验；使用 PYUSD 支付作为在线交易的付款方式，如全球数百万 PayPal 商家的结账和付款；PYUSD 在 Xoom（跨境支付工具）上的跨境 P2P 支付；在 PayPal 生态系统之外，PYUSD 可以使用在加密货币交易所（例如 Crypto.com）和钱包（例如 Phantom）；PYUSD 还可用于各种创新，例如，PYUSD 可用作 Mesh 等风险投资的快速、低成本融资工具。
PYUSD 正在构建真正的稳定币商业场景，提供主流消费者和商家所期望的，几乎无摩擦且值得信赖的支付体验。

四、Paypal 稳定币支付迈向 Mass Adoption 的演进思路
基于 Paypal 近 20 年的全球支付合规经验，以及 PYUSD 的最高合规标准，PayPal + PYUSD 的组合能够将此前的稳定币交易（Stablecoin Transactions）升级，成为我们真正需要的稳定币支付（Stablecoin Payments）。
Paypal 在成立之初，肩负的责任不仅是促进支付落地，还包括引入和传播一种新技术——数字支付，目前这种数字支付的方式已经融入我们的生活，无处不在。这一成功的经验能够为 PYUSD 稳定币支付的推出提供经验指导及新颖见解。具体来说，Paypal 将 Mass Adoption 的演进思路分为三个阶段：
认知觉醒（Awareness）；
支付效用（Utility）；
无处不在（Ubiquity）。
4.1 概念引入带来认知觉醒（Awareness through Introduction）
如前所述，支付无处不在，并深深扎根于习惯和实践中，因此转变是需要渐进和稳定的，这种转变不会一蹴而就。引入一种新的支付方式既是一种行为转变，也是一种技术或金融转变。
迈向 Mass Adoption 第一步是认知觉醒——即简单地向人们介绍新技术存在的事实。
在这个阶段，早期采用者是目标受众，即加密货币的持有者——这一群体约占全球人口的 15%，且相对容易触达。这也是 Paypal 在 2023 年底在以太坊上推出 PYUSD 的原因，确保了早期采用者的认知意识觉醒。
如今在市值第二的 Solana 高性能区块链上推出 PYUSD，能够覆盖加密生态中最积极、最活跃的人群，让世界知道，“PYUSD 真的来了。”
此外，PYUSD 与 PayPal 和 Venmo 应用程序的整合将为其引入了超过 1 亿的美国用户。后续将不断与加密交易所、支付合作伙伴一起扩大 PYUSD 在 PayPal 生态系统之外的影响力。
Paypal 从此前的成功经验中知道，让一种新的支付机制进入大众，思想上的认知觉醒是必要的第一步。
4.2 整合实现支付效用（Utility through Integration）
采用新支付技术的下一步是实现支付效用，即将最初的思想认知觉醒转化为实际生活中的支付效用，就如 PayPal 在早期通过 eBay 将 PayPal 打造成在互不认识的双方之间提供可信交易的平台。
时至今日，人们需要的支付必须是快速而廉价的。虽然 Paypal 在以太坊主网推出 PYUSD 为其提供了巨大的知名度，但这并没有完全满足 PYUSD 实现作为数字商业支付工具使命而所需的所有标准——高效、经济且全球通用。
因此，PYUSD 转向 Solana，来实现支付的效用。

Solana 是一个为金融、支付、忠诚度计划等构建的高性能区块链网络，是采用率最高的区块链之一。2023 年第四季度平均每天处理了 4070 万笔交易，且有 2500 名开发者活跃于生态。此外，其区块链的开源，可编程，可组合性也能够带来巨大的空间和网络效应。
Solana 为 PYUSD 带来了远比其他区块链更快的结算速度，更低的交易成本，更强的可拓展性，以及全球网络的支持。结合了 Solana 的优势之后，用户在使用 PYUSD 的过程中，能够真正实现支付效用：
实时结算：大多数 PYUSD 交易在几秒内实现高效结算；低交易成本：Solana 链上的交易成本仅几美分，无论交易金额是多少；交易终局性：商家不必担心客户由于资金不足或其他原因取消付款；全天候交易：7/24/365 的全天候可用；互操作性：PYUSD 可用于 PayPal 生态之外，实现与其他网关、网络和钱包的互操作性；可编程性和可组合性：PYUSD 是在广泛采用的 SPL 代币标准上开发的。这意味着任何支持该标准的产品都会自动支持 PYUSD。开发人员可以在 PayPal 生态系统内部和外部自由地进行实验和构建。消费者、商家和机构可以享受广泛的第三方开发者体验，利用 PYUSD 进行支付和金融的使用案例；Paypal 的庞大用户群体：PYUSD 可供现有的符合条件的美国 PayPal 客户群使用。
因此，在 Solana 上推出 PYUSD 将有助于稳定币支付的长期采用。在这个过程中，将 PYUSD 从认知觉醒阶段转移到实际支付效用阶段。随着 PYUSD 在以太坊和 Solana 上线，将带来更多开发者和生态伙伴的参与，并且结合 PayPal 和 Venmo 应用程序上的实用性，PYUSD 将为用户提供更多切实可行的、对用户友好的用例。
4.3 稳定币支付无处不在（Ubiquity through Assimilation）
采用任何新支付技术的最后阶段是无处不在，无处不在的特点是将技术无缝融入日常生活中。在这个阶段，人们能够毫不费力地使用新支付技术且无感——人们只是在随心所欲地支付。对于 PayPal 来说，它让数字支付成为 200 多个国家的人们相互之间和企业之间汇款的一种方式，作为一种安全、可靠、标准化的 P2 P、B2 B 和 B2 C 支付方式，随着数字全球化的发展而无处不在。
五、Solana 上 PYUSD 稳定币支付用例
让梦想照进现实，让人们能够随心所欲地支付，光喊口号可不行。我们来看看 PYUSD 的一些落地场景。

5.1 跨境点对点转账汇款（P2P）
如今在全球范围内，个人之间的经济联系比以往任何时候都更加紧密。然而，个人间的跨境转移资金是一个庞大且不断增长的市场，充满了机会。向低收入和中等收入国家进行法定转账汇款在 2023 年达到了 6690 亿的体量（世界银行数据），但是跨境转账汇款并不便宜。
使用 PYUSD，付款人可以使用 Solana 钱包向收款人直接汇款，转账几乎可以立即结算，而且成本接近为零。
即使对于没有 Solana 钱包的收款人，付款人也可以通过与 PYUSD 的支付服务提供商合作，以节约跨境转账汇款服务的成本。支付服务提供商通过 PYUSD 的本地合作银行连接法币现金网络，让收款人轻松地将 PYUSD 转换为银行存款或现金，从而享受近乎即时、低成本的全球转账汇款服务。
5.2. 企业间转账（B2B）
由于跨境支付的复杂性，存在多个中介机构和跨国家的代理银行网络，大多数 B2B 支付可能需要数天时间才能结算。而且，根据跨境转移资金的方式，支付费用可能很高。
通过利用 PYUSD 的可编程特性，企业可以构建自己的服务，无缝地创建近乎即时、经济高效的跨境转账方式，并且技术要求相对较低。团队还可以创建智能合约来管理账户之间 PYUSD 的流动。这可以提高供应商付款（或任何其他受合同协议管辖的 B2B 付款）的速度和准确性。
此外，采用 PYUSD 转账并不一定要求企业拥有 PYUSD 甚至与 PYUSD 互动。支付服务提供商可以构建 B2B 支付产品，为最终用户提供法币体验。
5.3. 全球收付（B2C）
PYUSD 可以显著降低全球支付的复杂性。PYUSD 无须通过复杂的网络（包括独特的区域银行账户、不同的货币、代理银行和数字钱包轨道），而是可以支付到任何兼容的钱包地址。此外，使用 PYUSD 的可编程智能合约可以使企业付款人更有效地自动化支付流程，甚至可以实时支付工资。
5.4. 小额交易
由于交易费用高昂，传统支付处理系统难以支持小额交易。因此，处理小额交易的平台通常会批量处理付款，这涉及复杂的支付工程，增加了风险，并阻止平台接受微交易。
然而，Solana 上的 PYUSD 将使商家平台能够以近乎实时且低成本的方式轻松处理小额交易。小额交易支持多种用例，例如小费、游戏内购买，以及按阅读或浏览次数向内容创作者支付少量费用。
5.5. Web3 支付
许多 Web3 商家（例如 NFT 市场和基于区块链的游戏平台）缺乏与传统法定银行账户的连接，需要强大、非易失性的支付解决方案，而 PYUSD + Paypal 能够满足。
六、写在最后
PayPal 区块链、加密货币和数字货币集团高级副总裁 Jose Fernandez da Ponte 表示：“PayPal USD 的创建旨在通过为数字经济的下一次发展提供一种快速、简单且廉价的支付方式，再次彻底改变商业。在 Solana 区块链上提供 PYUSD 进一步实现了我们的目标，即实现一种专为商业和支付而设计的具有稳定价值的数字货币。”
我们能够看到去年 PYUSD 在以太坊上线以来一直不温不火，更多的是在 Paypal 的 Supper App 中运转。此番上线 Solana，无论是想要破圈也好，还是打算进一步深入探索也罢。毫无疑问，Web3 的杀手级应用可能已经到来，它就是支付！
就像我们此前在 Web3 支付研报中讲的：加密货币最大的机会可能不是将其视为加密货币，而是将其视为一套新的支付方式。
支付承载着打通链上加密货币体系与链下法币体系的重大使命，经过区块链技术的代币化改造之后，将为传统的货币体系赋予新的价值，克服此前不可能突破的边界，世界经济将可能因此永远改变。

