Interpretasi mendalam tentang proyek ENA

Penulis asli: @Peng_Investment (Dapeng terbit bersama angin)

ENA (Ethena) memungkinkan dunia Web3 memiliki hak penerbitan dan penetapan harga mata uang (stablecoin) independen, dengan potensi dan imajinasi pertumbuhan masa depan yang besar. Jika Anda ingin mengetahui lebih jauh tentang riset investasi pada proyek ENA, Anda dapat membaca artikel ini secara detail.

Bab 1 Ikhtisar Proyek

1.1 Pengenalan Proyek

Ketika berbicara tentang ENA (Ethena), pemahaman banyak orang tentang ENA adalah bahwa ini adalah proyek USDe mata uang stabil terdesentralisasi. Ini adalah protokol dolar AS sintetis berdasarkan Ethereum. Ini menyediakan metode yang tidak bergantung pada asli kripto A solusi mata uang untuk infrastruktur sistem perbankan, dan instrumen dalam mata uang USD yang dapat diakses secara global – “Internet Bond”. Dibandingkan dengan stablecoin terpusat, Ethena memiliki banyak kelebihan dan kekurangan. Namun nyatanya, menurut saya, proyek ENA sebenarnya memiliki makna yang lebih dalam - untuk menyelesaikan penerbitan mata uang independen dan penilaian dasar dunia Web3, serta mengembalikan hak penerbitan mata uang ke dunia Web3.

Untuk memahami pengertian ENA lebih dalam, kita harus memahami terlebih dahulu perkembangan mata uang. Pembagian kerja pertama dalam sejarah manusia membawa perubahan dalam pertukaran barang. Namun, ketidaknyamanan dalam membawa dan berdagang dengan pihak lawan menyebabkan munculnya mata uang riil.

Mata uang paling awal umat manusia sebagian besar berupa cangkang, dll., dan kemudian secara bertahap berevolusi menjadi perunggu (kemudian berubah menjadi tembaga), perak, emas, besi, dll. Karena tembaga dan besi lebih mudah teroksidasi dan sulit dipotong, perak dan emas secara bertahap menjadi mata uang masyarakat yang diakui. Namun, dengan pesatnya perkembangan ekonomi kerajinan tangan dan pesatnya akumulasi kekayaan, perak dan emas tradisional tidak dapat memenuhi kebutuhan masyarakat, sehingga uang kertas (yang paling awal di Tiongkok, uang kertas perak) diciptakan. Penemuan uang kertas telah sangat mendorong perkembangan ekonomi, namun uang kertas tidak boleh dicetak begitu saja. Di balik setiap uang kertas terdapat persediaan perak atau emas yang sesuai dengan nilai nominalnya, yang sering disebut dengan standar perak atau standar emas. Perkembangan dolar AS disebabkan oleh sistem standar emas yang khas (sistem Bretton Woods), yang menjamin mata uang keras dan atribut internasional dolar AS. Dengan kata lain, semakin banyak emas yang ditambang/disimpan setiap tahunnya, semakin banyak pula uang (misalnya dolar AS asli) yang dapat dicetak.

Namun, ketika perekonomian mencapai tahap perkembangan baru dan cadangan emas tidak mampu mengimbanginya, sistem moneter proporsi tetap dari sistem Bretton Woods segera menghadapi tantangan, dan akhirnya harus dinyatakan hancur dalam "Perjanjian Smith". Sejak saat itu, penerbitan mata uang negara-negara besar di dunia yang diwakili oleh Amerika Serikat perlahan-lahan beralih dari standar emas ke standar utang nasional. Beberapa waktu lalu, negara besar lainnya juga mengadopsi mekanisme penerbitan mata uang standar utang nasional serupa ke Amerika Serikat. Khususnya, ketika suatu negara menerbitkan obligasi negara dengan jangka waktu sangat panjang (seperti 10 tahun, 20 tahun, 30 tahun, 50 tahun, dll.), bank sentral akan mencetak dan menerbitkan uang kertas dengan jumlah yang sama untuk membeli obligasi negara yang sangat panjang. obligasi negara berjangka yang diterbitkan oleh negara untuk mencapai penerbitan mata uang. Keuntungannya adalah dapat memberikan sejumlah besar uang tunai kepada pemerintah untuk investasi, dan juga menyuntikkan lebih banyak likuiditas mata uang ke pasar, yang biasa dikenal dengan istilah "pelepasan air". " Tujuan pelepasan air sebenarnya untuk menstimulasi perekonomian, namun dengan mudah dapat berujung pada jebakan penerbitan mata uang yang berlebihan.

Mari kita kembali ke dunia web3 dan memeriksa kembali proyek ENA. Apakah konsep penetapan harga “Internet Bond”-nya tampak familiar? Apa logika investasi spesifiknya?

