Wprowadzenie
Według danych CoinGecko, obecna całkowita wartość rynkowa stablecoinów przekroczyła 200 miliardów dolarów. W porównaniu do zeszłego roku, gdy wspomnieliśmy o tym rynku, całkowita wartość rynkowa prawie się podwoiła, przekraczając historyczne maksima.
Kiedyś porównywałem stablecoiny do kluczowego elementu w świecie kryptowalut, pełniąc rolę stabilnego środka przechowywania wartości w różnych działaniach on-chain. A teraz stablecoiny zaczynają wkraczać do rzeczywistego świata, pokazując swoją przewagę nad tradycyjnymi bankami w płatnościach detalicznych, transakcjach między przedsiębiorstwami (B2B) i międzynarodowych przelewach.
Na rynkach wschodzących, takich jak Azja, Afryka i Ameryka Łacińska, wartość użytkowania stablecoinów również zaczyna być dostrzegana, a silna inkluzywność finansowa pozwala obywatelom krajów trzeciego świata skutecznie radzić sobie z wysoką inflacją walutową spowodowaną niestabilnością rządową. Dzięki stablecoinom mogą także uczestniczyć w globalnych działaniach finansowych i subskrybować usługi wirtualne na najwyższym poziomie (np. edukacja online, rozrywka, chmura, produkty AI).
Wejście na rynki wschodzące i wyzwanie dla tradycyjnych płatności to następny krok dla stablecoinów. W przewidywalnej przyszłości regulacje dotyczące stablecoinów i ich przyspieszone wdrażanie staną się koniecznością, a szybki rozwój AI także zwiększy popyt na stablecoiny (zakupy mocy obliczeniowej, usługi subskrypcyjne).
W porównaniu do rozwoju w ciągu ostatnich dwóch lat, jedyną stałą jest to, że Tether i Circle nadal mają ogromną dominację na tym rynku, a coraz więcej startupów zaczyna kierować wzrok na upstream i downstream stablecoinów. Ale to, o czym dzisiaj będziemy mówić, to wciąż emitenci stablecoinów, kto jeszcze może podzielić się kolejnym kawałkiem tortu w tym ekstremalnie konkurencyjnym rynku o wartości bilionów?
I. Ewolucja trendów
W przeszłości klasyfikując stablecoiny, najczęściej dzielono je na trzy kategorie:
Stablecoin zabezpieczony walutą fiat:
Te stablecoiny są wspierane przez waluty fiat (takie jak dolar, euro) jako rezerwy, zazwyczaj emitowane w proporcji 1:1. Na przykład, każdy USDT lub USDC odpowiada jednej dolarowi przechowywanemu na koncie bankowym emitenta. Cechą tych stablecoinów jest to, że są stosunkowo proste i bezpośrednie oraz teoretycznie mogą zapewnić wysoką stabilność cenową;
Stablecoin nadmiernie zabezpieczony:
Te rodzaje stablecoinów są tworzone poprzez nadmierne zabezpieczenie innymi, bardziej zmiennymi i płynnymi aktywami kryptograficznymi (takimi jak ETH, BTC). Aby zminimalizować ryzyko wahań cen, te stablecoiny często wymagają wyższych współczynników zabezpieczeń, tzn. wartość zabezpieczenia musi znacznie przewyższać wartość wyemitowanego stablecoina. Typowymi przedstawicielami są Dai, Frax itd.;
Stablecoin algorytmiczny:
Dzięki algorytmom można całkowicie regulować ich podaż i cyrkulację, a ten algorytm kontroluje relację popytu i podaży, mając na celu powiązanie ceny stablecoina z walutą odniesienia (zwykle dolarem).
Ogólnie rzecz biorąc, gdy ceny rosną, algorytm emituje więcej monet, a gdy ceny spadają, skupuje więcej monet na rynku. Przykłady to UST (stablecoin Luny).
