Ditulis oleh: @charlotte_zqh
Laporan ini didukung oleh media Crypto internasional dan investor tingkat satu @RomeoKuok
1 Pendle 101: Bagaimana mewujudkan pemisahan pokok dan pendapatan
1.1 Pemisahan aset yang menghasilkan bunga
Pendle adalah protokol keuangan terdesentralisasi yang memungkinkan pengguna untuk mem-tokenisasi dan menjual pendapatan masa depan. Dalam proses bisnis spesifik, protokol pertama-tama akan mengemas token yang menghasilkan bunga menjadi token SY (Standardized Yield Tokens), token ini adalah token di bawah standar ERC-5115, dapat membungkus sebagian besar aset yang menghasilkan bunga; setelah itu, token SY dibagi menjadi dua bagian, yaitu PT (Principal Token) dan YT (Yield Token), masing-masing mewakili pokok dan bagian pendapatan dari aset yang menghasilkan bunga.
Di antara mereka, PT mirip dengan obligasi tanpa bunga, memungkinkan pengguna membelinya dengan diskon tertentu, dan pada tanggal jatuh tempo akan ditebus sesuai nilai nominal, pendapatannya tersirat dalam selisih antara harga pembelian dan harga tebus. Oleh karena itu, jika memegang PT hingga tanggal jatuh tempo, pengguna akan memperoleh pengembalian tetap, misalnya membeli PT-cDAI dengan harga 0,9 dolar, pada saat jatuh tempo akan menerima 1DAI, dengan tingkat pengembalian (1-0,9)/0,9=11,1%. Tindakan membeli PT adalah tindakan short yield, yaitu percaya bahwa tingkat pengembalian aset ini di masa depan akan menurun, di bawah tingkat pengembalian saat ini untuk membeli PT, dan tingkat pengembalian ini tetap, cocok untuk pengguna dengan preferensi risiko rendah. Namun, tindakan ini berbeda dengan short yang sebenarnya, lebih merupakan tindakan untuk menjaga nilai.
Pemegang YT dapat memperoleh semua penghasilan dari aset yang menghasilkan bunga selama periode kepemilikan, yang sesuai dengan hak pengembalian pokok. Jika penghasilan dihitung secara real-time, maka pemegang YT dapat menerima penghasilan yang telah diselesaikan kapan saja. Jika penghasilan dihitung setelah jatuh tempo, pengguna hanya dapat mengambil penghasilan setelah jatuh tempo dengan menunjukkan YT. Setelah semua penghasilan yang terkait dengan YT diambil, aset YT akan menjadi tidak valid. Tindakan membeli YT adalah tindakan long yield, yaitu percaya bahwa tingkat pengembalian aset yang menghasilkan bunga ini akan meningkat di masa depan, dan total pengembalian yang diperoleh akan lebih tinggi daripada harga saat ini untuk membeli YT. YT memberikan leverage pengembalian kepada pengguna, tanpa perlu membeli aset yang menghasilkan bunga secara lengkap, dapat langsung membeli hak pengembalian, tetapi jika tingkat pengembalian anjlok drastis, aset YT menghadapi masalah kerugian. Oleh karena itu, dibandingkan dengan aset PT, YT adalah aset berisiko tinggi dengan pengembalian tinggi.
Pendle menyediakan alat untuk melakukan long dan short pada tingkat pengembalian, pengguna memilih strategi investasi yang sesuai berdasarkan prediksi dan penilaian terhadap tingkat pengembalian, sehingga tingkat pengembalian menjadi indikator penting untuk berpartisipasi dalam protokol ini. Pendle juga menyediakan berbagai APY untuk mencerminkan kondisi pasar saat ini:
Underlying APY: adalah tingkat pengembalian aktual dari aset tersebut, diambil dari rata-rata pergerakan 7 hari, untuk membantu pengguna memperkirakan arah pergerakan tingkat pengembalian aset tersebut di masa depan.
