Prezentare generală a pieței

Din trimestrul al treilea, activele care au avut o performanță mai bună: RUT (indicele Russell 2000) și XAUUSD (prețul aurului), precum și SPF (acțiuni financiare) și obligațiunile S.U.A., precum și activele care au avut performanțe mai slabe: Ethereum, țiței, și dolarul american. Piața este aproape netedă, Nasdaq 100.

Pentru acțiunile din SUA, piața actuală se află încă într-o piață bull, iar tendința principală este încă ascendentă. Cu toate acestea, mediul de tranzacționare din lunile până la sfârșitul anului va fi relativ lipsit de teme de performanță, iar avantajele și dezavantajele pieței vor fi limitate. Piața continuă să revizuiască în scădere așteptările de profit pentru T3:

Evaluările s-au corectat recent, dar au revenit rapid. PE de 21 de ori este încă mult mai mare decât media pe cinci ani:

93% dintre companiile din S&P 500 au anunțat rezultate reale, dintre care 79% au depășit așteptările pentru EPS și 60% dintre companii au depășit așteptările privind veniturile. Performanța prețului acțiunilor companiilor care depășesc așteptările este practic aceeași cu media istorică, dar performanța prețului acțiunilor companiilor care nu așteaptă așteptările este mai slabă decât media istorică:

Răscumpărările sunt în prezent cel mai puternic suport tehnic pentru acțiunile din SUA. Activitatea de răscumpărare corporativă a atins de două ori nivelul normal în ultimele câteva săptămâni, aproximativ 5 miliarde de dolari pe zi (1 trilion de dolari anual). s-a domolit.

Acțiunile tehnologice mari s-au slăbit la mijlocul verii, cauzate de așteptările mai scăzute privind câștigurile și de entuziasmul slăbit pentru tema AI. Cu toate acestea, potențialul de creștere pe termen lung al acestor acțiuni este încă acolo, iar prețurile nu pot scădea chiar dacă o fac.

Au fost momente în care piața a fost cu adevărat optimistă, de exemplu, perioada din octombrie a anului trecut până în iunie a acestui an a cunoscut unele dintre cele mai bune randamente ajustate la risc dintr-o generație (raportul NDX sharpe a lovit 4). Începând de astăzi, multiplu PE al pieței de valori este mai mare, așteptările economice și financiare cresc mai lent, iar piața are așteptări mai mari pentru Rezerva Federală. Prin urmare, este relativ dificil să ne așteptăm ca viitoarea bursă să aibă performanță din ultimele trei trimestre. Și am văzut semne că fondurile mari trec treptat la teme defensive (de exemplu, atât fondurile de strategie subiective, cât și cele pasive și-au mărit pozițiile în sectorul sănătății, care oferă o creștere defensivă și non-AI. Nu ne așteptăm la această tendință). pentru a continua. Se va inversa rapid, deci este mai sigur să aveți o atitudine neutră față de bursă în următoarele câteva luni.

La reuniunea de vineri de la Jackson Hole, președintele Rezervei Federale, Powell, a făcut cea mai clară declarație de până acum cu privire la reducerea ratei dobânzilor în septembrie este o concluzie preconizată ar reveni pe calea de 2%. Încrederea crește. Dar el încă insistă că ritmul relaxării politicilor va depinde de performanța viitoare a datelor.

Prin urmare, personal cred că declarația lui Powell de această dată nu a fost mai conciliantă decât se aștepta, așa că nu a provocat prea multă explozie pe piața financiară tradițională anul, iar Powell nu a făcut deloc aluzie. Prin urmare, așteptările pentru reducerea ratei dobânzii în cursul anului sunt aproape neschimbate față de înainte:

Prin urmare, dacă datele economice viitoare se îmbunătățesc, așteptările actuale de reducere a ratei dobânzii de 100 pb ar putea fi chiar reduse.