END

端午安康，假期快乐！
假期依然还是要分享一下近两周 RWA 市场的一些热点及趋势。
Money Never Sleeps!
一、本周宏观数据
本周，美国经济数据继续意外下滑，引发了人们对美联储是否会在 2024 年再次采取更激进的降息措施，或数据是否会加剧滞胀风险的质疑。本周，加拿大央行和欧洲央行都开始了宽松周期，美联储仍然在犹豫，宏观前景变得复杂。

与此同时，美国现货比特币 ETF 已连续 16 天出现资金流入（始于 5 月 13 日）。这相当于 1 月 26 日至 2 月 20 日（首次 ETF 推出后不久）之间最长的流入量。
当前流入量的总规模与上一次流入量相当，分别为 36 亿美元和 44 亿美元，尽管略小，但两个时期的价格都有显著上涨。在 1 /2 月的流入量期间，BTC 从 40,000 美元升至 52,000 美元（30%），而在当前的 5 /6 月流入量中，BTC 从 61,000 美元升至 71,000 美元（16%）。
虽然当前价格上涨的百分比小于之前的流入量，但两个时期的市值增长都相似，约为 2000 亿美元（1 /2 月的流入量从 0.8 万亿美元升至 1.0 万亿美元，5 /6 月的流入量从 1.2 万亿美元升至 1.4 万亿美元）。

 在美国 ETF 大量流入的推动下，BTC 交易价格回升至近期区间的高端。较弱的经济数据重新点燃了人们对今年多次降息的希望，这在很大程度上帮助了风险资产。ETH 继续看到新资金流入，尽管速度缓慢。
监管机构最近的评论表明，S-1 获得批准和现货 ETH ETF 开始交易可能“需要一些时间”。山寨币的销售情况仍然更好，交易员希望利用 SOL 最近的上涨。然而，总体情绪仍然乐观。强劲的 ETF 流入、降低利率的可能性以及更友好的监管环境让交易员期待今年下半年可能会很有趣的表现。

二、稳定币 / 美债 RWA 的发展趋势
稳定币 + 美债收益 = 生息稳定币
生息稳定币 = 美债 RWA
2.1 趋势 
随着近期 ETH 不断被认可，以及 ETH ETF 的获准通过，标志着 ETH 解决了能够承载传统金融资产的安全性问题。尤其是今年 3 月，Blackrock 在以太坊上发行了 $BUIDL 代币化基金，在短短 3 个月时间，TVL 已经来到了美债 RWA 市场的第一名，达到了 4.6 亿美元。
比 Blackrock 更早推出代币化基金 $FOBXX（Polygon & Stellar）的 Franklin Templeton 的 TVL 达到了 3.46 亿美元，而 Ondo Finance 的两款美债 RWA 产品（ETH & Solana）合计 TVL 也达到了 3 亿美元。尤其是 ETH ETF 的获批，不仅为 Ondo Finance 带来了 TVL 上的增长，也给 $ONDO 代币带来了一波爆发。

2.2 渠道的重要性
在过去的两年中，稳定币 / 美债 RWA 发行量激增，几乎每周都有新的产品发行。随着发行商数量的增加，产生了两个关键问题：哪些发行商将占据市场份额，他们将如何脱颖而出？
对于发行商而言，根据自身优势建立渠道分销策略至关重要。领先的发行商优先考虑分销，支付的做支付渠道，Crypto Native 的接 DeFi 渠道，传统金融的接传统金融的渠道。此外，中心化和去中心化交易所、理财应用、机构主经纪商、支付应用、支付卡和其他场都是他们的目标。
我们来看近期的一些例子：
5 月 29 日：PayPal $PYUSD 将在新加坡支付应用程序 Triple-A 上线；
5 月 24 日：PayPal $PYUSD 将与稳定币支付应用 BVNK 集成；
5 月 29 日：Circle $USDC 接入拉丁美洲最大的银行 BTG Pactual、Nubank；
5 月 16 日：Tether 接入移动支付应用 Oobit 和 TON 网络；
5 月 10 日：Ondo 的 $USDY 接入 DePIN 和 RWA 支付网络 Zebec Payment；
5 月 3 日：Ondo 与 Ether.Fi 共同推出 USDY-WEETH DeFi 池；
3 月 28 日：FalconX 接受 BlackRock 和 Securitize 推出的代币化基金份额 $BUIDL 作为交易抵押品；
4 月 24 日：Finoa 允许机构客户托管 Ondo 的 $OUSG。
2.3 Mountain Protocol 的融资及规划
近期 Mountain Protocol 的融资宣发也能看出渠道重要性：
6 月 7 日，生息稳定币 $USDM 发行商 Mountain Protocol 完成 800 万美元 A 轮融资，本轮融资将用于扩大用户并增加其供应量，由 Multicoin Capital 领投，Castle Island Ventures、Coinbase Ventures、BanklessVC、Aptos 参投。
$USDM 此前发行于 Ethereum, Polygon PoS, Arbitrum, Optimism, Base，通过本轮融资，计划扩大对 Solana、Aptos、Sei 和 Monad 等新区块链的支持，并将其集成到更多 DeFi 协议中来增加 USDM 的发行量。
同时，还计划与金融科技公司、加密货币交易所和做市商等市场参与者合作，无论是将 $USDM 作为抵押品，还是通过加大发行量，其目标是到今年年底将 $USDM 供应量增长 10 倍，达到 5 亿枚代币，到 2025 年增长 10 倍，达到 50 亿枚代币。
2.4 一些想法
到目前为止，稳定币 / 美债 RWA 产品的成功似乎更多地取决于产品的分销策略，而不是其他因素，例如其法律结构（BVI or 百慕大）、运营（例如透明度、持有回购与国债）或营销计划（例如代币激励、社区建设）。
稳定币、生息稳定币、美债 RWA 产品由于其底层资产美元/美债资产的相同，后续必将进入红海厮杀。
其实更让我值得期待的是类似于 Ondo Finance 的 $USDY，即这种生息稳定币的可流通性，一方面有足够流动性，能像 $USDC 一样流通，一方面还能获得 5% 的美债收益。这能够发挥 DeFi 可组合性的巨大优势。
三、众议院的代币化听证会
6 月 7 日，众议院数字资产、金融技术和包容性小组委员会举行了“下一代基础设施：如何通过对现实世界资产的代币化来促进市场的高效运作？”的听证会。