Implied APY: adalah konsensus pasar terhadap APY masa depan dari aset tersebut, tercermin dalam harga aset YT dan PT, dengan rumus perhitungan:
APY Tetap: Khusus untuk aset PT, memiliki PT dapat menghasilkan tingkat pengembalian tetap, nilai ini sama dengan nilai Implied APY
Long Yield APY: Khusus untuk aset YT, tingkat pengembalian tahunan saat membeli YT pada harga saat ini, tetapi tingkat pengembalian ini terus berubah, karena tingkat pengembalian aset yang menghasilkan bunga itu sendiri berubah (nilai ini bisa jadi negatif, yaitu harga YT saat ini terlalu tinggi, menyebabkan melebihi ekspektasi pendapatan masa depan proyek). Perlu dicatat bahwa saat ini banyak aset YT Pendle memiliki potensi pendapatan yang berupa airdrop dan poin, nilainya tidak dapat diperkirakan, sehingga banyak aset YT memiliki Long Yield APY sebesar -100%.
Keempat tingkat pengembalian ini akan ditampilkan secara bersamaan di antarmuka Pendle Market. Ketika Underlying APY > Implied APY, ini menunjukkan bahwa pendapatan dari memegang aset ini akan lebih besar daripada memegang PT. Dalam hal ini, strategi dapat berupa melakukan long pada tingkat pengembalian, yaitu membeli YT, menjual PT. Ketika Underlying APY < Implied APY, maka pertimbangkan untuk menggunakan strategi sebaliknya. Namun perlu dicatat lagi bahwa pengukuran tingkat pengembalian ini tidak mempertimbangkan ekspektasi airdrop di masa depan, sehingga strategi di atas hanya berlaku untuk pertukaran aset berbunga sederhana.
1.2 Pendle AMM: Mewujudkan perdagangan aset jenis berbeda
Pendle AMM digunakan untuk mewujudkan perdagangan antara token SY, PT, dan YT. Berdasarkan whitepaper Pendle, dalam versi V2, Pendle memperbaiki mekanisme AMM, mengadopsi model AMM Notonial Finance, meningkatkan efisiensi modal dan mengurangi slippage. Tiga model AMM dari protokol pendapatan tetap di pasar ditunjukkan di bawah ini, di mana sumbu X menunjukkan proporsi aset PT dalam kolam, sumbu Y menunjukkan Implied Interest Rate. Saat ini Pendle menggunakan model AMM yang sesuai dengan kurva merah, kurva hitam adalah model V1, dan kurva biru adalah model AMM dari protokol pendapatan tetap lainnya.
Dalam kolam tertentu, Pendle V2 menggunakan pasangan perdagangan PT-SY, seperti PT-stETH dan SY-stETH, yang dapat sangat mengurangi kerugian tidak permanen LP (akan dianalisis lebih lanjut nanti). Karena SY = PT + YT, maka dapat dilakukan penukaran YT melalui cara Flash Swap. Prosesnya adalah sebagai berikut. Jika pengguna perlu membeli YT-stETH senilai 1ETH, yaitu perlu melakukan pertukaran ETH ke YT-stETH. Misalkan 1ETH = N YT-stETH, kontrak akan meminjam N-1 SY-stETH dari kolam dan mengubah ETH pengguna menjadi SY-stETH (proses spesifiknya adalah, pertama mengubah ETH melalui Kyberswap ke stETH, lalu dibungkus dalam protokol sebagai SY-stETH), kemudian semua SY-stETH (N buah) dibagi menjadi PT dan YT, memberikan jumlah YT yang sesuai (dalam contoh ini adalah N) kepada pengguna, lalu mengembalikan PT (N buah) ke kolam. Pertukaran yang terjadi di kolam adalah pertukaran SY-PT (N-1 SY ditukar menjadi N PT).
Proses menjual YT sebaliknya. Jika pengguna ingin menjual N YT (misalkan nilai N YT saat ini adalah 1 SY), kontrak akan meminjam N PT dari kolam, menggabungkannya menjadi N SY, dan memberikan satu SY kepada pengguna, N-1 SY dikembalikan ke kolam, saat ini di kolam terjadi pertukaran PT-SY (N PT ditukar menjadi N-1 SY).
