原文作者： flowie，ChainCatcher
最近，FA 機構 D 2 Capital 的創始合夥人 Donald 聊了不下 60 家 VC，他發現沒有一家不在看 TON 生態，「即使看的再晚，也在三四周前開始研究了。」
但看歸看，真正投資的並不多。Donald 接觸的大部分 VC 都還在觀望中，Bing Ventures 管理合夥人 Bruce Lan 掃了近 100 個項目，也還未出手。
RootData 顯示，近半年 TON 生態的融資筆數還是個位數。與之相對應的是，熱度不亞於 TON 的比特幣生態，在火爆的 3 個月內，幾乎每週都有一筆融資。
接受 ChainCatcher 採訪的投資機構都堅信，TON 生態有別於過往任何生態或敘事，並不會曇花一現。但在擁有現成流量的 TON 生態上，玩法也發生了變化。
上了幣安和 OKX 的 NotCoin 沒有找 VC 融資；Catizen 未發幣便實現了 1200 萬美元的營收。不止一家投資機構表示，「未來並不需要 TON 生態上的被投項目都發幣。」
加密 VC 們如果完全按照代幣投資的慣性去看 TON 生態，可能不再奏效。
沒有 VC 不在看 TON 生態
PAKA 創始人 Owen 感慨道，一年前關注 TON 有點小衆，現在身邊幾乎沒有不關注 TON 的同行。
2023 年年初，香港區塊鏈周的私下聚會中，Owen 收到了一筆來自 Telegram 好友的小額 USDT 轉賬。這是 1 個月前 Telegram 宣佈的新功能。
近 10 億用戶能夠直接鏈上交易，讓一直關注大規模應用的 Owen 非常驚喜。
和團隊研究後，Owen 認爲 TON 生態將有別於過往任何其它生態。「其它生態都是提出一個晦澀的技術，問用戶要不要過來玩，但用戶除了擼空投外對此是無感的。而 Telegram 手握大量真實用戶，可以用 Web3 技術來滿足這些用戶，後者明顯更符合大規模應用的路徑。
但當真正開始掃描 TON 生態時，一開始還真不好下手。
感官上，Owen 感覺很多項目都非常雞肋，可以說是「棄之可惜、食之無味。」流動性上也很差，TON 彼時的 TVL 都不到 1000 萬美元。
Owen 最早看了一個 TON 生態 DEX 頁面極其粗糙，Owen 心想，「擁有開發經驗的 PAKA 投資團隊，用一週時間，估計都可以做的更好」。
同樣在 2023 年初看 TON 生態的 CGV 基金合夥人 Shigeru，則在掃描的幾個項目後，被暫時勸退。除了項目不多且質量普遍不高外，他也發覺整個市場時機未到，「基礎設施太匱乏了，連自託管的加密錢包都沒有。」
Owen 也很快意識到，「由於新的開發語言，以及對應基礎設施的不完善，想要做好一個 DEX 並不是那麼簡單。」
但隨着 TON 生態基礎設施等多方面發力，短短几個月，Owen「嫌棄」的項目用戶已經有幾百萬。
去年 9 月 Telgeram 宣佈和 TON 獨家合作後，借鑑微信的商業化路徑，一邊打通了支付錢包等基礎設施，讓 9 億用戶在 Telegram 可以直接買賣代幣和 NFT、參與 GameFi 等生態項目。今年 4 月，Tether 與 TON 達成合作，TON 也有了自己原生的穩定幣。
與此同時 TON 推動了小程序應用，Notcoin、Catizen 等一大批小程序遊戲快速完成了數千萬用戶的註冊。許多小應用程序可以不依賴發幣就有很多營收手段。
Notcoin、Catizen 等小遊戲的階段性成功，也吸引了一批 Web2 的「正規軍」陸續入場。爲 TON 區塊鏈和開發者提供技術解決方案的 TownSquare Labs 創始人 Max 經常通過線下沙龍接觸開發者和項目方。
「目前不少 Web2 遊戲廠商、微信等生態的創業者瞄準了 Telegram」。MAX 提到，微信、TikTok 等 Web2 社交媒體平臺的流量已經非常貴了，業務也很飽和。
