Apa itu MEV?

Bagi yang belum tahu, Maximal Extractable Value (MEV) melibatkan berbagai teknik yang digunakan oleh pelaku pasar untuk mendapatkan nilai tambahan dengan mengeksploitasi inefisiensi harga dalam transaksi blockchain.

Salah satu bentuk MEV yang naif disebut “penipuan transaksi”.

Baru-baru ini, manifestasi dari fenomena ini mulai mengisi kumpulan meme Bitcoin lokal Anda karena perdagangan ordinal. Tanpa menjelaskan terlalu banyak detail, cara kerja perdagangan on-chain saat ini adalah melalui penggunaan transaksi Bitcoin yang telah ditandatangani sebelumnya (PSBT).

Konsepnya sederhana: beberapa pengguna membuat daftar gambar di pasar dengan membuat transaksi dengan detail dan harga yang ingin mereka jual. Anda sebagai pecinta kucing dapat membeli cawan kucing ini dengan menyelesaikan transaksi, menambahkan alamat, biaya transaksi, dan tanda tangan Anda. Transaksi tersebut kemudian disiarkan dan akhirnya diselesaikan di jaringan Bitcoin.

Mudah, bukan?

Tidak begitu.

 Ternyata kucing adalah komoditas yang populer akhir-akhir ini dan pecinta kucing lainnya juga mengincar hadiah Anda. Sifat penawaran yang terbuka memungkinkan salah satu dari mereka mengganggu pembelian Anda. Sebab, listing PSBT merupakan lelang, bukan penjualan eksklusif. Setiap transaksi di mempool yang terkait dengan kucing dapat ditawar. Interval blok 10 menit Bitcoin membuka jendela bagi para oportunis untuk “menembak” transaksi satu sama lain untuk mendapatkan bagian yang paling berharga. Tidak ada yang diselesaikan sampai suatu transaksi berhasil menjadi blok.

Kami belajar dari sini bahwa lelang on-chain rentan terhadap waktu penyelesaian blockchain yang mereka pilih. Hal ini menciptakan masalah yang sangat pelik bagi siapa pun yang memiliki ambisi lebih dari sekadar berdagang gambar kucing.

Apa yang menyebabkan MEV?

Sekarang apa masalahnya dengan MEV? Tentunya semua orang tidak keberatan dengan segelintir degen yang saling bersaing untuk mendapatkan gambar kucing?

Menjawab pertanyaan ini memerlukan pembukaan sekaleng worm yang benar-benar baru. Ini akan menjadi sedikit perjalanan di negeri shitcoin tapi bersabarlah, saya berjanji itu sepadan.

Anda tahu, MEV adalah bisnis besar. Sebagai gambaran kasarnya, MEV-Boost, perangkat lunak yang bertanggung jawab untuk mengoordinasikan ekstraksi MEV di Ethereum telah mendistribusikan, dalam waktu kurang dari 2 tahun, hampir 500,000 ETH sebagai hadiah. Itu hampir 2 miliar dolar!

Yang menggerakkan seluruh pasar ini, tentu saja, adalah perdagangan. (baca: degens)

AMM (Pembuat Pasar Otomatis) on-chain menggunakan konsep populer yang disebut kumpulan likuiditas untuk memungkinkan pengguna memperdagangkan aset tanpa bergantung pada buku pesanan terpusat. Kumpulan biasanya terdiri dari sepasang aset, seperti Ethereum dan USDC.

Saat pengguna ingin memperdagangkan satu aset dengan aset lainnya, mereka berinteraksi dengan kumpulan likuiditas ini. Setiap perdagangan menyesuaikan rasio dua aset dalam kumpulan, sehingga memengaruhi harga relatifnya. Dengan menghapus buku pesanan terpusat di mana pembeli harus dicocokkan dengan penjual untuk setiap perdagangan, AMM dapat diterapkan sebagai kontrak on-chain yang terdesentralisasi.

Setelah pasangan perdagangan dibuat, setiap pengguna dapat berdagang melawan kumpulan atau menyumbangkan likuiditas ke dalamnya. Kontribusi likuiditas melibatkan penyediaan satu atau kedua aset ke kumpulan, memastikannya mempertahankan rasio yang sesuai. Ketidakseimbangan apa pun menciptakan peluang bagi pembuat pasar untuk terlibat dalam arbitrase dengan membeli aset yang lebih murah dari pool dan menjualnya dengan harga lebih tinggi di tempat lain, seperti bursa terpusat. Aktivitas ini, bersama dengan biaya yang diperoleh penyedia likuiditas (LP) dari aktivitas perdagangan, memberikan insentif kepada masyarakat untuk menjaga pasar tetap likuid.

