Auteur : Jack Inabinet, Bankless ; traduit par : Bai Shui, Jinse Finance

Ethena a dominé la DeFi en 2024, bien que son dollar synthétique ait été soumis à de nombreuses critiques et préoccupations lors de son lancement, les efforts de l'équipe étant devenus l'une des histoires de succès les plus marquantes de la DeFi cette année, alors que les traders affluaient vers ce protocole.

Il y a des signaux indiquant qu'avec d'autres participants de la DeFi cherchant à saisir les perspectives de croissance d'Ethena, le jeu de la tokenisation des transactions de base ne fait que commencer.

Ces derniers mois, la bulle du marché a considérablement augmenté les revenus d'Ethena, transformant ENA en l'une des entreprises de cryptomonnaie les plus performantes.

Aujourd'hui, nous explorons l'histoire de succès d'Ethena en 2024.

Croissance explosive

Ethena a accepté son premier financement public le 19 février, et en un mois après le lancement sur le réseau principal, l'offre circulante de USDe a déjà dépassé tous ses concurrents en stablecoins, à l'exception de cinq.

En raison de ses incitations à l'airdrop d'une ampleur considérable et de son entrée opportune dans l'environnement de taux de financement le plus chaud de l'année, l'offre de USDe s'est étendue sans restriction à 2,39 milliards de dollars avant la mi-avril, puis a stagné en raison de l'atténuation de l'excitation autour de l'airdrop ENA et du refroidissement du marché des cryptomonnaies.

Bien qu'Ethena ait ensuite décidé de réduire l'occupation des fonds d'assurance le 16 mai, revitalisant temporairement USDe et entraînant une expansion de l'offre de 50% sur un mois, la compression continue des taux de financement tout au long du troisième trimestre a entraîné des pertes. En septembre, la hausse de l'offre de USDe avait complètement inversé, et le prix de l'ENA avait chuté de 86% par rapport à son pic après l'émission.

Bien que la stratégie d'arbitrage des taux de financement adoptée par Ethena soit depuis longtemps possible pour tout trader familier avec les contrats à terme, le problème est que les fonds garantissant ces transactions doivent être bloqués sur les échanges (qu'ils soient CeFi ou DeFi), ce qui les rend impossibles à verrouiller.

Grâce à la méthode d'Ethena, cette position de trading sous-jacente devient elle-même "tokenisée" et exprimée en USDe, permettant aux traders de générer des rendements supplémentaires dans la DeFi ou de prêter avec les actifs qu'ils détiennent.

Bien que les applications tierces aient initialement été quelque peu hésitantes à intégrer rapidement les garanties USDe, grâce à une économie de rendement simple, le dollar synthétique d'Ethena domine désormais le marché du crédit cryptographique.

Les fournisseurs de rendements incapables de rivaliser avec les retours d'Ethena pourraient faire face à une réduction des dépôts ou à une demande de prêt excessive. Cette dynamique dangereuse pourrait conduire à des taux d'emprunt algorithmiquement fixés bien au-dessus de la valeur du marché, et lorsque les taux de financement s'envolent à nouveau en novembre, cela pourrait forcer de nombreux marchés de prêt DeFi à acheter frénétiquement des dérivés en dollars de plusieurs milliards de dollars en garanties.

En l'espace de quelques semaines, le plafond de dépôt de Aave sUSDe a grimpé à 1 milliard de dollars (début novembre, les garanties d'Ethena détenues sur son marché de prêt ne s'élevaient qu'à 20 millions de dollars). Pendant ce temps, d'autres prêteurs sur MakerDAO et Morpho absorbent des milliards de dollars d'exposition dans le token principal Pendle sUSDe (PT) à un taux d'effet de levier maximal de 91,5%, alors que la liquidité est extrêmement faible.

Actifs inégalés ?

Les actifs d'Ethena sont désormais entrelacés avec les blue chips de la DeFi, et ENA s'y intéresse, ayant rebondi de plus de 500% depuis son point bas de septembre, impressionnant, et se stabilisant finalement pas loin de son pic post-lancement.

Bien que l'environnement de taux d'intérêt négatif soit un risque connu qui pourrait entraîner des pertes pour USDe, de nombreux observateurs de la cryptomonnaie sont optimistes quant au fait que le produit de bons du Trésor américain récemment déployé par Ethena (USDtb) pourrait devenir une alternative de trading de base appropriée, établissant un plancher de rendement pour les déposants d'Ethena.

Ceci étant dit, les taux de financement sont essentiellement instables, et il existe une grande incertitude quant à la manière dont Ethena répondra de manière appropriée à une situation de taux d'intérêt négatif à long terme. Si des pertes doivent être réalisées pour convertir l'exposition existante au dollar synthétique en garanties de bons du Trésor, les investisseurs en USDe pourraient commencer à vendre proactivement des tokens pour éviter des pertes supplémentaires, entraînant ainsi des rachats supplémentaires, ce qui pourrait obliger USDe à être liquidé ou déclencher une crise de confiance sur l'ensemble du marché. Les liquidations se produisent sur des marchés peu liquides à forte demande de couverture (c'est-à-dire lors d'un ralentissement du marché).

Au cœur d'Ethena se trouve un fonds de couverture tokenisé non réglementé. Bien que son trading de base ait connu un immense succès au quatrième trimestre 2024, les investisseurs doivent encore prendre en compte les diverses inconnues de ce protocole, qui pourraient poser des problèmes lorsque les taux de financement changent.