作者：Alex Xu，Mint Ventures 研究合伙人
介绍
如果要我们说出在此轮牛市周期中业务增长最为显著的 Layer 1 区块链，大多数人可能会回答：Solana。
无论是活跃地址数量还是交易费收入，Solana 在 Layer 1 中的市场份额都迅速扩大：
活跃地址：Solana的活跃地址份额从3.48%增长至56.83%，同比增长1533%。
L1 每月活跃地址市场份额
数据来源：Token Terminal
费用：Solana 的费用收入份额从 0.62% 增长至 28.92%，同比增长 4564%。
L1 的月费收入市场份额
数据来源：Token Terminal
Solana 在本轮周期中核心指标的快速增长很大程度上是由 Meme 浪潮推动的。除了 Solana，其他项目，如去中心化交易所 (Dex) Raydium 也从这一趋势中受益匪浅。Meme 相关交易活动的激增为这些平台贡献了巨大的交易量和协议收入。因此，Raydium 的代币价格最近创下了本轮周期的新高。
在本文中，我将重点介绍另一个也从 Solana 上的大规模资产发行中受益匪浅的项目：Metaplex。
本文将讨论并分析以下四个问题：
Metaplex 的业务定位和商业模式是什么？它有竞争力吗？
Metaplex 的业务指标如何？其业务发展如何？
Metaplex 的团队背景、资金情况如何？如何评价项目团队？
Metaplex 目前的估值水平是多少？它是否提供了安全边际？
本文仅代表本人截至发稿时的观点，未来观点可能发生变化，且具有很强的主观性，也可能存在事实、数据或推理逻辑上的错误，欢迎业内人士和读者批评指正，并进行进一步探讨。但本文不构成任何投资建议。
以下为文章主体内容。
Metaplex 的业务定位和商业模式
Metaplex 协议是一个基于 Solana 和其他支持 SVM（Solana 虚拟机）的区块链构建的系统，旨在创建、销售和管理数字资产。它为开发人员、创作者和企业提供了构建去中心化应用程序所需的工具和标准。Metaplex 支持各种类型的加密资产，包括 NFT、FT（同质化代币）、现实世界资产 (RWA)、游戏资产和 DePIN 资产。
最近，Metaplex 还将业务水平扩展到 Solana 生态系统内的其他基础服务领域，例如数据索引 (Index) 和数据可用性 (DA) 服务。
从长远来看，Metaplex 有望成为 Solana 生态系统中最重要的多领域基础服务项目之一。
Metaplex 产品矩阵
Metaplex 是资产发行、管理和标准化的系统，支持 NFT 和同质化代币 (FT) 作为其目标资产类型。以下产品构成了一个综合矩阵，旨在为 Solana 生态系统内的资产提供服务。
核
Core 是 Solana 区块链上的下一代 NFT 标准。它采用“单一账户设计”，大大降低了铸造成本和计算能力要求。此外，它还支持高级插件并强制支付特许权使用费。
背景知识：Solana 账户模型
要了解“单一账户设计”的优势，首先必须了解 Solana 的账户模型以及传统 NFT 的存储方式。
在 Solana 区块链上，所有状态存储（例如代币余额、NFT 元数据等）都与特定账户相关联。由于大小限制，每个账户可以存储的数据量有限，维护这些存储的数据需要支付“租金”。因此，有效管理链上账户和存储是 Solana 开发人员必须解决的关键问题。
传统 NFT 设计
在传统的 NFT 设计中，每个 NFT 通常涉及多个账户来存储不同类型的信息。例如，一个典型的 NFT 可能涉及以下账户：
主账户：存储 NFT 的所有权信息（例如，当前持有者是谁）。
元数据帐户：存储 NFT 的元数据（例如名称、描述、图像链接等）。
版税帐户：存储与创作者版税相关的信息。
虽然这种多账户设计提供了灵活性，但在实践中也带来了一些挑战：
复杂性：管理和与多个账户交互会增加复杂性，尤其是在需要频繁查询和更新数据时。