1.2 Logika investasi

BTC, ETH, dll. pada dasarnya adalah aset berkualitas tinggi, mirip dengan emas di dunia nyata. Meskipun dapat digunakan untuk pembayaran dan pembelian, pada dasarnya, mereka adalah aset dan bukan mata uang denominasi atau mata uang penerbitan. Namun, dengan pesatnya perkembangan web3, pasar membutuhkan lebih banyak likuiditas, yang saat ini terutama dicapai melalui penggunaan stablecoin terpusat USDT dan SUDC yang mengandalkan infrastruktur keuangan tradisional. Stablecoin terpusat menghadapi tiga tantangan terbesar:

(1) Agunan obligasi (seperti obligasi Treasury AS) harus disimpan dalam rekening bank yang diatur, sehingga menimbulkan risiko penyimpanan yang tidak dapat dilindungi nilai dan rentan terhadap pengawasan peraturan;

(2) ketergantungan yang besar pada infrastruktur perbankan yang ada dan peraturan yang berkembang di negara-negara tertentu, termasuk Amerika Serikat;

(3) Karena penerbit menginternalisasikan pendapatan yang dihasilkan dengan memanfaatkan aset pendukung sambil mengalihkan risiko pemisahan kepada pengguna, pengguna menghadapi risiko "tidak ada pengembalian".

Oleh karena itu, aset yang terdesentralisasi, masuk akal dan stabil yang tidak bergantung pada infrastruktur keuangan tradisional adalah satu-satunya cara untuk pengembangan web3. Mereka dapat digunakan sebagai mata uang transaksi dan aset dasar inti untuk pembiayaan. Baik buku pesanan yang tersentralisasi maupun yang terdesentralisasi pada dasarnya akan rapuh jika tidak ada aset penstabil cadangan yang independen dan cukup stabil.

Jauh sebelum ENA, sudah ada pionir yang mencoba mendesentralisasikan stablecoin, yang biasanya diwakili oleh MakerDAO (DAI), UST, dll. Namun, para pionir ini menghadapi banyak masalah terkait skalabilitas, desain mekanisme, dan kurangnya insentif pengguna.

(1) "Stablecoin dengan jaminan berlebihan" (biasanya mewakili DAI MakerDAO, tingkat janji 1,5x) secara historis mengalami masalah penskalaan karena pertumbuhannya sejalan dengan pertumbuhan permintaan leverage pada rantai Ethereum dan peningkatan pesat Ethereum kemunduran merupakan suatu hal yang tidak dapat dipisahkan. Misalnya, DAO memiliki tingkat janji 1,5 kali dan tingkat janji likuidasi 1,4 kali, yang tidak efisien dan tidak ada keinginan untuk berjanji. Baru-baru ini, beberapa stablecoin mulai memperkenalkan obligasi negara untuk meningkatkan skalabilitas, tetapi dengan mengorbankan resistensi sensor.

(2) Desain mekanisme "stablecoin algoritmik" (biasanya diwakili oleh UST) menghadapi tantangan, karena pada dasarnya rapuh dan tidak stabil. Desain seperti ini kemungkinan besar tidak dapat dikembangkan secara berkelanjutan.

(3) "Dolar Sintetis Delta Netral" sebelumnya sulit untuk diukur karena sangat bergantung pada tempat perdagangan terdesentralisasi yang tidak memiliki cukup likuiditas dan rentan terhadap serangan kontrak pintar.

ENA telah belajar dari pelajaran sejarah dan memberikan solusi yang relatif sempurna dengan solusi yang sesuai dalam hal skalabilitas, stabilitas, dan ketahanan terhadap sensor. ENA memungkinkan dunia web3 memiliki hak untuk menerbitkan mata uang independen (stablecoin). Pada saat yang sama, model ekonominya juga akan mendorong lebih banyak peserta untuk menyediakan lebih banyak likuiditas USDe.

Pada tahun 2023, jumlah stablecoin untuk penyelesaian transaksi on-chain saja akan melebihi US$12 triliun. AllianceBernstein, perusahaan manajemen aset global terkemuka dengan aset yang dikelola (AUM) senilai $725 miliar, memperkirakan bahwa pasar stablecoin dapat mencapai $2,8 triliun pada tahun 2028. Perkiraan ini menunjukkan peluang pertumbuhan yang signifikan dari kapitalisasi pasar saat ini sebesar $140 miliar (yang sebelumnya mencapai puncaknya pada $187 miliar).

1.3 Risiko investasi

Meski Ethena memiliki keunggulan tersendiri, namun terdapat juga potensi risiko yang perlu diwaspadai, antara lain:

(1) Risiko pembiayaan

“Risiko pembiayaan” berkaitan dengan kemungkinan berlanjutnya tingkat pembiayaan negatif. Ethena dapat memperoleh pendapatan dari pembiayaan, namun mungkin juga diharuskan membayar biaya pembiayaan. Pertama, imbal hasil negatif cenderung tidak bertahan lama dan akan segera kembali ke nilai rata-rata positif. Kedua, pembentukan dana cadangan bertujuan untuk memastikan bahwa imbal hasil negatif tidak diteruskan ke pengguna.