在开场中，众议员 French Hill 表示：
“虽然数字资产通常在区块链网络上发行和管理，但代币化可以将传统金融上链。换个角度来说，代币化可以利用区块链的效率和透明度来帮助美国市场保持领先。
借助区块链，代币化可以实现金融交易中一些关键流程的自动化，从而简化结算流程并降低成本。而且，降低代理成本是让金融服务消费者受益的一个重要因素。
由于透明度、不可篡改和合规性编程，区块链可以为代币化资产提供安全透明的所有权记录，从而降低欺诈和错误的风险，并提高交易的信任度和透明度。许多市场都可以从这些好处中获益。
我希望我们能利用这次听证会来了解在哪些情况下考虑使用代币化是合理的，以及为了使代币化更加现实，必须修改或考虑哪些必要的监管和法律因素。”
其他参会的成员包括：
技术本身不会改变金融市场的性质。- Nadine Chakar（DTCC 数字资产全球负责人）
现有法规的设计并未考虑到代币化资产。这个市场需要进行调整才能蓬勃发展。- Carlos Domingo（Securitize CEO）
代币化不会改变资产的法律性质。- Lilya Tessler（Sidley Austin LLP 合伙人）
我们不需要公共无许可区块链来实现代币化。它们在治理、可扩展性等方面提出了严峻挑战。- Hilary Allen 教授（American University 教授）
可以通过以下链接查看更多内容：
https://financialservices.house.gov/calendar/eventsingle.aspx?EventID=409284
四、DTCC 的数字资产证券探索（Digital Asset Security）
本周，DTCC、Clearstream、Euroclear 和 BCG 共同发布了有关数字资产证券的报告。具体而言，该报告介绍了其代币化 MMF 案例研究的结果。它还建立了一套所谓的“数字资产证券控制原则”（DASCP），为考虑对其资产进行代币化的发行人提供了一套关键考虑因素。

报告介绍了一套全面的风险管理原则和控制措施，旨在释放分布式账本技术 (DLT) 在数字资产证券 领域（不包括加密货币）的变革性潜力。它概述了一个全行业的风险和控制框架，作为应对当前挑战的指南，促进由 DLT 驱动的金融市场的卓越运营。
报告介绍了一套全面的风险管理原则和控制措施，旨在释放分布式账本技术 (DLT) 在数字资产证券 领域（不包括加密货币）的变革性潜力。它概述了一个全行业的风险和控制框架，作为应对当前挑战的指南，促进由 DLT 驱动的金融市场的卓越运营。
通过这种结构化方法，白皮书旨在促进代币化进入金融市场，为其在金融发展中发挥重要作用铺平道路。DTCC、Clearstream 和 Euroclear 制定了数字资产证券控制原则 (DASCP)，利用数十年的综合经验来有效管理监管合规性并降低运营风险。
五、稳定币（欧盟 MiCA & 支付）
5.1 欧盟 MiCA 稳定币监管即将实施
欧盟统一的加密监管法案 MiCA，就有关稳定币部分将于 6 月 30 日实施。MiCA 为尚未受到欧盟监管的加密资产发行人制定统一规则。
币安宣布，将从 6 月 30 日起在其所有产品中限制欧洲经济区 (EEA) 用户使用未经授权的稳定币，根据稳定币对新规则的遵守情况，将其分为“受监管”和“未经授权”的稳定币。该交易所“旨在通过随着时间的推移将用户从未授权的稳定币过渡到受监管的稳定币，随着市场上出现更多受监管的稳定币，顺利实现 MiCA 目标。”
目前尚未就哪些稳定币符合或不符合 MiCA 做出任何裁决。币安表示，目前只有少数稳定币能够满足 MiCA 的要求。
5.2 Paypal 上线 Solana
5 月 29 日，PayPal 的 $PYUSD 在 Solana 上线，用户可以通过 Crypto.com, Phantom, Paxos 入金，同时发布了一个 White Paper。此外，PayPal 还于 28 日宣布获得了纽约加密信托牌照，持有这个牌照能够托管加密资产，与 Circle、Paxos 稳定币发行商的托管牌照一致。
5.3 Mastercard 的布局
5 月 29 日，万事达卡区块链身份基础设施上线，Mastercard Crypto Credential pilot ecosystem，支持生态中的通过验证的用户进行无缝的转账，包括加密货币的转账。这种 Verified Credential 能够满足 KYC/AML/CTF 的要求，将成为后续加密支付的主流身份系统。
万事达此前推出了 Start Path Program，旨在帮助、孵化初创企业成长，细分赛道包括：Blockchain and Digital Assets，Emerging Fintech，Open Banking 等。
六、RWA 市场热点及项目投融资
6.1 RWA 市场合作
Centrifuge 从 Plume 获得 1000 万美元，用于代币化 Credbull 私人信贷基金 Maple 推出机构收益协议；
Syrup Helix 推出第二版 RWA perp 交易市场；
Ondo $USDY 在以太坊、Galaxy Exchange 上线，并与 Msafe 合作；
IndexCoop 的 RWA 指数的快照治理投票已上线；
Polymesh 和 REtokens 合作将 3000 万美元的房地产 RWA 代币化；
SteelWave 推出 5 亿美元数字代币房地产基金 Blocksquare 实现 1 亿美元代币化房产；
Paxos 上线生息稳定币$USDL，由其阿联酋主体发行；
本周，两起另类 RWA 发行成为头条新闻：
l Galaxy Digital 和 Animoca Brands 将一把 1708 年的小提琴代币化，用作数百万美元贷款的抵押品；l 英超足球俱乐部Watford FC俱乐部将其 10% 的股权代币化，通过 Republic 和 Seedrs 作为证券代币出售。这些另类资产的代币化，标志着更多的玩家正在探索代币化的趋势。
6.2 投融资热点
6 月 5 日，去中心化稳定币发行平台 M^0 在其 A 轮融资中筹集了 3500 万美金，Bain Capital Crypto 领投，Galaxy Ventures, Wintermute Ventures, GSR, Caladan 等跟投。M^0 允许机构客户通过合格的抵押品进行稳定币的发行。
6 月 4 日，南美稳定币应用 El Dorado 宣布获得了 300 万美元的种子轮融资。针对传统金融基础较薄弱的拉美地区，本次融资将帮助 El Dorado 发展成为加密支付的超级应用，通过稳定币实现跨境的便捷汇款，并且打通出入金服务商。Multicoin Capital 领投了此轮融资，其他投资人还包括 Coinbase VC 等。
5 月 30 日，Fortunafi 筹集 950 万美元，主要投资者包括 Shima Capital、Manifold、Cobie、Evanss6、Scott Lewis、Ari Litan、Austin Green 等。此举标志着该公司不仅将扩大其当前的 RWA 产品供应、提高代币化资产的效用并扩大其分销范围，还将推出新的稳定币协议，Tokenized Asset Protocol (TAP)。5月30日，Base 新加坡的 Marketnode 获得了来自 HSBC 的 A 轮融资，其他投资人包括 Temasek。Marketnode 旨在建立一个代币化以及基金的金融技术设施，此前深度参与 HSBC 在代币化项目中的探索。
5 月 24 日，Plume 在 Haun Ventures 的带领下筹集了 1000 万美元的种子资金，用于开发第一个专门用于 RWA 的 Layer-2 区块链。其他参与者包括 Galaxy Ventures、Superscrypt、A Capital、SV Angel、Portal Ventures 和 Reciprocal Ventures。Plume 基于以太坊，被定位为将链下资产轻松引入区块链的一站式商店，这意味着该协议可以帮助人们处理将房地产、艺术品和某些金融工具引入区块链所需的大量文书工作、托管要求和其他准备工作。
3 月 28 日，稳定币 $USDz 发行人 Anzen Finance 筹集 400 万美元种子轮融资，投资人包括 Mechanism Capital, Circle Ventures, Frax, Arca 等。区别于美元抵押稳定币，$ USDz 由现实世界资产进行抵押，由 RWA 资产的现金流支持。Infinant，一家银行技术服务商，收购了 Figure Pay 的支付卡处理技术，帮助银行进一步提升数字化能力。
七、RWA相关文章及研报
[1] DTCC, Building the Digital Asset Securities Ecosystem
https://www.dtcc.com/dtcc-connection/articles/2024/may/29/building-the-digital-assets-ecosystem
[2] ISDA reviews legal treatment of tokenized collateral
https://www.ledgerinsights.com/pwc-accelerator-selects-11-tokenization-digital-assets-startups/
[3] Messari, State of XRP Ledger Q1 2024
https://messari.io/report/state-of-xrp-ledger-q1-2024
[4]BIS, Next generation correspondent banking
https://www.bis.org/publ/bisbull87.htm
[5] CoinGecko, RWA Report 2024: Rise of Real World Assets in Crypto
https://www.coingecko.com/research/publications/rwa-report-2024
[6] Ripple, Insights from Ripple’s 2023 Trends in Regional Payments Report
https://ripple.com/insights/insights-from-ripples-2023-trends-in-regional-payments-report/?utm_campaign=&utm_medium=organic_social&utm_source=twitter
[7] PYUSD Launches on Solana: The Next Phase of Adoption
https://pyusd.mirror.xyz/TpEwPNybrwzPSSQenLtO4kggy98KH4oQRc06ggVnA0k?_360safeparam=89120593
[8] Axelar Network, Institutional Interoperability: How Financial Institutions Navigate a Multichain World
https://www.axelar.network/institutional-interoperability

