Ethena este unul dintre puținele proiecte DeFi fenomenale din acest ciclu, valoarea sa de piață a depășit temporar 2 miliarde de dolari (corespunzător FDV peste 23 miliarde). Cu toate acestea, începând din aprilie anul acesta, prețul token-ului său a scăzut rapid, valoarea de piață a Ethena a scăzut cu până la 80% de la maxim, iar prețul token-ului a scăzut cu până la 87%.
De la începutul lunii septembrie, Ethena a accelerat viteza de colaborare cu diverse proiecte, extinzând utilizarea stablecoin-ului său USDE, iar dimensiunea stablecoin-ului a început să crească, valoarea sa de piață revenind de la un minim de 40 milioane dolari în septembrie, la aproximativ 100 milioane dolari în prezent.
În articolul publicat de autor în iulie (Marea scădere a altcoin-urilor, sau cea mai bună oportunitate de a investească în DeFi), Ethena a fost menționată, iar opinia de atunci era:
„... Modelul de afaceri al Ethena (un fond public concentrat pe arbitrajul contractelor perpetue) are în continuare un plafon evident, extinderea sa masivă a stablecoin-ului (când dimensiunea a atins 3.6 miliarde dolari) se bazează pe faptul că utilizatorii de pe piața secundară sunt dispuși să plătească prețuri mari pentru token-urile sale ENA, oferind USDE subvenții mari. Acest design, care pare ușor piramidal, poate duce cu ușurință la o spirală negativă a afacerii și prețului token-ului, în condiții de sentiment de piață slab. Punctul cheie al întoarcerii afacerii Ethena este ca USDE să devină cu adevărat un stablecoin cu mulți „deținători naturali de token-uri”, astfel încât modelul său de afaceri să se transforme de la un fond public de arbitraj la un operator de stablecoin.”
Ulterior, prețul ENA a continuat să scadă cu 60%, chiar dacă acum prețul a revenit aproape la dublu, existând încă o diferență de peste 30% față de prețul de atunci.
În acest moment, autorul reevaluează Ethena, concentrându-se pe următoarele 3 întrebări:
1. Nivelul actual de afaceri: Indicatorii de bază ai afacerii Ethena, inclusiv dimensiunea, venitul, costul total și nivelul efectiv de profit.
2. Perspectivele de afaceri viitoare: Ethena promite o poveste interesantă și o dezvoltare viitoare
3. Nivelul de evaluare: Prețul actual al ENA se află în zona de subevaluare?
Acest articol este o reflecție pe termen scurt a autorului la momentul publicării, care ar putea suferi modificări, iar punctele de vedere sunt extrem de subiective, putând exista erori de fapt, date sau logică de raționare, critici și discuții suplimentare din partea colegilor și cititorilor sunt binevenite, dar acest articol nu constituie nicio recomandare de investiție.
Următoarea este secțiunea principală.
1. Nivelul de afaceri: Situația actuală a afacerii de bază a Ethena
1.1 Modelul de afaceri al Ethena
Ethena își definește afacerea ca un proiect de dolari sintetici cu „venituri nativ”, ceea ce înseamnă că domeniul său este același cu cel al MakerDAO (acum SKY), Frax, crvUSD (stablecoin-ul Curve), GHO (stablecoin-ul Aave) aparținând aceleași sfere - stablecoin.
Din perspectiva autorului, modelul de afacere al proiectelor de stablecoin din prezent este în mare parte similar:
1. Strângerea de fonduri, emiterea de datorii (stablecoin), extinderea bilanțului activelor proiectului
2. Utilizarea fondurilor strânse pentru operațiuni financiare, obținerea de venituri financiare.
Când veniturile obținute din fondurile operaționale ale proiectului depășesc costurile totale de strângere de fonduri și de operare, proiectul este profitabil.
De exemplu, în cazul proiectului de stablecoin centralizat - emitentul USDT - Tether strânge dolari de la utilizatori, emite titluri de datorie (USDT) către utilizatori și apoi investește fondurile strânse în obligațiuni de stat, bilete comerciale și alte active generatoare de dobândă pentru a obține un randament financiar. Având în vedere utilizarea extinsă a USDT, în mintea utilizatorilor, valoarea sa este similară cu cea a dolarului, dar poate face multe lucruri pe care dolarul tradițional nu le poate face (de exemplu, transferuri internaționale imediate), astfel că utilizatorii sunt dispuși să ofere dolari Tether în schimbul USDT fără compensație, iar atunci când doriți să răscumpărați USDT de la Tether, trebuie să plătiți o anumită taxă de răscumpărare.