(2) Risiko likuidasi

Risiko likuidasi mengacu pada risiko likuidasi paksa yang disebabkan oleh tidak mencukupinya margin di bursa terpusat saat lindung nilai delta netral. Bagi Ethena, perdagangan derivatif hanya untuk lindung nilai delta-netral, leverage tidak tinggi, dan kemungkinan risiko likuidasi kecil. Pada saat yang sama, Ethena menggunakan berbagai metode seperti agunan tambahan, pesanan berulang sementara antar bursa, dan dana cadangan untuk memastikan risiko likuidasi tidak terjadi atau berdampak minimal jika terjadi.

(3) Risiko hak asuh

Ethena bergantung pada penyedia “penyelesaian over-the-counter” (OES) untuk menyimpan aset yang didukung oleh protokol dan oleh karena itu tunduk pada “risiko kustodian.” Untuk mengatasi masalah ini, di satu sisi, Ethena ditahan melalui kepercayaan isolasi kebangkrutan, dan di sisi lain, bekerja sama dengan beberapa OES, seperti Copper, Ceffu, dan Fireblocks.

(4) Risiko kebangkrutan dan penutupan bursa

Pertama, Ethena menyebarkan risiko dan memitigasi potensi dampak kebangkrutan bursa dengan bekerja sama dengan banyak bursa; kedua, Ethena mempertahankan kendali penuh dan kepemilikan aset melalui penyedia OES tanpa menyetorkan jaminan apa pun ke bursa mana pun. Hal ini memungkinkan dampak peristiwa khusus pada bursa mana pun dibatasi pada keuntungan dan kerugian luar biasa penyedia OES di antara siklus penyelesaian.

(5) Risiko hipotek

“Risiko Jaminan” adalah ketika aset pendukung USDe (stETH) berbeda dengan aset dasar (ETH) dari posisi berjangka abadi. Namun, karena leverage yang rendah dan potongan agunan yang kecil, dampak pemisahan stETH pada posisi lindung nilai akan minimal.

Bab 2 Teknologi, Respon Risiko, Perkembangan Bisnis dan Analisis Persaingan

2.1 Teknologi

Didefinisikan secara teknis, Ethena adalah protokol dolar AS sintetis berdasarkan Ethereum yang menyediakan solusi mata uang kripto-asli yang tidak bergantung pada infrastruktur sistem perbankan tradisional, serta instrumen dalam mata uang dolar AS yang dapat diakses secara global - " Obligasi Internet”. Dolar AS sintetis Ethena, USDe, menyediakan solusi mata uang asli kripto yang dapat diskalakan yang dimungkinkan oleh lindung nilai delta terhadap agunan Ethereum dan Bitcoin, mendukung stabilitas yang dipatok USDe.

“Obligasi Internet” menggabungkan hasil yang dihasilkan oleh aset yang dijaminkan (seperti Ethereum yang dipertaruhkan) (sejauh berfungsi sebagai aset pendukung) dengan pendanaan dan spread yang mendasari pasar abadi dan berjangka untuk menciptakan kripto on-chain pertama. rencana solusi mata uang asli.

Jadi bagaimana USDe mencapai stabilitas, ketahanan terhadap sensor, dan manfaat ekonomi, serta mengatasi dan mengatasi kekurangan dan risiko proyek lainnya?

(1) Stabilitas

Pengguna dapat memperoleh USDe dari kumpulan likuiditas eksternal tanpa izin (USDT, USDC, DAI, dll.), atau mereka dapat mencetak dan menukar USDe sesuai permintaan dengan stETH, stBTC, dan aset lain yang mereka miliki dengan langsung menggunakan kontrak Ethena;

Pada saat yang sama ketika USDe dicetak, lindung nilai (derivatif) delta-netral dilakukan melalui beberapa bursa terpusat eksternal, memastikan bahwa nilai dolarnya tetap tidak berubah tidak peduli bagaimana pasar berubah. Harga ETH bisa naik tiga kali lipat dalam satu detik dan kemudian turun 90%, sedangkan nilai portofolio dalam USD tidak akan terpengaruh (kecuali untuk dislokasi singkat antara pasar spot dan derivatif). Hal ini karena keuntungan dari kenaikan tiga kali lipat harga 1 ETH sepenuhnya diimbangi oleh kerugian dari posisi short perpetual dengan ukuran yang sama.

(2) Skalabilitas

Karena strategi delta netral membuat rasio 1 banding 1, ditambah dengan jaminan likuiditas dari beberapa bursa terpusat, serta mata uang jaminan bernilai tinggi dan sangat terukur seperti ETH dan BTC, USDe memiliki potensi Skalabilitas yang besar. Saat ini, hanya ETH, dengan rasio penjaminan setinggi 27% (per April 2024), dan total penjaminan sekitar US$160 miliar. Konsensus di antara para peneliti Ethereum dan staf ekologi Ethereum adalah bahwa jumlah ETH yang dijanjikan akan segera mencapai lebih dari 40%. Hal ini juga memberikan banyak ruang untuk imajinasi terhadap pertumbuhan skala USDe.