成本：每个账户都需要“租金”来维持其存储状态。账户越多，成本越高。
性能：由于涉及多个账户，操作可能需要更多的区块链资源，从而影响性能和交易速度。
“单一账户设计”的优势
Metaplex Core 引入了“单一账户设计”标准来解决上述问题。这种方法将所有与 NFT 相关的信息（例如所有权、元数据、版税等）整合到单个账户中。简化账户结构可以降低账户成本、提高交互效率并增强 NFT 的可扩展性。这种设计特别适合在 Solana 等高性能、低成本区块链上运行的大型 NFT 项目（例如游戏或 DePIN 应用程序）。
泡泡糖
Bubblegum 是 Metaplex 开发的一款用于创建和管理压缩 NFT（cNFT）的程序。通过压缩技术，创作者可以以极低的成本铸造大量 NFT——铸造 1 亿个 NFT 仅需 500 SOL（与传统铸造方法相比，成本降低了 99% 以上）。这提供了前所未有的可扩展性和灵活性。得益于 Bubblegum 技术的引入，大规模、低成本的 NFT 铸造成为可能。DePIN 生态系统中的 Render 和 Helium 等项目已开始迁移到 Solana，并因此出现了 DRiP 等创新的 NFT 平台。下表列出了这三个代表如何利用 Bubblegum 技术。
令牌元数据
代币元数据程序允许将额外数据附加到 Solana 上的可替代和不可替代资产。虽然代币元数据对于数据丰富的 NFT 自然必不可少，但它也被 Solana 上的可替代代币项目广泛使用。
大多数人不知道的是：Solana 上最大的 meme 代币发行平台 Pump.fun 使用 Metaplex 的元数据服务来处理平台上创建的所有代币。目前，对代币元数据的主要需求不是来自 NFT，而是来自大量正在发行的 meme 代币项目。
对于 meme 项目来说，发行代币时使用 Token Metadata 程序的好处非常明显：
首先，它确保发行代币的标准化和兼容性。通过使用 Metaplex 的 Metadata 服务，这些代币可以更容易被主流钱包（如 Phantom 和 Solflare）识别。它们的名称、图标和其他附加详细信息也可以正确显示在交易平台上，并与其他 Solana 应用程序无缝集成。
其次，它提供链上存储和透明度。Metaplex 元数据服务将代币的元数据存储在链上，使代币的信息和数据更易于验证，并防止其被篡改。
图片、文字等附加细节为梗推测提供了多维度素材，让梗不再只是名字、契约，而是为梗的传播、二次创作、叙事提供了丰富的资源。
pump.fun 上不断更新新的 meme 代币 来源：pump.fun
随着 Solana 上的 meme 代币热潮持续升温，Metaplex 协议收入的 90% 以上已经由同质化代币（meme）贡献。这一现实与公众对“Metaplex 是 Solana 生态系统中的基础 NFT 协议”的看法形成了鲜明对比，揭示了理解上的重大差距。
糖果机
Metaplex 的 Candy Machine 是 Solana 上最常用的 NFT 铸造和分发程序。它能够高效、公平、透明地推出 NFT 收藏品。
其他产品组合
Metaplex 还提供以下服务：
MPL-Hybrid：一种混合 NFT 存储和管理解决方案，旨在结合链上和链下存储的优势。它提供了一种高效且经济的 NFT 存储方式，尤其适用于大型文件（例如高分辨率媒体）或需要动态更新的 NFT 项目。
Fusion：一种 NFT 合并功能，允许用户将多个 NFT 合并为一个新的。这可以增强用户交互并为 NFT 项目提供更多创意用例。它适用于游戏、收藏品和艺术项目等领域。
Hydra：一种高性能、可扩展的大规模 NFT 铸造解决方案，专为需要铸造大量 NFT 的项目而设计，例如游戏、社交平台或忠诚度计划。
……
Metaplex 当前产品列表（资产服务）：
图片来源：Metaplex 开发者文档
光环