Seperti AMM lainnya, Pendle AMM juga memerlukan LP untuk menyediakan likuiditas untuk kolam, tetapi karena pada tanggal jatuh tempo, satu PT pasti setara dengan satu SY, maka pada tanggal jatuh tempo, LP tidak menghadapi kerugian tidak permanen. Pengguna yang menyediakan likuiditas akan menyediakan aset berupa SY dan PT, sehingga secara otomatis menangkap pendapatan asli dari bagian aset ini, dan juga termasuk biaya perdagangan dan imbalan penambangan likuiditas PENDLE, yaitu mencakup empat sumber pendapatan:
PT fixed yield: pendapatan dari pembelian PT itu sendiri
Underlying yield: yaitu pendapatan dari aset SY
Biaya swap: 20% dari biaya transaksi
Insentif token PENDLE
2 Ekonomi Token: Bagaimana pendapatan bisnis mendorong harga koin naik?
2.1 Mekanisme Ekonomi Token: Bagaimana mewujudkan roda ekonomi?
Mekanisme ekonomi token PENDLE terutama terletak pada mendapatkan vePENDLE melalui penguncian, yang memungkinkan partisipasi dalam pembagian dan pengambilan keputusan protokol. Mirip dengan model veCRV dari Curve, pengguna dapat mengunci PENDLE untuk mendapatkan vePENDLE, semakin lama waktu penguncian, semakin banyak jumlah vePENDLE yang diperoleh, waktu penguncian berkisar dari 1 minggu hingga 2 tahun.
Manfaat memegang vePENDLE termasuk:
Boost pengembalian: dapat meningkatkan pengembalian sebagai LP hingga 2,5 kali lipat
Hak suara: memberikan suara terhadap distribusi insentif PENDLE di kolam yang berbeda
Pembagian pendapatan: pemegang vePENDLE dapat memperoleh pendapatan berikut:
80% dari biaya perdagangan di kolam yang dipilih: pemegang vePENDLE memberikan suara terhadap arah insentif PENDLE, hanya setelah memberikan suara dapat memperoleh imbalan dari kolam perdagangan yang dipilih
3% dari semua pendapatan YT
Sebagian dari pendapatan PT: bagian ini berasal dari PT yang belum ditebus, misalnya seorang pengguna membeli aset PT, tetapi pada saat jatuh tempo tidak melakukan penebusan, setelah beberapa waktu, bagian aset ini diambil alih oleh protokol.
Dalam perhitungan tingkat pengembalian, Total APY pemegang vePENDLE = Base APY + Voter’s APY, di mana Base APY berasal dari pendapatan YT dan PT, dan Voter’s APY berasal dari pembagian biaya perdagangan kolam tertentu, juga merupakan bagian utama yang membentuk APY—saat ini Base APY hanya sekitar 2%, sementara Voter’s APY dapat mencapai 30% atau lebih.
Model ve Pendle juga memfasilitasi lahirnya platform pemilihan, Penpie dan Equilibria keduanya terlibat dalam bisnis terkait, mirip dengan proses bisnis antara Convex dan Curve. Namun, dibandingkan dengan Curve, pihak proyek utama yang memperdagangkan aset di Pendle tidak memiliki kebutuhan untuk pemilihan, Curve sebagai platform utama untuk perdagangan stablecoin dan aset lain yang terikat, menjaga kedalaman kolam sangat penting untuk mempertahankan stabilitas harga koin, yang mendorong pihak proyek untuk berpartisipasi dalam pemilihan untuk mengarahkan likuiditas, tetapi menjaga kedalaman perdagangan Pendle tampaknya tidak terlalu berarti bagi pihak proyek terkait seperti LSD dan LRT. Oleh karena itu, motivasi utama untuk berpartisipasi dalam pemilihan akan berasal dari LP di Pendle. Pendirian platform pemilihan terutama mengoptimalkan dua masalah: 1) Pendle LP tidak perlu membeli dan mengunci PENDLE untuk mendapatkan pengembalian lebih tinggi; 2) Pemegang PENDLE dapat memperoleh ePENDLE/mPENDLE yang likuid untuk mendapatkan insentif vePENDLE. Karena artikel ini hanya menganalisis Pendle, kami tidak akan membahas ekosistem pemilihan ini lebih lanjut di sini.
2.2 Distribusi dan Pasokan Token: Tidak ada peristiwa pembukaan besar di masa mendatang
Token PENDLE diluncurkan pada April 2021, mengadopsi model inflasi campuran, pasokan token tidak terbatas, dalam 26 minggu pertama memberikan insentif stabil sebanyak 1,2 juta PENDLE setiap minggu, setelah itu (minggu ke-27 hingga ke-260), insentif likuiditas akan menyusut 1% setiap minggu hingga minggu ke-260, setelah itu (setelah minggu ke-261), tingkat inflasi adalah 2% per tahun, digunakan untuk insentif.