(3) Tolak sensor

Ethena menggunakan penyedia “penyelesaian over-the-counter” (OES) untuk menyimpan aset pendukung. Hal ini memungkinkan Ethena untuk mendelegasikan/membatalkan pendelegasian jaminan ke bursa terpusat tanpa menghadapi risiko khusus yang unik untuk bursa.

Meskipun penggunaan penyedia OES memerlukan ketergantungan teknis pada penyedia OES, hal ini tidak berarti bahwa risiko pihak lawan telah dialihkan dari bursa ke penyedia OES. Penyedia OES sering kali menyimpan dana dalam perwalian yang dipagari kebangkrutan tanpa menggunakan solusi MPC untuk memastikan bahwa kreditor penyedia OES tidak memiliki hak untuk mengklaim aset tersebut. Jika terjadi kegagalan penyedia kustodian, aset-aset ini diharapkan berada di luar properti penyedia dan tidak tunduk pada risiko kredit kustodian.

Tak satu pun dari penyedia OES ini berbasis di Amerika Serikat dan oleh karena itu tidak memerlukan pengawasan dari AS. Secara tradisional menampung dana melalui bursa atau menyimpan mata uang fiat atau obligasi Treasury atau bahkan stablecoin di rekening bank AS atau kustodian AS membawa risiko pengawasan yang signifikan karena lingkungan peraturan saat ini di AS dan meningkatnya kebutuhan akan fokus kepatuhan terhadap peraturan global.

(4) Manfaat ekonomi

Pendapatan yang dihasilkan oleh protokol ENA berasal dari dua sumber:

• Konsensus aset yang dijaminkan dan imbalan lapisan eksekusi (terutama pendapatan jaminan ETH)

• Pembiayaan dan Basis dari Posisi Derivatif Delta Hedged

Secara historis, peserta yang memiliki eksposur delta (delta adalah 0) ini telah menerima tingkat dan basis pendanaan yang positif karena ketidaksesuaian antara pasokan dan permintaan aset digital.

Selain itu, pemegang USDe, jika tidak melakukan transaksi, dapat menjaminkan USDe dan memperoleh sUSDE. Ketika gadai USDe dibatalkan dan sUSDE dimusnahkan, maka USDe asli dan pendapatan gadai dapat diperoleh. Desain ini dapat menarik lebih banyak pemegang ETH untuk berpartisipasi, bukan hanya peserta yang memerlukan leverage, dan oleh karena itu dapat memberikan lebih banyak likuiditas USDe untuk seluruh web3.

2.2 Respon risiko

Meskipun stablecoin terdesentralisasi itu bagus, ada juga beberapa risiko yang harus diperhatikan dan dipertimbangkan. Keuntungan ENA adalah pada awal perancangan seluruh solusi teknis, risiko-risiko ini disertakan dalam pertimbangan solusi secara keseluruhan, dan sebagai pertimbangan. Sebisa mungkin Untuk mengatasi atau mengurangi kemungkinan terjadinya risiko, mari kita lihat detailnya.

1. Risiko pembiayaan

“Risiko pembiayaan” berkaitan dengan kemungkinan berlanjutnya tingkat pembiayaan negatif. Ethena dapat memperoleh pendapatan dari pembiayaan, namun mungkin juga diharuskan membayar biaya pembiayaan. Meskipun hal ini menimbulkan risiko langsung terhadap pengembalian protokol, data menunjukkan bahwa pengembalian negatif cenderung tidak bertahan lama dan dengan cepat kembali ke nilai rata-rata positif.

Tingkat pembiayaan negatif adalah fitur sistem, bukan bug. USDe dibangun dengan pemikiran ini. Oleh karena itu, Ethena telah membentuk dana cadangan yang akan digunakan ketika tingkat pengembalian gabungan antara aset LST (seperti stETH) dan tingkat pembiayaan posisi abadi jangka pendek negatif. Hal ini dimaksudkan untuk melindungi dukungan spot yang mendukung USDe. Ethena tidak akan memberikan "hasil negatif" apa pun kepada pengguna yang mempertaruhkan USDe ke sUSDe.

Menggunakan agunan LST (seperti stETH) sebagai jaminan untuk USDe juga dapat memberikan margin keamanan tambahan untuk pembiayaan negatif (stETH dapat memperoleh tingkat pengembalian tahunan sebesar 3-5%), yaitu hanya jika tingkat pengembalian LST konsisten dengan dana Ketika jumlah suku bunga negatif, hasil protokol akan negatif.

2. Risiko likuidasi

Risiko likuidasi yang disebutkan di sini mengacu pada risiko likuidasi paksa yang disebabkan oleh tidak mencukupinya margin di bursa terpusat selama lindung nilai delta netral. Bagi Ethena, perdagangan derivatif hanya untuk lindung nilai delta-netral, leverage tidak tinggi, dan kemungkinan risiko likuidasi kecil. Meskipun margin Ethena di bursa terdiri dari dua aset: spot ETH dan stETH (akun stETH tidak lebih dari 50%), karena jaringan Ethereum telah mengalami peningkatan Shapella, salah satu fungsinya adalah memungkinkan pengguna membatalkan janji stETH mereka , stETH Diskon /ETH tidak pernah melebihi 0,3%. Dengan kata lain, nilai stETH hampir sama persis dengan nilai spot ETH.