此外，9 月份，Metaplex 基金会正式宣布推出 Metaplex Aura，这是一个为 Solana 和 SVM 设计的去中心化索引和数据可用性网络。借助 Aura 提供的索引和数据可用性服务，Solana 和其他采用 SVM 标准的区块链项目可以更高效地读取资产数据，并以显著更低的成本支持批量操作，从而减少 99% 以上的运营费用。参见下图：
采用Aura后，大型资产运营成本对比（前后）
来源：Metaplex官方推特
在产品预览发布时，Metaplex 还概述了支持该产品的合作伙伴协议。其中许多都是 Solana 生态系统内的知名项目，它们很可能在未来成为 Aura 的潜在用户。
来源：Metaplex 官方推特
从资产服务系统到数据索引和数据可用性服务协议，随着其横向服务产品的扩展，Metaplex 正在发展成为 Solana 生态系统的全栈基础服务平台。
Metaplex 的商业模式
Metaplex 的商业模式很简单：它对提供与链上资产相关的服务收费。上述产品系列中的一些服务是免费的，而其他一些则需要付费。
尽管 Metaplex 的直接合作者是 Solana 上的其他项目（本质上是作为 B2B 扩展模式运营的），但其大部分收入实际上来自较小的项目或利用这些较大的 B2B 项目所支持的服务的零售用户。这包括创建各种类型的可替代代币的项目团队以及铸造 NFT 的个人。
我认为，与向大型 B2B 合作者（如 Pump.fun）收费相比，向去中心化用户收费是一种更好的商业模式，原因如下：
规模较小的项目团队或散户往往更多地基于情感做出决策，对价格的敏感度低于 B2B 客户。由于 Metaplex 的服务费仅占其总成本的一小部分，因此单个小用户支付的绝对金额并不高。但是，当大量此类用户加在一起时，总收入可能会非常可观。
大型 B2B 项目可以作为 Metaplex 服务的分销渠道，帮助将其产品覆盖范围扩大到更广泛的分散用户群。这使得 Metaplex 可以避免在营销和分销上花费额外的开支或精力。
由于用户群分散，用户很难与 Metaplex 这样的基础设施服务提供商进行集体谈判。这使得 Metaplex 能够维持其利润率，甚至可能在适当的时候提供提高价格的机会。
具体来说，Metaplex 在 Solana 上的产品的定价标准如下：
图片来源：Metaplex 开发者文档
可以看出，用户单独调用 Metaplex 产品服务的绝对成本并不高。例如，用户铸造一个 NFT 的成本仅为 0.0015 SOL；如果 meme 代币发行者想使用 Token Metadata 为其项目添加文本和图像描述，则每次使用的成本仅为 0.01 SOL。与用户预期的回报相比，这些成本可以忽略不计，或者几乎微不足道。
当然，需要指出的是，大规模发行同质化代币，尤其是 meme 代币，对 Metaplex 有双重影响。一方面，它为平台创造了收入；另一方面，meme 热潮的可持续性仍不确定，这可能会影响 Metaplex 收入的长期稳定性。即使是像 Solana 这样强大的生态系统，也难逃 meme 代币活动波动的困扰。例如，在 9 月“最冷”的一周，DEX 上列出的新代币数量仅为 5 月高峰期的三分之一左右。到 11 月中旬，这一数字又增加了 10 倍。
Solana DEX 上每周上市的新代币数量
资料来源：沙丘
Metaplex 的护城河
在商业世界中，企业或项目的“护城河”可以来源于多种优势，比如规模或地理位置带来的成本优势、通过网络效应实现的价值积累、品牌知名度带来的高用户粘性和溢价优势，或者监管许可和专利建立的竞争壁垒。
拥有强大护城河的项目在竞争环境中具有很强的韧性。当新的竞争对手进入同一市场时，他们很难赶上，或者赶上的总体成本太高，远远超过他们的预期回报。因此，该领域的竞争对手数量往往保持相对较少。从财务上讲，这类项目往往表现出稳步增长的盈利能力，并且营销和开发成本相对于收入的比例较低。
在 Web3 的世界里，拥有强大护城河的项目相对较少。例如稳定币领域的 Tether 和中心化借贷领域的 Aave。