Web2 的一些創業者出海選擇流量窪地中，和微信非常相似的 Telegarm 自然成了一個重要陣地。「在 Web2 廝殺多年煉就的方法論幾乎可以複製到 Telegram。」
Owen 也透露，冰川、微遊和三七這些 Web2 遊戲廠商已經下場在 TON 生態做項目了。
但相比於內部生態的變化，帶動亞太 VC 全體關注 TON 生態的更關鍵因素是，西方頂級資本在應用層上以及 TON 生態的加大投入。
Paradigm 和 a16z 今年都參投了 Farcaster 的 1.5 億美元融資。Pantera Capital 在今年上半年高調宣佈重倉 TON，據鏈上分析師稱，投資金額或超 2.5 億美元。而在這之前，TON 生態基本都是華人或者俄羅斯的資本在投。
Donald 明顯感覺到西方資本的入局後，來問 TON 生態項目的 VC 多了起來，「最近聊的 50 多家 VC 沒有不在看 TON 生態」。去年被 TON 生態勸退的 Shigeru，也在今年開始重點關注。
Donald 表示，「很多 VC 都明白， 50 多家 VC 湊起來的盤子也就幾十億美元，光靠亞太 VC 的資金體量炒不起一個 TON 生態。」
西方資本的進入，也意味可能帶動更多的西方開發者和項目方參與進來。目前在 TON 生態上建設的大多還是東方創業者和開發者。
Donald 與 TON 生態上的東方和西方創業者或開發者都接觸過，他明顯感覺東方這邊依然着急短期變現，而西方創業者更多的在思考，圍繞近 10 億活躍用戶，如何打造出類似 Web2 的 Facebook、Snapchat 等超級應用。
「不少 VC 可能預期，等西方先高舉高打作出一些新範式後，亞太這邊做個亞太版，用自己的流量成本優勢和更擅長的運營能力也能實現突圍。兩年後，百萬 DAU 的產品東西方可能各一半。」
爲什麼大多數 VC 只看不投？
Donald 很理解爲什麼接觸的大部分 VC，看歸看但下不去手。相比於一年前，TON 生態的基礎建設和項目的快速增長是很明顯，但是能投的標的依然不多。
Ton.app 顯示，TON 生態目前已經有 910 個項目， 60% 的項目是近 8 個月出現的。Donald mapping 了 300-400 個生態項目，「 90% 都是遊戲」。Owen 也稱 TON 生態上的遊戲已經多的看不過來了。
大部分小遊戲團隊不太依賴 VC 的財務融資。
Owen 去年就接觸了 Notcoin 的背後團隊，「他們當時在做一款 TON 生態 Launchpad 平臺 Tonstarter，原本想投 Tonstarter，但團隊說重心在 Notcoin，也不打算拿 VC 的錢，要走純社區路線。」事實上，Notcoin 的確沒有宣佈任何融資。
即使融資，這些小遊戲團隊可能也就冷啓動階段融一輪，融資金額也就很少，Donald 接觸了多個遊戲小團隊發現，「他們有很強的變現能力」。Catizen 背後發行商 Pluto 的投資人 Scarlett 稱，通過加遊戲道具付費購買模塊，Catizen 已實現了超 1200 萬美元收入，付費客戶超過 50 萬。
單純的小遊戲對 VC 來說也不值得投，不少 VC 更關注 TON 生態能否跑出更多的 4399 小遊戲商城、微信小遊戲的模式。
Bing Ventures 管理合夥人 Bruce Lan 看了大部分 TON 生態小遊戲，和羊了羊這類微信小程序一樣，預計生命週期很短，快速變現後就消失了。「VC 很難有一個正向的 ROI 收益保證，這類項目更適合 fair Launch 的方式去參與。」
此外，目前 TON 生態的小遊戲，動輒註冊用戶幾千萬甚至上億，「數據多少還是有一些水分」。一些關於真實用戶、用戶的粘度、未來的增長潛力等評估遊戲業績的重要指標，Bruce Lan 感覺還處於一個很早期或者說黑箱的階段。
整個遊戲很卷的情況下，CGV 基金合夥人 Shigeru 選擇將更多的重心放在了 TON 生態基礎設施上。他最近看了不下 20 多個項目，項目不多的情況下，一些標的由於這輪 TON 生態的爆火，「估值也被炒的不低，也不好下手」。