Menurut data Token Unlock, distribusi awal token diberikan kepada tim, ekosistem, investor, penasihat, dll., saat ini semua token telah selesai dibuka, jika tidak mempertimbangkan perdagangan OTC, hanya mempertimbangkan distribusi awal, PENDLE tidak akan menghadapi pembukaan besar di masa depan. Saat ini inflasi harian hanya berasal dari insentif penambangan likuiditas, dengan jumlah pelepasan harian sekitar 34,1k PENDLE, berdasarkan harga koin pada 5 Agustus ($2), tekanan pelepasan harian adalah $68,2k, tekanan pelepasan relatif kecil.
3 Perkembangan skenario aplikasi: Perencanaan keuangan yang stabil, perdagangan suku bunga, dan leverage poin
Perkembangan Pendle secara garis besar dapat dibagi menjadi tiga tahap:
Pendle didirikan pada tahun 2021, meskipun saat itu sedang berlangsung DeFi Summer, namun DeFi berada dalam tahap pembangunan, proyek utama berfokus pada DEX, stablecoin, dan pinjaman, sebagai produk pertukaran suku bunga belum banyak mendapat perhatian.
Hingga akhir 2022, seiring Ethereum menyelesaikan transisi ke PoS, tingkat pengembalian staking Ethereum menjadi tingkat pengembalian asli di dunia koin, banyak aset LSD muncul dengan cepat, yang menyebabkan: (1) tingkat pengembalian menjadi salah satu fokus perhatian di dunia koin; (2) banyak aset yang menghasilkan bunga dilahirkan, Pendle menemukan PMF-nya; (3) Pendle menjadi target kecil untuk spekulasi di jalur LSD, dan persaingan di jalur yang lebih spesifik relatif sedikit. Pada periode ini, peluncuran di Binance lebih lanjut meningkatkan batas valuasi Pendle.
Akhir tahun 2023 hingga awal 2024, Eigenlayer memulai narasi staking ulang Ethereum, berbagai proyek likuiditas staking ulang (LRT) muncul, Eigenlayer dan proyek LRT semuanya mengumumkan rencana poin dan airdrop, pertempuran poin akan segera dimulai, ini menyebabkan: (1) lebih banyak aset yang menghasilkan bunga dilahirkan, secara efektif memperluas jalur Pendle untuk meningkatkan TVL; (2) yang paling penting, Pendle menangkap titik pertemuan antara perdagangan pokok dan leverage poin, menemukan PMF baru, dan dalam teks berikut, akan dibahas bagaimana Pendle berperan dalam pertempuran poin dan bagaimana memberdayakan token PENDLE.
Dalam analisis di atas, selain menjadi LP dan pemegang vePENDLE, saat ini skenario penggunaan utama Pendle termasuk tiga: perencanaan keuangan yang stabil, perdagangan suku bunga, dan leverage poin.
3.1 Perencanaan keuangan yang stabil
Fungsi yang terutama terkait dengan aset PT, dengan memegang aset PT, pengguna dapat memperoleh jumlah tetap dari aset terkait pada saat jatuh tempo, suku bunga tetap ini telah ditentukan pada hari pembelian, pengguna tidak perlu terus memperhatikan perubahan APR. Fungsi ini memiliki tingkat pengembalian yang stabil, dengan risiko dan pengembalian yang relatif rendah. Fungsi ini lebih meningkatkan tingkat pengembalian pengguna setelah perdagangan poin dimulai: misalnya, pengguna memilih untuk mengorbankan pendapatan poin dari memegang eETH untuk mendapatkan tingkat pengembalian tetap yang lebih tinggi, sehingga saat ini tingkat pengembalian aset PT (7,189%) jauh lebih tinggi daripada (2,597%), ini memberikan alat keuangan bagi pengguna yang ingin mendapatkan pendapatan tetap berbasis Ethereum yang lebih tinggi. Beberapa pengguna yang tidak optimis terhadap kinerja token proyek LRT di masa depan dapat membeli aset PT dengan harga rendah saat pasar FOMO mendorong harga YT, yang sebenarnya merupakan bentuk perdagangan short terhadap token LRT.
