Оригінальна назва: "Monthly Outlook: Expectations on Ethereum"

Автор: Девід Хан

Упорядник: Дейзі

Схвалення США спотового ETF біткойна зміцнює імідж BTC як активу збереження вартості та зміцнює його статус як макроактиву. Навпаки, фундаментальне позиціонування Ethereum у криптопросторі неясно. Конкуруючі публічні мережі, такі як Solana, вплинули на позицію Ethereum як кращої платформи для розгортання DApps. Зростання рівня 2 Ethereum і зменшення руйнування ETH також, схоже, вплинули на спосіб накопичення його вартості.

Однак ми вважаємо, що довгострокові перспективи Ethereum все ще оптимістичні. Він має унікальні переваги серед платформ смарт-контрактів, включаючи сильну екосистему розробників Solidity, широке застосування платформи EVM, важливість ETH як застави DeFi та децентралізацію. централізації та безпеки. Крім того, оскільки тенденція токенізації, перетворення реальних активів у цифрові активи на блокчейні, прискорюється, ETH може отримати більш позитивний і позитивний поштовх у короткостроковій перспективі порівняно з іншими L1.

Історичні дані про транзакції показують, що ETH втілює як характеристики збереженої вартості, так і технологічні інновації. Він тісно пов’язаний з BTC і відповідає характеристикам накопичувача вартості, але може працювати незалежно під час довгострокового зростання BTC і слідувати технологічно орієнтованим ринковим правилам, як і інші криптоактиви. Очікується, що ETH продовжуватиме поєднувати ці дві характеристики з потенціалом змінити поточну низьку ефективність і досягти вище очікуваного зростання у другій половині 2024 року.

Наратив ETH

Роль ETH різноманітна, вони відомі як ультразвукові гроші, які контролюють пропозицію через скорочення виробництва, а також розглядаються як інтернет-облігації, які забезпечують неінфляційні прибутки від ставок. З розвитком технології розширення Layer2 і повторної застави також з’явилися нові поняття, такі як «активи шару розрахунків» і «активи універсальної трудової сертифікації».

Примітка перекладача: за механізмом PoS користувачі можуть брати участь в обслуговуванні мережі та отримувати винагороди, заставляючи ETH, що схоже на купівлю облігацій для отримання відсотків, але є більш децентралізованим. Оскільки винагороди за ставки надходять із комісій за мережеві транзакції та нещодавно випущених ETH, а стратегія контролю загальної суми обмежує надмірну емісію, ця модель віддачі від ставки ETH вважається більш антиінфляційною інтернет-облігацією порівняно з традиційною інфляцією.

Але, зрештою, ми вважаємо, що жодне з цих окремих тверджень не може повністю відобразити життєву силу ETH. Насправді збільшення використання ETH ускладнило спосіб оцінки його вартості, що ускладнило визначення єдиної метрики. Більше того, переплетення цих кількох концепцій іноді може викликати плутанину, а протиріччя між ними можуть відвернути увагу учасників ринку та затьмарити справжню рушійну силу, що впливає на вартість ETH.

Спот ETF

Спотові ETF є надзвичайно важливими для біткойнів, оскільки вони не лише уточнюють нормативно-правову базу, але й залучають нові вливання капіталу. Цей тип ETF докорінно змінює ландшафт галузі, і ми вважаємо, що він змінює попередню циклічну схему переміщення коштів спочатку з біткойнів до Ethereum, а потім до більш ризикованих альтернатив.

Існує бар’єр між інвестованими в ETF і грошима на централізованих біржах, які мають доступ до ширшого спектру криптоактивів. Після схвалення спотового ETF Ethereum цей бар’єр буде знято, і Ethereum отримає доступ до джерел капіталу, які зараз відкриті лише для біткойнів.

Фактично, логіка затвердження спотових ETF біткойн також стосується спотових ETF Ethereum, оскільки ф’ючерсні ціни на Чиказькій товарній біржі (CME) тісно пов’язані зі спотовими цінами, що може ефективно контролювати та запобігати порушенням на ринку.

