Fundusze mogą skupić się na nabywaniu płynnych tokenów i wykorzystać swoją wiedzę oraz sieci do rozwijania projektów od '1 do 10'.

Autorzy: hedgedhog7, c0xswain, 0xkinnif, 0xlaiyuen, 0xZhouYeMen

Tłumaczenie: ShenChao TechFlow

Obecny stan kryptowalutowych funduszy venture

Ostatnio, wyniki monet Meme przewyższyły wiele projektów wspieranych przez venture capital (VC), co wywołało krytykę uczestników rynku wobec VC i ich inwestycji. Chociaż niektóre krytyki są uzasadnione, istnieją również takie, które wykazują brak głębokiego zrozumienia złożoności rynku prywatnego.

Zazwyczaj projekty rozwijają się przed wydarzeniem generującym tokeny (TGE) poprzez wielokrotne rundy finansowania. W zamian za wczesne, wysokie ryzyko kapitałowe, venture capital może uczestniczyć w inwestycjach przy niższej wycenie tokenów. Zasoby pozyskiwane przez projekty z kapitału strategicznego, w tym wsparcie marketingowe, doradztwo w zakresie ekonomiki tokenów oraz dostęp do sieci venture capital, są często niedostępne dla małych, zwykłych inwestorów. W miarę postępów w pozyskiwaniu funduszy i zmian w wycenach, typy uczestniczących funduszy VC mogą się różnić, ponieważ apetyt na ryzyko i rozmiar funduszy różnią się.

Segmentacja kryptowalutowych funduszy venture capital i ich rozmiarów

Źródło: PitchBook

Większość kryptowalutowych funduszy venture zarządza aktywami o wartości poniżej 50 milionów dolarów, co sprawia, że są skłonne inwestować w projekty o niskiej wycenie, które jeszcze nie wprowadziły produktów na rynek. Aby zapewnić długoterminową zgodność interesów funduszy VC z innymi interesariuszami, tokeny pozyskiwane na rynku prywatnym zazwyczaj mają ustalone okresy blokady i klauzule przynależności.

Równowaga ryzyka i zwrotu w venture capital

W czasie przynależności tokenów, venture capital często widzi znaczące niezrealizowane zyski, które mogą zrealizować poprzez zabezpieczenia pochodne lub transakcje OTC z prywatnymi nabywcami. Jednakże, z powodu wymagań dotyczących uprawnień do inwestycji, wymogów kapitałowych i ograniczeń płynności, napotykają trudności w realizacji strategii zabezpieczeń. Ponadto, niektóre fundusze VC nie mają wiedzy wykonawczej ani ram zarządzania ryzykiem potrzebnych do efektywnego zarządzania płynnością, co utrudnia skuteczne zabezpieczanie.

W związku z tym transakcje OTC stały się głównym sposobem, w jaki VC realizują zyski przed wydarzeniem generującym tokeny (TGE). W przeciwieństwie do transparentnego rynku wtórnego, transakcje na rynku OTC odbywają się w prywatności, co utrudnia śledzenie globalnych danych handlowych w sposób jednolity. Chociaż trudno dokładnie oszacować rozmiar rynku OTC, aktywność zgłaszana przez biura OTC może ujawnić pewne trendy.

STIX to biuro OTC wspierane przez Fisher8 Capital, które od końca 2023 roku obsłużyło transakcje o wartości przekraczającej 200 milionów dolarów. STIX głównie handluje aktywami wśród 200 najlepszych altcoinów. W ciągu ostatniego roku aktywność OTC była intensywna, w tym likwidacje (jak sprzedaż zablokowanego $WLD i $SOL przez FTX) oraz bezpośrednie transakcje od fundacji tokenów (takie jak $SUI, $AVAX itd.). Oczekujemy, że ten rynek będzie nadal rósł, głównie ze względu na pragnienie VC, aby jak najszybciej zrealizować zyski oraz zapotrzebowanie projektów na kapitał po TGE.

Rynek OTC: odkrywanie cen w rundach prywatnych

Poniżej znajduje się lista niektórych tokenów wspieranych przez venture capital i ich wydajności od TGE. Większość tokenów ma trudności z utrzymaniem wysokiej wyceny po trzech miesiącach, co sprawia, że venture capital ma trudności z realizacją inwestycji po najwyższym FDV na początku okresu przynależności. Taki trend cenowy jest niekorzystny dla uczestników rynku, ponieważ na koniec okresu przynależności inwestorzy, którzy kupili po wysokiej cenie, stają się sprzedawcami razem z venture capital.