Selain itu, untuk memastikan risiko likuidasi dapat diatasi dengan baik dalam keadaan ekstrim, Ethena juga telah melakukan pengaturan sebagai berikut:

(1) Ketika situasi risiko muncul, Ethena akan secara sistematis mempercayakan jaminan tambahan untuk meningkatkan posisi margin dari posisi lindung nilai.

(2) Ethena dapat untuk sementara waktu melakukan siklus jaminan yang ditugaskan antar bursa untuk mendukung situasi tertentu.

(3) Ethena memiliki akses terhadap dana cadangan yang dapat dengan cepat digunakan untuk mendukung posisi lindung nilai di bursa.

(4) Jika terjadi situasi ekstrim, seperti cacat kontrak pintar yang serius pada aset Ethereum yang dijaminkan, Ethena akan segera mengurangi risiko dan melindungi nilai aset pendukung. Hal ini termasuk menutup derivatif lindung nilai untuk menghindari risiko likuidasi menjadi masalah, dan melepaskan aset yang terkena dampak ke aset lain.

3. Risiko hak asuh

Karena Ethena bergantung pada penyedia "over-the-counter settlement" (OES) untuk menyimpan aset yang didukung oleh protokol, terdapat ketergantungan tertentu pada kemampuan operasional mereka, yang kami sebut sebagai "risiko kustodian". Model bisnis kustodian dibangun berdasarkan perlindungan aset daripada meninggalkan jaminan di bursa terpusat.

Ada tiga risiko utama dalam menggunakan penyedia OES untuk hosting:

(1) Aksesibilitas dan kegunaan. Ethena dapat menyetor, menarik, dan mendelegasikan ke bursa. Tidak tersedianya atau penurunan versi salah satu fitur ini akan menghambat ketersediaan alur kerja perdagangan dan fungsi pencetakan/pertukaran USDe. Perlu dicatat bahwa hal ini tidak akan mempengaruhi nilai USDe pendukung.

(2) Melaksanakan tugas operasional. Jika terjadi kegagalan bursa, OES akan segera mengalihkan risiko PnL yang belum terealisasi ke bursa. Ethena memitigasi risiko ini dengan sering menyelesaikan PnL dengan bursa. Misalnya, Clearloop Copper menyelesaikan keuntungan dan kerugian antara mitra pertukaran dan Ethena setiap hari.

(3) Pengoperasian kustodian gagal. Meskipun belum ada kegagalan operasional besar atau kebangkrutan pada kustodian mata uang kripto besar, hal ini mungkin saja terjadi. Meskipun aset disimpan dalam rekening terpisah, kebangkrutan kustodian akan menyebabkan masalah operasional dalam pembuatan dan penebusan USDe, karena Ethena bertanggung jawab mengelola transfer aset ke penyedia lain. Kabar baiknya adalah bahwa aset pendukung bukan milik kustodian, dan kustodian atau kreditornya juga tidak memiliki klaim hukum atas aset tersebut. Hal ini karena penyedia OES menggunakan perwalian jarak jauh yang bangkrut atau menggunakan solusi dompet MPC.

Ethena memitigasi ketiga risiko ini dengan tidak memberikan jaminan berlebihan kepada satu penyedia OES dan memastikan bahwa risiko konsentrasi dikelola. Bahkan menghadapi pertukaran yang sama, akan ada beberapa penyedia OES yang dapat memitigasi dua risiko di atas.

4. Risiko kebangkrutan bursa

Pertama, Ethena menyebarkan risiko dan memitigasi potensi dampak kebangkrutan bursa dengan bekerja sama dengan banyak bursa;

Kedua, Ethena mempertahankan kendali penuh dan kepemilikan aset melalui penyedia penyelesaian OTC, tanpa perlu menyetorkan jaminan apa pun ke bursa apa pun.

Hal ini memungkinkan dampak peristiwa khusus pada satu bursa dibatasi pada laba dan rugi yang belum dibayar antara siklus penyelesaian penyedia kliring OTC.

Oleh karena itu, jika suatu bursa bangkrut, Ethena akan mendelegasikan agunan tersebut ke bursa lain dan melakukan lindung nilai atas delta yang beredar yang sebelumnya dilindungi oleh bursa yang bangkrut tersebut. Jika suatu bursa bangkrut, posisi derivatif akan dianggap ditutup. Pelestarian modal adalah prioritas utama Ethena. Dalam kasus ekstrim, Ethena akan selalu berusaha melindungi nilai agunan dan patokan stabil USDe (menurunkan cadangan).

5. Risiko hipotek

Yang dimaksud dengan “risiko jaminan” di sini adalah aset pendukung USDe (stETH) tidak sama dengan aset dasar posisi berjangka abadi (ETH). ETH LST aset pendukung tidak sama dengan aset dasar ETH kontrak lindung nilai, sehingga Ethena perlu memastikan bahwa perbedaan harga antara kedua aset tersebut sekecil mungkin. Seperti yang dibahas di bagian risiko likuidasi, karena leverage yang rendah dan potongan agunan yang kecil, dampak pemisahan stETH pada posisi lindung nilai akan minimal dan kemungkinan likuidasi sangat kecil.