Період кореляційного дослідження для посилання на схвалення спотового ETF біткойна починається рівно через місяць після запуску ф’ючерсів на Ethereum на Чиказькій товарній біржі (CME), тобто в березні 2021 року. Ми припускаємо, що це зроблено навмисно, тому така ж логіка може бути використана застосовуватимуться в майбутньому на ринку Ethereum. Попередній аналіз даних, проведений Coinbase і Grayscale, також показав, що кореляція спотових і ф’ючерсних цін Ethereum подібна до BTC.

Інші виклики рівня 1

Деякі високопродуктивні інтеграційні ланцюжки, особливо Solana, поступово зазіхають на частку ринку Ethereum. Ці ланцюжки забезпечують високошвидкісні та недорогі транзакції, дозволяючи транзакційній діяльності все більше віддалятися від основної мережі Ethereum. Наприклад, тільки минулого року обсяг торгів DEX екосистеми Solana зріс з 2% до 21%.

Ми спостерігаємо, що зараз ці L1 більше відрізняються від Ethereum порівняно з попередніми циклами зростання. Вони більше не покладаються на віртуальну машину Ethereum, а DApps також розроблені з нуля, щоб створити власний унікальний досвід користувача. Крім того, інтегрована/монолітна стратегія, прийнята цими ланцюгами, посилює синергію між різними програмами та вирішує такі проблеми, як поганий досвід користувача та розпорошена ліквідність капіталу під час процесу з’єднання.

Незважаючи на те, що ці унікальні ціннісні пропозиції є критично важливими, ми вважаємо, що ще зарано оцінювати успіх лише на основі показників активності, керованої стимулами. Наприклад, деякі обсяги транзакцій користувачів Ethereum Layer 2 зменшилися більш ніж на 80% після періоду пікового розміщення. Водночас частка Solana у загальному обсязі торгів DEX зросла з 6%, коли було оголошено про аірдроп Jupiter 16 листопада 2023 року, до 17% на дату першої вимоги 31 січня 2024 року (Jupiter є основною біржею на Solana агрегатор DEX).

У зв’язку з тим, що на Юпітері все ще є три незавершених аеродрому, очікується, що активність Солани на DEX залишиться високою. Однак протягом цього періоду припущення щодо коефіцієнта збереження довгострокової діяльності залишаються спекулятивними.

З іншого боку, на провідний Ethereum Layer2 (Arbitrum, Optimism і Base) на даний момент припадає 17% від загального обсягу торгівлі DEX плюс 33% самого Ethereum. Це особливо важливо при порівнянні зростання попиту на ETH з іншими схемами рівня 1, оскільки в усіх трьох рівнях 2 ETH є основним паливним активом. Крім того, додаткові драйвери попиту на ETH у цих мережах, такі як MEV, ще не повністю розроблені, залишаючи місце для майбутнього зростання попиту. Таким чином, з точки зору діяльності DEX, це забезпечує більш відповідний контраст між інтегрованим і модульним підходами до масштабування.

Крім того, ще одним більш надійним показником для вимірювання впровадження мережі користувачами є пропозиція стейблкойнів. Обіг і випуск/погашення стейблкоїнів підлягають перехідним обмеженням, тому вони рухаються повільніше.

Згідно з випуском стейблкойнів, активність залишається зосередженою на Ethereum. Ми вважаємо, що багато мереж, що розвиваються, не заслуговують на довіру та не є достатньо надійними, щоб підтримувати великий капітал, особливо капітал, заблокований у смарт-контрактах. Великі власники капіталу, як правило, менш чутливі до вищих комісій за транзакції Ethereum (щодо розміру транзакції), віддаючи перевагу зниженню ризику за рахунок скорочення часу перебоїв у ліквідності та мінімізації довірчого зв’язку.

Насправді пропозиція стейблкойнів зростає швидше на Ethereum Layer 2, ніж на Solana. З початку 2024 року Arbitrum перевершив Solana за обсягом пропозиції стейблкойнів (наразі 3,6 мільярда доларів проти 3,2 мільярда доларів у стейблкойнах відповідно), тоді як Base цього року збільшив пропозицію стейблкойнів зі 160 мільйонів доларів до 2,4 мільярда доларів.