Wydajność tokenów po ich wydaniu na Binance w 2024 roku

Źródło: Artemis

Praktyka częstego podnoszenia wycen w procesie pozyskiwania funduszy powoduje, że zyski i optymizm rynku koncentrują się głównie w obszarze prywatnym. Taka sytuacja prowadzi do tego, że zwykli inwestorzy po wydarzeniu generującym tokeny (TGE) napotykają głównie ryzyko spadku cen. Jeśli brakuje wystarczających mechanizmów motywacyjnych do wsparcia projektu, uczestnicy rynku publicznego mogą znaleźć się w sytuacji, w której wszyscy ponoszą straty. W miarę dążenia rynku do wartości godziwej, zarówno venture capital, jak i zwykli inwestorzy będą musieli stawić czoła wyzwaniom w dłuższym okresie.

Przykład wydajności tokenów

Źródło: 0xLouis

Uważamy, że pozostawienie miejsca na wzrost rynku wtórnego pomaga stworzyć silniejszą bazę wsparcia, co wydłuża żywotność projektu. Jednym z istniejących podejść jest pomoc zwykłym inwestorom w odkrywaniu cen przed TGE poprzez handel na rynku spot i/lub pre-rynkowym. Na rynku pre-rynkowym tokeny na rynku spot są traktowane jako obligacje zobowiązania (tj. tokeny IOU), które można wymienić na rzeczywiste aktywa podczas TGE. Z drugiej strony, pre-rynek kontraktów perpetualnych to rynek syntetyczny zaprojektowany do śledzenia trendów cenowych aktywów, zazwyczaj zabezpieczony poprzez opcje kupna wydawane przez fundację.

Transakcje na rynku pre-rynkowym mogą odbywać się na łatwo dostępnych platformach pochodnych, takich jak Aevo, Whales Market oraz główne scentralizowane giełdy (CEX). Jednak te produkty niosą ze sobą ryzyko płynności i delta. Gdy nabywcy z rynku płynnego kupują tokeny przed TGE, platforma handlowa działa jako kontrahent; jeśli tokeny po TGE prezentują się dobrze, mogą ponieść znaczące straty. Ponadto uczestnicy muszą uwzględnić ryzyko kontrahenta, takie jak brak prawnych roszczeń do aktywów bazowych lub niemożność zaspokojenia strat wynikających z nabywców na rynku pre-rynkowym.

Hipotetyczna wydajność tokenów pomiędzy rundami finansowania poprzez OTC

Innym sposobem na stymulowanie wzrostu cen na rynku wtórnym jest pozwolenie rynkom prywatnym na przeżycie procesu spadku cen przed wydarzeniem generującym tokeny (TGE). Może to zmniejszyć lukę wyceny pomiędzy różnymi rundami finansowania. Powyższy wykres pokazuje uproszczone porównanie dwóch hipotetycznych projektów, ilustrując potencjalne korzyści z transakcji OTC po TGE. Jeśli w trakcie pomiędzy rundą A a TGE następuje obniżenie finansowania, dotychczasowi inwestorzy sprzedają swoje udziały poniżej kosztów, co może przypomnieć zespołowi, że ich cena TGE powinna być niższa od pierwotnie planowanej. Takie dostosowanie pomaga wycenie projektu bliżej oczekiwań rynku.

Jeśli projekt ostatecznie odniesie sukces i osiągnie oczekiwany poziom cenowy po TGE, posiadanie większej liczby zyskownych tokenów z rynku płynnego może zapewnić projektowi trwalsze wsparcie.

Dogłębna analiza kryptowalutowych biur OTC

Chociaż możliwość większych spadków cen na rynku prywatnym może wydawać się idealna, ze względu na przeszkody prawne i złożoność typów transakcji, proces ten nie jest prosty. Transakcje OTC dzielą się głównie na dwa rodzaje: czyste zakupy autonomiczne i arbitraż stopy procentowej.

Zakupy autonomiczne zazwyczaj przyciągają inwestorów wrażliwych na wycenę, którzy pragną uzyskać bezpośrednią ekspozycję na aktywa bazowe. Obejmuje to przejmowanie umów SAFT/SAFE od wcześniejszych inwestorów lub bezpośrednie zakupy tokenów od zespołu projektu. W przypadku zakupu umów SAFT/SAFE od wczesnych inwestorów, transakcje są zazwyczaj wyceniane po wartości nominalnej lub z premia w wysokości 25-30% przed TGE.