Cu toate acestea, piața cripto a reacționat foarte puternic Acest lucru se poate datora strângerii cauzate de prea multă acumulare de poziții scurte (de exemplu, pozițiile recente au crescut rapid, dar contractele au adesea rate negative), iar jucătorii din cercul valutar sunt. nu la fel de bun la înțelegerea știrilor macro Datorită unificării pieței tradiționale, adică rezistența la transmiterea mesajelor este relativ mare. Cu toate acestea, dacă mediul actual de piață sprijină piața cripto să atingă noi maxime poate fi un semn de întrebare, în general, dacă impactul este mai mare decât noul maxim, mediul macro ar trebui să fie relaxat, iar sentimentul ar trebui să fie asumat de riscuri Tema cripto nativă ar trebui să fie, de asemenea, indispensabilă, iar ETF-urile spot ar trebui liberalizate Indiferent de nebunia memelor, singura temă cu un impuls puternic este creșterea ecosistemului Tele depinde de performanța celor mai recente proiecte de emitere de tokenuri. Câți utilizatori incrementali va aduce?

În același timp, saltul pe piața cripto este legată și de revizuirea bruscă a cifrelor de angajare în afara agriculturii din Statele Unite în această săptămână. Cu toate acestea, am analizat-o în profunzime în videoclipurile anterioare și ignoră impactul imigranților ilegali asupra angajării, iar aceste persoane au fost incluse în statisticile originale ale angajării, așa că această corecție este de mică importanță ca semn al unei reduceri puternice a ratei dobânzii.

Judecând după experiența pieței aurului, de cele mai multe ori prețurile sunt corelate pozitiv cu deținerile ETF. Cu toate acestea, structura pieței s-a schimbat în ultimii doi ani principala putere de cumpărare a devenit banca centrală.

După cum se poate observa din figura de mai jos, rata de intrare a ETF-urilor cu plăcintă mare a scăzut semnificativ după aprilie. Pe baza standardului pentru plăcintă mare, creșterea totală în ultimele cinci luni a fost de doar 10%, ceea ce este în concordanță cu. prețul atinge vârful în martie Da, dacă rata de rentabilitate fără riscuri scade, poate atrage mai mulți investitori pe piețele de aur și plăcinte.

În ceea ce privește pozițiile bursiere, fondurile de strategie subiectivă s-au descurcat destul de bine la începutul verii, reducând pozițiile în timp util, și au avut ocazia de a ataca în august După cum puteți vedea în figura de mai jos, fondurile de strategie subiectivă au avut recent și-au completat pozițiile foarte repede, iar pozițiile au fost. A revenit la percentila 91 din istorie, dar răspunsul strategic sistemic al capitalului a fost mai lent și se află în prezent doar la percentila 51:

Scurturile bursiere și-au închis pozițiile în timpul declinului:

Pe frontul politic, ratingul de aprobare public al lui Trump a încetat să scadă, iar sprijinul pentru pariuri a crescut, de asemenea, în weekend-ul lui John F. Kennedy piata cripto.

flux de capital

Bursa chineză a scăzut, dar fondurile de tip chinez au înregistrat intrări nete în această săptămână a fost de 4,9 miliarde de dolari, un nivel maxim de cinci săptămâni, marcând a 12-a săptămână consecutivă de intrări nete, în comparație cu alte țări emergente are, de asemenea, cel mai mare aflux. Cei care îndrăznesc să aleagă să-și mărească pozițiile față de actuala scădere a pieței sunt fie echipa națională, fie fondurile pe termen lung, pun pariu că, atâta timp cât bursa nu se va închide, în cele din urmă va reveni.

Cu toate acestea, din punct de vedere al structurii, din perspectiva clienților Goldman Sachs, aceștia și-au redus practic deținerile de acțiuni A din februarie, iar creșterile recente au fost în principal în acțiunile H și acțiunile de concept chinezesc:

În ciuda revenirii piețelor bursiere globale și a intrărilor de capital, piața monetară cu risc scăzut a înregistrat, de asemenea, intrări timp de patru săptămâni consecutive, mărimea totală crescând la 6,24 trilioane de dolari, stabilind un nou record. Se poate observa că lichiditatea pieței este încă foarte abundent:

Continuăm să acordăm atenție situației financiare a Statelor Unite, care este, practic, o temă în fiecare an După cum se arată în figura de mai jos, datoria guvernului SUA poate ajunge la 130% din PIB în zece ani și doar cheltuielile cu dobânzile. ajunge la 2,4% din PIB Menține Cheltuielile militare ale hegemoniei globale ale Statelor Unite sunt de doar 3,5%, ceea ce este evident nesustenabil.