Jika Anda pernah mendengar tentang DeFi atau Uniswap tetapi belum pernah mempelajarinya, inilah rahasianya. Kumpulan likuiditas dapat digunakan untuk memperdagangkan aset apa pun, dan sifatnya yang tanpa izin menjadikannya sangat populer. Setelah diperiksa lebih dekat, kita dapat mengamati bahwa perdagangan ini pada dasarnya tidak berbeda dari pasar kucing yang kita bahas sebelumnya — ini hanyalah lelang on-chain.

Seperti yang Anda bayangkan, arsitektur Ethereum dan kemampuan program tambahannya menciptakan lingkungan yang subur bagi lelang tersebut untuk disalahgunakan dan dimanipulasi.

Mungkin yang paling populer dan intuitif adalah lari depan. Ingatlah bahwa perdagangan di AMM tidak diselesaikan secara instan. Dengan cara yang sama seperti penembak jitu dapat memantau mempool Bitcoin untuk mendapatkan transaksi menarik, Ethereum juga memiliki pasukan tentara bayaran finansial yang dengan rajin mengawasi setiap peluang perdagangan.

Kecuali bahwa anak-anak ETH tidak bermain-main dengan hal ini. Bukan Prajurit Ryan, itu SEAL Tim Enam di sana. Mereka menggunakan beberapa teknik rumit untuk memanfaatkan kesenjangan waktu antara saat transaksi disiarkan dan saat dikonfirmasi di blockchain. Hasilnya, para pelaku terdepan dapat menempatkan transaksi mereka lebih dulu daripada perdagangan awal, dan mendapatkan keuntungan dari perubahan harga yang disebabkan oleh tindakan mereka. Hal ini umumnya menyebabkan pengguna reguler menerima harga yang lebih buruk dari yang diharapkan. Salah satu manifestasi terburuk dari hal ini adalah praktik sandwiching pengguna, di mana pesanan beli ditempatkan tepat sebelum perdagangan pengguna dan pesanan jual segera setelahnya, menangkap perbedaan harga dengan mengorbankan pedagang asli.

Meskipun dinamika tersebut kontroversial karena dampaknya terhadap pengalaman pengguna, dinamika tersebut hanya mewakili sebagian dari perekonomian MEV. Sumber MEV terbesar, dengan margin yang cukup besar, berasal dari sesuatu yang dikenal sebagai “Loss-Versus-Rebalancing.” Sederhananya, ini adalah bentuk arbitrase kumpulan yang merugikan yang dijelaskan di atas yang memengaruhi penyedia likuiditas.

Ketika harga aset dalam kumpulan likuiditas berbeda dari harga awalnya disimpan, pedagang arbitrase turun tangan untuk menyeimbangkan kembali kumpulan tersebut agar mencerminkan harga pasar global. Proses penyeimbangan kembali ini membuat penyedia likuiditas rentan, karena mereka tidak dapat menyesuaikan diri dengan volatilitas pasar antar blok. Karena paparan mereka terhadap harga yang sudah ketinggalan jaman, mereka menjadi sasaran empuk bagi para pedagang yang memiliki akses terhadap buku pesanan terpusat. Para pedagang ini mengeksploitasi perbedaan harga, seringkali meninggalkan penyedia likuiditas dengan campuran aset yang kurang menguntungkan dan mengurangi nilai keseluruhan.

Situasinya begitu mengerikan sehingga berikut adalah kesimpulan dari makalah penelitian terbaru mengenai masalah ini:

Hasil utama kami adalah pendapatan dari biaya lebih kecil daripada kerugian yang dialami arbitrase di sebagian besar kumpulan Uniswap terbesar, yang saat ini memiliki ratusan juta USD. Hasil ini menimbulkan pertanyaan mengapa LP tetap menyumbangkan modalnya ke pool tersebut.

Faktor-faktor lain seperti lindung nilai telah membantu operasi yang lebih besar untuk memitigasi masalah-masalah tersebut, namun kondisi ekstrim yang dijelaskan kemungkinan besar mengakibatkan konsolidasi penyediaan likuiditas ke sejumlah kecil pelaku.

Mengapa kami peduli dengan Ethereum?

Pertanyaan bagus, segera! Alasan saya mengemukakan hal ini adalah karena banyak perbincangan baru-baru ini seputar MEV tentang Bitcoin yang sepenuhnya mengabaikan fakta bahwa sistem tersebut tidak ada dalam ruang hampa teknis. Saya memahami bahwa konsep-konsep baru dan tidak diketahui dapat menimbulkan skeptisisme, namun banyak dinamika yang terlibat telah dipahami dengan baik saat ini. Melihatnya secara ketat dari sudut pandang teknis akan merugikan kita semua.