3.2 Tingkat Bunga / Ekspektasi Pendapatan Perdagangan
Melalui perdagangan spekulatif pada aset YT untuk melakukan long dan short terhadap suku bunga. Ketika percaya bahwa tingkat pengembalian di masa depan akan meningkat secara signifikan, beli aset YT, dan jual saat harga aset YT naik. Strategi ini cocok untuk bertransaksi pada aset dengan volatilitas tingkat pengembalian yang tinggi, seperti sUSDe, yang merupakan sertifikat staking dari stablecoin yang diterbitkan oleh Ethena, di mana pendapatan staking terutama berasal dari biaya dana ETH. Semakin tinggi biaya dana, semakin tinggi pendapatan staking, dan biaya dana tergantung pada perubahan sentimen pasar, sehingga tingkat pengembalian staking juga berfluktuasi, dengan melakukan perdagangan YT-sUSDe, dapat cepat mendapatkan keuntungan dalam perdagangan spekulatif. Selain itu, setelah memperkenalkan hak pendapatan poin, perdagangan aset YT juga mencakup perubahan harga terhadap ekspektasi airdrop, misalnya, sebelum peluncuran koin ENA, dengan membeli lebih awal YT-USDe dan menjual token setelah pasar mulai FOMO terhadap airdrop ENA, dapat memperoleh keuntungan yang tinggi. Perdagangan spekulatif ini menghadapi keuntungan dan risiko yang tinggi, misalnya baru-baru ini harga YT-sUSDE terus menurun, di satu sisi karena seiring dengan berkurangnya periode kepemilikan, poin yang diperoleh dari memegang aset YT sedang menurun, di sisi lain mungkin berasal dari harga ENA yang terus menurun, dan ekspektasi nilai airdrop di pasar menurun, sehingga pembeli awal mungkin menghadapi kerugian besar.
3.3 Leverage Poin dan Perdagangan
Dampak terbesar bagi Pendle dalam siklus ini berasal dari fungsi perdagangan poin, memberikan pengguna mungkin leverage tinggi pada poin dan airdrop. Dalam artikel ini, kami akan memperkenalkan fungsi ini secara mendalam dan berharap dapat menjawab pertanyaan berikut:
(1) Proyek mana yang cocok untuk perdagangan poin Pendle?
Poin menjadi bentuk utama distribusi airdrop dalam siklus ini, cara untuk mendapatkan poin termasuk interaksi, volume perdagangan, dan simpanan, di mana simpanan menjadi cara utama. Dengan munculnya berbagai protokol LRT, lapisan kedua BTC, dan protokol staking, pertempuran TVL menjadi tema utama tahun ini. Beberapa protokol langsung mengunci aset terkait, seperti lapisan kedua BTC yang langsung mengunci BTC dan aset bertanda, Blast langsung menyimpan ETH, sementara beberapa protokol memberikan aset likuid sebagai bukti simpanan setelah menyimpan, memperoleh poin melalui kepemilikan, mekanisme pemisahan pokok-pendapatan Pendle lebih cocok untuk kategori kedua, yaitu memerlukan aset dasar untuk menjadi media akumulasi poin.
(2) Dalam hal apa perdagangan poin Pendle mencapai PMF?
Pendle terutama mencapai PMF dalam dua aspek, pertama adalah leverage pada poin, kedua adalah penetapan harga awal terhadap airdrop dan perdagangan ekspektasinya. Pertempuran TVL adalah permainan paus, pedagang ritel biasa tidak dapat memiliki jumlah ETH yang cukup untuk menyimpan, Pendle mendukung langsung memperoleh hak pendapatan poin melalui pembelian aset YT, tanpa memerlukan pokok juga dapat memperoleh poin yang sesuai, pada proyek LRT dan Ethena, leverage poin mencapai puluhan kali. Selanjutnya, Pendle pada dasarnya menyediakan penetapan harga pasar paling awal untuk poin, perdagangan aset YT juga merupakan perdagangan terhadap airdrop proyek dan ekspektasi harga koin. Ini dapat dibagi menjadi dua situasi: ① Untuk token yang belum TGE, sebagian besar aturan airdrop tidak jelas, sehingga mencakup ekspektasi pasar terhadap token yang mungkin diperoleh, juga akan mencakup penetapan harga awal terhadap token ini; ② Untuk token yang telah TGE, harga koin sudah memiliki penetapan harga pasar yang jelas, informasi yang mungkin tidak diketahui adalah satu poin setara dengan berapa banyak token airdrop, jika aturan airdrop juga relatif jelas, sudah diketahui berapa banyak token yang dapat diperoleh dari aset dasar pada saat jatuh tempo, maka aset YT ini setara dengan opsi, harga saat ini mencakup penetapan harga terhadap harga token pada tanggal jatuh tempo.