全文完

本文仅供学习、参考，希望对您有所帮助，不构成任何法律、投资意见，not your lawyer，DYOR。

Autors: Will Awang
Investīciju un finansēšanas jurists, Digital Assets & Web3 neatkarīgs pētnieks, marķieri un RWA un maksājumi.

Mīts par bagātību kriptovalūtu tirgū pastāv katru dienu. Lielākā daļa spēlētāju šeit ierodas nevis lai dubultotu, bet gan lai apgrieztos. Šajā tumšajā mežā kriptovalūtu tirgus veidotāji, kas ir vistuvākie naudai, kļūst arvien noslēpumaināki.
Manipulācijas ar cenām, izsūknēšana un peļņas gūšana ir sinonīms kriptovalūtu tirgus veidotājiem. Tomēr pirms kriptovalūtu tirgus veidotāju marķēšanas mums ir jāsaskaras ar to svarīgo lomu kriptovalūtu tirgū monētu saraksta projekti.

Lietas attīstās reāllaikā.
Tas ir 2024. gada ASV vēlēšanu gada tonis Lai iegūtu vairāk nekā 10+% vēlētāju par šifrēšanu Amerikas Savienotajās Valstīs, politikas veidotāji neizbēgami turpinās ieviest labvēlīgas šifrēšanas politikas.
SEC vairs nav bijušais SEC un pastāvīgi apdraud un iztur Ethereum ETF, un daudzi jautājumi, kas palikuši pāri iepriekšējam SEC, tiks atrisināti arī šī gada politiskajā spēlē. Mēs jau esam redzējuši, ka Parlaments ir pieņēmis FIT24 likumprojektu Regulējošās vienprātības sasniegšana neizbēgami veicinās šifrēšanas inovāciju attīstību un ASV dolāra hegemonijas (ASV dolāra stabilas valūtas) atvasināšanu.

撰文：
Will 阿望，投融资律师，加密研究员。
Chris 初焱，加密律师，前交易所资深产品经理，链上数据研究员。

大部分 Web3 项目的终极目标是发行自己的代币，尤其是在加密牛市阶段，随着代币价格上涨，FOMO 情绪蔓延开来。在这个追求“自由”的过程中道路崎岖，随时会有来自未知黑暗森林的警报，执法者的严厉伏击，甚至牢狱之灾。
如何合法合规发行代币，是 Web3 项目需要明晰的重中之重，但这远远不是终点。实现项目的去中心化才是终点，去中心化不仅会给项目带来下一步的良性发展，也会为项目带来更多合规空间。
因此，本文将从 Web3 法律从业者的视角，以及 a16z 一系列关于去中心化、代币发行的文章中，解释为什么要实现去中心化，为什么去中心化会带来合规空间，并提供一些合规策略，旨在提供一个 Web3 项目代币发行的初步合规框架。 
一、为什么要实现去中心化？
Web1 的互联网曾经被认为是最伟大的解放工具，直到 Web2 的平台将互联网逐渐转变为集权主义的推进器，网络参与者与平台之间的关系从合作到了竞争，网络上集体共识也变成了互联网平台的单一共识，曾经的数字乌托邦变成了数字牢笼，直到去中心化加密网络的曙光出现。
由此，“去中心化”这个词被赋予了太多解药式的意义，不论是《密码朋克》中为了抵制政府监视审查而提出的非暴力对抗方案，还是程序员们通过 Code is Law 达成的秩序共识，亦或是推崇网络自由主义的政治主张。但是这些对于 Web3 项目来说，并不是去中心化如此重要的主要原因。

加密网络是建立在互联网之上的去中心化网络，其一方面使用区块链等共识机制来维护和更新网络状态（Web3 的集体共识 v.s. Web2 平台的单一共识），另一方面使用加密货币来激励共识参与者和其他网络生态参与者的共有、共创、共建（Web1 的非营利无所有权 v.s. Web3 网络参与者的激励与所有权）。
而去中心化是加密网络的关键特征，它可以将 Web2 互联网平台上的权力从封闭受控的公司组织转移到开放且无需许可的网络。真正去中心化的加密网络更像是公共基础设施（Public Goods），而不是专有技术，需要严格授权许可使用。
这种开放、去中心化的范式转变有可能以促进竞争、保障自由、保护隐私和公平激励的方式重建互联网，并且能够在适当的条件下，吸引全球网络参与者的共同协作，使网络生态呈指数级增长。这种一致性的共识是比特币、以太坊等加密资产继续无视怀疑论并蓬勃发展的主要原因之一。
简而言之，去中心化意味着加密网络将本就应该属于网络参与者的数据所有权、治理权等交还给了个体（Ownership），让他们能够为实现一个集体、共同的目标而努力——网络生态的发展和代币的效用的提升。
二、去中心化带来合规空间
去中心化不仅能够为项目凝聚集体共识，让成员全球协作、使得生态飞轮发展，还能在法律合规层面为项目带来更多的空间。我们从 SEC 监管代币发行的出发点，以及去中心化 ICO 与中心化 IPO 的对比，来看去中心化如何为 Web3 项目带来合规空间。
2.1 SEC 监管的出发点
加密行业最大的“敌人”毫无疑问是美国证券交易委员会（SEC），SEC 认为几乎所有代币都是“证券”，都应该根据美国证券法进行注册。2017 年首次代币发行 (ICO) 爆发以来，数万个项目基于承诺实现重要技术突破而寻求筹集资金（包括以太坊），但是真正把资金用于实处的项目不多。
SEC 试图将证券法适用于这种简单的资金筹集行为，因为 ICO 通常能够满足 SEC 证券认定豪威测试（Howey Test）的所有条件：一种合同、计划或交易，其中将资金投资于共同事业，并根据管理人员或他人的创业努力而获得合理的利润预期。
最简单的案例莫过于一级市场的代币融资（即代币发行人向投资者公开出售代币），这种公开募集的方式会被认定为证券。
在 SEC v.s. Ripple 针对一级市场私募轮的融资中，针对专业投资者的融资（Institutional Sales）也能够落入 SEC 证券的认定：（1）金钱的投入；（2）共同的事业，即 Ripple 将投资者的资金用于其网络运营，投资者的期待利益与 Ripple 的建设息息相关；（3）通过他人的努力获取期待的利益，即投资者期待通过 Ripple 的努力获得期待利益，这里的期待利益包括了利息、收入，以及投资标的价值的上涨（the Increased Value of the iInvestment）。
事实上，Ripple 也通过在市场上的公开宣传等手段，告知投资者投资其 XRP 代币未来可能获利，或者将 XRP 的价值与 Ripple 自身的努力挂钩。