W latach po upadku UST rozwój stablecoinów koncentrował się głównie na drobnych innowacjach związanych z Ethereum LST, tworząc pewne rodzaje stablecoinów oparte na nadmiernym zabezpieczeniu. Nikt już nie wspomina o terminie 'stabilizacja'.
Jednak wraz z pojawieniem się Ethena na początku tego roku, stablecoiny zaczęły wytyczać nowy kierunek rozwoju, łącząc aktywa wysokiej jakości z niskim ryzykiem inwestycyjnym, przyciągając dużą liczbę użytkowników poprzez wysokie stopy zwrotu, co stworzyło szansę na zdobycie rynków w stosunkowo ustabilizowanym krajobrazie rynku stablecoinów. Trzy projekty, o których wspomnę poniżej, należą do tego kierunku.
II. Ethena
Ethena to najszybciej rozwijający się projekt stablecoinów zabezpieczonych przez nielegalną walutę po upadku Terra Luna, a jego rodzimy stablecoin USDe o wartości 5,5 miliarda dolarów wyprzedza Dai, zajmując trzecie miejsce.
Ogólna koncepcja projektu opiera się na Delta Hedging z zabezpieczeniem w Ethereum i Bitcoinie, a stabilność USDe jest osiągana poprzez krótką sprzedaż Ethereum i Bitcoina na Cex, równoważną wartości zabezpieczenia. To strategia hedgingowa mająca na celu zneutralizowanie wpływu wahań cen na wartość USDe.
Jeśli ceny obu wzrosną, pozycja krótkoterminowa przyniesie straty, ale wartość zabezpieczenia również wzrośnie, co zrekompensuje straty; i odwrotnie. Cały proces operacyjny polega na wykorzystaniu zewnętrznych dostawców usług rozliczeniowych, a zyski projektu pochodzą głównie z trzech źródeł:
1. Nagrody z stakowania Ethereum:
Zablokowane LST użytkowników generują nagrody za stakowanie Ethereum;
II. Zyski z transakcji hedgingowych:
Hedging Ethena Labs może generować stawki finansowania (Funding Rate) lub zyski z różnicy (Basis Spread);
3. Stałe nagrody Liquid Stables:
Zyski z depozytów w formie USDC przechowywanych na Coinbase lub w innych stablecoinach w innych giełdach.
Oznacza to, że istota USDe to pakowany produkt inwestycyjny w strategii hedgingu niskiego ryzyka, łącząc powyższe trzy punkty, Ethena może oferować roczną stopę zwrotu osiągającą kilkadziesiąt punktów (obecnie wynosi 27%), co jest wyższe niż 20% APY Anchor Protocol (zdecentralizowany bank w Terrze).
Choć nie jest to stała roczna stopa zwrotu, dla projektu stablecoinowego pozostaje to nadal niezwykle imponujące. W takim przypadku, czy Ethena, podobnie jak Luna, niesie ze sobą wysokie ryzyko?
Teoretycznie największe ryzyko Etheny wynika z Cex i potencjalnych problemów z zarządzaniem, jednak takie czarne łabędzie są nieprzewidywalne. Drugim ryzykiem, które należy rozważyć, jest panika; masowe wykupy USDe wymagają odpowiedniego rynku, co w świetle szybko rosnącej wartości Etheny wydaje się możliwe.
Użytkownicy szybko sprzedają USDe, co prowadzi do odłączenia ceny na rynku wtórnym. Aby przywrócić cenę, protokół musi zamknąć pozycje i sprzedać zabezpieczenia, aby odkupić USDe, co może przekształcić całkowite straty w rzeczywiste straty, a ostatecznie pogłębić cały zły cykl. '1' Oczywiście, prawdopodobieństwo tego jest znacznie mniejsze niż w przypadku pojedynczego pęknięcia UST, a jego konsekwencje nie są tak poważne, ale ryzyko nadal istnieje.
Ethena przeżywała długie okresy spadkowe w połowie roku, chociaż zyski znacznie spadły, to jednak nie wystąpiły ryzyka systemowe.