在我看来，Metaplex 也算是一个具有强大护城河的项目。它的护城河建立在两个核心因素上：“高转换成本”和“制定标准”。
首先，当开发者和用户深度依赖Metaplex的工具和协议进行资产发行和管理时，未来将这些资产转移到另一个协议进行管理必然会涉及大量的时间、技术和经济成本。
其次，当 Metaplex 的资产格式（包括 NFT 和 FT）成为 Solana 生态中事实上的标准，在生态的基础设施和应用程序之间形成共同的兼容性共识时，这自然会让 Metaplex 成为新开发者和项目在选择资产服务平台时的首选，因为它的资产格式提供了优越的生态兼容性。
得益于这一护城河，Solana 生态目前缺乏能够与 Metaplex 同级别竞争的项目，从而确保了 Metaplex 强大的盈利能力——这一点将在下一节中进行分析。
除了资产服务之外，Metaplex 目前正在测试数据索引和数据可用性服务，这可能会为该平台在未来创造第二条增长曲线。考虑到这些服务的目标受众与 Metaplex 现有的客户群高度重合，这一新的业务扩展很可能更容易被其现有的合作客户接受和体验。
Metaplex 业务数据：产品市场契合度 (PMF) 强劲，关键指标强劲增长
Metaplex 目前的核心业务是提供资产相关服务，我们可以通过分析几个关键指标来评估其表现，包括活跃用户数量、铸造资产的项目数量和协议收入。
Metaplex 每月活跃用户
Metaplex 的月活跃用户是指在特定月份内与 Metaplex 协议进行过交易的唯一钱包地址。
Metaplex 每月活跃地址
数据来源：Metaplex Public Dashboard，以下数据同上。
截至撰写本文时（2024 年 11 月 30 日），Metaplex 的最新月活跃用户数已达到 844,966，创下单月历史新高，同比增长 253%。
通过协议铸造的资产数量
通过该协议铸造的资产数量是指通过 Metaplex 协议铸造的资产类型。
Metaplex 上每月资产铸造类型的数量
截至撰写本文时（2024 年 11 月 30 日），Metaplex 也创下了这一指标的历史记录，11 月份铸造的资产类型总数超过 144 万。
更值得注意的是，这些资产中有 94% 是可替代代币 (FT)，而只有 6% 是 NFT。今年 1 月，FT 和 NFT 的比例分别为 18.6% 和 81.4%。这意味着，就业务量而言，Metaplex 的主要业务现已转向可替代代币服务，而不是 NFT 服务。此外，这些可替代代币中有相当一部分是作为正在进行的 Meme 趋势的一部分铸造的。
Metaplex 每月资产铸造类型占比
协议收入
协议收入是指 Metaplex 通过提供服务而获得的费用。
Metaplex 每月协议收入
截至撰写本文时（2024 年 11 月 30 日），Metaplex 的每月协议收入已达到令人印象深刻的 330 万美元，创下历史新高。
值得注意的是，与 Web3 世界中许多依赖代币补贴来推动产品需求（本质上是用项目代币换取协议收入）的项目不同，Metaplex 的业务收入异常有机。该项目不依赖直接代币补贴，是实现 PMF（产品-市场契合度）的典型例子。
从本节的数据中，我们可以观察到以下几点：
作为底层资产协议，Metaplex 直接受益于 Solana 生态系统的增长。其核心指标与 Solana 的关键指标同步上升，尤其是其协议收入。
Metaplex 受益于 NFT 和 FT 的活跃，这意味着它不仅仅是一个“NFT 资产服务协议”。除了 Meme 浪潮之外，如果 Solana 培育出更多活跃的垂直行业，如 DePIN、游戏或 RWA，那么对 Metaplex 的潜在需求可能会进一步扩大。
Metaplex 的业务需求是有机的——其收入不依赖于代币补贴。
接下来我们来了解一下Metaplex项目背后的团队以及其项目代币的状态。
Metaplex 团队：EcosystemOG 接近 Solana 的核心圈