USD slăbește

În ultima lună, indicele dolarului american (DXY) a scăzut cu 3,5%, cea mai rapidă scădere de la sfârșitul anului 2022. Acest lucru este legat de așteptările crescânde ale pieței pentru o reducere a ratei dobânzii de către Rezerva Federală.

Privind înapoi la începutul anului 2022, Rezerva Federală a adoptat o politică agresivă de majorare a ratei dobânzii pentru a combate inflația, care a promovat puterea dolarului american. Cu toate acestea, până în octombrie 2022, piața a început să se aștepte ca ciclul de creștere a ratei dobânzii al Fed să se apropie de sfârșit și ar putea chiar să înceapă să ia în considerare reducerea ratelor dobânzilor. Această așteptare duce la o cerere mai scăzută pentru dolarul american, împingând dolarul american mai slab.

Piața de astăzi pare să fie o repetare a acelui an, dar hype-ul de la acea vreme era prea departe, iar reducerea ratei dobânzii de astăzi este pe cale să intre în vigoare. Dacă dolarul scade prea mult, derularea tranzacțiilor de transport pe termen lung ar putea să-și ridice capul urât, creând o forță care suprimă piața de valori:

Două teme majore săptămâna viitoare, inflația și NVIDIA

Datele cheie ale prețurilor includ rata inflației PCE (cheltuielile personale de consum) din SUA, IPC preliminar al Europei (indicele prețurilor de consum) pentru luna august și IPC din Tokyo. Economiile majore vor publica, de asemenea, indici de încredere a consumatorilor și indicatori de activitate economică. În ceea ce privește rapoartele financiare corporative, accentul va fi pus pe raportul financiar al Nvidia după ce piața de valori din SUA se va închide miercuri.

PCE lansat vineri este ultimele date privind prețurile PCE înainte de următoarea decizie a Rezervei Federale din 18 septembrie. Economiștii se așteaptă ca inflația de bază PCE să se mențină la +0,2% față de lună, venitul personal și consumul crescând la +0,2% și respectiv +0,3%, la fel ca în iunie. Aceasta înseamnă că piața se așteaptă ca inflația să se mențină a impuls de creștere moderată și nu va merge mai departe, ceea ce lasă loc pentru posibile surprize negative.

Previzualizarea câștigurilor Nvidia - norii întunecați s-au risipit, ceea ce este de așteptat să ofere pieței o șansă în braț

Performanța NVIDIA nu este doar un barometru al stocurilor de IA și tehnologie, ci și un barometru al sentimentului cererii întregii piețe financiare NV nu este o problemă pentru moment Am citit o serie de analize instituționale. După raport, s-a constatat că opinia generală de pe Wall Street nu va fi semnificativă, în general, analiştii au așteptări optimiste pentru acest raport financiar trimestre, rezultatele reale ale NVDA au depășit așteptările pieței.

Cei mai de bază indicatori ai așteptărilor pieței sunt:

• Venituri 28,6 miliarde USD +110% de la an la an, +10% luna la luna

• EPS 0,63 USD +133,3% pe an, +5% pe lună

• Venituri din centrele de date 24,5 miliarde USD +137% an la an +8% luna la luna

• Marja de profit 75,5% neschimbată față de T1

Problemele de cea mai mare îngrijorare sunt:

1. Este întârziată arhitectura Blackwell?

Analiza UBS consideră că livrarea primului lot de cipuri Blackwell de la Nvidia va fi amânată cu până la 4-6 săptămâni și este de așteptat să fie amânată până la sfârșitul lunii ianuarie 2025. În schimb, mulți clienți au achiziționat H200, care are un timp de livrare extrem de scurt. . TSMC a început producția de cipuri Blackwell, dar din cauza complexității tehnologiei de ambalare CoWoS-L utilizată în B100 și B200, există provocări de randament și producția inițială este mai mică decât era planificată inițial, în timp ce H100 și H200 folosesc CoWoS-S. tehnologie.

