Minulý týden byl prvním týdnem plného obnovení práce na americkém akciovém trhu po prázdninách Trh se stal optimistickým, když S&P vzrostl o 1,7 % a v pátek dosáhl rekordního maxima, zatímco Nasdaq vzrostl o 2,9 %. Většina akciových trhů v asijsko-pacifickém regionu klesla s výjimkou Japonska a Indie. Japonské akcie vzrostly o 6 % po silném zemětřesení a nevýrazné údaje o růstu mezd donutily účastníky trhu přehodnotit, kdy Bank of Japan normalizuje svou měnovou politiku. Evropský Stoxx 600 vzrostl o 0,8 %, což by v případě udržení byl jeho největší zisk od poloviny prosince. Pokud jde o makro téma, koncept snižování úrokových sazeb je zastaralý a snížení QT se stalo novým hot spotem. Protože jsme minulý týden pozorovali, že instituce byly obecně medvědí, i když ke korekci nedošlo, s odkazem na víkendový pohled obchodního oddělení Goldman Sachs: Věříme, že uspořádané krátkodobé strategie averze k riziku jsou stále účinné.

Americké CPI překonaly očekávání, PPI zaostaly za očekáváním, tržní ceny amerických státních dluhopisů celkově vzrostly, výnosy krátkodobých dluhopisů klesly více než výnosy dlouhodobých, očekává se, že krátkodobé úrokové sazby budou stále klesat a futures na úrokové sazby předpovídají 77 % pravděpodobnost snížení úrokových sazeb v březnu, což je nárůst o 77 % oproti předchozímu týdnu, což znamená snížení úrokových sazeb o 6,5 %. Za posledních 90 let snížil Fed sazby pouze pětkrát, když jádro CPI (aktuálně 3,9 %) bylo nad mírou nezaměstnanosti (3,7 %). Z těchto pěti byla spouštěčem jednou válka (říjen 1942) a čtyřikrát recese (říjen 69, srpen 74, květen 80, červenec 1981). Pokud se tedy míra nezaměstnanosti v příštích dvou měsících vrátí zpět (nebo válka eskaluje), bude to mít dobrý důvod pro to, aby Fed snížil úrokové sazby jako preventivní opatření.

Americký dolar se minulý týden obchodoval bokem. Čínská inflace opět klesla, dovozy a vývozy klesly, ale obchodní přebytek vzrostl, údaje o půjčkách byly zklamáním a jüan zůstal stabilní. Trh očekává, že Čínská lidová banka tento týden sníží svou jednoletou základní úrokovou sazbu. Americké a britské údery proti jemenským rebelům Houthi pomohly zvednout ceny ropy a zlata, ale celkový nárůst byl omezený.

[Inflace v USA překonala očekávání a nemění konsenzus ohledně snížení úrokových sazeb v březnu]

CPI +3,4 % v prosinci VS +3,1 % v listopadu Většinu růstu táhly náklady na služby, zejména náklady na bydlení, které se snížily ze 4 % na 3,9 %. Tržní konsenzus je, že inflace má klesající tendenci, i když skutečná situace se zdá být komplikovanější, přičemž doprava a energie již nejsou brzdou deflačního příběhu. Tento mírný nárůst CPI lidem připomíná, že dokončení „poslední míle“ může vyžadovat trpělivost, ale z hlediska tržních podmínek je trh stále považován za holubičí faktor.

Většina signálů naznačuje, že inflace bude nadále klesat:

  1. Po prudkém nárůstu v roce 2022 se nárůst nájemného u nových pronájmů zpomalil a do značné míry normalizoval. To se však ještě plně neprojevuje v Indexu spotřebitelských cen bydlení, který má tendenci zaostávat za aktuálnějšími tržními ukazateli o několik čtvrtletí.

  2. V závislosti na velkoobchodním aukčním trhu budou ceny ojetých vozů dále klesat.

  3. Klesající počet volných pracovních míst a rezignace naznačují, že se trh práce ochlazuje, což povede k pomalejšímu růstu mezd, a tedy i pomalejší inflaci v některých sektorech služeb.