史蒂芬·赫斯
Metaplex 的创始人是 Stephen Hess，他同时还担任 Metaplex 基金会的主席。他于 2021 年 11 月成立了 Metaplex Studios。
Stephen Hess 毕业于斯坦福大学的符号系统专业（专注于人机交互系统的设计），也是 Solana 最早的员工之一，在公司成立仅一年后就加入了该公司。Solana 联合创始人 Raj 邀请他加入，并担任产品主管。在任职期间，Hess 参与了 Solana Stake Pools（Solana 的质押系统）、SPL 治理系统和 Wormhole 的开发等关键计划。他也是 Solana NFT 标准第一版的构建团队的一员，该标准最终演变为 Metaplex。
2022 年 1 月成立后不久，Metaplex 就获得了 Multicoin、Jump 和 Alameda 等知名公司的 4600 万美元战略投资。根据代币分配表中分配给战略融资轮的 10.2%，Metaplex 当时的 4600 万美元融资意味着估值约为 4.5 亿美元。即使在牛市期间，这也是一个相当高的首轮估值。
就在 Metaplex 即将迎来 2022 年 11 月成立一周年之际，由于严重的财务管理不善，FTX 突然崩盘。尽管 Metaplex 的财务状况并未受到 FTX 崩盘的直接影响，但 Stephen Hess 很快在推特上宣布了裁员决定，为 Solana 生态系统即将到来的低迷提前做好准备。事后看来，他的做法非常谨慎，展现了对未来的清晰愿景。与许多挥霍无度的 Web3 团队不同，Hess 强调成本控制。
根据Metaplex目前的领英资料，团队规模只有十余人，保持了精简高效的状态。但从公司每月发布的项目进度报告来看，这支紧凑的团队表现出了很强的执行力，对产品工作也非常积极主动。无论是产品迭代还是新产品开发，他们都表现出了极高的效率。
Metaplex 的月度项目进度报告
来源：官方博客
回顾 Metaplex 创始人的专业背景和项目的发展历史，Metaplex 与我对优秀 Web3 团队关键要素的设想基本一致：
核心团队成员拥有与创业项目直接相关的教育、技能和专业经验，且无信用问题或不当行为记录。
他们与区块链生态系统的核心圈子紧密联系，保持清晰的沟通渠道，并拥有区块链社区认可的产品理念。
他们表现出强烈的产品直觉（避免不必要的弯路），勤奋工作，并始终如一地提供成果。
他们有很强的成本控制意识，避免浪费开支。
他们均获得行业顶级VC的投资，拥有优秀的整体商业资源。
此外，2024 年 9 月 9 日，The Block 透露，Pantera Capital 和 ParaFi Capital 等领先机构今年早些时候从 Wave Digital Assets 购买了大量 Metaplex (MPLX) 代币。这些代币最初由 FTX 持有，据说总购买成本约为每枚代币 0.2–0.25 美元（附带一定的锁定条款）。
MPLX：代币效用和估值水平
代币基本信息
Metaplex 的协议代币是 MPLX，总供应量为 10 亿。
图片来源：项目白皮书
代币分配详情：
创作者和早期支持者（21.9%）：50%在第一年内通过空投分发（首次空投于 2022 年 9 月开始）。剩余 50% 在接下来的一年内每月释放；完全解锁。
Metaplex DAO（16%）：无锁定期；根据 DAO 提案进行分配。
Metaplex 基金会（20.31%）：无锁定期。
战略轮（10.2%）：50% 在首次空投一年后（2022 年 9 月）解锁。剩余 50% 在接下来的一年内每月释放。完全解锁。
合作伙伴 Everstake（10%）：锁定两年。一年内线性释放；全部解锁。
Metaplex Studios（9.75%）：锁定一年。两年内线性释放；已完全解锁。
社区空投（5.4%）：立即释放。
创始人顾问（3.34%）：锁定一年。一年内线性释放；全部解锁。