Cu toate acestea, acest nou produs nu a fost inclus în prognozele recente de performanță:

Deoarece Blackwell nu va intra în așteptările de vânzări până în T4 din 2024 (T1 din 2025) cel mai devreme, iar NVIDIA oferă oficial doar ghiduri de performanță pentru un singur trimestru, întârzierea va avea un impact redus asupra performanței T2 și T3 din 2024. La recenta conferință SIG GRAPH, NVIDIA nu a menționat impactul întârzierii GPU-ului Blackwell, indicând că impactul întârzierii poate să nu fie semnificativ.

2. A crescut cererea pentru produsele existente?

În al doilea rând, scăderea B100/B200 poate fi compensată prin creșterea creșterii H200/H20 în a doua jumătate a anului 2024.

Conform previziunilor HSBC, producția de plăci de bază B100/B200 (UBB) a fost revizuită cu 44%, deși livrările pot fi parțial amânate pentru prima jumătate a anului 2025, rezultând livrări reduse în a doua jumătate a anului 2024. Cu toate acestea, comenzile H200 UBB au crescut semnificativ, este de așteptat să crească cu 57% între al treilea trimestru din 2024 și primul trimestru din 2025.

Pe baza acestei proiecții, veniturile H200 în a doua jumătate a anului 2024 sunt de 23,5 miliarde de dolari, ceea ce ar trebui să compenseze mai mult decât o pierdere potențială de 19,5 miliarde de dolari în venituri legate de B100 și GB200 - echivalent cu 500.000 de GPU-uri B100 sau 15 miliarde de dolari în venituri și pierderi implicite. pierderi de venituri suplimentare de la facilitatea auxiliară (NVL 36) de 4,5 miliarde USD. De asemenea, vedem un potențial pozitiv din impulsul puternic al GPU-ului H20, în primul rând pentru piața din China, care ar putea vedea 700.000 de unități livrate sau 6,3 miliarde de dolari în venituri implicite în a doua jumătate a anului 2024.

În plus, creșterea treptată a capacității de producție CoWoS a TSMC poate sprijini și creșterea veniturilor din partea ofertei.

În ceea ce privește clienții, companiile de tehnologie superscale din SUA reprezintă mai mult de 50% din veniturile din centrele de date ale NVIDIA, iar comentariile lor recente indică faptul că perspectiva cererii NVIDIA va continua să crească. Modelul de prognoză al lui Goldman Sachs arată că creșterea anuală a cheltuielilor de capital globale pentru cloud computing va ajunge la 60% și, respectiv, 12% în 2024, respectiv 2025, mai mare decât previziunile anterioare (48% și respectiv 9%). Dar se poate observa și că anul acesta este un an mare pentru creștere și este imposibil să menținem același nivel de creștere anul viitor:

Următoarele rezumă comentariile recente ale celor mai mari companii de tehnologie cu privire la cheltuielile de capital cu inteligența artificială, arătând așteptările acestor companii pentru creșterea cheltuielilor de capital în 2024 și 2025:

Alphabet: se așteaptă să cheltuiască 12 miliarde de dolari sau mai mult în cheltuieli de capital în fiecare trimestru pentru restul anului 2024, cheltuielile totale probabil să ajungă la 12 miliarde de dolari până la 13,5 miliarde de dolari.

Microsoft: Cheltuielile de capital sunt de așteptat să fie mai mari în 2025 decât în ​​2024, pentru a face față creșterii produselor sale AI și cloud.

Cheltuielile de capital sunt de așteptat să crească trimestrial pentru a satisface nevoile de cloud computing și AI care depășesc în prezent capacitatea Microsoft.

În special, constrângerile de capacitate din partea AI a serviciilor cloud Azure sunt de așteptat să dureze până în prima jumătate a anului fiscal 2025.