  4. Spotřebitelská inflační očekávání, která ovlivňují skutečnou inflaci, se pohybují níže. Nejnovější průzkum newyorského Fedu zveřejněný minulý týden ukázal, že roční inflační očekávání byla nejnižší za tři roky.

  5. Předstihový indikátor PPI byl rovněž nižší, než se očekávalo, oproti předchozímu měsíci nečekaně klesl o 0,1 %. Tlak na snižování velkoobchodních cen by měl pomoci snížit inflaci spotřebitelských cen.

[Čína zažila deflaci tři po sobě jdoucí měsíce]

Čínský index spotřebitelských cen (CPI), který odráží inflaci, se v prosinci meziročně snížil o 0,3 %, což znamená třetí měsíc deflace v řadě. Za celý rok vzrostl čínský CPI o 0,2 %, což je mnohem méně než 3 % očekávaná Státní radou a nejnižší míra inflace v Číně od roku 2009. Index výrobních cen (PPI), který odráží výrobní náklady, přitom klesl o 3 %. Záporný příspěvek CPI však souvisí především s potravinami a jádrová inflace bez energií a potravin zůstává stabilní. Analytici se obecně domnívají, že Čínská lidová banka může brzy zavést zmírňující opatření, včetně snížení úrokových sazeb a snížení povinných minimálních rezerv. Pasivní uvolňování politiky zatím nedokázalo vykompenzovat silný zpřísňující účinek způsobený snižováním zadluženosti platforem financování bydlení a místní samosprávy, což představovalo de facto fiskální zpřísnění a stalo se tlakem na sestup čínské ekonomiky.

název:

jádro:

[Celní údaje: Čínský export klesne poprvé za sedm let v roce 2023, ale není pesimistický]

Čínská celní data zveřejněná v pátek (12. ledna) ukázala, že čínský celoroční export poprvé od roku 2016 klesl, když se zpomalila globální poptávka po zboží čínské výroby (kromě aut).

  • Čína loni prodala zbytku světa zboží v hodnotě 3,38 bilionu dolarů, což je o 4,6 % méně než v předchozím roce. Pokles objemu exportu zaznamenala Čína naposledy v roce 2016, kdy se propadl o 7,7 %.

  • Hodnota 3,38 bilionu je však stále asi o 1 bilion USD více než před vypuknutím. Kromě toho exportní výkonnost „tří nových“ produktů, jako jsou elektrická vozidla, lithiové baterie a solární články, byla vynikající.

  • Objem obchodu mezi Čínou a Ruskem zároveň dosáhl 240,1 miliardy USD a dosáhl nového rekordu v roce 2023, což je nárůst o 26,3 % oproti roku 2022.

  • Čínský dovoz loni také klesl o 5,5 % na 2,56 bilionu dolarů. Díky tomu je obchodní přebytek Číny ve výši 823 miliard USD v roce 2023 v zásadě konzistentní s historickým maximem v předchozím roce.

  • Vzhledem k pozadí slabé globální poptávky je výsledek slabého exportu Číny v roce 2023 pochopitelný. Ačkoli existují politické hlasy pro desinikizaci, strukturální desinicizaci nelze realizovat v krátkodobém horizontu.

Čtvrtletní obchodní bilance Číny se ve skutečnosti od Trumpovy éry zvýšily jak objem obchodu, tak přebytek:

Čínská obchodní bilance automobilů a autodílů:

Caixin PMI byl v prosinci skutečně na nejrychlejším tempu expanze za šest měsíců Soudě podle zpráv z médií stále více zámořských institucí přiznává nebo již připustilo, že čínská aktiva jsou ve velmi levném období (ačkoli není jasné, kdy se vrátí zpět). Čínský pesimismus se možná dostává na dno, ale zdá se, že mnoho lovců výhodných výhod čeká na oznámení masivního ekonomického stimulačního balíčku v rozsahu podobném tomu, který byl zahájen během globální finanční krize v roce 2008. Nejnovějším rozsáhlým stimulem byla centrální banka Stimulační balíček založený na zástavě v prosinci poskytl doplňkové půjčky (PSL) půjčkám 350 miliard RMB politickým bankám na podporu nemovitostí:

Srovnání ocenění: Index CSI300 PE klesl o 40 % od maxima v roce 2021, méně než 12krát, Hang Seng je pouze 8,5krát vyšší, ve srovnání s 23krát pro americký SP500, 17krát pro Japonsko, 18krát pro Jižní Koreu a 14krát pro Evropu. CSI300 PB je 1,38x, méně než jedna třetina indexu S&P 500.

[Očekává se, že se „QE“ Fedu vrátí]

Obrázek: QT se stalo oblíbeným diskusním tématem mezi velkými institucemi

Pokračující pokles ONRRP vyvolal na trhu stále více diskuzí o zastavení QT, což může vést k nedostatečné likviditě ve finančním systému, což vyvolá násilné turbulence na trhu podobné těm na konci roku 2018, kdy Fed tlačil QT a navyšoval úrokové sazby a sazba jednodenních zpětných odkupů prudce vzrostla na přibližně 20 %, akciový trh také prudce klesl. Trh proto začíná sázet na to, že Fed ukončuje snižování své bilance s předstihem, což také znamená, že politika Fedu se změní na holubičí, co bude následovat, je přetahování mezi nabídkou aktiv a likviditou. což může být přímým přínosem pro trh s dluhopisy a akciový trh. Dopad je nejistý, ale kryptoměny se mohou stát předmětem nového kola humbuku po stažení.

Fed nechává každý měsíc splatit až 60 miliard dolarů ve státních dluhopisech a 35 miliard dolarů v agenturních dluhopisech, aniž by reinvestoval výnosy po dobu 18 měsíců.

Podle současného klesajícího trendu (-90 miliard za týden) se ONRRP může vrátit k nule již v březnu. Stojí za zmínku, že ačkoli Fed v roce 2023 snížil svou rozvahu o 1,3 bilionu USD, zůstatky bankovních rezerv se ve skutečnosti zvýšily o 350 miliard USD na přibližně 3,5 bilionu USD. Je to proto, že snížení zůstatku nástroje ON RRP je zajištěno. Zvýšená emise amerických státních dluhopisů a snížená nejistota ohledně vývoje úrokových sazeb přiměly fondy peněžního trhu více investovat do státních dluhopisů, což má za následek rychlou erozi ON RRP.

Kromě toho je rostoucí SOFR a rozpětí referenčních úrokových sazeb na konci měsíce považováno za známku omezené likvidity:

Bank of America očekává, že Fed začne snižovat svou měsíční kvótu na splácení státních dluhopisů od března do června tohoto roku: Očekává se, že Fed na svém březnovém zasedání oznámí, že počínaje dubnem sníží kvótu na splacení státních dluhopisů o 15 miliard USD měsíčně. a zcela ukončit snižování zůstatku svých státních dluhopisů do července.

Deutsche Bank očekává, že poprvé sníží úrokové sazby v březnu tohoto roku a poté začne snižovat QT v červnu, ale pokud bude ekonomika mít měkké přistání, úplně se zastaví až v prvním čtvrtletí roku 2025.

Goldman Sachs očekává, že začne snižovat tempo snižování v květnu a zcela jej zastaví do prvního čtvrtletí roku 2025. Banka se domnívá, že tempo snižování rozvahy v tomto cyklu zpřísňování je mnohem rychlejší než v minulosti a rozložení likvidity mezi různé účastníky trhu je také značně nerovnoměrné. FOMC se proto obává, že peněžní trh během tohoto procesu utrpí funkční selhání. Očekává se, že snížení rychlosti snižování rozvahy zabrání souvisejícím rizikům, včetně zajištění řádného plnění požadavků bank na minimální rezervy a zamezení kolapsu likvidity. což může vést k předčasnému ukončení QT rizik.