În plus, Ethena, ca un proiect de stablecoin recent intrat pe piață, are un dezavantaj evident în ceea ce privește efectul rețelei și credibilitatea brandului comparativ cu proiectele mai vechi precum USDT sau DAI, reflectându-se în costurile sale mai mari de strângere de fonduri, deoarece utilizatorii sunt dispuși să ofere activele lor Ethena în schimbul USDE doar în condiții de așteptări de randament ridicate, iar Ethena a ales să strângă fonduri oferind utilizatorilor stimulente prin token-uri ENA și randamente din stablecoin (veniturile financiare provenite din operațiuni).
1.2 Datele principale ale afacerii Ethena
1.2.1 Scopul și distribuția emisiunii USDE
Sursa datelor: https://app.ethena.fi/dashboards/solvency
După atingerea unui maxim de 3.61 miliarde în iulie 2024, dimensiunea USDE a continuat să scadă până la un minim de 2.41 miliarde în mijlocul lunii octombrie, iar acum este în creștere treptată, ajungând la aproximativ 2.72 miliarde pe 31 octombrie.
Dintre cele 2.72 miliarde, 64% din USDE este în stare de staking, iar APY corespunzător este de 13% (date de pe site-ul oficial).
Sursa datelor: https://dune.com/queries/3456058/5807898
Se poate observa că majoritatea utilizatorilor dețin USDE cu scopul de a obține venituri din gestionarea financiară, 13% fiind „venituri fără risc” în baza USDE, acesta fiind de asemenea costul financiar pe care Ethena îl suportă pentru a strânge fonduri de la utilizatori.
În același timp, randamentul obligațiunilor guvernamentale pe termen scurt din dolari era de 4.25% (date din 24 octombrie), iar rata dobânzii depozitelor USDT pe cea mai mare platformă de împrumut DeFi Aave era de 3.9%, iar USDC era de 4.64%.
Se poate observa că Ethena, pentru a-și extinde dimensiunea de strângere de fonduri, menține în continuare costuri de strângere de fonduri relativ mari.
USDE nu este doar emis pe rețeaua principală Ethereum, ci se extinde și pe mai multe L2 și L1, în prezent dimensiunea USDE emisă pe alte lanțuri este de 226 milioane, reprezentând aproximativ 8.3% din total.
Sursa datelor: https://dune.com/hashed_official/ethena
În plus, Bybit, ca investitor și partener important al Ethena, nu doar că susține USDE ca marjă pentru tranzacții derivate, dar oferă și o rată de până la 20% pentru USDE păstrat pe Bybit (reducându-se la maximum 10% în septembrie). Prin urmare, Bybit este unul dintre cei mai mari custodianți ai USDE, având în prezent 263 milioane USDE (cu un vârf de peste 400 milioane).
Sursa datelor: https://dune.com/hashed_official/ethena
1.2.2 Venitul protocolului și distribuția activelor de bază
Veniturile actuale ale protocolului Ethena provin din trei surse:
1. Veniturile provenite din stakingul ETH din activele de bază;
2. Venituri generate din rata de finanțare și veniturile de bază din arbitrajul derivatelor;
3. Venit din gestionarea financiară: deținerea sub formă de stablecoin, obținerea de dobânzi de depozit sau stimulente, cum ar fi recompensele programului de loialitate (loyalty program, subvenții în numerar pentru USDC de către Coinbase, cu o rată anualizată de aproximativ 4.5%); și existența sUSDS (fostul sDAI) etc.
Conform datelor aprobate oficial de Token Terminal, veniturile Ethena din ultima lună au ieșit dintr-un minim din luna precedentă, venitul protocolului din octombrie fiind de 10.63 milioane dolari, o creștere de 84.5% față de luna precedentă.