Meta: și-a crescut prognoza de cheltuieli de capital pentru 2024 la 37 de miliarde de dolari până la 40 de miliarde de dolari, în creștere de la intervalul anterior de 35 de miliarde de dolari la 40 de miliarde de dolari.

Cheltuielile de capital sunt de așteptat să crească semnificativ în 2025, deoarece compania plănuiește investiții pentru a-și susține eforturile de cercetare și dezvoltare de produse în domeniul inteligenței artificiale.

Amazon: așteptați-vă la cheltuieli de capital mai mari în a doua jumătate a anului 2025.

O parte majoră a cheltuielilor de capital va fi utilizată pentru a susține cererea în creștere pentru sarcinile de lucru AI generative și negenerative ale companiei.

3. Amploarea încetinirii impulsului

Pe lângă încetinirea creșterii cheltuielilor întreprinderilor mari anul viitor, creșterea performanței NV va încetini și mai mult.

Consensul pieței se așteaptă ca veniturile în anul fiscal 2025 să fie de 105,6 miliarde USD, comparativ cu 60,9 miliarde USD anul trecut, iar rata de creștere a scăzut la 73% de la 126% anul trecut. Veniturile oficiale pentru T2 sunt de 28 de miliarde de dolari. Piața este de așteptat să fie mai optimistă, dar rata de creștere a performanței în acest trimestru va încetini și mai mult de la intervalul de 2x% la intervalul de 1x%:

De remarcat că pe piața inteligenței artificiale există din ce în ce mai mulți jucători: se spune că cipul AMD MI300X este mai bun decât Nvidia în unele aspecte. Cerebras a introdus cipuri cu o arhitectură integrală care reduce semnificativ costurile de interconectare și de rețea, precum și consumul de energie. În plus, marile companii tehnologice, inclusiv Google, Amazon și Microsoft, își dezvoltă propriile cipuri de inteligență artificială. Acestea pot reduce dependența de produsele Nvidia în viitor.

Cu toate acestea, în prezent nu există suficiente cazuri pentru a susține această îngrijorare, Wall Street încă se așteaptă ca Nvidia să-și mențină poziția dominantă în cipurile centrelor de date:

4. Acordați atenție Chinei

În perspectiva viitorului raport financiar, tendințele cererii NVIDIA în China vor deveni, de asemenea, în centrul atenției, mai ales atunci când piața se așteaptă ca cererea H20 să crească. Concentrați-vă pe următoarele informații din apelul pentru venituri:

• Cum s-a schimbat interesul clienților de la lansarea H20.

• Competitivitatea companiei în fața concurenților autohtoni (în principal Huawei).

• Calendarul pentru lansarea B20 (versiunea redusă a Blackwell) în 2025.

5. Modificări ale liniilor de produse

Datorită complexității de producție fără precedent cu care se confruntă ambalarea cipurilor TSMC (CoWoS-L vs. CoWoS-S tradițional) și procesorul Grace bazat pe ARM (comparativ cu procesorul x86 tradițional), reducerea numărului de stive de memorie cu lățime de bandă mare pentru a reduce complexitatea ambalajului ( Este posibil să se permită utilizarea CoWoS-S tradițională în loc de CoWoS-L. De exemplu, noile produse NVIDIA B200A și GB200A Ultra pot utiliza vechiul pachet CoWoS-S. Modificările în specificațiile tehnice și metodele de răcire ale noului Produsele fac ca NVDA să fie mai popular pe piață. Este dificil să se mențină puterea anterioară de prețuri ridicate:

1. Specificații tehnice: Noua serie A oferă performanțe reduse în comparație cu GPU-urile standard B100 și B200. Performanță mai scăzută înseamnă așteptări de preț mai mici pentru aceste produse noi. Ca urmare, prețul mediu de vânzare (ASP) al lui B200A este de așteptat să fie între 25.000 și 30.000 USD, comparativ cu intervalul de 35.000 USD până la 40.000 USD pentru GPU-urile B100 și B200 anterioare. Această reducere a specificațiilor și a performanței duce direct la o reducere a puterii de stabilire a prețurilor.