Barclays Joseph Abate předpovídá, že Fed již měl své předchozí obavy a tentokrát ukončí QT dříve, než se očekává, že v červnu nebo červenci skončí jakékoli finanční ukazatele napětí.

Barclays nám připomněla důležitou otázku, zda se QT objeví před nebo po krizi likvidity Pokud ano, trh to může rád vidět Vzhledem k očekávanému nárůstu nákupů Fedu se dluhopisy opět stanou aktivem s vysokým jistota růstu cen, očekává se, že výnosy budou dále klesat a riziková aktiva mohou dále růst nebo si mohou udržet vysoké ocenění. Ale pokud bohužel dojde ke krizi likvidity, trh může vyvinout trend ve tvaru V.

Někteří analytici se domnívají, že nedostatek bankovních rezerv sám o sobě nezpůsobí problémy s likviditou a nedonutí Fed zastavit QT. Je pravděpodobné, že vyčerpání ON RRP a zvrat v obchodování na bázi hedgeových fondů způsobily v roce 2024 problémy. Protože hedgeové fondy nemají podporu Federálního rezervního systému a vysoká páka používaná při obchodování by mohla způsobit rychlejší šíření problémů s likviditou ve finančním systému. Základní obchodování provádějí hedgeové fondy prostřednictvím financování na soukromém repo trhu, na kterém si hedgeové fondy půjčují peníze na nákup státních dluhopisů a prodávají futures státních dluhopisů, aby získali arbitrážní výnosy prostřednictvím pákového efektu. I když takové transakce zvyšují poptávku po státních dluhopisech, zvyšují také závislost trhu na hotovostní likviditě.

Fed si je tohoto problému vědom. Dvě klíčové události: Za prvé, zápis z prosincového zasedání FOMC zveřejněný 3. ledna ukázal, že Federální rezervní systém začal zvažovat načasování a komunikační metodu snížení QT. Pak 8. ledna projev Dallas Fed Logan na začátku tohoto roku jasně naznačil, že jakmile bude ON RRP vyčerpáno, mělo by být QT sníženo, protože zastavení QT bude mít menší dopad na inflaci než snížení úrokových sazeb předem.

[platnost BTFP vyprší v březnu]

Využití BTFP, který se používá k nouzové záchraně bank, v posledních dvou měsících prudce vzrostlo, ale analytici se obecně domnívají, že je to způsobeno arbitráží, nikoli omezením likvidity bank. Pokud tuto skutečnost uzná i Fed, neměl by tuto politiku po jejím vypršení v březnu obnovovat. Poskytuje však také novou podporu pro snižování QT, když přijde čas, Fed nemá důvod riskovat opakování regionální bankovní krize.

[Situace v Rudém moři eskaluje]

Ozbrojené síly Houthi zahájily minulý týden největší útok a první útok na britskou a americkou flotilu. Říká se, že všechny rakety a drony byly úspěšně zachyceny, aniž by došlo k poškození válečných lodí. Británie a Spojené státy zahájily v pátek společné letecké útoky proti Húsíům. Média uvedla, že ropný tanker jménem ST.Nikolas ovládaly ozbrojené síly Houthiů. Húsíové uvedli, že všechny lodě vlastněné nebo provozované izraelskými společnostmi a plující pod izraelskou vlajkou budou pro skupinu „legitimními cíli“. Nákladní lodě plující pod pětihvězdičkovou rudou vlajkou nebo označující, že v posádce jsou čínští zaměstnanci, mohou zatím bezpečně proplout. Minulý týden média informovala, že většina společností zabývajících se přepravou ropy neplánuje objížďku kolem Mysu Dobré naděje.