Sursa datelor: Tokenterminal, venitul protocolului Ethena și venitul distribuit pentru USDE (costul veniturilor)
În prezent, o parte din venitul protocolului este alocată stakerilor USDE, iar o parte va merge către fondul de rezervă al protocolului, destinat cheltuielilor în condiții de rată de dobândă negativă și pentru a face față diverselor evenimente de risc.
În documentele oficiale se menționează că „suma veniturilor protocola pentru fondul de rezervă trebuie să fie decisă prin guvernare”. Cu toate acestea, autorul nu a găsit nicio propunere specifică cu privire la rata de distribuire a rezervelor pe forumul oficial, iar modificările ratei specifice au fost anunțate doar pe blogul oficial la început. Situația reală este că rata de distribuire a veniturilor protocolului Ethena și logica de distribuire au fost ajustate de mai multe ori după lansare, iar în procesul ajustării, oficialii inițiali au ascultat opiniile comunității, dar planul specific de distribuire a fost în continuare decis subiectiv de oficiali, fără a trece printr-un proces formal de guvernare.
Din datele Token Terminal prezentate mai sus, se poate observa că proporția veniturilor Ethena între veniturile stakerilor USDE (coloana roșie din imaginea anterioară, adică costul veniturilor) și rezervele a variat foarte mult.
În perioada de început a lansării proiectului, când venitul protocolului era mai mare, majoritatea veniturilor protocolului au fost alocate fondului de rezervă, iar în săptămâna din 11 martie, 86.7% din venitul protocolului a fost alocat contului de rezervă. Însă, începând cu aprilie, pe măsură ce prețul ENA a început să scadă rapid, veniturile din token-ul ENA nu au fost suficiente pentru a stimula cererea de USDE, astfel că, pentru a stabiliza dimensiunea USDE, distribuția veniturilor protocolului a început să se îndrepte spre stakerii USDE, majoritatea veniturilor fiind alocate utilizatorilor care stochează USDE. Abia în ultimele două săptămâni, venitul săptămânal al Ethena a început să fie semnificativ mai mare decât cheltuielile alocate utilizatorilor care stochează USDE (fără a lua în considerare stimulentele cu token-uri ENA).
Situația activelor de bază ale Ethena, sursa datelor: https://app.ethena.fi/dashboards/transparency
În prezent, privind activele de bază ale Ethena, 52% sunt poziții de arbitraj BTC, 21% sunt poziții de arbitraj ETH, 11% sunt active de staking ETH, iar restul de 16% reprezintă stablecoin-uri. Deci, sursa principală de venituri a Ethena provine din pozițiile de arbitraj bazate pe BTC, veniturile din stakingul ETH fiind minime datorită ponderei sale mici.
Randamentele medii trimestriale ale arbitrajului contractelor perpetue BTC și ETH, sursa datelor: https://app.ethena.fi/dashboards/hedging
Din perspectivele randamentului mediu al arbitrajului contractelor perpetue BTC, randamentul mediu din trimestrul 4 de până acum a ieșit din zona de stagnare a trimestrului 3, revenind la nivelurile din trimestrul 2 din acest an, iar randamentul anualizat mediu din acest trimestru de până acum este de 8%+, însă chiar și în trimestrul 3, când piața era slabă, rentabilitatea medie anualizată a arbitrajului BTC a fost de peste 5%.
Randamentul anualizat al arbitrajului contractelor perpetue ETH este, în general, similar cu BTC, iar în prezent a revenit la nivelul de 8%+.
Să ne uităm din nou la dimensiunea pieței contractelor Sol, care urmează să fie inclusă ca activ de bază în Ethena. Chiar dacă anul acesta, pe măsură ce prețul Sol a crescut, volumul contractelor a crescut semnificativ, ajungând la 3.4 miliarde dolari, dar rămâne o distanță semnificativă față de 14 miliarde dolari ETH și 43 miliarde dolari BTC (fără a include datele CME).
Tendința volumelor de contracte SOL, sursa datelor: Coinglass
Iar costurile de finanțare pentru Sol, din perspectiva celor mai mari platforme Binance și Bybit, au avut în ultimele zile rate de dobândă anualizate similare cu BTC, ETH, iar în prezent, rata anualizată este de aproximativ 11%.
