Penulis: Peter Chung, Riset Presto; Penyusun: Tao Zhu, Golden Finance

Ringkasan

  • Rencana kompensasi Mt. Gox akan mendistribusikan BTC dan BCH senilai miliaran dolar kepada kreditor Mt. Gox antara 1 Juli dan 31 Oktober 2024. Selama periode 4 bulan ini, hal ini dapat menyebabkan dinamika penawaran dan permintaan BTC dan BCH berubah, sehingga berpotensi membuka peluang perdagangan berpasangan.

  • Analisis kami menunjukkan bahwa tekanan jual pada BCH akan empat kali lebih besar dibandingkan pada BTC. Asumsinya adalah: 1) Untuk BTC, hanya sebagian kecil yang akan dijual, karena sebagian besar krediturnya adalah pemegang Bitcoin kaya dengan “berlian di tangan mereka”; 2) Untuk BCH, mengingat basis investornya jauh lebih lemah, bersifat jangka pendek Akan menjual 100% dalam.

  • Memasangkan kontrak abadi BTC panjang dengan kontrak abadi BCH pendek adalah cara netral pasar yang paling efisien untuk mengekspresikan pandangan ini, kecuali risiko tingkat pendanaan. Mereka yang ingin mengunci tingkat pendanaan dapat mencari metode lain seperti kontrak berjangka jangka pendek atau meminjam BCH di pasar spot.

Gambar 1: Rasio BTC/BCH sedang tren naik

Sumber: TradingView, Riset Presto

Kata pengantar

"Pemberitahuan Awal Pembayaran dengan Bitcoin dan Bitcoin Cash" yang dikeluarkan oleh Mt. Gox pada tanggal 24 Juni dengan jelas menyatakan bahwa pembayaran kembali apa yang disebut "pembayaran satu kali awal (dijelaskan di bawah)" yang dipilih oleh Mt. Gox akan menjadi pada tahun 2024 Berlangsung antara 1 Juli dan 31 Oktober. Hal ini akan menyebabkan dinamika penawaran dan permintaan BTC dan BCH berubah selama periode 4 bulan ini, sehingga berpotensi membuka peluang perdagangan berpasangan. Laporan ini membahas hal ini secara rinci.

Rencana pembayaran Mt. Gox

Mt.Gox pernah menjadi bursa Bitcoin terbesar di dunia hingga ditutup pada awal tahun 2014 setelah kehilangan hampir 1 juta Bitcoin yang dipegang oleh pelanggan. Beberapa aset kemudian diperoleh kembali. Wali amanat sedang bekerja untuk membayar kembali kreditor berdasarkan rencana tersebut.

Berdasarkan rencana tersebut, kreditor Mt. Gox dapat memilih untuk mendapatkan kompensasi "di muka" dengan mengambil sedikit pengurangan berdasarkan aset yang dipulihkan hingga saat ini, daripada menunggu "pemulihan penuh". Pilihan ini sering disebut sebagai “pembayaran sekaligus awal (ELSP)” dan akan lebih disukai bagi kreditur yang menginginkan pembayaran di muka tertentu. Pilihan lainnya adalah bertahan dan berharap kemajuan lebih lanjut dalam pemulihan aset sambil mengambil berbagai risiko yang dapat berdampak pada jumlah pembayaran, seperti tuntutan hukum CoinLab yang sedang berlangsung. Karena hasil dari kedua permasalahan tersebut tidak pasti dan tidak ada jadwal yang jelas, sebagian besar kreditor lebih memilih untuk keluar lebih awal. Sorotan ELSP adalah sebagai berikut (Gambar 2).

Gambar 2: Detail ELSP

Sumber: CoinTelegraph, @intangiblecoins, Penelitian Presto

Narasi yang umum adalah bahwa pembayaran kembali senilai miliaran dolar akan membanjiri pasokan dan menyebabkan aksi jual, karena penerima pembayaran akan berbondong-bondong menguangkannya. Walaupun prospek seperti ini tentu saja akan meresahkan pasar, namun menilai apakah hal tersebut benar-benar akan mempunyai dampak yang signifikan memerlukan analisis yang lebih cermat. Secara umum, apa yang disebut risiko "hang" di pasar mana pun hanya muncul ketika 1) penjual berada di bawah tekanan waktu, atau 2) biaya peluang untuk memegang aset dianggap tinggi. Mengevaluasi dua poin ini untuk dua aset yang dimaksud, yaitu BTC dan BCH, kita dapat mengamati dinamika berbeda yang terjadi.

Menganalisis Mt. Kreditur Gox

Analisis kami terinspirasi oleh tema ‘X’ dari direktur riset Galaxy Digital, Alex Thorn, yang memberikan kerangka kerja yang sangat baik untuk memikirkan masalah ini. Kami telah mereproduksi tabelnya di bawah dan melengkapinya dengan data tambahan untuk kejelasan.