Хоча остаточний вердикт щодо дебатів щодо масштабування далеко не однозначний, перші ознаки зростання стейблкойнів можуть бути більш корисними для Ethereum Layer 2, ніж для інших ланцюгів Layer 1.

Бум технології Layer2 призвів до дискусій про те, що Layer2 зменшує вимоги до блокового простору Layer1 (таким чином зменшуючи спалювання ETH як комісії за транзакції), а також може підтримувати не-ETH комісію за газ у своїй екосистемі (ще більше зменшуючи спалювання ETH).

Однак поглиблений аналіз показує, що вплив цієї ситуації на ETH не є негативним.

ETH зафіксував найвищий річний рівень інфляції з моменту переходу Ethereum на PoS у 2022 році. Хоча інфляція зазвичай вважається структурно важливим компонентом пропозиції BTC, ми вважаємо, що це не стосується ETH. По суті, весь нещодавно випущений ETH розподіляється безпосередньо між стейкерами, і ETH цих стейкерів зростає із загрозливою швидкістю, значно випереджаючи темпи емісії. На відміну від економіки видобутку біткойнів, де майнерам доводиться часто продавати BTC, щоб підтримувати роботу, вартість застави ETH низька, що дозволяє заставникам накопичувати ETH протягом тривалого часу без продажу.

У той же час стейкинг став магнітом для ліквідності ETH, а швидкість зростання застави ETH більш ніж у 20 разів перевищує швидкість емісії ETH.

Зростання рівня 2 ще більше посилило кризу ліквідності ETH. Більше 3,5 мільйонів ETH було перенесено на рівень 2, який не тільки безпосередньо переказує ETH, але також спонукає користувачів готувати ETH як резерв для транзакцій рівня 2, що є еквівалентом. до прихованого блокування ETH.

Незважаючи на те, що екосистема Layer2 зростає з кожним днем, основні фінансові послуги та діяльність з управління, такі як re-pledge EigenLayer, Aave, Maker, Uniswap тощо, все ще покладаються на Layer1, забезпечуючи основний попит на ETH. Особливо ті власники великих фондів, які найбільше цінують безпеку, більш схильні залишатися на рівні 1, поки рівень 2 повністю не реалізує децентралізацію та захист від шахрайства без дозволу, що також підтримує ринковий попит на ETH.

Таким чином, розробка рівня 2 не тільки не послабила ETH, але й комплексно сприяла доданій вартості ETH. Це не тільки рушійна сила для зростання попиту на ETH, але й зміцнює основну цінність ETH, розширюючи сценарії застосування ETH і слугуючи базовою одиницею комісії рівня 1 і ціноутворення рівня 2.

Переваги Ethereum

Крім звичайної розповіді, яка базується на даних, ми вважаємо, що є й інші переваги Ethereum, які важко оцінити кількісно, ​​але все ж дуже важливі. Можливо, це не короткострокові наративи, які можна торгувати, а радше представляють основний набір сильних сторін, які можуть підтримувати своє домінування в довгостроковій перспективі.

Високоякісні іпотечні активи та ціноутворення

ETH відіграє основну роль у сфері DeFi. Він широко використовується в L1 і L2, бере на себе роль застави з низьким рівнем ризику на таких платформах кредитування, як Maker і Aave, а також є основною торговою парою в багатьох DEX. Оскільки програми DeFi розширюються на L1 і L2, попит і ліквідність ETH також зростають.

Хоча BTC визнано основним активом збереження вартості, W BTC, що використовується в інкапсульованій формі на Ethereum, передбачає додаткові проблеми з довірою. На даний момент здається малоймовірним, що W BTC замінить позицію ETH в Ethereum DeFi - пропозиція W BTC була стабільною протягом тривалого часу і більш ніж на 40% нижче попереднього піку. Навпаки, значення та роль ETH дедалі більше висвітлюються завдяки його широкому застосуванню в різноманітних вторинних екосистемах.