尽管存在这种立场，但 SEC 和网络参与者们的根本目标是一致的，即消除信息不对称，创造一个公平、公开的竞争环境。
Web3 网络参与者的责任，是证明加密网络的方法是可行的，能够符合监管的要求，例如能够通过去中心化的方式，为更广泛的参与者（开发者、投资者、用户等）创造一个公平的竞争环境，使用公开透明的账本，消除单一集中控制，并减少对管理团队工作的依赖。
2.2  中心化 IPO v.s. 去中心化 ICO
我们先来看一个简单的中心化项目 IPO 上市和去中心化项目 ICO 代币发行的对比，再来看加密网络如何能够符合监管要求。

IPO 的本质是将少部分股权公开发行募集资金，筹集资金用于公司股东的一小撮人的利益。
如上图 Coinbase IPO 时的股权架构，创始团队和投资人占了至少 70% 的股份，股票的涨跌与整天使用 Coinbase 交易的用户没有任何关系。更实在点的话是，你整天用 Coinbase 交易，为 Coinbase 贡献业绩，Coinbase 又给到了你什么利益？
ICO 代币发行的本质是将绝大部分的代币公开发行流通（可以是募资，也可以是空投等多种形式），使得 Web3 项目将控制权分布在整个社区而不是集中在管理团队手中，从而去中心化，促进生态的发展。
Web3 项目开发团队/管理团队只占代币份额的一小部分，绝大部分代币将用于项目生态的构建，和早期贡献者、DApp/协议使用者等网络参与者的激励。如上图 Uniswap ICO 时开发团队和投资人仅保留了一小部分，剩下 60% 的代币是用于 Uniswap 生态的建设，以及治理。更实在点的话是，我们能够在 Uniswap 提供流动性获得代币激励，参与交易获得代币激励，参与生态构建获得 Grant 等等。
理清代币发行的本质是为了实现去中心化，对于 Web3 项目至关重要，否则项目方将会陷入“庄家出货”的镰刀逻辑，项目不可能会有长远发展。
2.3 去中心化带来合规空间
就代币发行去中心化的角度而言，SEC 豪威测试的应用现在变得更加困难：（1）金钱的投入——代币空投或其他手段并不涉及金钱投资；（2）管理团队的努力——真正去中心化的项目不依赖于管理团队的努力；（3）利润的预期——二级市场投资者并不一定需要依赖管理团队的努力而获得回报。
同时，去中心化也能够实现 SEC 的目的之一——信息披露。当去中心化项目将控制权分布在整个社区而不是集中在管理团队手中时，可以确保信息能够公平触达每一个人。
2018 年 6 月，SEC 的官员 William Hinman 在演讲中提出了“充分去中心化（Sufficient Decentralization）”的概念，表示：“如果代币或其背后的运行网络足够去中心化，也就是投资者不再期望个人（或团体）进行必要的管理经营努力，这种资产就不属于投资合同。”基于这个逻辑，Hinman 认为以太坊不属于证券销售，因为当前的以太坊网络足够去中心化。
可见，去中心化对于美国监管的重要程度。

三、代币发行合规指南
3.1 中心化的程度决定项目合规风险的大小
尽管去中心化能为项目带来合规空间，但是 SEC 依旧于 2019 年 4 月发布了与时俱进的《数字资产发行框架》，并不断以监管式执法（Regulation by Enforcement）的方式不断拓宽对加密资产的管辖界限（如对 Coinbase、Binance、Ripple、Uniswap 等的监管执法）。
无论如何，为了尽量规避来自 SEC 困扰，Web3 项目必须尝试在 SEC 提供的指导范围内开展工作，为合规带来更多空间（Mitigate Risks）。
同样的无论在哪个司法辖区，Web3 项目在交易所代币发行（IEO）之前，也都需要律所出具法律意见书，表示这是“非证券”的代币发行，以规避相关司法辖区证券法的监管。
由此可见，项目承担的合规风险大小取决于其去中心化程度。完全去中心化的比特币就是唯一被 SEC 排除在证券之外的加密资产，而以太坊正在接受考验。
对此，a16z 的政策法律合规负责人 Miles Jennings 明确表示：去中心化是项目可以采取的唯一途径，可以帮助消除证券法旨在解决的风险。去中心化是为项目提供最终指引的北极星（North Star），其他路径策略都是权宜之计。
当然，并不是项目一上来就能够去中心化的，大部分 Web3 项目都需要一个“渐进式去中心化”的过程。
3.2 排除任何美国因素
绝大部分项目在代币发行时都不具备完全去中心化的能力，因此其代币本身在理论上都存在被 SEC 认定为证券的可能。例如我们在 SEC 起诉 Binance 和 Coinbase 的案件中，看到 SEC 列出的十几种“证券代币”。此外，代币公开发行的方式同样会被 SEC 认定为证券的发售。
所以，避免美国监管（尤其是 SEC）的直接方法就是：排除任何美国因素，让美国监管没有管辖权。
同理，这种排除的方式同样适用中国司法辖区。
因此，在合规能力尚待完善的情况下，无论是在一级市场私募阶段的融资，还是在代币上线公开发行的 TGE 阶段，还是在代币二级市场交易阶段，都应该尽量避免美国因素（如美国公众，美国投资者）。
可行的路径包括：
A. 早期空投激励阶段：Web3 项目方可以对美国用户进行地理封锁/VPN 封锁，使其无法参与空投、代币激励，以及最重要的代币公开发售资金募集；
B. 私募阶段：如涉及向美国投资者或员工私下发行代币的情况，Web3 项目仍然可以根据 SEC Regulation S 的豁免进行操作；
C. 公开发行上市交易：通过位于美国之外的主体发行代币，并且早期放弃在 Coinbase、Gemini 和 Kraken 等位于美国的加密交易平台 IEO 上市。
如在实践中，大部分离岸基金会（如 Cayman、BVI、新加坡）会成为代币发行的主体，即代币是去中心化的，那么就由非营利性质的基金会来治理分散的项目治理权，且基金会是没有股东的孤立实体，不存在利益冲突，一心向项目生态发展看齐。
从本质上讲，如果一个项目不向美国人提供其代币，即使它没有“充分去中心化”，SEC 执法的风险也会大大降低。所以应该尽量避免针对美国因素的任何以融资为目的的代币公开发售。
3.3 项目运营上的限制
尽管上述的一些策略能够在一定程度解决代币融资发行的监管问题（如排除美国因素），但是由于 Web3 项目一出生就是针对全球市场的，且大部分在线上运营，所以 Web3 项目方尤其需要在日常的运营活动中遵循一些限制，尤其是谈论代币的价值时（如在 Discord、Twitter、Telegram 等社交渠道、文本和电子邮件等），避免落入监管的陷阱。这些活动包括：
1. 协议开发
2. 商业拓展
3. 营销策展
4. 知识产权
5. 治理决策
3.3.1 项目方身份的去中心化转变