Gambar 3: Menganalisis pembayaran kembali ELSP

Sumber: @intangiblecoins, Penelitian Presto

Menilai bagaimana kreditur cenderung berperilaku setelah menerima pembayaran kembali memerlukan pandangan yang lebih dekat tentang siapa mereka. Tabel di atas menunjukkan bahwa, selain kreditur individu, dua kelompok kreditur terbesar adalah “Dana Klaim” dan Bitcoinica. Dana klaim pada dasarnya adalah “dana burung bangkai” institusional yang tujuannya adalah untuk membeli klaim kebangkrutan dengan harga diskon yang signifikan. Fortress Investment Group dan Off The Chain Capital adalah pemain utama dalam kesepakatan Mt. Gox. Selama beberapa tahun terakhir, dana klaim telah mengumpulkan sejumlah besar klaim BTC dari penjual yang tertekan, sekarang mencapai 20,000 BTC menurut perkiraan Alex. Bitcoinica adalah pertukaran Bitcoin Selandia Baru yang sudah tidak ada lagi dengan setoran hingga 10.000 Bitcoin di Mt.

Alex mencatat dalam postingannya:

  • Analisisnya mengasumsikan 75% kreditor menerima ELSP.

  • Dana klaim kemungkinan besar tidak akan segera dijual karena mitra terbatas mereka terdiri dari pemegang Bitcoin awal yang sudah kaya dan ingin mengumpulkan lebih banyak dana dengan harga diskon.

  • Sebagai bursa yang tidak ada dan sedang melalui proses kebangkrutan, Bitcoinica kemungkinan besar tidak akan melikuidasi kepemilikannya.

  • Kelompok kreditor individu saat ini mungkin merupakan “pembeli besar” karena mereka memilih untuk menahan klaim mereka selama sepuluh tahun, menolak tawaran agresif dari dana utang. Ada banyak peluang bagi kreditor yang lebih lemah untuk keluar, dan mereka mungkin saja melakukan hal tersebut.

Dengan mempertimbangkan hal di atas, kami memperluas analisis awal Alex dengan menambahkan asumsi bahwa kreditor membayar kembali porsi yang masuk ke pasar. Khusus untuk BTC, kami berasumsi bahwa hanya sebagian kecil yang akan dijual karena alasan yang disebutkan di atas. Untuk BCH, kami berasumsi 100% akan terjual dalam jangka pendek (Gambar 4). Pertimbangkan bahwa fork Bitcoin Cash terjadi tiga tahun setelah kebangkrutan Mt. Gox. Asumsinya di sini adalah bahwa kreditor Mt. Gox tidak mengetahui penyebab Bitcoin Cash, dan lebih cenderung memperlakukan pembayaran BCH mereka dengan cara yang sama seperti para penggemar kripto memperlakukan airdrop — yaitu segera menguangkan atau menukarnya dengan BTC. Kami menerapkan asumsi ini pada data di Gambar 3 untuk mendapatkan nilai USD dari kemungkinan likuidasi BTC dan BCH. Volume perdagangannya jauh lebih kecil dibandingkan dengan BCH. Karena volume perdagangan BCH jauh lebih kecil daripada BTC, tekanan jual pada BCH jauh lebih besar daripada BTC - yaitu, BTC menyumbang 6% dari nilai perdagangan harian, sedangkan BCH menyumbang 24% dari nilai perdagangan harian. nilai perdagangan.

Gambar 4: Tekanan jual pada BCH adalah 4 kali lipat dari BTC

Sumber: @intangiblecoins, Penelitian Presto

Cara terbaik untuk mengeksploitasi risiko pasokan asimetris ini dengan cara yang netral terhadap pasar adalah dengan melakukan long eksposur BTC dan short eksposur BCH. Hal ini dapat diungkapkan dalam beberapa cara berbeda, namun yang paling efektif adalah pasar berjangka abadi (PERPS). Trader abadi menghadapi risiko fluktuasi tingkat pendanaan, namun risiko ini tidak ada artinya jika dibandingkan dengan kemudahan membuka dan membatalkan taruhan bilateral dengan cepat.

Misalnya, mari kita lihat mengekspresikan perdagangan ini melalui kontrak berjangka Binance USD-M. Pada tahun 2024, rata-rata tingkat pendanaan bersih tahunan untuk kontrak abadi BTCUSDT panjang dan kontrak abadi BCHUSDT pendek akan menjadi 13% (Gambar 5). Jika Anda sudah 3 bulan dalam perdagangan, ambang titik impas adalah 3,25%. Mengingat rasio BTC/BCH saat ini berada di 161, kenaikan rasio ke level tertinggi lokal di 193 (+20% kenaikan) akan mengatasi tingkat rintangan dan menghasilkan pengembalian netral pasar sebesar 17% setelah biaya pendanaan. Rasio tertinggi sepanjang masa adalah 252 pada Mei 2023.

Gambar 5: Biaya pendanaan perdagangan berpasangan

Sumber: Binance, Penelitian Presto

Selain itu, mereka yang ingin mengunci tingkat pendanaan dapat mencari metode lain seperti kontrak berjangka jangka pendek atau meminjam aset dasar di pasar spot. Beberapa bursa menawarkan perdagangan dalam pasangan BCH/BTC, meskipun likuiditasnya rendah (Gambar 6).

Gambar 6: Pasangan perdagangan BCH/BTC memiliki volume perdagangan 24 jam sebesar $2,3 juta

Sumber: Binance