推特@godotsancho，本文寫於2022年7月23日

一、項目介紹

Gmx是支持現貨和永續合約的DEX平臺，當前主要業務聚焦於衍生品交易。前身爲BSC鏈上項目Gambit，後遷移至Arbitrum，並支持Avalanche（AVAX）鏈。

區別於dYdX、Perpetual Protocol，Gmx沒有采用訂單薄或AMM模式，而是採用了全局流動性模式。

所謂“全局流動性”指的是，當用戶向Gmx提供流動性時，不再是按1:1比例提供兩種代幣，如ETH/USDT。而是直接購買並質押Gmx協議發行的流動性代幣GLP。質押GLP，即參與了Gmx做市。

GLP本身代表了一攬子代幣集合，權重如下圖所示：

事實上，交易用戶開多ETH時，相當於向GLP池借出ETH資產。開空則相當於借出穩定幣資產。也就是說，Gmx開倉用戶的對手盤，實際是質押了GLP的用戶。

所以，GLP的價格，會隨着交易用戶盈利或虧損，而下跌或上漲。

全局流動性的優勢是，深度可整合，理論上只要GLP池有剩餘資產，則深度無限大。其次，交易手續費低且無滑點。

用戶可在Gmx平臺內，直接買入或賣出GLP。GLP背後有真實資產支持，用戶也可以選擇用GLP贖回其他資產。

質押GLP，可分享平臺70%手續費收入，當前APR爲30.9%。

對交易用戶而言，存入保證金之後，即可開倉。Gmx目前支持ETH、BTC、LINK、UNI四個品種，支持用戶使用ETH、wETH、BTC、LINK、UNI、USDC、USDT、DAI、FRAX、MIN開倉上述四個品種，最高支持30倍槓桿。

此外，應注意的是，GLP所代表的資產有目標比重，當實際比重偏離目標比重過大，用該資產開倉手續費也會提高，以此來修正資產比重。

二、項目數據情況

如上圖所示，Gmx在Arbitrum、Avalanche累積交易額超450億美元，手續費總收入超6000萬美元，總用戶數超48000。在Arbitrum網絡未平倉數量超1400萬美元。

24小時總交易額超1.1億美元，近2日手續費收入超31萬美元。

根據Delphi數據顯示，從去年8月21日以來，GLP池不斷上漲。

根據tokenterminal數據，Gmx 30日協議收入，排名第14，超越了Sushi、Avalanche這類老牌DeFi及公鏈，且180日收入增長率達到183.1%。

交易量數據來源Tokeninsight、dYdX、Gmx

上圖數據中，Gmx交易量爲現貨及衍生品交易量加總，其餘平臺只記錄了衍生品交易量。

若橫向對比，會發現，目前Gmx交易量相當於Kraken等二線交易平臺的衍生品交易量，距離幣安等一線平臺，以及衍生品DEX龍頭dYdX有不小差距。

三、穩定幣交易

全局流動性GLP帶來了一個意外的好處，就是穩定幣兌換滑點低。如圖所示，Gmx在大額穩定幣滑點方面，不僅小於Traderjoe，甚至還超越了Avax生態專門做穩定幣兌換的項目Platypus。

四、代幣經濟模型

GMX發行總量1325萬枚，當前流通量772.17萬枚，質押中的代幣爲662.7萬枚，質押比例85.8%，實際流動量爲109.48萬枚。當前幣價17.24美元，實際流通盤1887.43萬美元，FDV爲2.28億美元。

600萬枚來自XVIX和Gambit（GMX的前身）遷移

200萬與ETH在Uniswap組成LP作爲初始流動性

200萬用於GMX的質押獎勵

200萬由底價基金管理（用於支持GMX價格）

100萬用於營銷、合作和社區

25萬在2年內線性分配給團隊

GMX使用場景：

1、參與協議治理

2、質押GMX，分享平臺30%手續費收入，以ETH或AVAX形式發放

3、質押獲得GMX獎勵

4、獲得Multiplier Points（乘點）

底價基金：

1、Uniswap上GMX/ETH交易對流動性，由Gmx協議添加。該交易對產生的手續費收入，將轉換爲GLP，並存入Gmx作爲底價基金。

2、Olympus bonds銷售收入50%，也會存入底價基金，另外50%則用於市場宣傳。

底價基金用於維持GLP流動性，或回購銷燬GMX，保證GMX價值。

GMX的質押

如圖所示，用戶質押GMX後，會收到以下獎勵：

1、手續費收入，以ETH或AVAX形式發放

2、GMX獎勵

3、esGMX，即代表託管的GMX

4、Multiplier Points（乘點）

5、用戶可將乘點質押，得到Staked Multiplier Points質押的乘點

1.esGMX

esGMX是Escrowed GMX的縮寫，意爲託管的GMX。esGMX不可轉賬，有兩種使用方式：Stake和Vest。

Stake esGMX與Stake GMX相同，也能分享平臺手續費收益。Vest則是將esGMX轉化爲GMX，需要等待1年時間，在1年裏每秒esGMX都會按比例轉化爲GMX。在Vset過程中，用戶仍需繼續質押GMX或GLP。

