Hugo Coelho ist Leiter der Regulierung digitaler Vermögenswerte am Cambridge Centre for Alternative Finance und Mike Ringer ist Partner und Co-Leiter der Crypto & Digital Assets Group bei CMS. Die Meinungen sind ihre eigenen.

Um vor den Auswirkungen der bevorstehenden EU-Regulierung von Stablecoins zu warnen, versuchte Dante Disparte, Strategiechef des Stablecoin-Emittenten Circle, diese von einem Konzept aus der Jahrtausendwende abzugrenzen, das in die technologische Folklore eingegangen ist.

„MiCA ist kein Jahrtausend-Moment der Kryptowährungen, den man ignorieren kann“, schrieb Disparte am 3. Juni im sozialen Netzwerk X. „In der drittgrößten Volkswirtschaft der Welt sind wirklich folgenreiche Entwicklungen für digitale Vermögenswerte im Gange.“

Y2K, auch als „Millenium-Bug“ bekannt, bezeichnet den Fehler im Zusammenhang mit der Jahresumstellung auf das Jahr 2000, der in Computernetzwerken auf der ganzen Welt Chaos zu verursachen drohte.

Das Jahr 2000 war kein Scherz, und es wurde viel Arbeit investiert, um seine negativen Folgen abzuwenden. Aber „der Virus hat nicht gebissen“, wie die Washington Post am Tag danach schrieb, und heute erinnert man sich vor allem an die apokalyptische Stimmung und Hysterie, die es umgab.

Dispartes Vergleich mit dem, was derzeit auf den Kryptomärkten passiert und was mit ihnen passieren könnte, wenn am 30. Juni die Regeln für E-Geld-Token – die gesetzliche Bezeichnung für eine einheitliche Fiat-Währung, die in der EU-Verordnung über Märkte für Krypto-Assets auf Stablecoins verweist – in Kraft treten, ist treffend.

EMTs spielen auf den Märkten für Krypto-Assets eine entscheidende Rolle.

Sie erleichtern den Krypto-Handel, indem sie auf einer Seite der meisten Handelspaare stehen, sie schützen die Anleger vor Volatilität und sie bieten Sicherheiten, die dezentrale Anwendungen antreiben.

Alle Vorschriften, die ihre Ausgestaltung betreffen oder ihre Emission, ihr Angebot oder ihren Handel auf einem so großen Markt wie dem der EU einschränken, werden zweifellos Auswirkungen haben.

Bislang zeigen sich die Kryptomärkte von MiCA unbeeindruckt.

Laut dem Cambridge Digital Money Dashboard liegt das gesamte Stablecoin-Angebot bei über 155 Milliarden US-Dollar, im Januar waren es noch 127 Milliarden US-Dollar gewesen.

Der Anteil des Angebots pro Emittent bleibt weitgehend unverändert, wobei die beiden größten Stablecoins, USDT und USDC, mehr als 70 % bzw. 20 % des Marktes ausmachen.

Wenn Sie jedoch über die Statistiken hinausblicken, können Sie eine gewisse Bewegung erkennen.

Große Anbieter von Krypto-Asset-Diensten haben Pläne bekannt gegeben, in Vorbereitung auf die Regulierung Änderungen an ihren Dienstleistungen im Zusammenhang mit Stablecoins in der EU vorzunehmen.

OKX war mit der Ankündigung, USDT aus seinen Handelspaaren zu entfernen, der erste Schritt.

Kraken teilte daraufhin mit, dass das Unternehmen seine Position überprüfe.

Zuletzt kündigte Binance an, dass es die Verfügbarkeit nicht autorisierter Stablecoins für EU-Benutzer für einige Dienste einschränken werde, wenn auch zunächst nicht im Spot-Handel.

„Was also ist es an MiCA, das eine Änderung der Stablecoins, wie wir sie kennen, erforderlich machen könnte?“

Die unterschiedlichen Antworten lassen darauf schließen, dass kein einheitliches Verständnis über die Auswirkungen der Verordnung besteht.

Verglichen mit den Wochen und Tagen vor der Jahrtausendwende ließe sich sagen, dass es zwar weit weniger offensichtliche Anzeichen von Panik gibt, aber eine fast ebenso große Unsicherheit herrscht.

Was also ist es an MiCA, das eine Veränderung der Stablecoins, wie wir sie kennen, erforderlich machen könnte?

Unserer Ansicht nach sind die Lokalisierungsanforderungen für Emittenten die größte Störungsquelle.

Für Emittenten, die versuchen, die Regeln einzuhalten, wird dies eine weitaus größere Herausforderung darstellen als die Einhaltung aufsichtsrechtlicher Anforderungen, einschließlich der Anforderung, mindestens 30 Prozent oder – im Fall bedeutender EMTs – 60 Prozent der Reserven auf Bankkonten zu halten und diese auf verschiedene lokale Banken aufzuteilen.