2.3 Perkembangan usaha dan analisis persaingan

Sejak awal berdirinya, ENA telah mengalami peningkatan pesat, dengan peningkatan nilai yang signifikan dalam jangka pendek. Lonjakan ini tidak hanya disebabkan oleh dukungan teknis dan kelembagaan yang kuat tetapi juga karena tingginya imbal hasil yang ditawarkan, sehingga menarik bagi investor ritel dan institusi. Pada tanggal 29 Maret 2024, Binance mengumumkan bahwa Binance Launchpool akan meluncurkan proyek ke-50 Ethena (ENA). Pengguna dapat menginvestasikan BNB dan FDUSD ke dalam kumpulan penambangan ENA untuk penambangan setelah pukul 08:00 pada tanggal 30 Maret waktu Beijing, untuk jangka waktu 3 hari. Selain itu, Binance akan meluncurkan Ethena (ENA) pada pukul 16:00 tanggal 2 April waktu Beijing, dan membuka pasangan perdagangan ENA/BTC, ENA/USDT, ENA/BNB, ENA/FDUSD, dan ENA/TRY. Aktivitas penambangan dan transaksi pertukaran Binance juga menggambarkan pesatnya perkembangan ENA.

Keunggulan program ENA juga membuatnya menonjol dan benar-benar mewakili stablecoin terdesentralisasi, bersaing dengan pesaing utama tradisionalnya USDT dan USDC, dua proyek stablecoin terpusat. Meskipun akan ada banyak kesulitan pada tahap awal, momentum perkembangannya sangat pesat, dan banyak orang di industri ini menaruh harapan besar terhadapnya.

Bab 3 Situasi Tim dan Pembiayaan

3.1 Situasi tim

Ethena didirikan oleh Guy Yang dan desainnya terinspirasi oleh postingan blog oleh Arthur Hayes. Ada 5 anggota inti tim.

Guy Young adalah pendiri dan CEO Ethena.

Conor Ryder adalah Direktur Riset di Ethena Labs dan sebelumnya bekerja sebagai Analis Riset di Kaiko. Dia adalah lulusan University College Dublin dan Gonzaga College.

Elliot Parker adalah Kepala Manajemen Produk di Ethena Labs dan sebelumnya menjabat sebagai Manajer Produk di Paradigm. Dia adalah lulusan Universitas Nasional Australia.

Seraphim Czecker adalah Kepala Pengembangan Bisnis Ethena. Sebelumnya, beliau menjabat sebagai kepala risiko di Euler Labs dan sebagai pedagang FX pasar negara berkembang di Goldman Sachs.

Zach Rosenberg adalah penasihat umum di Ethena Labs dan sebelumnya bekerja di PwC. Beliau adalah lulusan Universitas Georgetown, Fakultas Hukum Universitas Amerika Washington, Sekolah Bisnis Kogold Universitas Amerika, dan Universitas Rochester.

3.2 Situasi pendanaan

Pada Juli 2023, Ethena menyelesaikan putaran pendanaan awal senilai US$6,5 juta, dipimpin oleh Dragonfly, diikuti oleh Deribit, Bybit, OKX Ventures, BitMEX, dan lainnya.

Pada bulan Februari 2024, Ethena menerima investasi strategis senilai US$14 juta yang dipimpin oleh Dragonfly, dengan partisipasi dari PayPal Ventures, Binance Labs, Deribit, Gemini Frontier Fund, Kraken Ventures, dll., dengan penilaian sebesar US$300 juta pada putaran ini.

Bab 4 Ekonomi Token

4.1 Distribusi token

Total pasokan: 15 miliar

Peredaran awal : 1,425 miliar

Yayasan: 15%, yang akan digunakan untuk lebih mempromosikan popularitas USDe, mengurangi ketergantungan dunia kripto pada sistem perbankan tradisional dan stablecoin terpusat, dan digunakan untuk pengembangan masa depan, penilaian risiko, audit, dan aspek lainnya.

Investor: 25% (25% di tahun pertama, pembukaan linear setiap bulan setelahnya)

Pengembangan ekosistem: 30%, bagian dari token ini akan digunakan untuk mengembangkan ekosistem Ethena, 5% di antaranya akan didistribusikan kepada pengguna sebagai putaran pertama airdrop, dan sisanya akan mendukung berbagai rencana dan kegiatan insentif Ethena berikutnya. Aktivitas token lanuchpool Binance adalah salah satunya, terhitung 2% dari total.

Kontributor Inti: 30% (tim dan konsultan Ethena Labs, 25% terbuka dalam 1 tahun)

Setelah peluncuran token tata kelola Ethena, Ethena akan segera meluncurkan "acara kuartal kedua" untuk lebih memperluas model ekonomi tokennya. Acara ini akan memberikan perhatian khusus pada pengembangan produk baru yang menggunakan Bitcoin (BTC) sebagai aset pendukung. Langkah ini tidak hanya memperluas potensi pertumbuhan USDe, tetapi juga membawa penerimaan pasar dan skenario penerapan yang lebih luas ke Ethena.