2. Multiplier Points（乘點）

乘點MP主要目的是獎勵長期持有者。當用戶質押GMX時，每秒都會獲得MP乘點數。質押1000個GMX一年，可獲得1000個乘點數。

用戶可以繼續質押乘點數，每個乘點數可獲得與GMX相同的質押收益。一旦用戶取消質押GMX，則會銷燬相應比例的乘點數。

也就是說，當某個用戶初始質押GMX時，可以獲得esGMX和乘點MP。可以將esGMX和MP再質押以提高APR。質押GMX數量越大，時間越長，可以分享的協議收入比例就越高。

反之，一旦用戶取消質押GMX，則esGMX和MP的收益，也會受到影響。

五、Gmx的未來：X4

Gmx創始人X是連續創業者，他此前的項目被稱作X1、X2、X3。

X1是XVIX、X2是槓桿代幣、X3是Gambit，GMX是Gambit的改進版。X4將圍繞Gmx設計。

X4是一個自定義AMM，允許資金池創建者，通過智能合約，定義任何在添加、移除流動性，或用戶購買、出售代幣時，調用的合約或功能。例如，

動態費用（Dynamic Fees）。資金池創建者，可設定手續費，可對買入和賣出行爲設置不同手續費，還可以指定Token作爲Gas等等。

可訪問所有代幣（Access to all Tokens）。可交易如GLP這類代表擬合資產的特殊代幣。

更強的可組合性（Greater Composability）。如將LP Token作爲可交易Token，在購買時Mint，在賣出時被贖回。

聚合交易（Aggregation）。類似1inch一樣，聚合多個DEX流動性。

也就是說，未來Gmx會變成一個現貨聚合DEX+衍生品DEX平臺，甚至可以誕生ICO、LBP等場景。

六、GMX代幣價值及潛在風險分析

1/Gmx所在市場有多大？當前市場情況如何？

根據TokenInsight和Coinmarketcap數據，截至7月2日8時（UTC），全球加密資產總市值8640.1億美元，總交易量2250.8億美元，衍生品成交量1228.8億美元佔比54.6%，DEX未平倉價值2.8596億美元，僅佔比1.01%。

（1）交易是加密市場最主要的活動。該賽道廣闊前景與激烈競爭並存。

（2）衍生品交易總額逐漸超過現貨，與傳統金融市場一致。隨着加密市場發展，預計衍生品交易會進一步增長，且交易量成倍於現貨交易。

（3）24小時交易量，DEX佔比僅1.19%。但就具體項目而言，dYdX已具備一定體量，24小時交易量及未平倉頭寸，均已超過Bitfinex與Kraken等主流交易平臺。Gmx 24小時交易量基本與Bitfinex、Kraken持平，未平倉頭寸則遜於二者。

綜上，Gmx所處賽道行業量級最大，競爭也最激烈。目前項目競爭力已初步顯現，需重點分析關注項目競爭力能否持續，以及可替代性有多強。

2/該項目核心競爭力是什麼？是否產生了壁壘？競對情況？

宏觀敘述：

作爲交易平臺，競爭力體現在資金安全，交易系統穩定，交易體驗良好，包括深度好、滑點低、手續費少、掛單方式多、操作便捷等方面，以及可交易資產豐富等方面。

另一方面，交易平臺更容易出現馬太效應。深度越好、滑點越少，交易用戶就越多，交易量就越大，繼而深度和滑點會更優化，形成正向循環。同時，可吸引的做市商增多，上線資產數量也會增加。