Rata medie anualizată a costurilor pentru principalele criptomonede Sursa datelor: https://www.coinglass.com/zh/FundingRate
Cu alte cuvinte, chiar dacă Sol este inclus în obiectivele de arbitraj ale Ethena, dimensiunea și randamentul său nu au avantaje semnificative în comparație cu BTC și ETH, iar pe termen scurt, nu vor aduce venituri suplimentare semnificative.
1.2.3 Cheltuielile și nivelul de profitabilitate ale protocolului Ethena
Cheltuielile protocolului Ethena sunt împărțite în două categorii:
1. Cheltuieli financiare, plătite în USDE, destinate stakerilor USDE, sursa veniturilor fiind venitul protocolului Ethena (arbitrajul derivatelor și stakingul ETH, precum și gestionarea financiară a stablecoin-urilor).
2. Cheltuieli de marketing, plătite prin token-uri ENA, destinat utilizatorilor care participă la diverse activități de creștere ale Ethena (Campanii), aceștia obținând puncte prin participarea la activități (Campaniile din diferite etape au nume diferite pentru puncte, de exemplu, inițial denumită Shards, ulterior Sats), iar la sfârșitul fiecărei activități sezoniere, prin punctele obținute, pot recupera recompensele corespunzătoare în token-uri ENA.
Cheltuielile financiare sunt destul de ușor de înțeles, pentru utilizatorii care stochează USDE, aceștia au așteptări clare de venituri, iar oficialii au marcat pe pagina principală rata de rentabilitate a USDE-ului curent:
Rata de returnare a stakerilor USDE este de 13% sursa: https://ethena.fi/
Complexitatea provine din campaniile de marketing continue și diverse care au început odată cu lansarea proiectului Ethena, acestea având reguli diferite, stimulând comportamente specifice ale utilizatorilor prin puncte și introducând un mecanism de ponderare, implicând calculul compus al activităților de pe mai multe platforme de colaborare.
Să facem o revizuire simplă a unei serii de activități de creștere de la lansarea Ethena:
1. Campania Ethena Shard: Epoca 1-2 (Sezonul 1)
Timp: 2024.2.19-4.1 (mai puțin de o lună și jumătate)
Comportamente principale de stimulare: furnizarea de lichiditate stablecoin pentru USDE în Curve.
Comportamente secundare de stimulare: emiterea de USDE, deținerea de sUSDE, depozitarea USDE în Pendle, deținerea de USDE în diverse L2-uri colaboratoare.
Creșterea dimensiunii: în această perioadă, dimensiunea USDE a crescut de la mai puțin de 300 milioane la 1.3 miliarde.
Cantitatea de ENA cheltuită, adică cheltuielile de marketing active: totalul este de 750 de milioane, reprezintă 5%. Dintre acestea, primele 2000 de portofele mari pot primi imediat 50%, restul de 50% fiind distribuit liniar în următoarele 6 luni. În conformitate cu datele de pe panoul Dune creat de @sankin, aproape 500 de milioane ENA au fost deja revendicate între iunie, iar înainte de iunie, prețul maxim al ENA a fost de aproximativ 1.5$, iar minimul de aproximativ 0.67$, luând media prețurilor de aproximativ 1$; după începutul lunii iunie, ENA a început să scadă rapid de la 1$ până la un minim de aproximativ 0.2$, prețul mediu fiind de 0.6$, restul de 250 de milioane ENA fiind practic revendicate în această perioadă.
Putem estima în mod foarte grosier că valoarea corespunzătoare a 750 de milioane ENA este 5*1+2.5*0.6, adică aproximativ 650 milioane dolari.
Cu alte cuvinte, dimensiunea USDE a crescut cu aproximativ 1 miliard de dolari în mai puțin de 2 luni, cheltuielile de marketing corespunzătoare atingând 650 de milioane de dolari, fără a include cheltuielile financiare plătite pentru USDE.
Desigur, ca primul airdrop ENA, cheltuielile de marketing de amploare din această etapă au o particularitate.
2. Campania Ethena Sats: Sezonul 2
Timp: 2024.4.2-9.2 (5 luni)
Comportamente principale de stimulare: blocarea ENA, furnizarea de lichiditate pentru USDE, utilizarea USDE ca colateral pentru împrumuturi, depozitarea USDE în Pendle, depozitarea USDE în protocoale de Restaking, depozitarea USDE în Bybit.