Sats Rewards, sebagai inti acara kuartal kedua, bertujuan untuk memberikan penghargaan kepada pengguna yang berpartisipasi dalam pembangunan ekosistem Ethena. Dengan meningkatkan reward bagi pengguna awal, Ethena semakin memperkuat rasa partisipasi dan rasa memiliki dalam komunitas, sekaligus mendorong pengguna baru untuk bergabung. Rancangan mekanisme insentif ini menunjukkan pemahaman Ethena akan pentingnya membangun komunitas yang langgeng dan aktif.

Melalui model ekonomi token dan mekanisme insentif yang dirancang dengan cermat, Ethena berkomitmen untuk membangun platform DeFi yang inklusif dan berkelanjutan, mengeksplorasi jalur baru untuk masa depan keuangan terdesentralisasi.

4.2 Pembukaan Token

2024.6.2 Buka kunci 0,36%;

2024.7.2 Buka kunci 0,36%;

2024.8.2 Buka kunci 0,36%;

2024.9.2 Buka kunci 0,36%;

2024.10.2 Buka kunci 0,36%;

13,75% akan dibuka pada 2025.4.2, yang merupakan rasio yang sangat tinggi dan memerlukan perhatian khusus.

Bab 5 Penilaian Target

Nilai pasar ENA yang beredar saat ini adalah 1,4 B$ dan nilai pasar FDV adalah 14 B$. Penilaian stablecoin secara umum tidak rendah. Pada tahun 2023, jumlah stablecoin yang ditempatkan di rantai saja akan melebihi 12 triliun dolar AS. Setelah stablecoin mendapatkan pengakuan pasar, ruang nilainya akan beragam. AllianceBernstein, perusahaan manajemen aset global terkemuka dengan aset yang dikelola (AUM) senilai $725 miliar, memperkirakan bahwa pasar stablecoin dapat mencapai $2,8 triliun pada tahun 2028. Perkiraan ini menunjukkan peluang pertumbuhan yang signifikan dari kapitalisasi pasar saat ini sebesar $140 miliar (yang sebelumnya mencapai puncaknya pada $187 miliar).

Jadi bagaimana cara menilai ENA?

Pertama, ia tidak memiliki objek penilaian yang dapat dijadikan acuan sepenuhnya. Kedua, pasar stablecoin sangat besar dan masih banyak ruang untuk pertumbuhan di masa depan penilaian. Kita akan mempelajari lebih lanjut Apa yang harus dipertimbangkan adalah apakah solusi Ethena dapat menyelesaikan dan beradaptasi dengan kebutuhan pengembangan mata uang stabil terdesentralisasi Web3, dan apakah solusi tersebut dapat mengatasi dan menyelesaikan risiko yang mungkin terjadi.

Namun, pendiri BitMEX Arthur Hayes mencoba menggunakan penilaian yang mirip dengan Ondo untuk menilai ENA. Model penilaiannya didasarkan pada: pembagian jangka panjang adalah 80% pendapatan yang dihasilkan oleh protokol diatribusikan ke USDe (sUSDe) yang dipertaruhkan, sedangkan 20% pendapatan yang dihasilkan diatribusikan ke protokol Ethena. rinciannya sebagai berikut:

Pendapatan tahunan protokol Ethena = total pendapatan * ( 1 – 80% * ( 1 — pasokan sUSDe / pasokan USDe));

Jika 100% USDe dijaminkan, maka pasokan sUSDe = pasokan USDe: Pendapatan tahunan protokol Ethena = total pendapatan * 20%;

Total hasil = pasokan USDe * (hasil janji ETH + dana swap Perp ETH);

Hasil staking ETH dan dana ETH Perp Swap keduanya merupakan suku bunga variabel.

Hasil staking ETH - dengan asumsi hasil PA adalah 4%.

Pendanaan Swap Perp ETH - Asumsikan PA adalah 20%.

Bagian penting dari model ini adalah kelipatan pendapatan yang sepenuhnya terdilusi (FDV) harus digunakan. Dengan menggunakan kelipatan ini sebagai panduan, potensi FDV Ethena diperkirakan.

Pada awal Maret, Ethena menghasilkan pengembalian 67% atas aset $820 juta. Dengan asumsi rasio pasokan sUSDe terhadap USDe adalah 50%, diekstrapolasi bahwa setelah satu tahun, pendapatan tahunan Ethena akan menjadi sekitar US$300 juta. Menggunakan penilaian seperti Ondo menghasilkan FDV sebesar $189 miliar.

Oleh karena itu, ruang pertumbuhan ENA = 189/14 = 13,5 yang dikonversi ke harga mata uang adalah 12,6.

Terlepas dari analisis ukuran pasar atau struktur pendapatan, potensi keuntungan ENA masih besar dan layak untuk mendapatkan fokus dan investasi. Khusus pada level operasi investasi, bagaimana cara pengoperasiannya? Mari kita lihat bab selanjutnya.