雖然市場都對 TON 給予大規模的厚望，但在 Donald 看來，如果沒有更多創造拐點的項目跑出來，TON 生態和其它曇花一現的敘事相差無幾，「最多是不同口味的空氣。」所謂跑出來，「至少要做真實的 300 萬 DAU。」
Donald 接觸的不少投資人仍在觀望，他們希望看到 TON 生態吸引字節、騰訊、網易等更多 Web2 遊戲大廠的頭部選手以及西方創業者的進入，爲 TON 生態帶來拐點的項目。
此外，VC 自身的流動性問題可能也鉗制着 TON 生態的投資。Donald 表示整個亞太地區的 VC 在近期都出手的少了。因爲這輪 ETF 牛市下，整個山寨季沒有起來，「機構更着急於怎麼將手上的籌碼賣出去。」TON 生態再熱，投決到了合夥人這一關都可能會被 Pass。
在 Donald 看來，TON 上的投資熱，還需要等到下一個降息週期到來，傳統 Web2 美元基金和亞太 Web3 基金都募資後，讓整個 Web3 先有足夠的資金和流動性。
搶流量要趁早
去年年中，Scarlett 投資了 Catizen 背後發行商 Pluto，算是較早一批在 TON 生態上出手投資人。
Scarlett 認爲 Tap to earn 小遊戲一定會被淘汰，但是他看中了 Catizen 通過小遊戲拿到巨大流量後的成長空間。完成數千萬用戶的積累後，Catizen 也在拓展業務邊界，啓動了 Launchpool 模式，「本質上它更像是一個遊戲化 Pump.fun。」
PAKA 是少數在 TON 生態出手激進的 VC，已經投資了 10 多個 TON 生態項目，覆蓋 Infra、遊戲、紅包應用、DeFi、DePIN 等多個細分領域。
Owen 想要儘快將 TON 生態的各個不同細分方向都投一遍。在 Owen 看來，「先把流量搞到手，比什麼都重要」，雖然 TON 生態項目看起來簡單無趣、甚至粗糙，但是此時最好圈流量，有流量後面做什麼都行。
好比微信剛開放公衆號，內容質量和排版都很粗糙的公衆號，稍微有點特色就吸引百萬用戶，變現也非常容易。後面賽道飽和後，幹什麼都越來越難。
Bruce Lan 感覺 TON 生態 Tap to earn 遊戲類似與 2000 年後興起網頁小遊戲，「即使非常簡單，但當時不少網頁遊戲流水也能達到每個月幾千萬美金。」
他也不指望 TON 生態短期內能誕生一個類似王者榮耀的大作。在他看來，目前大部分玩家才進來幾個月的時間，到底如何結合 Web3 玩出，都需要經歷漫長的探索，TON 鏈的性能也需要不斷進化以支撐高性能遊戲。
相比於 PAKA 廣撒網模式的生態卡位，Bing Ventures 計劃重點培養。
Bruce Lan 不想用等的方式去捕獲一個殺手級應用，他計劃主動去找市場上的頭部項目或平臺，聯合幾個頭部 VC 孵化一些項目，做 TON 生態上一些空白的賽道。
Bruce Lan 表示，除了直投外，Bing Ventures 也有自己的母基金，投資了很多歐美機構。Bing Ventures 目前會告訴自己投資的項目去在 TON 上找機會，也希望影響更多歐美 GP、LP 來加大關注 TON 生態上的大規模應用機會。
雖然大規模應用不知何時回來，但在 CGV 基金合夥人 Shigeru 看來，TON 生態或許可以終結加密市場「互不接盤」的現狀。
他的感受是，過往大部分 Web3 敘事東方和西方在認知上都存在一些鴻溝。比如今年年初大火的比特幣生態中，最先爆的銘文東方亮、西方不亮，到了符文西方亮、東方不亮。
TON 生態可以不完全依賴代幣經濟學驅動，成爲了東西方實現大規模應用的共識路徑。
但在一個不完全依賴代幣投資的生態上，隨着更多新的模式出現，加密 VC 們也需要思考如何改變過往代幣投資的慣性，找到更適配的投資方法。
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