(3) Bagaimana perdagangan poin mempengaruhi pendapatan bisnis Pendle dan harga koin?
Berdasarkan analisis sebelumnya, pengenalan perdagangan poin membawa perdagangan terhadap ekspektasi airdrop di masa depan, dibandingkan dengan tingkat pengembalian, ekspektasi ini berubah dan berfluktuasi dengan cepat, membawa permintaan spekulatif dan perdagangan yang lebih tinggi. Secara langsung, ini dengan cepat memperluas volume perdagangan Pendle dan pendapatan dari biaya perdagangan, selain itu, keragaman kategori aset juga meningkatkan TVL Pendle.
Pemberdayaan terhadap PENDLE menjadi lebih jelas. Pendapatan pemegang vePENDLE terutama berasal dari pembagian biaya perdagangan. Jika tidak ada cukup volatilitas dan permintaan spekulatif, tidak akan ada cukup perdagangan, dan tingkat pengembalian vePENDLE sangat rendah. Pada Juli 2023, total APY vePENDLE hanya sekitar 2%, sehingga meskipun Pendle mengikuti hype di jalur LSD, harga koin tetap tidak dapat mengambil manfaat dari bisnis. Pengenalan perdagangan poin mengubah keadaan ini, saat ini APY vePENDLE di beberapa kolam telah melebihi 15%, dan kolam aset terkait beberapa LST bahkan mencapai lebih dari 30%.
(4) Bagaimana kinerja proyek terkait mempengaruhi Pendle?
Dua dampak negatif utama yang mengelilingi Pendle termasuk: airdrop dari aset utama (LRT dan Ethena); serta penurunan harga koin proyek utama yang berkelanjutan. Airdrop menyebabkan permintaan spekulatif menurun, meskipun rencana poin akan berlanjut dalam beberapa periode, namun dengan penurunan harga koin, kepercayaan dan ekspektasi pasar terhadap proyek menurun secara signifikan, jumlah pengguna yang terus memilih untuk menyimpan uang berkurang, dan volume perdagangan yang terkait juga turun drastis. Saat ini, TVL dan volume perdagangan Pendle mengalami penurunan drastis, dan masalah yang sama juga terlihat pada harga koin.
4 Analisis Data: TVL dan volume perdagangan adalah KPI Pendle
Artikel ini berpendapat bahwa data bisnis Pendle terutama dibagi menjadi dua bagian: stok dan aliran. Stok terutama diwakili oleh TVL, selain itu juga perlu memperhatikan struktur komposisi TVL, waktu jatuh tempo kolam aset, dan rasio perpanjangan yang mempengaruhi kesehatan dan keberlanjutan TVL; aliran terutama diwakili oleh volume perdagangan, termasuk volume perdagangan, biaya transaksi, dan komposisi volume perdagangan, perubahan volume perdagangan akan langsung mempengaruhi pemberdayaan token.
4.1 TVL dan indikator terkait
TVL yang dihitung dalam ETH dengan cepat meningkat setelah pertengahan Januari 2024, dan tetap memiliki korelasi tinggi dengan harga koin PENDLE, dengan TVL tertinggi melebihi 1,8 juta ETH. Pada 28 Juni dan 25 Juli, TVL mengalami penurunan cepat, terutama karena banyak kolam aset yang jatuh tempo, dan setelah jatuh tempo, permintaan untuk investasi baru tidak mencukupi, yang menyebabkan kehilangan TVL yang cepat. Saat ini, TVL Pendle sekitar 1 juta ETH, mendekati penurunan 50% dari puncaknya, dan tren penurunan belum teratasi secara efektif.