Comportamente secundare de stimulare: utilizarea USDE pentru a bloca pe platforma oficială, deținerea și utilizarea USDE pe L2-uri colaboratoare, folosirea sUSDE ca colateral pentru împrumuturi etc.
Creșterea dimensiunii: în perioada respectivă, dimensiunea USDE a crescut de la 1.3 miliarde la 2.8 miliarde.
Cantitatea de ENA cheltuită, adică cheltuielile de marketing active: la fel ca în primul trimestru, recompensele din trimestrul doi sunt de asemenea 5% din total, adică 750 de milioane ENA (dintre care cele 2000 de portofele care au obținut cele mai mari airdrop-uri se confruntă, de asemenea, cu 50% TGE și apoi o deblocare de 6 luni). Pe baza prețului actual al ENA de 0.35$, valoarea corespunzătoare a 750 de milioane ENA este de aproximativ 260 de milioane dolari.
3. Campania Ethena Sats: Sezonul 3
Timp: 2024.9.2 până la 2025.3.23 (mai puțin de 7 luni)
Comportamente principale de stimulare: blocarea ENA, deținerea USDE în protocoale de colaborare desemnate oficial (în principal DEX și împrumuturi), depozitarea USDE în Pendle.
Creșterea dimensiunii: până în prezent, deși există planuri pentru trimestrul trei, creșterea dimensiunii USDE a întâmpinat obstacole, iar dimensiunea USDE este de aproximativ 2.7 miliarde, având o scădere față de 2.8 miliarde la începutul trimestrului trei.
Cantitatea de ENA cheltuită: dar având în vedere că trimestrul trei se apropie de 7 luni, mai lung decât trimestrul doi, și că stimulentele pentru ENA vor continua să scadă, așa că suma totală a stimulentului pentru trimestrul trei va rămâne probabil 5% din total, adică 750 de milioane.
Astfel, putem calcula în mod grosier cheltuielile totale ale protocolului Ethena de la lansare și până acum (31 octombrie):
Cheltuieli financiare (plătite în stablecoin către stakerii USDE): 81.647 milioane dolari
Cheltuieli de marketing (plătite în token-uri ENA către utilizatorii care participă la activități): 650+260=910 milioane dolari (acestea nu includ cheltuielile potențiale din septembrie încolo)
Veniturile și cheltuielile din contractele trimestriale Ethena, sursa: tokenterminal
În aceeași perioadă, venitul total al protocolului a fost de 124 milioane dolari.
Cu alte cuvinte, spre deosebire de impresia generală de „Ethena este foarte profitabilă”, de fapt, veniturile Ethena, după ce sunt scăzute cheltuielile financiare și de marketing, până la sfârșitul lunii octombrie anul acesta, pierderea netă a atins deja 868 milioane dolari. La acest punct, autorul nu a luat în considerare cheltuielile cu token-urile ENA din septembrie-octombrie, astfel că pierderea reală ar putea fi mai mare decât această valoare.
8.68 milioane de dolari pierdere netă, aceasta este costul pentru ca USDE să atingă o valoare de piață de 2.7 miliarde dolari într-un an.
În realitate, la fel ca multe DeFi-uri din runda anterioară, Ethena a adoptat strategia de a crește indicatorii de bază ai afacerii prin subvenții cu token-uri, totuși Ethena a folosit un sistem de puncte specific pentru această rundă, întârziind distribuția token-urilor și implicând mai mulți parteneri colaterali ca canale de participare, făcând astfel ca utilizatorii să fie mai greu de evaluat în mod direct randamentul financiar final al participării lor în activitățile Ethena, crescând astfel, într-o oarecare măsură, fidelizarea utilizatorilor.
2. Perspectivele de afaceri viitoare: Ethena promite o poveste interesantă și o dezvoltare viitoare.
În ultimele 2 luni, ENA a realizat o revenire de aproape 100% de la minim, chiar și în condițiile în care în începutul lunii octombrie ENA a deschis recompensele pentru Sezonul 2. Aceste două luni au fost, de asemenea, luni pline de știri și favorabile pentru Ethena, de exemplu:
28 octombrie: Proiectul de opțiuni pe lanț și contracte perpetue Derive (fostul Lyra) a inclus sUSDE ca colateral.