Web3 项目方在代币发行前，以及在代币发行后，项目进入去中心化的阶段，都应该避免几种情况：
A. 在启动公开发售之前，应尽量避免讨论或引用自己的代币价值，这包括潜在的空投、代币分配或代币经济学。我们已经看到 SEC 此前阻止了 Telegram 的代币发行；
B. 在任何时候都应避免讨论代币的价格或潜在升值预期，或将其视为投资机会。这包括提及任何可能导致代币升值的预期（例如程序性“燃烧”代币以实现定价目标或稳定性等机制），和使用私人资本继续资助项目的发展和成功的任何承诺；
C. 在代币发行后，项目进入去中心化的阶段，初创团队或管理团队（包括创始人、开发公司、基金会和 DAO）应该明确自己的定位。
Web3 项目方需要使用“初始开发团队”取代曾经的“核心开发团队”或“主要开发团队”，使用“核心贡献者/贡献者”取代个人此前公司的 Title，基金会和 DAO 的成员应该将自己定义为促进协议/DApp/DAO 发展壮大的非营利贡献者。
在这一点上，Web3 项目方很容易陷入中心化的语言，即使项目是极其去中心化的，尤其是当他们习惯于以第一人称谈论成就、里程碑和其他发布时。这些自我定位的陷阱包括：
・应避免暗示自身对协议/DApp/DAO 具备所有权或控制权（例如，“作为协议的 CEO……”“今天，我们打开了协议的 X 功能……”）；
・避免承诺或保证协议/DApp/DAO 正在进行的工作，并避免将正在进行的工作视为对生态系统具有过大的重要性；
・避免强调自身已经促进或将促进更大程度的去中心化的努力；
・为项目的 DAO 或基金会提供自己的独立发言权，以避免混淆。更好的方式是：为避免混淆第三方，将项目开发公司 Labs 与后续的基金会 Foundation 区分开来（如官推 Ondo Finance 与 Ondo Foundation，Uniswap Labs 与 Uniswap DAO），或直接使其不与协议共享名称；
・最终，任何人所交流的内容都应该反映权力下放的原则，特别是在公共场合。沟通需要开放，并旨在防止任何个人或团体产生重大不对称信息。
身份的转变尤为重要，要注意祸从口出，也要明白你已经不是手握大权的 CEO 了。
3.3.2 公开的信息获取渠道
除了项目在日常运营中需要注意的事项外，Web3 项目方应该尽可能向公众披露项目的进展以及运营情况，这正是 SEC 需要的信息披露。例如需要使用简单实用的公开交流方式，如公开的 Notion 页面，Discord 频道，治理提案投票 Forum，Weekly Summary 会议等。
在去中心化的加密网络中，由于项目代码都是开源的，去中心化项目成功的关键是如何执行，而不是如何持有“机密”。如果项目保留“机密信息”而不披露，这对于投资者来说是不公平的，而且也会使得代币的证券属性加重。
3.3.3 代币解锁期（Lock-Up Period）
此外，Miles Jennings 还提到需要始终延长代币锁定期，至少要在自代币上线发行之日起一年后。SEC 此前成功地利用一年锁定期的缺失，从字面上阻止了 Web3 项目方发行代币。这种方法可以帮助减轻上述法律合规风险，也可以减少代币抛压导致代币价格下行的压力，并表明对项目长期生存能力的信心。
一旦去中心化，任何个人或公司都不再是该项目的代言人。该项目的生态系统是它自己的生态系统，独立且独特。 
四、去中心化项目的典范
然而市场上很难有一个界定项目完全去中心化的标准，但是我们依然可以通过观察市场上的一些欧美相对合规项目的去中心化路径，为我们提供指引。
Uniswap 作为最成功的去中心化交易所，其成长路径十分值得借鉴，尤其涉及敏感的加密货币交易业务，且身处美国监管不透明的背景下。而且，Fintech 公司的合规是重中之重。
我们梳理了 Uniswap Labs 剥离协议后的合规路径，该路径为 Web3 项目提供了一个监管友好的去中心化样本。如此剥离的目的一方面是实现渐进式去中心化，另一方面也是为了在监管合规层面获得更多的回旋余地。

A. 去中心化 非证券代币
Uniswap 协议链上自主运行，通过 Uniswap DAO 进行治理，实现去中心化，单一功能型代币 UNI 为其治理代币。这种模式避免了 SEC 的证券认定，并且带来了法院的有利裁判。
B. DAO 法律包装 成员有限责任
Uniswap DAO 设立 Uniswap Foundation 的法律实体，作为 DAO 的法律包装，一方面保障 DAO 成员的有限责任，一方面能够与 Web2 世界进行交互，扩大影响力。
C. Labs 独立运行 灵活前端开发
此前开发并维护协议的 Uniswap Labs 团队作为单独法律实体，转为协议主要贡献者，一方面摆脱了来自协议的限制，一方面能够通过调用后端协议来构建和维护前端产品，实现可持续性，如此前开启收费模式的 Uniswap DApp。
D. 监管应用而非协议
正如 a16z 倡导的监管原则，去中心化链上协议仅仅只是代码，难以兼容监管，而由Labs 公司开发的前端应用完全能够配合监管的要求，使得团队和产品本身就能够摆脱可能面临的监管风险。如同任意一个 App 一样，前端应用能够根据监管要求纳入 KYC/AML/CTF 验证，随时下架被监管警示的代币，申请牌照资质等。
尽管2024 年 4 月 10 日，Uniswap Labs 收到了来自 SEC 的 Wells Notice，告知 SEC 可能对 Uniswap Labs 采取诉讼等监管执法行动，但是更多的是 SEC 对其加密交易业务性质本身的定性，而非去中心化的法律架构的不合规。
五、中国司法辖区的监管障碍
上面的代币发行合规策略是对于一些头部项目合规经验的总结，尤其是涉及美国一个对于加密资产相对开放的司法辖区。对于中国这个禁止任何加密资产活动的司法辖区，代币发行必然伴随着极大的风险。
其实两个司法辖区监管的本质是一样的，试想一下在灰色的地带，项目方通过灰色的手段赚到了闪闪发光的金子，而正好被一些人看到，且他们恰好“能够有”执法权。美国比较看重法治，会用比较法治的手段来对付你，而中国一刀切的态度表明了一切。
因此，应该尽量避免一切能够被执法的任何理由。
5.1 代币发行过程中可能涉及的刑事风险
众所周知，去中心化是 Web3 行业一大特点，但是去中心化项目背后运营的项目方以及链上地址的实控人始终都是一个个受法律监管和约束的公民，所以项目方在代币发行过程中需要尽可能避免触犯中国的法律红线。在代币发行融资过程中，项目方经常会以高额的收益回报去吸引用户投入，在线上通过公开的推特、电报等媒体渠道进行项目宣发，线下与地推团队合作吸引不特定人群对其进行项目推广，这种代币融资发行模式极易构成非法吸收公众存款罪。
Web3 项目创始团队在短时间内通过代币发行募到巨额资产，由于缺少必要的监管以及自身对项目财务状况的管理，资金处理的披露不透明，容易导致项目方将募资用于自身用途，如团队核心人员购买豪车、豪宅或转为自用资金进行炒币交易，最终致使募资款项被挥霍不能返还生态项目建设，从而构成集资诈骗罪。
除此之外，上述提到在代币推广宣发过程中，为了在短时间内达到较高的用户增长，通常会与地推团队、KOL 进行合作宣发，吸引用户购买项目的硬件设备、云算力获取收益，并且采用推荐发展，层级返佣的形式对用户增长过程中的用户裂变进行返佣计酬奖励，这种模式极易构成组织、领导传销活动罪。
参考：通过“西坦（xirtam）事件”看发币项目方可能涉及的刑事风险
5.2 谨防趋利性执法对 Web3 项目的伤害
目前一些偏远地区的地方政府财政压力巨大，在司法实践中对于 Web3 项目的趋利性执法严重，科技公司摸排案源线索与公安机关合作，对于身处国内的项目高管、掌握私钥等核心成员进行抓捕调查，将涉案人员所掌握的项目代币或其他加密货币强行转移到公安机关控制的地址中进行处置变现。
正常来讲，罚没的收入应一律上缴国库，但在司法实践中，少数地方财政将罚没收入作为办案经费部分或全部返还给办案机关，这样对于合作的科技公司也会拿到一笔技术服务费。
这是一种威胁 Web3 项目的商业模式。
在上述执法活动中，项目核心成员被监管部门以涉案为由进行调查必将导致项目社区人员恐慌、缺乏安全感，办案机关通过二级市场处置变现也会引起项目代币价格的剧烈波动。整个项目经过办案机关调查后，不论最终结论是否涉嫌违法犯罪，未来该项目都难以持续运营，最后为这一切买单的将会是社区开发者、忠实用户以及投资人。
所以对于 Web3 项目方而言，面对趋利性执法可能对投资人、生态参与者造成的伤害，需要安排产品、技术等项目核心成员以及项目地址的多签管理人出海工作。对于项目财务地址进行多签管理，避免单点风险，为用户的资产安全负责。
六、写在最后
以上框架为 Web3 项目提供了代币发行的初步合规途径，当然不同的项目会有不同的合规点需要叠加上去，如 DePIN、DeAI 项目的数据合规要求，RWA、支付项目的金融合规要求等等，这里不继续展开。项目落地之前，请咨询您自身的律师，Not Your Lawyer，Do Your Own Research。
这个框架旨在帮助 Web3 项目方能够更加自信地去探索代币经济、生态发展，以及推动项目去中心化，而不必承担拥有代币所带来的风险。
当然并不是任何项目都会适用 Web3 项目实现去中心化需要时间，并且合规也需要付出相应代价，项目方必须制定深思熟虑的剧本来进行去中心化运营。