2. Răcire: viitoarea soluție de rack GB200A Ultra NVL36 este de așteptat să folosească răcirea cu aer în loc de un sistem complex de răcire cu lichid. Această modificare va avea probabil ca rezultat un venit total mai mic în comparație cu rafturile anterioare GB200 NVL36 și NVL72.

Acest lucru poate avea un impact incert asupra performanței, pe de o parte, poate fi un lucru bun pentru venituri.

6. Fluctuațiile prețului acțiunilor

Din cauza întârzierii lui Blackwell, a ușoarei provocări la adresa narațiunii AI și a corecției generale de pe piață, Nvidia a scăzut odată cu 30% față de cel mai înalt nivel. În prezent, se află pe locul al doilea în lume, cu o valoare de piață de 3,18 trilioane de dolari, la doar 7% de prețul ridicat din toate timpurile

Nivelul actual de evaluare al NVDA este practic la nivelul median al ultimilor trei ani, nici ridicat, nici scăzut.

Comparativ cu concurenții săi, raportul preț-câștig al NVDA nu este cu siguranță scăzut, ajungând la 47,6 ori. rata de creștere, este încă cea mai scăzută dintre semenii săi:

7. Ipoteza taurului și ursului

Narațiunea AI a întâmpinat unele provocări în primele două luni, în principal din perspectiva că contribuția sa la veniturile corporative ar putea să nu fie mare. Dacă se bazează pe această ipoteză pesimistă conform căreia boom-ul investițional legat de AI este unul unic, afacerea NVIDIA cu centre de date ar putea reveni rapid la nivelurile de tendințe de dinainte de 2023.

Adică, presupunând că veniturile din centrele de date scad la 69 de miliarde de dolari în 2025, cu 38% sub nivelurile actuale și cu 55% sub așteptările de bază, ca scenariu „cel mai pesimist”. Apoi, luați în considerare creșterea veniturilor centrului de date de 100% în 2025 ca cea mai optimistă ipoteză.

Previziunile Goldman Sachs privind modificarea prețului acțiunilor în acest scenariu de urs taur sunt:

Pe baza prețului actual al acțiunilor de 124,58 USD și a prețului de bază estimat al acțiunilor de 135 USD, Bull#1și Bull#2au crescut cu 41%, respectiv 89%, în timp ce Bear#1și Bear#2au scăzut cu 61% și, respectiv, 26%. Adică, la nivelul actual al prețului, rentabilitatea potențială a NVDA este încă mai mică decât riscul.

8. Rezumat: Tendințele încetinesc, dar rămâneți optimist

Evaluarea NVDA este în prezent în intervalul neutru, iar performanța sa este încă satisfăcătoare. Cu toate acestea, perioada cea mai FOMO a pieței a trecut, iar rata de creștere a performanței a intrat pe un canal în scădere creste in acel an.

Cel mai mare risc este ca narațiunea AI să fie falsificată, dar atâta timp cât această chestiune nu continuă să fermenteze, știrile negative despre performanța NVDA sunt mai degrabă o fluctuație emoțională. Alți factori negativi provin mai mult din ratele dobânzilor la nivel macro și din incertitudinea geopolitică. De exemplu, Departamentul de Comerț al SUA va efectua o revizuire anuală a restricțiilor la exportul de semiconductori în octombrie. Poate interzice exportul cipurilor H20 „ediție specială” care au slăbit performanța și chiar să afecteze dificultatea obținerii „versiunii castrate”. B20.

Incertitudinea de pe piață poate duce la unele fluctuații ale prețului acțiunilor, iar multiplii de evaluare se pot micșora. , nu va submina în mod fundamental impulsul de creștere pe termen lung al NVIDIA.

În special, perspectivele pentru cererea de inteligență artificială ar putea fi încă în stadiile incipiente. De exemplu, sarcina de calcul a Meta pentru modelul de limbaj mare Llama 4 de următoarea generație este de așteptat să fie de 10 ori mai mare decât Llama 3.1, ceea ce indică faptul că cererea pe termen lung. perspectivele pentru cipurile de calcul AI pot depăși așteptările noastre.