25 octombrie: USDE a fost inclus în colateralul pentru tranzacționare OTC de către Wintermute
17 octombrie: Ethena a inițiat o propunere de „integrat lichiditatea și motorul de hedging Ethena în Hyperliquid”
14 octombrie: Propunere inițiată de comunitatea Ethena de a include SOL în activele de bază ale USDE
30 septembrie: Primul proiect din rețeaua ecologică Ethena a fost lansat, platforma de tranzacționare de produse derivate Ethereal, care a promis 15% din token-uri ca airdrop pentru utilizatorii ENA; ulterior, rețeaua Ethena a anunțat că va publica în săptămânile următoare mai multe informații despre programul de lansare a produselor și aplicatiile noi dezvoltate pe baza USDE.
26 septembrie: Planul de a lansa USTB - așa-numitul „stablecoin lansat în colaborare cu BlackRock”, de fapt, USTB este un stablecoin cu active de bază reprezentate de tokenul de obligațiuni guvernamentale emise de BlackRock BUILD, având o legătură directă limitată cu BlackRock.
4 septembrie: În colaborare cu Etherfi și Eigenlayer, am lansat primul stablecoin cu active colaterale AVS - eUSD, care poate fi obținut prin depozitarea USDE în etherfi, iar eUSD a fost lansat pe 25 septembrie.
Se poate spune că în aceste două luni, atât USDE cât și sUSDE au crescut semnificativ în utilizare, deși stimularea cererii pentru USDE poate să nu fie evidentă, de exemplu, stablecoin-ul AVS cu active colaterale eUSD, lansat în colaborare cu Etherfi și Eigenlayer, are în prezent doar câteva milioane.
De fapt, ceea ce a determinat cu adevărat creșterea prețului ENA în această rundă a fost articolul puternic publicat de traderul cunoscut și KOL cripto Eugene @0xENAS pe 12 octombrie: (Ethena: O oportunitate cripto de triliarde).
Această postare, care a avut aproape 400 de distribuiri, peste 1800 de aprecieri și 700.000 de vizualizări, a dus la o creștere a prețului ENA de la 0.27$ la 0.41$ în 4 zile, o creștere de peste 50%.
Eugene, în articolul său, a revizuit câteva caracteristici ale produselor Ethena, dar a subliniat în principal 3 motive, totuși, din perspectiva autorului, cu excepția primului motiv, celelalte 2 sunt pline de neajunsuri:
1. Reducerea ratelor dobânzilor din SUA a dus la scăderea ratelor de dobândă fără risc la nivel global, făcând APY-ul USDE să pară mai atrăgător, atrăgând mai multe fonduri.
2. Stablecoin-ul USTB, lansat „în colaborare cu BlackRock”, este un „schimbător de joc absolut”, care va crește semnificativ adoptarea USDE, deoarece USDE poate comuta activele de bază cu USTB, obținând venituri fără risc din obligațiuni în perioada de rentabilitate negativă a pieței.
Neajunsuri: USTB, având BUILD ca activ de bază, nu înseamnă că USTB este un stablecoin lansat în colaborare cu BlackRock și Ethena, așa cum Dai are ca active de bază multe USDC, dar Dai nu este un stablecoin lansat în colaborare cu Circle și MakerDAO. De fapt, USDE poate obține venituri din obligațiuni de stat în perioada de rentabilitate negativă perpetuă, pur și simplu prin închiderea și alocarea Build sau sDAI, sau schimbându-l în USDC pentru a-l păstra în Coinbase pentru a beneficia de o subvenție anualizată de 4.5%, fără a fi necesar să emitem un alt USTB pentru a-l deține. USTB este mai degrabă un produs de marketing care profită de fluxul BlackRock, iar a numi un astfel de produs inutil „schimbător de joc absolut” ridică semne de întrebare asupra nivelului de înțelegere al autorului sau a motivației sale de scriere.