Постійні інновації в спільноті Ethereum йдуть рука об руку з децентралізацією

Унікальністю Ethereum є те, що він продовжує сприяти децентралізації, зберігаючи потужні інноваційні можливості. Зовнішній світ іноді критикує план оновлення Ethereum за затримки, але не повністю усвідомлює труднощі координації багатьох розробників з різним досвідом для досягнення технічного прогресу.

Ви знаєте, щоб забезпечити безперебійну роботу мережі, команди, що включають більше п’яти клієнтів виконання та чотирьох консенсусних клієнтів, повинні тісно співпрацювати, щоб просувати оновлення.

Наприклад, після основного оновлення біткойна (Taproot) у листопаді 2021 року Ethereum запровадив низку змін, зокрема введення динамічного знищення комісії за транзакції (серпень 2021 року), успішний перехід на PoS (вересень 2022 року), відкриття зняття депозитів функція (березень 2023 р.) і додавання сховища blob для L2 (березень 2024 р.), а також численні інші пропозиції щодо технічного вдосконалення (EIP). Для порівняння, деякі інші блокчейн-платформи, що швидко розвиваються, хоча й швидко повторюються, мають системи, які більш централізовані та крихкі через їхню залежність від одного клієнта.

Хоча децентралізація зробить процес прийняття рішень більш громіздким і навіть до певної міри жорстким, це також необхідна ціна для забезпечення безпеки та справедливості. Для інших екосистем, які можуть стати на подібний шлях до децентралізації в майбутньому, питання про те, чи зможуть вони створити модель розвитку, яка є одночасно ефективною та враховує думки всіх сторін, залишається проблемою, яку ще належить вирішити.

Швидке просування інновацій L2

Це не означає, що інновації в Ethereum повільніші, ніж в інших екосистемах. Натомість ми вважаємо, що інновації в середовищах виконання та інструментах розробника справді випереджають конкурентів. Ethereum отримує переваги від швидкої централізованої розробки L2, усі з яких сплачують комісію за розрахунки в ETH до L1. Можливість створювати різноманітні платформи з різними середовищами виконання (наприклад, віртуальні машини WebAssembly, Move або Solana) або іншими функціями, такими як захист конфіденційності чи покращені винагороди за стейкинг, означає, що повільніший графік розробки L1 не заважає ETH стати більш технічно комплексним для використання. у випадках використання.

У той же час, коли спільнота Ethereum визначає такі поняття, як бічні ланцюги, Validium і Rollup, вона чітко дає зрозуміти передумови та визначення різних трастів, що підвищило прозорість галузі. На відміну від цього, наприклад, в екосистемі L2 біткойна подібні зусилля (такі як проект L2 Beat) ще не є значними, а моделі довіри, на які спирається L2, різноманітні та часто недостатньо чітко зрозумілі або повністю не доведені до зовнішнього світу.

Широке поширення EVM

Інновації навколо нових середовищ виконання не означають, що мова Solidity та EVM незабаром застаріють. Натомість EVM широко поширився на інші блокчейни. Наприклад, результати дослідження Ethereum L2 застосовуються багатьма Bitcoin L2. Деякі з недоліків Solidity, такі як тенденція до вразливості повторного входу, тепер мають статичні засоби перевірки для запобігання базовим атакам. Крім того, популярність мови породила зрілу індустрію аудиту, велику кількість прикладів коду з відкритим вихідним кодом і ретельні вказівки з найкращих практик, які є критично важливими для формування великого резерву талантів розробників.

Хоча пряме використання EVM не обов’язково збільшує попит на ETH, удосконалення EVM випливають із процесу розробки Ethereum, і інші ланцюжки наслідуватимуть цей приклад, щоб підтримувати сумісність з EVM. Ми віримо, що фундаментальні інновації в EVM і надалі будуть орієнтовані на Ethereum або незабаром будуть поглинені L2, цементуючи місце екосистеми Ethereum у свідомості розробників.

Тенденції токенізації та сукупні переваги

Ми віримо, що Ethereum (у публічному ланцюжку) перш за все виграє від поштовху до проектів токенізації та дедалі чіткішої глобальної регуляторної політики. Фінансові продукти зазвичай більше зосереджені на технічній безпеці, ніж на кінцевій оптимізації. Як найзріліша платформа смарт-контрактів, Ethereum має природну перевагу. Для багатьох великомасштабних проектів токенізації відносно високі транзакційні витрати (долари замість копійок) і тривалий час підтвердження (секунди замість мілісекунд) не є серйозними перешкодами.