Secara spesifik, pada 27 Juni 2024, beberapa kolam aset LRT termasuk eETH dari Ether.Fi, ezETH dari Renzo, pufETH dari Puffer, rsETH dari Kelp, dan rswETH dari Swell jatuh tempo, pengguna menebus investasi pokok mereka, meskipun masih ada kolam aset terkait lainnya dengan tanggal jatuh tempo berbeda, tetapi rasio perpanjangan pengguna rendah, hingga saat ini TVL tidak menunjukkan tren pemulihan, yang juga mengonfirmasi analisis sebelumnya, bahwa seiring peluncuran koin proyek LRT dan penurunan kinerja harga koin, permintaan pengguna untuk terlibat lebih jauh dalam investasi dan pengelolaan terkait aset menurun. Dalam siklus ini, inovasi ekosistem Ethereum kurang, pasar tidak optimis terhadap harga ETH, jika permintaan investasi terhadap ETH menurun, ini akan langsung mempengaruhi tingkat pendapatan bisnis Pendle, sehingga Pendle terikat kuat dengan Ethereum.
Dalam komposisi TVL Pendle, saat ini total TVL Pendle adalah $2,43B, di mana ada 11 kolam aset dengan TVL lebih dari $10 juta, kolam dengan TVL tertinggi adalah SolvBTC.BBN, sekitar 3,51% dari total TVL, struktur komposisi TVL relatif sehat, tidak ada kolam aset yang mendominasi TVL. Dari waktu jatuh tempo kolam aset, tanggal jatuh tempo besar berikutnya adalah 26 Desember 2024, baru-baru ini TVL Pendle mungkin menunjukkan tren yang relatif stabil.
Setelah gelombang staking ulang di Ethereum berakhir, Pendle dengan mulus beralih ke aset stablecoin seperti BTCfi dan USDe/USD0. Meskipun data bisnis dan sentimen pasar tidak sebaik pada bulan April, tetapi pada dasarnya TVL tetap terjaga tanpa penurunan besar, tetapi dengan munculnya banyak proyek LRT Ethereum dan EIGEN yang masuk ke dalam perdagangan, imajinasi untuk jalur staking ulang mulai berkurang, dan dalam beberapa hal mengurangi semangat spekulatif untuk jalur staking BTC. Ini terlihat dari penurunan data volume perdagangan Pendle. Peristiwa yang mungkin berdampak pada Pendle berikutnya adalah peluncuran Babylon dan jalur staking BTC. Setelah staking ulang BTC berakhir, dapatkah Pendle menemukan skenario aplikasi baru?
4.2 Volume Perdagangan dan Komposisi
Volume perdagangan Pendle AMM juga dengan cepat meningkat setelah Januari 2024, dan mencapai puncaknya sekitar bulan April. Pada akhir April, Eigenlayer mengumumkan peluncuran koin, dan bersamaan dengan ekspektasi airdrop proyek LRT seperti Ether.fi, volume perdagangan mengalami penurunan yang signifikan, saat ini volume perdagangan terus menurun dan berada di tingkat terendah sejak 2024.
Dari komposisi volume perdagangan, pada paruh pertama tahun 2024, volume perdagangan terutama terdiri dari perdagangan aset terkait Renzo dan Ether.fi. Saat ini, volume perdagangan Pendle AMM terutama berasal dari dua protokol, Ethena dan USD0. Volume perdagangan dari aset BTCfi cukup terbatas, volume perdagangan secara langsung terkait dengan biaya transaksi dan pendapatan tahunan pemegang vePENDLE, dibandingkan dengan TVL, ini adalah faktor penyampaian yang lebih langsung.