创始合伙人（3.1%）：锁定一年。一年内线性释放；全部解锁。
根据官方提供的当前流通数据，MPLX的流通率为75.6％，其中大部分已流通。尤其是投资者股份，大部分已解锁并正在流通。因此，与解锁相关的抛售压力相对较低。
总供应量的“非流通”部分主要来自 Metaplex DAO 和 Metaplex Foundation 控制的股份，即金库持有的代币。
代币效用
目前，MPLX 的主要用途是治理投票。此外，从 2024 年 3 月开始，Metaplex 宣布该协议收入的 50%（包括历史累计收入）将用于代币回购。回购的代币将转入金库，以支持协议生态系统的发展。
该协议于 2024 年 6 月正式开始代币回购，从那时起，它每月一直花费 10,000 SOL 进行 MPLX 回购。迄今为止，这个过程已经持续了 5 个月。
随着协议收入的快速增长，从下个月开始，Metaplex 将把每月的回购金额从 10,000 SOL 增加到 12,000 SOL。
除了治理和回购之外，MPLX 的下一个关键实用功能将与前面提到的 Aura 功能相关联。一旦 Aura 功能正式启动，MPLX 预计将作为 Aura 节点的质押资产，捕获 Aura 产生的收益。
协议估值
在评估 Metaplex 的估值时，我们仍然采用比较估值法。但考虑到 Solana 上没有同领域内可直接比较的项目，作者最终选择了同样属于 Solana 生态系统的项目 Raydium 作为比较基准。与 Metaplex 一样，Raydium 今年在 Meme 趋势的推动下，协议收入大幅增加，并且具有回购机制，使其成为合适的估值参考点。
从协议收入和市值比较来看，Metaplex 的估值相对较高。
但需要强调的是，两个项目虽然有相似之处，但在同一生态中却运行在完全不同的轨道上，业务重心也大不相同，因此上述估值对比仅供参考。
潜在的增长动力和风险
总体而言，Metaplex 有几个明显的优势：
在资产服务赛道中占据战略上游地位，掌握资产标准制定的主动权，并直接受益于 Solana 生态的繁荣。
产品市场契合度（PMF）已得到充分验证，使项目无需依赖代币补贴即可实现正现金流，并拥有清晰、可防御的商业护城河。
团队在现有业务基础上，积极追寻第二条增长曲线。
一支强大而有能力的团队，与生态系统的核心紧密相连。他们勤奋、进取、注重成本。
该代币具有回购机制，项目总估值相对较低（目前流通市值：260M+，FDV：350M+），规模相对“轻”。
Metaplex 未来市值增长的潜在驱动因素包括：
在当前的 Meme 趋势之外，Solana 生态系统中还拓展了新的活跃领域，进一步扩大了资产发行市场。这可能包括 DePIN、游戏、RWA，甚至是长期沉寂的 NFT 领域。
在币安或 Coinbase 等大型交易平台上线将显著提高流动性和估值溢价。考虑到项目质量和相对较低的市值，作者认为 Metaplex 是此类上市的有力候选者。具有实际业务需求和正现金流的项目在市场上非常罕见且估值较高。
直接提高服务费。目前，该项目的定价基础较低，因此有明显的提高费用的空间。即使价格上涨 100%，对用户的影响也微乎其微，因为支付给 Metaplex 的资产创建成本对他们来说微不足道。
当然，Metaplex也面临一些潜在的风险和挑战：
Solana Meme 趋势的下降可能会导致资产铸造数量急剧下降和收入减少。
目前，Metaplex 的收入基于与所创建资产类型挂钩的一次性费用。对于资产类型较固定的项目，这种模式无法为 Metaplex 带来可持续的长期收入。
结论
与“Metaplex 只是一种 NFT 资产协议”的普遍看法相反，事实是 Metaplex 是 Solana 生态系统中所有类型资产的基础协议。它也是今年早些时候开始的 Meme 趋势的直接受益者。
如果你对 Solana 生态的未来保持乐观，那么占据“资产发行和管理”上游领域的 Metaplex 是一个值得长期关注的项目。