Jako kluczowa innowacja tej rundy stablecoin, Ethena oferuje projekt łączący on-chain z Cex, wprowadzając ogromną ilość aktywów LST wynikających z połączenia głównych sieci na giełdy, stając się rzadką płynnością dla krótkich pozycji na rynku byka, a także dostarczając giełdom dużą ilość prowizji i świeżej krwi.
Ten projekt to kompromis, ale niezwykle interesujący pomysł, który realizuje wysokie zyski, jednocześnie zachowując odpowiednią bezpieczeństwo. W przyszłości, wraz z rozwojem Dex z księgą zamówień, będzie istniała szansa na wdrożenie całkowicie zdecentralizowanego stablecoina w oparciu o ten model.
III. Usual
Usual to projekt stablecoinów RWA stworzony przez byłego francuskiego posła Pierre'a PERSONA, który był również doradcą prezydenta Francji Macrona. Projekt zyskał na popularności po ogłoszeniu na Binance Launchpool, a jego TVL szybko wzrosło z poziomu kilku milionów do około 700 milionów dolarów.
Rodzimy stablecoin projektu USD0 stosuje zasadę rezerwy 1:1, w przeciwieństwie do USDT i USDC, gdzie użytkownicy nie wymieniają waluty fiat na równoważną walutę wirtualną, ale wymieniają walutę fiat na równoważne amerykańskie obligacje skarbowe, co jest kluczowym punktem tego projektu, dzieląc się zyskami uzyskanymi przez Tether.
Jak pokazano na powyższym obrazku, po lewej stronie znajduje się logika działania tradycyjnych stablecoinów zabezpieczonych walutą fiat. Na przykład, w przypadku Tethera, użytkownicy nie otrzymują żadnych odsetek podczas procesu przekształcania waluty fiat w USDT, w pewnym sensie, waluta fiat Tethera może być uznana za 'darmową' pozyskaną.
Firma ta nabywa wiele niskoryzykownych produktów inwestycyjnych (głównie amerykańskie obligacje skarbowe) za pomocą znacznych sum waluty fiat; w ciągu ostatniego roku zyski wyniosły 6,2 miliarda dolarów, a następnie te zyski inwestowane są w obszary o wyższym ryzyku, aby uzyskać pasywny dochód.
A po prawej stronie znajduje się logika działania Usual, której kluczowym założeniem jest Become An Owner, Not Just A User (Zostań właścicielem, nie tylko użytkownikiem). Projekt jest zaprojektowany wokół tej zasady, przekształcając własność infrastruktury w wartość całkowitych zablokowanych aktywów (TVL) dostarczających, co oznacza, że waluta fiat użytkowników zostanie przekształcona w krótkoterminowe amerykańskie obligacje RWA, a cały proces realizacji odbywa się za pośrednictwem USYC (USYC jest zarządzany przez Hashnote, firmę wspieraną przez partnerów DRW, jedną z wiodących firm zajmujących się zarządzaniem aktywami na blockchainie), a zyski trafiają do skarbca protokołu, który jest posiadany i zarządzany przez posiadaczy tokenów protokołu.
Tokeny protokołu USUAL będą przyznawane posiadaczom zablokowanych USD0 (zablokowane USD0 zostaną przekształcone w USD0++), w celu realizacji podziału zysków i wczesnej alokacji. Warto zauważyć, że okres blokady trwa aż cztery lata, co jest zgodne z czasem wykupu części amerykańskich obligacji skarbowych (amerykańskie obligacje średnio- i długoterminowe trwają zazwyczaj od 2 do 10 lat).
Zaletą Usual jest to, że przy zachowaniu efektywności kapitału przełamuje kontrolę Tethera i Circle nad stablecoinami, a zyski są dzielone równo.
