加密货币从默默无闻中崛起六年
2018年，哈特曼数字资产基金（Hartmann Digital Assets Fund）完成了首次交割，我们进入了一个极其新颖的领域。当时，加密基金的数量可能不超过100个，几乎可以轻松认识每一个人，了解每一件事。市场上只有少数几家场外交易平台，例如Circle和Cumberland，以及一两家托管机构，如Kingdom Trust。支持这一领域的银行也仅有一家，即Silvergate。实际上，除了发送和接收比特币之外，并没有任何实际产品或用户。
这个行业几乎完全建立在愿景和理想之上。那时，DeFi、DePin、Web3 Gaming等近几年才出现的新兴技术尚未问世。事实上，如今被视为理所当然的许多基本金融功能，如链上交换、贷款和借款，当时根本不存在——以至于在那一年，全球DeFi的总交易额仅约为30万美元。而如今，这一数字已超过1000亿美元。
2018年，贝莱德（BlackRock）的拉里·芬克（Larry Fink）曾表示，他无法想象全球有哪个客户会要求或想要持有加密货币。然而，今天的情况截然不同：贝莱德推出的比特币ETF创下了历史上最成功的ETF发行记录，仅在不到5个月的时间内就筹集了200亿美元。
监管瓶颈正在升温，并即将破裂
尽管加密行业在规模上持续扩展，特别是在美国监管的环境下，创新和采用却面临着挑战。尽管Ripple和Grayscale各自赢得了法律诉讼，比特币ETF最终也获得了批准，但监管问题仍未有明显进展。就在今年4月，美国证券交易委员会继续对该行业的主要参与者采取行动，向总部位于美国的独角兽公司Uniswap Labs 发出了Wells通知。Uniswap Labs 拥有数百万用户，从未涉及任何金融和加密领域的欺诈行为，却被选中与Coinbase、Kraken和Uniswap等行业领军企业对抗。这场战争不仅仅是为了「保护投资者」，更是一场针对科技的较量。
这场针对科技的战争已经显现出真正的影响。考虑到当前恶劣的监管环境如何侵蚀行业的基础，我们面临着一些重要挑战：
1.避免风险和法律责任：许多人因为不愿冒着监狱的风险而避开加密货币。经营初创企业本已困难重重，而面对美联储威胁到个人自由的情况，情况更加严峻。
2.监管压力的不均衡：监管机构倾向于对合法产品施加压力，而对那些通过操纵行情来欺骗投资者的“Meme”币则没有明确的制裁。这种情况导致更多没有真正价值的代币推出市场，而不是那些真正试图捕获和传递价值的代币。
3.DeFi的增长受阻：过去三年，DeFi市场并未真正实现增长。尽管我们在去中心化资产领域达到了高达1000亿美元的规模（低于2021年的1800亿美元），但要实现大幅增长，需要吸引机构资本。然而，在监管环境不明朗的情况下，机构资本并不愿意进入这一领域。
数字资产交易无需依赖监管机构的支持，便能从创新者手中传递到早期采用者手中。然而，数字资产交易迈向下一个阶段，从早期采用者到广泛普及，却迫切需要监管部门的支持，或者需要现有系统的崩溃。换言之，代币化和区块链技术的普及化在技术上是不可避免的。但决定我们是在今天就采纳这项技术，还是等到专制和货币贬值的灰烬中才开始使用，这是监管机构（以及选民）的权力所在。一个正确的交易是长期走向去中心化，摒弃法定制度、制度惰性，以及任何一个被官僚主义束缚的国家。
然而，管理流动基金时，时间跨度至关重要。例如，尽管人工智能行业在采纳速度上创下了记录，但在上世纪70年代和90年代曾经历了两次“寒冬”。但是，在过去的三周里，情况开始出现变化……随着前总统唐纳德·特朗普公开表示支持数字资产行业，我们开始看到华盛顿的态度突然发生了转变：
1. 与预期完全相反，以太坊ETF迅速获得了SEC的批准。
2. 国会反对SEC根据SAB 121严格限制加密货币托管规则，许多此前对加密货币持敌对态度的民主党人投票通过。
3. 《金融创新与技术法案》在数字资产界广受欢迎，因为它提供了更多的监管清晰度，并限制了SEC对该资产类别的管辖权。该法案已通过众议院，并提交参议院。
4. 数字资产社区突然大规模支持特朗普竞选，拜登竞选团队随即展开了自己的社区外展活动。然而，几天后，拜登否决了国会废除SAB 121法案的提议，失去了社区的全部支持。
数字资产的新时代
除了比特币的数字黄金理论之外，对于更广泛的数字资产领域来说，从投机资产到可投资资产的最有意义的转变发生在代币可以在不与监管机构发生冲突的情况下积累价值的那一刻。虽然辩论的一部分是数字资产是商品还是证券，但另一场有意义的辩论是，加密资产如何在不违背底层技术的情况下合规。例如，当基本原则是隐私和无许可时，要求每个持有者的 KYC 是不可能的。在监管清晰的情况下，数字资产市场可能会发生转变，从而开启迄今为止最大的牛市。以下是一些突出的预测：
1.从叙事到产品市场契合的转变
目前，大多数加密资产发行者缺乏合规增值的路径，因此很少有动力去创造真正能够创造价值的产品。具有讽刺意味的是，产品创造能力本身是一个良好的试金石，能够决定产品是否真正符合市场需求，是否能吸引消费者投入资金。相反，许多加密货币创始人开发的产品并不符合用户的实际需求，他们不得不通过代币激励用户使用这些产品。因此，这种情况引发了一些问题。建筑质量得到了提高，但是......