Bab 6 Analisis dan Rekomendasi Investasi ENA

Karena ENA adalah mata uang yang layak untuk investasi jangka panjang sejauh ini, salah satu caranya adalah dengan membeli sekarang dan menahannya untuk jangka panjang; cara lainnya adalah dengan membelinya pada waktu yang tepat dan menjualnya pada waktu yang tepat, terus-menerus membuat perubahan dan berinvestasi dalam jangka panjang. Bab ini akan fokus pada penelitian dan analisis metode investasi kedua, dan memberikan saran investasi terkini. Metode yang diadopsi adalah distribusi chip dan penelitian MVRV.

6.1 Penelitian Distribusi Chip

Menurut bagan distribusi chip URPD dari Dasbor ENA yang dibagikan oleh grup VIP Guru Lin @levilin 2008, tidak sulit bagi kami untuk menemukan:

Mulai tanggal 15 Mei, chip dengan harga di atas 1 telah dikurangi secara bertahap, dan area konsensus chip yang sangat besar telah terbentuk di dekat 0,85, terutama ketika mencapai puncaknya pada tanggal 22 Mei;

Kedua, sejak tanggal 22 Mei, antara 0.7-1.2, terutama di sekitar 0.85, hampir 1/3 chip telah hilang, namun area konsensus masih terkonsentrasi di sekitar 0.85, membentuk level support yang sangat besar di dekat 0.85 Akan sangat bermanfaat untuk membangun posisi di dekatnya.

Di atas 1, tidak ada area konsentrasi chip yang besar, bahkan bisa dikatakan jalan mulus. Begitu pasar bullish datang, resistensi terhadap kenaikan akan sangat kecil menjadi sangat cepat.

6.2 Analisis indikator MVRV

Mari kita lihat indikator Z_score MVRV (Market Value to Realized Value).

Skor MVRV-Z = nilai pasar beredar / nilai pasar realisasi, dimana "nilai pasar realisasi" didasarkan pada nilai mata uang yang ditransfer pada rantai, dihitung sebagai jumlah dari "nilai pergerakan terakhir" dari semua mata uang di rantai rantai. Oleh karena itu, jika indikatornya terlalu tinggi, berarti nilai pasar mata uang tersebut dinilai terlalu tinggi dibandingkan dengan nilai sebenarnya, sehingga tidak kondusif bagi harga mata uang yang terus naik; Berdasarkan pengalaman historis masa lalu, ketika indikator ini berada pada titik tertinggi dalam sejarah, kemungkinan harga mata uang menunjukkan tren menurun meningkat, dan Anda harus memperhatikan risiko untuk mengejar lebih tinggi. Bila indikator ini di bawah 1, berarti rata-rata biaya posisi seluruh jaringan merugi. Membangun posisi di kisaran di bawah 1 akan memiliki keuntungan psikologis dan biaya yang lebih besar dibandingkan semua pemegang posisi.

Bila indikator ini di atas 3, berarti keuntungan seluruh jaringan lebih dari 3 kali lipat, dan sudah memasuki area risiko, dan Anda dapat mempertimbangkan untuk mengambil keuntungan secara bertahap dan batch.

Sedangkan untuk indikator MVRV ENA, terlihat dari gambar di atas bahwa mulai tanggal 14 April, indikator MVRV ENA terkonsentrasi mendekati 1 hingga mencapai titik terendah 0,71. Z_score saat ini adalah 1, yang merupakan waktu yang tepat untuk menetapkan posisi investasi tetap.

Oleh karena itu, area saat ini cocok untuk membuka posisi. Akan lebih baik jika bisa dibuka pada harga mendekati 0.85 atau bahkan lebih rendah lagi.

Bab 7 Panas Pasar

Minat pasar terhadap ENA juga sangat positif. Melalui tiga gambar berikut, kita dapat dengan mudah mengetahui:

Meskipun harga ENA telah terkoreksi karena koreksi pasar secara keseluruhan, pasar dan perhatian KOL terhadap ENA selalu sangat positif, dan perhatian KOL terhadap ENA memiliki tren peningkatan yang jelas di bulan Mei dibandingkan bulan April. Hal ini juga menggambarkan keuntungan teknis dan prospek pengembangan ENA di masa depan.

Bab 8 Ringkasan

ENA (Ethena) memungkinkan dunia web3 memiliki hak penerbitan dan penilaian mata uang independen (stablecoin). Potensi pertumbuhan dan ruang imajinasi di masa depan sangat besar berdasarkan distribusi chip Guru Lin @levilin pada tahun 2008 dan MVRV on-chain data, saat ini Saat yang tepat untuk berinvestasi dalam batch untuk membangun posisi dengan risiko lebih kecil.

ENA (Ethena) saat ini merupakan proyek stablecoin terdesentralisasi yang paling sempurna. Kami berharap tim proyek ENA dapat terus memperbarui dan mengulangi serta menyelesaikan potensi risiko dengan teknologi dan metode yang lebih tepat.