Provoz přes Rudé moře/Suezský průplav klesl za poslední 4 týdny o 35–45 %:

[Další milník pro BTC, ale mějte prosím pod kontrolou své vzrušení]

Bitcoin ve čtvrtek dosáhl 21měsíčního maxima 49 051 USD, pouhých 30 minut po spuštění prvního spotového ETF v USA. Během následujících dvou dnů však klesl o 12 %, což vyvolalo uvolnění sentimentu. Jedním z důvodů je, že Greyscale GBTC ETF, který byl převeden z uzavřeného fondu, zaznamenal odliv 579 milionů $, což způsobilo, že čistý příliv klesl na 800 milionů $ dva dny po vydání ETF, což bylo mnohem méně než u ETF. 2 miliardy USD dříve očekávané účastníky trhu nebo 4 miliardy USD očekávané společností Bloomberg první den, což činí příliv 100 miliard USD předpovídaný Standard Chartered obzvláště pobuřující (osobně si myslím, že i tento výsledek je již velmi dobrý).

S odkazem na situaci, kdy byl BITO kótován, protože to byl první bitcoinový burzovně obchodovaný fond ve Spojených státech, dlouhodobá zadržovaná poptávka vytlačila aktiva držená v investičním nástroji na více než 1 miliardu dolarů za pouhé dva dny, dokonce i vyšší než tentokrát Čistý příliv nových ETF 800 milionů. Až v říjnu 2023 však její tržní kapitalizace přesáhla 1,4 miliardy dolarů. Vzhledem k vysoce sebenaplňující se povaze BTC je obtížné očekávat rozsáhlé přílivy nových prostředků, jakmile bude cena nadále klesat.

S výjimkou GBTC je v těchto 10 skutečně nových ETF pouze 1,4 miliardy dolarů, což je pokles ve srovnání s tržní kapitalizací bitcoinu ve výši 840 miliard dolarů. Pokud se přidá GBTC, celkový rozsah dosáhne 25 miliard amerických dolarů Vzhledem k tomu, že GLD je pouze více než 50 miliard, cíl BTC dohnat zlato byl z poloviny splněn.

Konkurzní majetek FTX se navíc prodává na maximech, což také přispělo k poklesu Vzhledem k tomu, že ETF stimulovalo 50% nárůst cen bitcoinů prostřednictvím očekávání, není těžké porozumět krátkodobým úpravám.

Komentář přítele: Pro rozsáhlou expanzi odvětví web3 jsou dva předpoklady: 1. Uznání hodnoty kryptoměny 2. Peněženka. První položka je v současné době prováděna s velkým úspěchem, což znamená, že úspěšně vstoupila do systému se průmysl může zbavit tradičních omezení.

Pozice a tok fondů

Přílivy do amerických fondů na volném trhu se zpomalily, s čistým odlivem minulý týden:

Soudě podle trendu nejvíce shortovaných akcií byl short squeeze trh dokončen a nyní vstupuje na uspořádaný short pokrývající trh:

Goldman Sachs: "Dlouhé umístění je extrémní... Nedealerské umístění v futures na akciové indexy v USA je na historických maximech. Umístění systémové strategie (CTA + Volatility Control + Risk Parity) je blízko ročních maxim."

Dlouhodobé nákupy amerických akcií klientů Goldman Sachs v minulém týdnu byly čisté nákupy ve výši 1,2 miliardy USD a klienti hedgeových fondů byli čistými prodejci za 4 miliardy USD v oblasti nemovitostí, cestování a volného času, zdravotní péče a finance vzrostly (všechna tato odvětví fungovala na konci minulého roku) vyčnívají):

Bank of America stále věří, že je pravděpodobnější, že dlouhé fondy CTA zastaví ztrátu a opustí trh:

Statistický kalibr Deutsche Bank je v mírně převáženém stavu Současná pozice subjektivních investorů je na 72. percentilu historie a pozice systematických strategických investorů je na 67. percentilu historie.