Kami memahami bahwa berbagai proposal baru yang beredar untuk meningkatkan kemampuan skrip Bitcoin dapat membuat protokol lebih ekspresif. Bukan tidak mungkin bahwa kombinasi fitur-fitur tersebut memungkinkan seseorang untuk membangun on-chain yang setara dengan AMM. Jelas bahwa sesuatu dalam skala Ethereum akan berdampak buruk pada desentralisasi Bitcoin. Kita tahu bahwa MEV cenderung memberi insentif pada spesialisasi tingkat tinggi di tingkat pertambangan. Jika Anda ingin pemahaman yang lebih baik tentang risiko yang ada, pengembang Spiral, Matt Corallo, menyusun panduan yang bagus tentang topik ini.

Sayangnya, aspek terpenting dari subjek ini kurang lebih tetap diabaikan oleh semua orang yang hadir di meja. MEV dan setiap sistem terkait didorong oleh insentif ekonomi. Parameter yang berbeda dapat mempunyai dampak yang signifikan terhadap kelangsungan kegiatan ini.

Kisah kami tentang kucing menggambarkan bagaimana interval antar blok memainkan peran penting dalam teori permainan lelang on-chain. Teori ini sekarang didukung oleh bukti yang terdokumentasi. Para peneliti umumnya setuju bahwa waktu blok yang lebih lama memperburuk masalah seputar MEV. Hal ini menimbulkan tantangan besar bagi siapa pun yang mempertimbangkan untuk membangun sistem AMM di blockchain Bitcoin.

Apakah Bitcoin dalam bahaya?

Membandingkan interval blok 10 menit Bitcoin dengan 12 detik Ethereum, wajar jika kita bertanya-tanya apakah waktu penyelesaian yang diperlukan oleh keamanan Proof-of-Work kompatibel di semua lelang on-chain skala besar. 

Interval yang berkepanjangan antara blok-blok Bitcoin berarti bahwa penyedia likuiditas (LP) akan terkena harga yang sudah tidak berlaku untuk jangka waktu yang lama, sehingga tidak praktis, atau bahkan tidak bertanggung jawab, untuk memberikan modal yang besar. Latensi ini meningkatkan risiko front-running dan bentuk eksploitasi MEV lainnya. Ini adalah mimpi arbitrase!

Pengamatan tersebut menunjukkan bahwa perdagangan on-chain pada Bitcoin mungkin tidak dapat dilakukan meskipun secara teknis memungkinkan. Aplikasi yang menargetkan kasus penggunaan ini semakin mengoptimalkan kecepatan dan efisiensi, sehingga menyisakan sedikit ruang bagi Bitcoin untuk menjadi opsi kompetitif. Pengalokasi modal cenderung menghindari risiko yang terkait dengan arsitektur ini, dan pengguna akan lebih memilih platform yang lebih selaras dengan kepentingan mereka.

Hal ini menyoroti pentingnya pertimbangan ekonomi ketika mengevaluasi risiko dan manfaat dari perubahan teknis pada protokol Bitcoin. Jangan salah paham, keributan seputar percakapan ini didorong oleh kepentingan ekonomi yang ingin meniru roda gila finansial MEV di atas Bitcoin. Kini setelah sikap terhadap inovasi di tingkat protokol telah berubah, mereka melihat situasi ini sebagai peluang bernilai miliaran dolar untuk mendaur ulang model bisnis yang telah terbukti.

Apa yang gagal diapresiasi oleh banyak orang adalah bahwa proses penyelesaian Bitcoin yang lambat namun stabil bertindak sebagai pencegah alami terhadap aktivitas predator MEV. Ini bukanlah studi yang komprehensif dan evaluasi lebih lanjut diperlukan untuk menilai risiko MEV pada lapisan yang dibangun di atas protokol. Di sisi lain, ini adalah alasan yang cukup kuat untuk percaya bahwa ketakutan terhadap monster MEV terhadap Bitcoin mungkin terlalu berlebihan. Penundaan yang melekat pada finalitas transaksi Bitcoin menawarkan bentuk perlindungan yang unik, membuatnya kurang rentan terhadap tingkat eksploitasi MEV yang sama seperti yang terlihat pada rantai yang lebih cepat seperti Ethereum.

Sumber: Majalah Bitcoin

Pos Apakah Monster MEV Di Bawah Tempat Tidur Bitcoin? muncul pertama kali di Crypto Breaking News.