END

2023 年 1 月，专注于生命长寿领域研究和药物发现的去中心化组织 VitaDAO 获得了传统制药巨头辉瑞（Pfizer）领投的 410 万美元融资，是 DeSci Biotech 领域的里程碑事件，也让 DeSci 首次进入主流的视野。
区别于 DeFi 仅通过加密原生资产就能够实现的闭环业务模式，DeSci 的底层资产来自链下，需要密切地与链下现实世界相结合，这不仅涉及利用 Web3 技术及代币经济模型对传统 Science 的改造（如科研协作、经费获取、数据共享、成果转化、技术转让、产品商业化等），还会涉及链下诸多如隐私保护、数据安全、IP 产权、产品商业化与链上加密世界合规的问题。
由于 DeSci 领域涉及甚广，本文将以 DeSci 领域两个标志性的 Biotech 项目为例——Molecule 和 VitaDAO，从本人 Biotech 创业者的视角和投融资律师搭建 Web3 项目法律架构的视角，探索 Biotech 项目进入 Web3 的可行路径。

#desci #vita #biotech #去中心化
一、什么是去中心化科学（DeSci）
去中心化科学（Decentralized Science, DeSci）是一项运动，旨在通过公平平等地使用 Web3 技术栈堆来建立公共基础设施，以资助、创建、审查、确认、存储和传播科学知识与研究。这项运动旨在创建一个生态系统，激励科研人员能够公开分享他们的研究，并因其工作获得荣誉，同时允许任何人轻松了解研究并为研究做出贡献。

DeSci 并不是为了，也不可能解决所有科学研发相关的问题。目前，DeSci 在沿用 Web3 技术栈堆的基础上，来解决早期科研经费（链上 DeFi 流动性）、组织治理形式（去中心化自治、开放无许可参与），以及科学进程的透明（研究数据、成果的开放性）问题。
DeSci 正在创建一个更加去中心化和分布式的科学研究模式（如智能合约的自主运行与 DAO 组织的去中心化治理），让它能够更加抵制中心机构对于经费、科研成果的审查和控制，通过去中心化的方式获得多元化的科研资金，打通科研数据孤岛与对外交流的通道，并提供可重复性激励，创造一个能让科学研究与发现蓬勃发展的生态环境。
二、Biotech 在 DeSci 中的实践
在 Biotech 领域，早期的基础研究往往是后续临床试验、药物开发的生命线，但是通常都会受到紧张的资金获取渠道、复杂的法律权属、项目迫切商业化等诸多因素的牵制，这就会导致潜在有前途的研究项目难以启动。学术界将这种基础研究和临床试验之间的流失问题称为“死亡之谷”。
此外，与研究所相关的知识产权 IP 、数据资产本身也是一种高度缺乏流动性、中心化官僚主义和不透明的资产类别，限制着科学研究的发展。
在这种无奈的现状之下，Molecule 公司通过 Web3 的技术栈堆来为早期生命科学项目提供了一个资金筹集平台，构建了一个公开透明的资金资助、合作研发和 IP 产权交易的市场。
Molecule 的口号是：The future of medicine belongs to everyone。

2.1 Molecule
Molecule AG 是一家位于欧洲的公司，其构建了去中心化的 Molecule Protocol 平台，为早期生命科学项目提供资金资助、合作研发和 IP 产权交易，目前约有 12 个科研项目在平台上获得资金。
Molecule Protocol 平台的基础设施建立在以太坊之上，包括两层系统：Marketplace Discovery 和 Molecule Finance。
A. Marketplace Discovery
在 Marketplace 中，研究人员可以公开展示他们的研究项目、寻找全球资金提供者以及合作者以推进项目的进程。投资者和基金组织也可以在此接触早期研究阶段的生命科学项目，为其提供研究资金和技术支持。
其中就包括了后续通过 IP-NFT 形式转让给 VitaDAO 的 University of Copenhagen 生命长寿的项目。

B. Molecule Finance
Molecule Protocol 平台通过将链下的研发协议（Sponsored Research Agreement）转换成 IP-NFT 带到链上，使得资金提供者可以通过购买 IP-NFT 为项目筹集资金，或者整合到为特定疾病治疗垂直领域的投资组合管理的 DAO 中。
资金提供者可以通过购买、持有 IP-NFT 的形式为科研项目提供资金以及流动性，IP-NFT 持有者能够获得研究人员的研究产权以及未来成果（例如知识产权、版税、数据等）。

C. Molecule 生态
至今为止，Molecule Protocol 平台通过模块化的开放堆栈，搭建起了一个较为完善的链上链下 DeSci 生态。其利用各种 DeFi 组件（Balancer、Gnosis）来构建项目资金的流动性，利用治理组件（Moloch）来实现病人社区、科研人员与投资者的集体参与治理，利用 DAO 的 Launchpad 基础设施 Bio.xyz 来实现社区早期资金的筹集与社区框架搭建，利用开放科研实验工具（The LAO）进一步加速推动研发，利用法律框架（OpenLaw）保障链下科研知产 IP 的权益以及链上投资人、参与者的权益。
2022 年 6 月 13 日，Molecule 完成了 1300 万美元的种子轮融资，该轮融资由 Northpond Ventures 领投，Backed VC、Shine Capital、Speedinvest 以及前 Coinbase 首席技术官 Balaji Srinivasan 参投。
D. 总结
DeSci 并不是为了，也不可能解决所有科学研发相关的问题。Molecule 在沿用 Web3 技术栈堆的基础上，来解决早期科研经费（链上 DeFi 流动性）、组织治理形式（去中心化自治、开放无许可参与），以及科学进程的透明（研究数据、成果的开放性）问题。
有人认为 Molecule 更像是 DeSci 赛道的 OpenSea，但是区别于交易链上原生资产的 OpenSea，DeSci 项目最重要的，依旧是链下的底层科研项目以及知识产权 IP 数据，依旧需要对底层科研项目进行孵化、治理、与推动发展。
因此，由 Molecule 孵化的专注于生命长寿领域的 VitaDAO 应运而生。
2.2 VitaDAO
VitaDAO 正式成立于 2021 年 6 月，由 Molecule 倡导并发起，致力于构建一个专注于抗衰老药、生命长寿项目的去中心化、社区治理平台，旨在加速生命长寿的研发，延长人类寿命和健康寿命。
VitaDAO 在 Molecule 平台上是资金提供者的角色，其通过社区募资的方式，专门为生命长寿项目提供资助并获取知产 IP 数据，并通过 DAO 的组织方式进行去中心化治理，成为全球首个专注于生命长寿的 DAO。