Для традиційних компаній, які хочуть увійти в простір блокчейну, наявність достатньої кількості кваліфікованих розробників стає вирішальною. У цей час Solidity, як найпоширеніша мова смарт-контрактів, стала першим вибором, що ще більше посилює популярність EVM. Фонд Ethereum BUIDL від Blackstone і стандарт ODA-FACT, запропонований JPMorgan Chase, сумісний з ERC-20, є першими ознаками того, що цю спільноту розробників цінують.

Динаміка пропозиції Ethereum сильно відрізняється від Bitcoin

Зміни в обігу ETH принципово відрізняються від змін у BTC. Навіть зважаючи на значне підвищення ціни з 4 кварталу 2023 року, тримісячна ліквідна пропозиція ETH не зросла значно, тоді як активна пропозиція BTC зросла приблизно на 75% за той самий період. На відміну від попереднього періоду майнінгу Ethereum (2021/2022), коли довгострокові власники збільшували пропозицію на ринку, зараз все більше ETH використовується для стейкинга, що свідчить про те, що стейкинг є важливим способом для ETH зменшити тиск продажів.

Еволюція торгового ландшафту

Історичні дані показують, що ETH має більш тісний зв’язок з BTC, ніж будь-який інший криптоактив. Однак під час піків зростання ринку або певних подій в екосистемі Ethereum ETH може ненадовго від’єднатися від BTC, ця закономірність також спостерігається в інших криптоактивах, хоча й у меншій мірі. Це відображає відносну оцінку ринку на основі атрибутів збереженої вартості ETH і практичної цінності для технологічних інновацій.

Протягом 2023 року спостерігався особливий феномен у зв’язку між ETH і BTC: коли ціна BTC зростала, кореляція тренду між ETH і BTC слабшала; коли ціна BTC падала, кореляція між ними посилювалася.

Це означає, що коливання ціни BTC є провідним сигналом, що вказує на подальші зміни ринкової кореляції ETH. Ентузіазм ринку щодо зростання ціни BTC, здається, стимулює незалежні рухи інших криптоактивів (включаючи ETH), особливо коли ринок зростає, кожен тип активів працює по-різному; коли ринок падає, вони, як правило, ведуть себе відповідно до BTC.

Але ця модель змінилася після того, як Сполучені Штати схвалили спотовий ETF біткойн. Нещодавно схвалений ETF приваблює інший тип групи інвесторів, наприклад інвестиційних радників, менеджерів капіталу тощо, які підходять до BTC інакше, ніж традиційні інвестори в крипто-просторі.

У чистих портфелях криптоактивів BTC цінується через низьку волатильність, але в традиційних інвестиційних портфелях він більше використовується як невеликий розподіл диверсифікації. Ця зміна в потоках капіталу та структурі ринку, спричинена зміною ролі BTC, вплинула на торгову взаємодію BTC та ETH. У майбутньому, якщо спотовий ETF Ethereum буде схвалений для лістингу, очікується, що ETH також зіткнеться зі схожими змінами в структурі ринку, і в результаті його модель торгівлі може бути знову скоригована.

Підведіть підсумки

Ми вважаємо, що в найближчі місяці все ще є місце для потенційних сюрпризів для зростання ETH. Схоже, що ETH не має значних джерел надлишку з боку пропозиції, наприклад розблокування активів або тиск на продаж майнерів. Натомість зростання ставок і L2 виявилося значущим і постійно зростаючим джерелом ліквідності ETH. Враховуючи широке впровадження EVM та його інновацій L2, позиція ETH як центру DeFi також навряд чи буде замінена. Тим часом важливість спотового ETH ETF США не можна недооцінювати.

Ми віримо, що структурні драйвери попиту на ETH разом із технологічними інноваціями в його екосистемі дозволять ETH продовжувати зберігати свою унікальну позицію в багатьох наративах.