Jednak dłuższy okres blokady oraz stosunkowo niższe stopy zwrotu w porównaniu do rynku kryptowalut mogą w krótkim okresie sprawić, że trudno będzie osiągnąć tak szybki wzrost, jak w przypadku Etheny, a atrakcyjność dla detalistów może bardziej koncentrować się na wartości tokenów Usual.
Patrząc na dłuższą metę, USD0 ma większe przewagi, po pierwsze, umożliwiając obywatelom krajów bez amerykańskich kont bankowych łatwiejsze inwestowanie w amerykańskie obligacje skarbowe; po drugie, mając lepsze aktywa bazowe jako wsparcie, a całkowita skala może być znacznie większa niż Ethena; po trzecie, zdecentralizowany model zarządzania oznacza również, że ten stablecoin nie jest łatwy do zablokowania, co czyni go lepszym wyborem dla użytkowników niehandlowych.
IV. f(x)Protocol V2
f(x)Protocol jest obecnie kluczowym produktem Aladdindao, a my przedstawiliśmy ten projekt szczegółowo w zeszłorocznym artykule. W porównaniu do dwóch powyższych projektów, f(x)Protocol może być mniej znany. Złożony projekt niesie ze sobą wiele wad, takich jak łatwość w atakach, niska efektywność kapitałowa, wysokie koszty transakcji i złożoność dostępu dla użytkowników.
Jednak wciąż uważam, że ten projekt jest jednym z najbardziej godnych uwagi stablecoinów, które powstały w czasie niedźwiedziego rynku w 2023 roku. Tutaj dokonam krótkiego wprowadzenia do tego projektu. (Szczegóły można znaleźć w białej księdze f(x)Protocol v1)
W wersji V1, f(x)Protocol stworzył koncepcję 'płynnego stablecoina', która polega na rozdzieleniu podstawowych aktywów stETH na fETH i xETH. fETH to 'płynny stablecoin', którego wartość nie jest stała, ale podlega niewielkim zmianom cenowym Ethereum (ETH).
xETH to lewarowaną pozycja długoterminowa ETH, która absorbuje większość wahań cen ETH. Oznacza to, że posiadacze xETH ponoszą większe ryzyko rynkowe i zyski, ale jednocześnie stabilizują wartość fETH, czyniąc ją bardziej stabilną.
Na początku tego roku, podążając za tym pomysłem, zaprojektowano pulę równoważenia, w której istnieje tylko jeden stablecoin o dużej płynności powiązany z dolarem, tj. fxUSD. Wszystkie inne stabilne tokeny pochodne nie mają już niezależnej płynności, lecz mogą istnieć tylko w puli równoważenia lub jako część wsparcia dla fxUSD.
I - Koszyk LSD: fxUSD jest wspierany przez wiele płynnych aktywów zabezpieczających (LSDs) takich jak stETH, sfrxETH itp. Każde LSD ma swój własny mechanizm stabilności/ dźwigni;
- Emisja i wymiana: Gdy użytkownicy chcą wyemitować fxUSD, mogą dostarczyć LSD lub wyciągnąć stabilną walutę z odpowiedniej puli równoważącej. W tym procesie, LSD jest używane do emisji stabilnych tokenów pochodnych, które są następnie przechowywane w rezerwach fxUSD. Użytkownicy mogą również wymieniać fxUSD na LSD.
W prostych słowach ten projekt można również postrzegać jako superkompleksową wersję Ethena i wczesnych stablecoinów hedgingowych, ale w scenariuszach on-chain proces równoważenia i hedgingu jest bardzo skomplikowany.
Najpierw podzielono wahania, a następnie wprowadzono różne mechanizmy równoważące i depozyty zabezpieczające, negatywne skutki dla dostępu użytkowników już przekroczyły pozytywną atrakcyjność.