3. Viteza de emisie a ENA va scădea în viitor, comparativ cu presiunea de vânzare rapidă anterioară.
Neajunsuri: de fapt, recompensa din sezonul 2 rămâne 5% din totalul ENA, adică 750 de milioane de token-uri, care vor intra în circulație în următoarele 6 luni, fără a fi semnificativ mai puțin decât recompensele totale din sezonul precedent. În plus, în martie anul viitor, ENA se va confrunta cu o deblocare masivă pentru echipă și investitori, așa că așteptările inflaționiste pentru ENA în următoarele șase luni nu sunt optimiste.
Cu toate acestea, Ethena are încă povești interesante de așteptat în următoarele câteva luni până la un an.
Pe de o parte, odată cu creșterea așteptărilor privind preluarea lui Trump și victoria Partidului Republican (rezultatul va fi disponibil în câteva zile), tendința pozitivă a pieței cripto va beneficia de randamentele și dimensiunile de arbitraj perpetuu BTC și ETH, crescând veniturile protocolului Ethena;
Pe de altă parte, în cadrul ecologiei Ethena, după Ethereal vor apărea mai multe proiecte, crescând veniturile din airdrop pentru ENA;
În plus, lansarea unei blockchains de către Ethena ar putea aduce atenție și scenarii nominale precum stakingul pentru ENA, totuși, autorul se așteaptă ca acest lucru să fie realizat după acumularea mai multor proiecte pe a doua.
Cu toate acestea, ceea ce este cel mai important pentru Ethena este ca USDE să fie acceptat ca colateral și activ de tranzacționare de către mai multe CEX-uri de top.
Dintre principalele burse, Bybit a realizat o colaborare strânsă cu Ethena.
Coinbase are propriul USDC de operat, iar ca o companie americană, având în vedere complexitatea reglementărilor, suportul său pentru USDE ca colateral și activ de tranzacționare este practic zero.
Între timp, dintre cele două mari CEX-uri Binance și OKX, OKX are o posibilitate de a include USDE în perechile de tranzacționare cu stablecoin și colateralul contractelor, deoarece a participat la două runde de finanțare ale Ethena, având un anumit interes financiar comun, dar această posibilitate nu este considerată mare, deoarece acest pas ar putea aduce OKX riscuri operationale și de susținere legate de Ethena; comparativ cu OKX, Binance, care a participat doar la o rundă de investiție în Ethena, are o posibilitate și mai mică de a include USDE în perechile de tranzacționare și colaterale, iar Binance are de asemenea propriile sale proiecte de stablecoin pe care le susține.
Consider că USDE va deveni un activ de colateral pe piețele principale, acesta fiind unul dintre motivele pentru care Eugene a fost optimist cu privire la Ethena în articolele anterioare, totuși, autorul nu este foarte optimist în acest sens.
3. Nivelul de evaluare: Prețul actual al ENA este considerat a fi într-o zonă de subevaluare?
Vom analiza evaluarea actuală a ENA din două perspective: analiza calitativă și compararea cantitativă.
3.1 Analiză calitativă
Evenimentele favorabile prețului token-ului ENA în următoarele luni, care au o probabilitate mai mare de a se produce, includ:
· Creșterea veniturilor din arbitraj generate de revenirea pieței criptomonedelor, reflectată în îmbunătățirea așteptărilor veniturilor protocolului, determinând creșterea prețului ENA și contribuind la creșterea dimensiunii USDE.
· Includerea SOL în activele de bază va atrage atenția investitorilor și proiectelor din ecosistemul SOL.
· În următoarele câteva luni, ecologia Ethena ar putea avea mai multe proiecte asemănătoare cu Ethereal, aducând mai multe airdrop-uri pentru ENA.
· Înainte de următoarea val de deblocări masive de ENA, echipa de proiect ar putea avea un motiv să crească prețul token-ului, atât pentru a favoriza o spirală ascendentă a afacerii și a prețului token-ului, cât și pentru a oferi un preț de ieșire mai bun.
În plus, din performanța de peste șase luni a Ethena, echipa de proiect a demonstrat abilități comerciale foarte puternice, putând fi considerată cea mai eficientă dintre numeroasele proiecte de stablecoin, fiind mai proactivă și eficientă decât liderul de stablecoin MakerDAO.