Kapitálová pozice CTA je historicky na 72. percentilu:

Příliv do dluhopisových fondů (13,9 miliardy USD) dále zrychlil na devítiměsíční maximum, z velké části proto, že příliv do dluhopisů investičního stupně (7,2 miliardy USD) vyskočil na nejvyšší úroveň od června 2020, zatímco odliv státních fondů. Fondy peněžního trhu (+ 39,7 miliardy $) zaznamenaly další týden silných přílivů, a přestože byly pomalejší než minulý týden, přílivy ve výši 163 miliard $ v prvních dvou týdnech roku 2024 byly nejsilnější na začátku roku:

Odvětvově se příliv technologií (2,3 miliardy dolarů) vrátil na čtyřměsíční maximum poté, co byl v posledních třech týdnech pomalý. Nemovitosti (500 milionů USD) zaznamenaly příliv po čtyřech po sobě jdoucích týdnech odlivu, zatímco veřejné služby a zdravotnictví obdržely tento týden každý příliv 400 milionů USD. Materiály (100 milionů dolarů) obdržely malé přílivy poprvé za osm týdnů. Mezitím Consumer Staples (-700 milionů $) a Energy (-500 milionů $) byly nadále svědky odlivu 5. a 11. po sobě jdoucích týdnů. Průmysl (-400 milionů dolarů), finanční sektor (-300 milionů dolarů) a telekomunikace (-200 milionů dolarů) také zaznamenaly tento týden odliv:

indikátor sentimentu

institucionální perspektiva

[Goldman Sachs: Obchodní poradenství na vysoce ceněném trhu]

Ocenění S&P 500 na celkovém a rovnocenném základě jsou na historicky vysokých úrovních. S výjimkou neočekávaného dalšího poklesu výnosů je další expanze ocenění nepravděpodobná. Zde jsou tři obchodní strategie, které mají hodnotu na nadhodnocených trzích:

(1) Držte akcie s malou kapitalizací: Nízké ocenění a dobré ekonomické vyhlídky předpovídají 15% návratnost indexu Russell 2000 v příštích 12 měsících, ve srovnání s pouhými 8% indexu S&P 500.

(2) Držte akcie se slabým poměrem k silné cenové síle: Společnosti se slabou cenovou silou obecně dosahují lepších výsledků, když se marže EBIT zlepšují.

(3) Mezi defenzivními odvětvími jsou základní spotřební zboží lepší než veřejné služby. V osmi cyklech uvolňování Fedu od roku 1984 byla pravděpodobnost, že spotřební zboží porazí index S&P 500 do 12 měsíců od prvního snížení sazeb, 75 %.

Poměr P/B Russell 2000 ve výši 2,0x zůstává pod 40letým průměrem 2,1x a 10letým průměrem 2,2x. Poměr P/E je pro index Russell 2000 méně užitečný, protože asi třetina jeho složek ztrácí peníze:

Tento graf ukazuje střední relativní výnosy různých průmyslových sektorů vůči indexu S&P 500 za 12 měsíců po začátku cyklu snižování sazeb Fedu od roku 1984 a jak často překonávají index S&P 500:

[Deutsche Bank: Zpětné odkupy se mohou výrazně zvýšit]

  • Očekává se, že společnost po vstupu do výsledkové sezóny ve čtvrtém čtvrtletí 2022 opět vykáže silný růst zisků a překvapí zisky. Ale s ohledem na současnou tržní sílu a úrovně umístění nemusí být oživení tak silné jako obvyklá výsledková sezóna, která má historicky 80% pravděpodobnost růstu, s mediánem zisku 2 %.

  • Zpětné odkupy akcií byly jedním z největších kupujících amerických akcií a historicky vysoce korelovaly s výdělky. Od roku 2022 se však zisky společnosti dostaly na nová maxima, ale objem zpětných odkupů se výrazněji neodrazil a stále je hluboko pod historickým průměrem.

  • Hlavním důvodem nedostatečného zpětného odkupu je skutečnost, že nejistota ohledně ekonomického výhledu přetrvává. Vzhledem k tomu, že podnikové peněžní toky jsou bohaté, očekává se však, že zpětné odkupy se opět zrychlí, protože zisky podniků se nadále zlepšují.

  • Pokud se poměr zpětných odkupů vrátí na historické průměry, mohou zpětné odkupy akcií v roce 2022 vzrůst z přibližně 800 miliard USD na 1 bilion USD. To pomáhá americkým akciím dosáhnout ročního růstu cen o 7 až 8 %.