W wersji V2, cały projekt koncentruje się na eliminacji skomplikowania wprowadzonego przez dźwignię oraz lepszym wsparciu dla fxUSD. W tej wersji wprowadzono xPOSITION, który jest w zasadzie narzędziem do handlu z wysoką dźwignią, tj. lewarowaną pozycją długoterminową o wysokiej wartości beta (czyli wrażliwości na zmiany cen rynkowych). Ta funkcja pozwala użytkownikom na handel z wysoką dźwignią bez obaw o indywidualne likwidacje czy płatności kosztów finansowych, co przynosi oczywiste korzyści.
Stały współczynnik dźwigni: xPOSITION oferuje stały współczynnik dźwigni, początkowy depozyt użytkownika nie będzie wymagał dodatkowych wkładów w wyniku wahań rynkowych, ani nie będzie prowadził do niespodziewanych likwidacji z powodu zmian dźwigni;
Brak ryzyka likwidacji: Tradycyjne platformy handlowe z dźwignią mogą zmusić użytkowników do zamknięcia pozycji w wyniku gwałtownych wahań rynkowych, ale projekt f(x) Protocol V2 unika tego typu sytuacji;
Brak opłat finansowych: Zazwyczaj korzystanie z dźwigni wiąże się z dodatkowymi kosztami finansowymi, takimi jak odsetki od pożyczonych aktywów. Jednak xPOSITION nie wymaga od użytkowników ponoszenia tych kosztów, co obniża całkowity koszt transakcji.
W nowym stabilnym basenie użytkownicy mogą jednocześnie wprowadzać USDC lub fxUSD, aby wspierać płynność protokołu. W przeciwieństwie do stabilnych basenów wersji V1, stabilny basen wersji V2 pełni rolę kotwicy między USDC a fxUSD, uczestnicy mogą prowadzić arbitraż cenowy w basenie AMM fxUSD—USDC, pomagając fxUSD osiągnąć stabilność. Całkowite źródła przychodu protokołu opierają się na otwarciu, zamknięciu pozycji, likwidacji, równoważeniu, kosztach finansowych oraz zyskach z zabezpieczeń.
Ten projekt jest jednym z nielicznych obecnie nieprzekroczonych, w pełni zdecentralizowanych projektów stablecoin, które wciąż wydaje się dość skomplikowane jak na stablecoin, nie spełniając założeń minimalistycznego projektu stablecoin. Użytkownicy muszą mieć pewne podstawy, aby bezpiecznie rozpocząć swoją przygodę.
W ekstremalnych warunkach, podczas wystąpienia paniki, różne zapory mogą również zaszkodzić interesom użytkowników. Jednak cel projektu rzeczywiście odpowiada ostatecznej wizji stablecoinów, będącego rodzimym, zdecentralizowanym stablecoinem wspieranym przez najwyższej klasy aktywa kryptograficzne.
Podsumowanie
Stablecoiny zawsze były polem walki i są jednym z najbardziej wymagających obszarów w Crypto. W zeszłorocznym artykule (na krawędzi śmierci, ale stabilizacja nie przestała być innowacyjna) krótko przedstawiliśmy historię stablecoinów i mamy nadzieję zobaczyć więcej interesujących zdecentralizowanych, nieprzekroczonych stablecoinów.
Minęło półtora roku, a nie widzieliśmy innych startupów poza f(x)Protocol, które podjęłyby ten kierunek, ale na szczęście Ethena i Usual oferują pewne kompromisowe podejścia, przynajmniej możemy wybierać bardziej idealne i bardziej Web3 stablecoiny.
Artykuły referencyjne
1. Mario patrzy na Web3: Dogłębna analiza powodów sukcesu i ryzyka spirali śmierci Ethena
2. fxUSD: Podstawowe zasady
3. Czym jest Usual?
Ten artykuł został współprzeniesiony z: ShenChao
Więcej raportów
Kto pierwszy, ten lepszy? 10 prognoz dotyczących kryptowalut na 2025 rok: Bitcoin na poziomie 200 000 dolarów, 5 firm kryptograficznych z jednorożcami na giełdzie.
Ethereum w rynku byka: niedoceniana blue chip, czy powoli zwalniający gigant?