Momentan, factorii care afectează negativ valoarea token-ului ENA și suprimă prețul ENA includ:
· ENA lipsește o distribuție reală a veniturilor în numerar, mai degrabă sunt mai multe scenarii de staking suspendate (de exemplu, ca active AVS pentru a asigura securitatea multi-chain a Ethena) și se auto-extrage.
· Situația reală de profitabilitate a proiectului Ethena nu este grozavă, subvențiile masive implementate pentru a deschide piața au dus la pierderi nete severe pentru proiect, iar această parte a pierderilor este suportată deținătorii de token-uri ENA.
· ENA va continua să aibă o presiune inflaționistă semnificativă în următoarele șase luni, pe de o parte din cheltuielile cu token-urile ENA din activitățile de marketing, iar în martie anul viitor, echipa de bază și investitorii se vor confrunta cu deblocarea după un an, conform datelor de la tokenomist, în următoarele 6 luni, token-urile ENA se vor confrunta cu o presiune inflaționistă de 85.4% din circulația actuală.
Sursa datelor: https://tokenomist.ai/
3.2 Compararea cantitativă
Modelul de afaceri al Ethena nu este de fapt diferit de cel al altor proiecte de stablecoin, inovația sa constă în utilizarea activelor strânse, adică utilizarea activelor strânse pentru a obține profit prin contracte perpetue.
Prin urmare, vom folosi MakerDAO (acum SKY), cel mai mare proiect de stablecoin în circulație, ca termen de comparație pentru evaluare.
Se poate observa că, comparativ cu protocolul bine cunoscut MakerDAO, token-ul Ethena ENA nu are un raport cost-beneficiu corespunzător în prezent, nici în venitul protocolului, nici în profit.
Sumar
Deși mulți oameni consideră Ethena un proiect inovator reprezentativ în acest ciclu, modelul său de afaceri central rămâne similar cu cel al altor proiecte de stablecoin, toate strâng fonduri pentru operațiuni financiare și se străduiesc să promoveze utilizarea și acceptarea obligațiilor lor (stablecoin-urile), pentru a reduce costul de strângere a fondurilor cât mai mult posibil.
Din această etapă, Ethena se află în continuare într-o fază de pierdere masivă, nefiind atât de profitabil cum spun mulți KOL-uri. Evaluarea sa nu este subestimată în comparație cu proiectul reprezentativ de stablecoin MakerDAO.
Cu toate acestea, Ethena, ca nou jucător în acest domeniu, a demonstrat o capacitate de dezvoltare comercială foarte puternică, fiind mai agresivă decât alte proiecte. La fel ca multe proiecte DeFi din ciclul anterior, expansiunea rapidă a dimensiunii și adoptarea mai multor proiecte vor îmbunătăți așteptările optimiste ale investitorilor și cercetătorilor pentru proiect, ceea ce va duce la o creștere a prețului monedei, iar creșterea prețului va aduce un APY mai mare, sporind și mai mult dimensiunea USDE, formând o spirală ascendentă.
Apoi, acest tip de proiect va înfrunta inevitabil un punct critic, oamenii încep să-și dea seama că creșterea proiectului este susținută de subvențiile token-urilor și că prețul token-urilor emise este susținut aparent doar de un sentiment optimist, lipsind o legătură cu valoarea.
Astfel, a început un joc rapid.
În final, doar câteva proiecte pot renaște dintr-un astfel de cerc vicios, starul stablecoin-ului din runda anterioară, Luna (emitentul UST), a fost deja înmormântat, afacerea Frax a scăzut semnificativ, iar Fei a oprit operațiunile.
Stablecoin-urile, ca produse cu un efect Lindy evident (cu cât durează mai mult, cu atât devin mai rezistente), Ethena și USDE-ul său au nevoie de mai mult timp pentru a valida stabilitatea structurii produsului său și capacitatea de supraviețuire după ce subvențiile scad.
Sursa de referință și datele
Prețurile activelor: https://www.coingecko.com/
Informații despre deblocarea token-ului: https://tokenomist.ai/
Date financiare: https://tokenterminal.com/
Panoul de date al proiectului: https://app.ethena.fi/dashboards/transparency
Anunț oficial: https://mirror.xyz/0xF99d0E4E3435cc9C9868D1C6274DfaB3e2721341
KOL Eugene, postare virală: https://x.com/0xENAS/status/1844756962854212024