Relacja pomiędzy arbitrażem stopy procentowej a wyceną jest stosunkowo słaba. Ich zyski zależą od różnicy pomiędzy dyskontem na rynku spot a kosztami zabezpieczenia, które z kolei są wpływane przez stopy procentowe w kontraktach perpetualnych w okresie przynależności tokenów. Według raportu STIX, tego typu nabywcy zazwyczaj mogą kupić po cenach o 60-65% niższych od ceny spot, co pozwala na realizację strategii neutralnego ryzyka. Jednakże, taka okazja ma trzy warunki wstępne: po pierwsze, muszą istnieć kontrakty perpetualne na aktywa bazowe; po drugie, rynek musi mieć wystarczającą płynność do realizacji transakcji; wreszcie, koszty zabezpieczenia (czyli koszt alternatywny zabezpieczeń) nie mogą przekraczać zysków uzyskanych z dyskonta na rynku spot. Aby uniknąć likwidacji podczas krótkoterminowego zabezpieczenia perpetualnego, nabywcy muszą przygotować znaczne ilości zabezpieczeń, ponieważ każda likwidacja spowodowana short squeeze może uczynić transakcję nieopłacalną.

Z uwagi na różnorodność typów nabywców OTC, duże transakcje OTC ogłaszane przez fundację tokenów powinny być traktowane ostrożnie. Mogą one bardziej odzwierciedlać możliwości arbitrażu niż rzeczywiste długoterminowe zapotrzebowanie po obecnych cenach.

Wyzwania rynku OTC

Złożonym problemem, z jakim borykają się transakcje OTC, są klauzule o odwróceniu w umowach. Klauzule te ograniczają inwestorów w przenoszeniu swoich udziałów na osoby trzecie (tj. nowych nabywców OTC) bez zgody założycieli. Według raportu STIX, takie klauzule występują w 30%-45% SAFT.

Jeśli fundacja zablokuje transakcje OTC, nabywcy będą musieli ponieść dodatkowe ryzyko kontrahenta. Wobec braku ochrony prawnej zapewnianej przez 'formalizację transakcji', możliwości działań nabywcy w przypadku niewłaściwego zachowania sprzedawcy są bardzo ograniczone. Dla mniejszych funduszy ten ryzyko jest szczególnie wyraźne, ponieważ mogą nie stawiać czoła ryzyku reputacyjnemu, jak większe, znane fundusze venture.

Aktywność pozyskiwania funduszy w kryptowalutach

Źródło: Pitchbook

W latach 2021 i 2022, pod wpływem stymulujących polityk pandemicznych i wcześniejszych wysokich obietnic zwrotu z inwestycji, poziom pozyskiwania funduszy osiągnął historyczne maksima. W tym okresie, ze względu na obfitość funduszy venture capital i ich chęć inwestowania, transakcje przebiegały szybko. Jednakże, niedźwiedzi rynek w latach 2022/2023 przyniósł znaczące zmiany. Kolejne rundy finansowania stały się bardziej powszechne, apetyt inwestorów na ryzyko zmniejszył się, a opóźnienia w TGE stały się normą. Zmiany w dynamice rynku oraz głośne wydarzenia związane z upadkiem Terra, FTX i 3AC doprowadziły do stagnacji wydajności funduszy oraz zmniejszenia napływu kapitału do kryptowalutowych funduszy venture capital.

Raport PitchBook pokazuje, że zainteresowanie inwestorów venture capital spadło, czas pozyskiwania funduszy przez nowe fundusze wydłużył się z 6 miesięcy w 2021 roku do 21 miesięcy w 2024 roku. Ponadto, fundusze venture capital, które w latach 2021 i 2022 przyjęły strukturę 4 + 2, wejdą w fazę wycofywania inwestycji, co spowoduje pojawienie się strukturalnych sprzedawców na rynku wtórnym.

Z powodu słabej wydajności funduszy venture capital w kryptowalutach, zaczynają one eksplorować inne strategie, takie jak inwestowanie w płynne tokeny lub prowadzenie transakcji OTC. Chociaż transakcje OTC zazwyczaj mają okresy blokady i klauzule przynależności, ich okres inwestycyjny jest często krótszy niż w tradycyjnym venture capital, co czyni je bardziej odpowiednimi dla inwestorów skoncentrowanych na czasie inwestycji. Jeśli transakcje OTC staną się bardziej powszechne w branży, platformy takie jak STIX mogą skorzystać z oferowanych przez siebie kompleksowych usług, rozwiązując problem fragmentacji rynku.

Przyszłe kierunki inwestycji venture capital

Obecny trend zmniejszania funduszy venture capital w kryptowalutach stanowi wyzwanie dla branży. Możliwym rozwiązaniem jest przyjęcie proaktywnej strategii inwestycyjnej. Zamiast szukać kolejnej okazji 'od zera do bohatera', fundusze mogą skupić się na przejęciu płynnych tokenów i wykorzystać swoją wiedzę oraz sieci do rozwijania projektów od '1 do 10'.

Jeśli jesteś zainteresowany tą proaktywną strategią inwestycyjną, STIX aktywnie poszukuje więcej funduszy venture do współpracy. Jeśli jesteś zainteresowany, odwiedź STIX.co lub skontaktuj się z taran_ss przez X, aby uzyskać więcej informacji.