A. 社区募资与社区治理
VitaDAO 于 2021 年 6 月 23 日启动了社区轮的融资，任何人都可以通过购买或积极参与社区贡献的方式来获得 VITA 代币，并通过持有 VITA 代币来积极参与 VitaDAO 的社区治理。
目前 VitaDAO 设立多个工作组支持 DAO 的去中心化运营，包括设立治理（Governance)、代币经济学（Tokenomics)、宣传（Information & Awareness)、法律（Legal)、抗衰老科学（Longevity）和运营（Compensation/Incentives/Ops）小组，主要工作内容包括资助早期科研项目或投资初创公司以获取知产 IP 数据和股权。

B. 商业模式
尽管 VitaDAO 实现了链上的募资以及链上的治理，但是其主要商业模式依旧来自链下。
VitaDAO 需要将资助科研项目获取的知产 IP 及数据资产进行商业化变现（如科研数据的授权使用、知产 IP 的转让/授权、与医药机构的合作研发等等），获得的资金进一步填充 DAO 的金库来支持更多项目，由此形成一个良性的循环。
2021 年 8 月，VitaDAO 受让了 Molecule Protocol 平台的第一个 IP-NFT，该项目来自 University of Copenhagen 的抗衰老生命长寿的项目。
截至目前，VitaDAO 已成功资助了 22 个项目，总计投资超过 420 万美元。

C. 代币经济
根据 VitaDAO 的数据，截至 2023 年 1 月，其中 60% 的代币尚未投放市场（Unminted）。在成立之初（即 2021 年 6 月），社区拍卖了 10% 的代币，而在 2023 年 1 月的由传统制药巨头辉瑞（Pfizer）领投的 410 万美元融资中，7% 的代币被以 Token Sale 的形式置换。此外，服务提供商、工作组和财政库各自获得了 10%、10% 和 3% 的代币份额。未投放市场的代币每个季度以 0.4% 的速率释放。
VITA 代币持有者享有的是治理权而非 IP-NFT 的所有权，但是 VITA 代币对应 VitaDAO 金库资产（IP-NFT、生命科学项目股权、科研数据）的价值也会随着 VitaDAO 资助项目的增多，而不断提升，具有巨大潜力。

D. 总结
VitaDAO 是在 Molecule 在构建起 Biotech 生态后，成功孵化的第一个 Biotech DAO，这种模式也获得了主流传统制药巨头辉瑞（Pfizer）的认可，具有标志性的意义，值得所有 DeSci 项目借鉴。
相对于 Molecule 这个相对大而全的生命科学 Discovery 市场，VitaDAO 这种更加细分、更加专注的 DeSci 运作方式，更容易能够获得资金的关注，能够叠加该领域细分市场的资源，从而形成该领域的特有社区。
如 VitaDAO 这个专注于“生命长寿”科研发展的社区就能够：（1）获得链上链下资金流动性的关注以及支持；（2）让病患自愿贡献数据以换取未来治愈康复的曙光；（3）更加开放的科学能够吸引全球关注生命长寿发展的人才及资源，帮助科研项目度过基础研究、临床试验、产品商业化等各个阶段。

三、探索 Biotech 项目进入 Web3 的可行路径
许多和现实世界有关的项目在一开始并不是完全去中心化的，依然要遵循一个从类似公司主体到协议主体的渐进式去中心化的过程。
尤其是对于 DeSci 领域的 Biotech 项目而言，知产 IP 以及数据资产依然需要链下主体进行持有、运营、申请专利保护等，并且需要根据满足每个司法辖区对于知产 IP 以及数据资产的监管合规。
Molecule 和 VitaDAO 的 Web3 路径，值得我们借鉴。
3.1 Molecule——从平台到协议的渐进式去中心化路径
在上面的案例中，Molecule AG 就是一家欧洲的运营公司，从一开始的中心化运作逐步转变到以太坊上搭建 Molecule Protocol 平台。
中心化的 Molecule AG 通过在 Molecule Protocol 平台上嵌入各种协议组件，如 Balancer、Gnosis、Moloch、The LAO、OpenLaw、Bio.xyz 等，搭建好自身的链上链下 Biotech 生态之后，转型为去中心化的 Molecule Protocol，逐步孵化了 VitaDAO，并在此后获得融资。
虽然并没有看到 Molecule Protocol 代币经济的消息，但是可以预见的是，在渐进式去中心化转型为 Molecule Protocol 之后，Molecule AG 公司实体的定位将转变为 Molecule Protocol 的核心贡献者，而非实际运营者，在后续代币分配上面可能获得对应 15%—20% 的代币激励。

3.2  VitaDAO——社区发起的去中心化组织路径
反观由 Molecule 倡导并发起的 VitaDAO，Molecule 更多扮演的是发起人的角色，而非实际运营者。实际运营由社区选举的工作组（Working Groups）承担，依托 Molecule 已经搭建好的架构进行运营。
可以说，VitaDAO 是构建在 Molecule 社区基础之上形成的去中心化组织，初始资金由社区提供，进行后续通过社区自治运行。
由于 VitaDAO 社区发起的去中心化特质，其代币分配就少了中心化机构作为发起人以及投资人的部分（对比模拟的 Molecule 代币分配方案），代币分配方案更加偏向社区。

3.3 Biotech 项目进入 Web3 的可行路径
由于，Biotech 项目的知产 IP 以及数据资产等都还是需要链下的法人实体来进行持有并维护，代币经济体系也需要参与者生态的支撑，因此 Biotech 项目一进入 Web3 就立即实现去中心化并不现实，即使是 Molecule 这样的公司也是如此。

Biotech 项目需要首先通过中心化的方式运行，建立起自身的参与者生态，并设计好代币分配方案以激励生态参与者。
代币设计需要明晰：Web3 能够为 Biotech 项目带来什么？
简单来讲，Web3 能够低成本地以 token 的方式激励社区贡献的成员，迅速形成生态网络效应。
这一点在 Web2 中，只有在公司向 VC/PE 进行大规模融资后补贴用户才能实现，并且这种 To VC 而非 To User 的运营方式并不一定能够适用于现在的市场环境。
如 VitaDAO 这种专注于“生命长寿”科研发展的社区而言，能够通过代币经济的设计，快速启动项目，激励各个生态环节中的参与方，迅速形成网络效应：（1）对于科研项目投资者、流动性提供者的激励；（2）对于提供自身数据病患的激励；（3）对于帮助科研项目度过基础研究、临床试验、产品商业化等各个阶段成员的激励。
在完成生态建设，并且设计好明确的代币经济方案之后，可以逐步转入去中心化 DAO 的治理运行模式。因此我们看到，在中心化的 Molecule AG 构建起参与者生态之后，渐进式地进入到去中心化 Molecule Protocol 协议，或去中心化组织 VitaDAO，这都是 Biotech 进入 Web3 的可行路径。
在此之后，可以参考 RWA 的模式，由 DAO 专门设立基金会/SPV，独立运营知产 IP 与数据，以满足链下监管合规的要求。

四、写在最后
DeSci 可能不是解决当前科学研究领域问题的唯一方案，但是，它能够提供一个可能可行的解决方案。
尽管与任何技术创新一样，DeSci 领域存在诸多风险，如 DAO 组织的法律定性、知产 IP 数据的权益归属、链上投资人以及链下科研人员的权益保障等，但是要知道：
DeSci 仍处于起步阶段，只有少数科研项目和科学 DAO 在区块链上启动，随着像 V 神、Coinbase 的 Brain、Balaji 等加密领袖的关注，以及传统制药巨头辉瑞（Pfizer）的认可，该领域的巨大发展空间正在被打开。

全文完

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