La folie autour de MicroStrategy (une entreprise qui s'est pratiquement transformée en machine à détenir des Bitcoin) a mis en lumière les faiblesses du marché des fonds négociés en bourse (ETF) de 15 billions de dollars.
Le secteur des ETF a rencontré un obstacle avec deux fonds à effet de levier liés à l'action volatile de MicroStrategy. Ces fonds, conçus pour offrir le double des rendements quotidiens des actions de MicroStrategy, donnent plutôt des résultats inattendus aux investisseurs.
Le T-Rex 2x Long MSTR Daily Target ETF (MSTU) et le Daily Target 2x Long MSTR ETF de Defiance (MSTX) ont vu leurs performances s'écarter considérablement des attentes ces dernières semaines. Le 21 novembre, MSTU a chuté de 25,3 %, selon les données de FactSet.
C'est mauvais, mais cela aurait pu être pire—l'action de MicroStrategy a chuté de 16 %, ce qui signifie que le fonds aurait dû chuter de 32 %. Une rare victoire pour les investisseurs. Mais quatre jours plus tard, les rôles se sont inversés. MSTU a perdu 11,3 %, tandis que les actions de MicroStrategy n'ont chuté que de 4,4 %.
C'est presque trois points de pourcentage de pire que la performance promise du fonds. MSTX ne s'est pas mieux comporté, perdant 13,4 % ce même jour—très loin de l'objectif.
Le problème de la taille et des swaps
Avant novembre, ces ETF faisaient exactement ce pour quoi ils avaient été conçus. Mais à la mi-novembre, des fissures ont commencé à apparaître. Les fonds sont devenus trop grands, tout simplement.
L'enthousiasme pour MicroStrategy—et par extension, le Bitcoin—a explosé après la victoire présidentielle de Trump, transformant ces ETF en acteurs majeurs presque du jour au lendemain.
Les deux fonds sont censés suivre la performance des actions de MicroStrategy en utilisant des outils comme les swaps. Les swaps sont simples. Un courtier paie le rendement quotidien d'un actif au fonds, moins une commission, assurant ainsi la précision.
Mais voici le hic : MSTU gère 2 à 3 milliards de dollars d'actifs quotidiens, et MSTX n'est pas loin derrière. Les courtiers principaux ne peuvent pas suivre, et l'offre de swaps s'épuise.
Avec les swaps au maximum, les fonds se sont tournés vers les options d'achat. Les options d'achat donnent le droit d'acheter un actif à un prix spécifique dans un certain délai. C'est une bonne solution de secours, mais elles n'offrent pas la même précision que les swaps.
Le PDG de Defiance ETFs, Sylvia Jablonski, a défendu le passage aux options, le qualifiant d'efficace pour atteindre un effet de levier. Mais des critiques comme Dave Mazza de Roundhill Investments, soutiennent le contraire. Les options sont imprévisibles, surtout pour une action aussi volatile que MicroStrategy.
Mazza a souligné que ces ETF détiennent désormais une exposition d'une valeur de plus de 10 % de la capitalisation boursière de MicroStrategy. C'est sans précédent dans le monde des ETF. « MicroStrategy est trop petit pour gérer ce niveau de volume de transactions et d'actifs sous gestion », a-t-il déclaré.
Le chaos à effet de levier rencontre l'engouement pour le Bitcoin
MicroStrategy est passé d'une entreprise de logiciels à un véritable proxy Bitcoin. La société détient des Bitcoin d'une valeur de 43 milliards de dollars, achetés avec des montagnes de dettes. Rien qu'en cette année, son action a augmenté de 430 %.
Les investisseurs cherchant à amplifier leur exposition au Bitcoin se sont rués sur MSTU et MSTX, poussant ces fonds à leurs limites. Lorsque ces ETF sont devenus trop grands, ils ont frappé un mur. L'offre de swaps s'est tarie, et les gestionnaires de fonds n'ont eu d'autre choix que de compter sur les options.
Cela a permis de maintenir les fonds en vie, mais cela a introduit d'énormes erreurs de suivi. Kenneth Lamont de Morningstar a comparé la situation à des catastrophes passées d'ETF, comme le 3x Tesla ETP de Leverage Shares. Ce fonds n'a pas pu emprunter suffisamment d'actions pour répondre à la demande, entraînant des problèmes de performance.
De même, BlackRock a dû réorganiser son iShares Global Clean Energy ETF en 2020 après qu'une augmentation des actifs a nécessité une refonte complète du portefeuille. Lamont a qualifié la situation de l'ETF MicroStrategy de « moteur hésitant ». Une croissance rapide, a-t-il dit, révèle souvent des défauts cachés.
La Securities and Exchange Commission (SEC) décourage les ETF de fermer leurs portes aux nouveaux investisseurs, même lorsqu'ils manquent de swaps. Mais Kashner a suggéré que l'arrêt de la création de nouvelles unités pourrait résoudre le problème.
Cela transformerait effectivement les ETF en fonds à capital fermé, où les prix et les valeurs nettes des actifs ne s'alignent pas toujours. « Les sociétés de fonds doivent choisir entre la croissance et la précision, et elles ont clairement priorisé la croissance », a-t-elle déclaré.
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