平臺收入增多，在安全、系統研發方面投入加大，安全性、保障性就越強。

DEX與CEX的比較優勢：

幣安等主流CEX平臺，相對於dYdX、Gmx等DEX而言，首先，具備OTC業務，是更上游的資金入口，用戶法幣入金後，可直接在CEX平臺交易，更爲便捷。

其次，先發優勢明顯，深度、滑點、資產種類、掛單方式足以滿足大多數用戶需求。

更爲重要的是，作爲中心化平臺，在出現資金或交易問題後，用戶可直接聯繫客服人員處理，且中心化平臺在穩定且持續的現金流收益的基礎上，有條件賠付用戶。

而DEX相比CEX的優勢，首先是資金所有權。大資金擔心CEX平臺限制提現，或者進行所謂“定點爆破”價格操控，出現資金安全問題。

其次，交易算法優勢，如全局流動性無滑點、AMM或原生代幣激勵等。

第三，基於代幣經濟模型，如原生代幣激勵等，吸引用戶交易。

Gmx核心競爭力：

單就Gmx而言，其核心競爭力主要體現在資金所有權，以及全局流動性模式帶來的大額無滑點優勢。

Gmx當前在無滑點（實際滑點0.3%）的情況下，可容納ETH最大倉位約爲4100萬美元，BTC最大倉位約爲2500萬美元，LINK最大倉位爲30萬美元，UNI最大倉位爲5萬美元。

以ETH交易對爲例，dYdX在容納400萬USDT深度後，交易滑點仍能小於1%，超過400萬USDT，交易滑點大於1%，並隨着資金量增加逐步放大。

Perpetual在容納10萬USD深度時，滑點已達到5.5%。

以LINK爲例，dYdX容納20萬USDT時，滑點達到50.78%。

Perpetual在容納10萬USD深度時，滑點已達到10.6%。

另一方面，由於全局流動性模式，實際上是在向GLP借幣，所以交易者除了支付交易手續費外，還要額外按小時支付借幣費用。

Gmx更適合大額、短線交易。這也是前文Gmx交易量基本與Kraken、Bitfinex持平，但未平倉頭寸差距較大的原因。

4/項目未來方向？業務可拓展性如何？業務拓展能否擴大市值？

從宏觀來看：

加密市場交易仍有發展空間。當前，若以每盎司1800美元價格計算，世界黃金總價值約爲10.87萬億美元。而當前加密市場總市值爲8650.7億美元。

關於Gmx：

Gmx目前可以預見的，有三個擴展方向：

（1）衍生品交易上線更多品種，目前僅支持支持BTC、ETH、LINK、UNI四個品種。

（2）現貨Swap交易。

（3）基於全局流動性無滑點特點，將大額穩定幣兌換與其他DEX組合，提供基礎流動性。

基於Gmx代幣經濟模型，上述業務拓展，交易手續費收入提升，會使GMX、GLP質押APR提高，激勵更多鎖倉。GLP鎖倉提高，會使可大額開倉價值進一步提升，形成正向循環。

5/團隊情況？

項目創始人推特暱稱X（https://twitter.com/xdev_10），連續創業者，曾創建過XVIX、槓桿代幣、Gambit、GMX項目。其他資料未知。

6/社媒情況？

7/潛在替代者是？

更好的做市方式

8/壁壘在什麼情況下能被打破？如何判斷壁壘被打破？指標是？

（1）出現安全問題

（2）GLP流動性被抽走

（3）被替代

（1）GLP總量減少、價格崩盤

（2）交易量驟降

9/代幣拋售和購買的人和動力分別是什麼？對代幣購買的需求能否持續？能否抵消代幣拋售？業務拓展能否增加代幣需求？

根據GMX代幣模型：

600萬枚來自XVIX和Gambit（GMX的前身）遷移

200萬與ETH在Uniswap組成LP作爲初始流動性

200萬用於GMX的質押獎勵

200萬由底價基金管理（用於支持GMX價格）

100萬用於營銷、合作和社區

25萬在2年內線性分配給團隊

考慮到85%的質押率及200萬底價基金管理的GMX，GMX拋壓主要來自於質押及流動性獎勵。

GMX買入動力主要來源於質押APR及對協議未來發展的預期，而質押APR除了GMX增發獎勵外，還會以ETH或AVAX形式分享協議手續費。目前，GMX APR 22.75%，用戶還可以繼續Compound收益，進一步增加APR。

上圖綠色曲線代表對USD的價格，黃色代表對BTC的價格。不難看出，GMX代幣表現要比DYDX好太多，尤其在最近半個月內跑贏BTC。

原因是，DYDX目前無法有效捕獲協議收入，且用代幣獎勵做市商及用戶提供流動性，增加了拋壓。而GMX代幣經濟模型相比之下要好很多，不僅能捕獲協議收入價值，且未用代幣本身來激勵流動性，並且還有大量鎖倉場景。

85%以上的質押率，也說明了GMX代幣模型的成功。

且從數據來看，儘管dYdX用戶淨值較Gmx高，但受代幣經濟模型，DYDX流通市值跟GMX幾乎一致。

10/風險？

系統性風險：

（1）安全問題

（2）可替代性風險

推特@godotsancho

https://twitter.com/GodotSancho