2.项目将会有更明确的成功衡量标准
目前，许多数字资产的估值看起来完全是基于市场情绪和激烈竞争中的自由浮动数字。尽管大多数市场明显不够有效，因为即使是股票交易，也往往与实际收益相去甚远，但股市在将关键要素提升到最高水平方面确实表现出色。因此，那些与实际产品市场和收益最为契合的代币可能会开始更频繁地主导对话和投资组合。这种转变进而导致......
3.更便捷的数字资产融资环境
由于数字资产的资金主要集中在私募市场，代币发行后的资金筹集能力通常取决于创始人所面对的市场条件，这种情况变成了一种赌博。这导致了所谓的“另类投资”周期性的波动，每个新周期带来一批新项目，这些项目在未上市时通过精彩的融资，但往往会在资金枯竭或无法在下一个熊市中充分利用的情况下面临挑战，尽管它们可能实际上已经开发出优秀的产品。然后，私募市场便会转向下一个批次。在这种循环中，存在大量的重复成本和被浪费的价值。因此，建立更强大的基础设施可以使协议更容易地筹集资金，同时也可以增强……
4.并购市场蓬勃发展
2022到2023年期间，我们见证了许多 DeFi 项目搁浅，这些项目本可以成为资金更充裕的 DeFi 项目的主要收购目标。例如，像 Uniswap 和 AAVE 这样的资金充裕项目可以通过收购在链上交易和期权市场中运作良好但资金短缺的参与者来扩大其产品范围，成为 DeFi 领域的超级应用。此外，它们可以通过促进与领先的现实世界资产（RWA）协议之一的代币交换，更实质性地进入现实世界资产市场（RWA 协议的交易价格可能相当于 Uniswap 市值的 1%）。加密资产个人和整个市场的成熟可能会为真正精明的交易撮合者和运营商打开大门，使他们能够以前所未有的方式创造价值，并显著加速产品开发和创新，进一步推动行业的采纳进程。例如，一些第 1 层区块链可能会通过并购来获取急需的产品，并将其转化为公共产品。这种举措将降低用户的成本，同时增加链本身的使用量和燃气支出，从而推动网络代币的价值。
自数字资产进入市场以来，我们一直在考量数字资产的催化剂和基本面，这可能是该市场迎来最具前景的时代。这种结构性变革还可能带来最大规模的资本流入，因为机构配置者可以运用类似的模型来寻找真正的价值，就像他们在过去一个世纪中对其他资产类别所做的那样。
点燃导火索
美国总统大选的时间与数字资产领域的监管命运，正好与即将到来的央行转向相吻合。尽管欧洲央行已经迈出了降息的第一步，但美联储尚未采取类似举措，预计将在2024年进行首次降息。根据6月份的经济预测，到2025年，利率可能会降至约4%左右。
尽管自从实施紧缩政策以来，美联储成功地将其资产负债表缩减约1.7万亿美元，但M2货币供应量仍接近历史最高水平。
到目前为止，这些货币供应中约有6.44万亿美元投入了货币市场基金，年化收益率大约为5%左右。随着利率下调，不仅风险资产变得更具吸引力，因为资本获取变得更容易，而且无风险替代品也变得不那么吸引人。当约2-3万亿美元的闲置资金重新流入市场时，我们可能会看到数字资产的价格大幅上涨，无论是在宽松政策初期还是整个低利率环境中。
无论政治局势如何变化，降息都近在眼前，这将导致资金的流动。这些资金的去向很大程度上受美国证券交易委员会领导层或其授权机构是否发生变化，以及法院和国会是否会失去对数字资产监管权的影响。然而，结果仍然是二元的：在当前制度下，比特币和模因币正在蓬勃发展；而在更具建设性的监管框架下，数字资产的真正创新可以开始服务于数万亿美元的金融价值，并创造数千亿美元的市场价值。
交易仍然是双向的，关键在于抓住机会并选择正确的制度。无论结果如何，在未来四年中，这两个阵营都有巨大的潜力成为一个有利可图的交易空间。