Und dieser Schlag wäre unmittelbarer als die strengen Beschränkungen für die Verwendung von Stablecoins in Dollar innerhalb der EU.

Diese sollen den Markt zu einer Umstellung auf in Euro denominierte Stablecoins zwingen, doch viele Anzeichen dafür gibt es bislang nicht.

Im Rahmen von MiCA darf in der EU kein EMT öffentlich angeboten werden und niemand kann dessen Zulassung zum Handel beantragen, es sei denn, es wird von einem in der EU eingetragenen Unternehmen herausgegeben, das entweder als Kredit- oder E-Geld-Institut zugelassen ist – ungeachtet dessen, dass das Zulassungssystem für Anbieter von Krypto-Asset-Diensten erst am 30. Dezember in Kraft tritt.

Darüber hinaus müssen einige der Reserven, wie oben beschrieben, lokalisiert werden.

Es ist unklar, wie ausländische Emittenten von Stablecoins, etwa den derzeit marktbeherrschenden, auf Dollar lautenden Stablecoins, unter einem solchen Regime weiterhin EU-Kunden bedienen können.

Theoretisch könnten Emittenten ihren Sitz in die EU verlagern und von dort ausgegebene Stablecoins an den Rest der Welt verteilen. In der Praxis ist das jedoch höchst unwahrscheinlich.

Die strengen aufsichtsrechtlichen Anforderungen von MiCA würden diesen Emittenten auf vielen Märkten außerhalb der EU einen Wettbewerbsnachteil verschaffen.

Außerdem ist schwer zu erkennen, warum andere Rechtsräume nicht nach dem gleichen Muster vorgehen und von den Emittenten verlangen würden, sich auf die gleiche Weise wie in der EU zu lokalisieren und so den Markt zu fragmentieren.

Ein alternativer Weg wäre, den Stablecoin von zwei parallelen Einheiten aus auszugeben, eine in der EU, um EU-Kunden zu bedienen, und eine andere im Ausland, um Kunden aus dem Rest der Welt zu bedienen.

Diese in Krypto-Kreisen oft angepriesene Option ist mit rechtlichen und betrieblichen Komplexitäten behaftet, die noch nicht überzeugend gelöst sind.

Grundsätzlich müssen zwei Herausforderungen bewältigt werden.

Das erste Ziel besteht darin, die Fungibilität zwischen zwei Coins zu wahren, die von zwei unterschiedlichen Stellen ausgegeben werden, unterschiedlichen regulatorischen Anforderungen und Insolvenzregelungen unterliegen und durch unterschiedliche Vermögenspools gedeckt sind.

Zweitens muss sichergestellt werden, dass EU-Kunden nur Münzen besitzen, die von der EU-Einrichtung ausgegeben wurden, auch durch Handel auf dem Sekundärmarkt.

Auch wenn dieses Problem in der EU deutlicher spürbar und dringlicher ist als anderswo, wäre es falsch, es als bloße Kuriosität in der EU abzutun.

Auch Länder wie Japan, Singapur und das Vereinigte Königreich setzen sich mit der Frage auseinander, wie Stablecoins auf globaler Ebene reguliert werden können.

Die Regulierungsbehörden müssen die Gewissheit haben, dass die von ihnen überwachten Anleger ausreichend geschützt sind und ihre Stablecoins auch in Krisenzeiten zum Nennwert zurückgeben können, selbst wenn der Emittent und die Reserven im Ausland gehalten werden.

Wenn man sich die Geschichte des Finanzwesens ansieht, wird dies – wenn überhaupt – nur dann möglich sein, wenn eine ausreichende Angleichung der Regeln erfolgt, um eine gegenseitige Anerkennung oder Gleichwertigkeit der Vorschriften und eine Zusammenarbeit zwischen den Aufsichtsbehörden in unterschiedlichen Rechtsräumen zu ermöglichen.

Aufgrund der grenzenlosen oder digitalen Natur vieler Aktivitäten sind Gleichwertigkeitsregelungen im Kryptobereich dringender und notwendiger als in anderen Sektoren.

Paradoxerweise sind sie aufgrund der noch in der Anfangsphase befindlichen und fragmentierten Regulierungslandschaft auch weiter voneinander entfernt.

Aus irgendeinem Grund ist MiCA einer der Teile der EU-Finanzdienstleistungsregulierung, der kein Gleichwertigkeitsregime enthält.

Auch Großbritannien und Singapur zögern weiterhin, Gleichwertigkeitsvereinbarungen zu treffen, und die Wirksamkeit des japanischen Gleichwertigkeitsmechanismus muss sich noch beweisen.

Als Vorreiter in der Kryptoregulierung deckt die EU das Rätsel hinter der Regulierung globaler Stablecoins auf.

Sein stumpfer Ansatz droht einen Markt im Wert von 155 Milliarden Dollar zu zerstören.

Wir werden bald wissen, ob der 30. Juni 2024 für Stablecoins in der EU der neue 1. Januar 2000 ist oder ob es noch schlimmer wird.