4.3 Rasio Penguncian Token
Rasio penguncian token secara langsung memengaruhi hubungan penawaran dan permintaan token, dalam situasi di mana jumlah token yang dilepaskan setiap hari relatif stabil, semakin banyak PENDLE yang dikunci sebagai vePENDLE, semakin positif dampaknya terhadap harga koin. Perubahan jumlah PENDLE yang dikunci menunjukkan tren yang serupa dengan perubahan data bisnis dan harga koin, sejak November 2023, jumlah PENDLE yang dikunci mulai meningkat dengan cepat dari 38 juta menjadi puncaknya 55 juta, setelah mencapai 54 juta pada April 2024, laju pertumbuhan jumlah PENDLE yang dikunci mulai melambat, bahkan terjadi arus keluar bersih vePENDLE. Ini konsisten dengan analisis sebelumnya terhadap bisnis—seiring penurunan TVL dan volume perdagangan, tingkat pengembalian vePENDLE mulai menurun, sehingga daya tarik untuk mengunci PENDLE mulai menurun. Saat ini belum terlihat hilangnya vePENDLE yang signifikan, di satu sisi karena batasan periode penguncian, indikator ini relatif lambat dalam merespons dibandingkan dengan TVL, volume perdagangan, dan harga koin, tidak dapat menunjukkan perubahan besar dalam waktu dekat, di sisi lain kolam aset utama masih memiliki tingkat pengembalian yang baik, mengurangi keluarnya vePENDLE. Namun tetap perlu dicatat, baik data bisnis maupun data pertumbuhan vePENDLE menunjukkan bahwa Pendle menghadapi kesulitan bisnis dalam jangka pendek, Pendle masih belum menemukan titik pertumbuhan baru setelah penurunan staking dan poin.
5 Penutup: Pendle sangat membutuhkan pencarian skenario baru setelah staking ulang
Dalam analisis di atas, keberhasilan Pendle terletak pada menemukan PMF dengan akurat, yang lebih berharga adalah pendapatan bisnis langsung memberdayakan token, menemukan faktor penyampaian langsung untuk harga koin—mengemas produk YT sebagai objek perdagangan poin, meningkatkan volume perdagangan AMM, dan menambah pendapatan vePENDLE.
Setelah penurunan dari $7,5, Pendle belum dapat membalikkan keadaan. Tidak dapat disangkal bahwa Pendle adalah produk DeFi yang hebat, menggabungkan aspek keuangan dan spekulasi, memenuhi kebutuhan investor dengan preferensi risiko yang berbeda. Namun, setelah penurunan TVL berbasis Ethereum, tidak ada tanda pemulihan, kinerja proyek staking ulang dan Ethena yang buruk, menurunkan ekspektasi pasar terhadap airdrop di masa depan, permintaan penggunaan Pendle sedang menurun. Oleh karena itu, harga koin PENDLE juga sedang mencari posisi baru. Pendle perlu menemukan pengemasan produk baru, atau memperluas ke ekosistem baru seperti Solana, meningkatkan TVL dan volume perdagangannya, agar dapat menemukan ruang pertumbuhan baru.
Pendle memiliki posisi lain sebagai Ethereum Beta, tetapi baru-baru ini sedang berubah: di era staking ulang Ethereum, Pendle menjadi produk keuangan penting untuk Ethereum dan aset derivatif. Meskipun Ethena adalah stablecoin, namun tingkat pengembalian staking USDe juga terkait langsung dengan biaya dana ETH. Jika pasar sementara kehilangan informasi tentang ekosistem Ethereum, dan ETH mengalami kesulitan untuk naik, maka Pendle juga tidak dapat memperbaiki keadaan. Perlu dicatat bahwa Pendle berbeda dengan MEME seperti PEPE, harga ETH memiliki dampak langsung terhadap harga koin PENDLE: Jika ETH kesulitan untuk naik → permintaan keuangan berbasis ETH menurun / kinerja jalur staking ulang menurun → permintaan penggunaan Pendle menurun → pendapatan bisnis Pendle menurun → harga koin PENDLE menurun. Namun, di Pendle, aset staking Bitcoin telah menggantikan Ethereum, sehingga efek penyampaian ini mungkin akan melemah.
Terakhir, artikel ini memberikan poin perhatian dasar:
Perhatikan perkembangan rencana poin dari proyek LRT dan stablecoin seperti Ethena, USD0, akhir musim poin mungkin akan mengurangi pendapatan bisnis Pendle lagi.
Perhatikan perubahan TVL dan volume perdagangan Pendle, jika terjadi banyak kolam aset jatuh tempo lagi, mungkin akan menyebabkan penurunan besar dalam TVL, pada saat itu dapat menjual sebagian posisi PENDLE untuk menghindari risiko.
Terus perhatikan kemajuan produk Pendle, termasuk tetapi tidak terbatas pada: peluncuran Pendle V3; peluncuran kolam aset baru dan strategi perdagangan; kemungkinan ekspansi ke ekosistem rantai publik baru.
