Le système d'arbitrage s'est effondré et, du moins pour le Japon, la partie est terminée.
À la fin de l'année dernière, alors que le dernier cycle de carry trade du yen en était encore à ses balbutiements (l'USD/JPY s'échangeait jusqu'à environ 140), des médias expliquaient pourquoi l'économie japonaise était effectivement morte, la seule chose qui manquait était une déclaration de quand. La raison est la suivante : le commerce d’arbitrage de 20 000 milliards de dollars dans lequel le gouvernement japonais a été impliqué au cours des 40 dernières années est une énorme bombe à retardement qui ne peut être désamorcée. Une fois qu’elle explose, la Banque du Japon est finie. Un effondrement de ces échanges obligerait les banques centrales à coordonner les opérations de sauvetage en quelques jours. Sans surprise, les banques centrales du monde entier n’avaient aucune idée de ce qui se passait, ont souvent paniqué par la suite et ont déclenché une vague historique de réductions des taux d’intérêt en quelques semaines pour stabiliser la situation.
Pour ceux qui ont raté l'analyse précédente, cet article aborde à nouveau le sujet, mais cette fois l'analyse estime que cette fois le carry trade s'est effondré, et la Banque du Japon soit ne fera rien et verra l'économie s'effondrer, soit paniquera et inverser la décision stupide de la semaine dernière. Augmenter les taux d'intérêt et accélérer l'assouplissement pour endiguer l'effondrement qui vient de pousser le Nikkei dans un marché baissier. Cependant, malheureusement pour le Japon, la partie est terminée.
Le gouvernement japonais s'engage dans un carry trade de 20 000 milliards de dollars : c'est le dilemme toxique auquel la Banque du Japon est actuellement confrontée alors qu'elle touche à sa fin : d'une part, un tel commerce serait nécessaire si la Banque du Japon décidait de resserrer intentionnellement sa politique. position. D’un autre côté, si la BoJ traîne les pieds pour poursuivre ses opérations de portage, cela nécessitera un niveau plus élevé de répression financière mais pourrait à terme poser de graves risques pour la stabilité financière, y compris un effondrement potentiel du yen.
Comme l'a déclaré Saravelos, stratège en chef des changes à la Deutsche Bank : « Quelle que soit l'option choisie, elle aura un impact énorme sur le bien-être et la répartition de la population japonaise : si le carry trade se termine, les ménages les plus riches et les plus âgés paieront davantage grâce à la hausse du taux de change réel. taux d’intérêt. Le prix de l’inflation ; si la Banque du Japon tarde à agir, les ménages les plus jeunes et les plus pauvres en paieront le prix à travers une baisse de leurs revenus réels à l’avenir. »
La manière dont cette question politico-économique sera résolue sera essentielle pour comprendre les perspectives politiques du Japon dans les années à venir. Cela déterminera non seulement la direction du yen mais aussi le nouvel équilibre d'inflation du Japon. Mais en fin de compte, quelqu’un devra payer le prix du « succès » de l’inflation.
La consolidation de la dette est cruciale pour comprendre pourquoi le Japon n’a pas été confronté à une crise de la dette au cours des dernières décennies, malgré un ratio dette publique/PIB supérieur à 200 % et qui continue d’augmenter. Il est également essentiel de comprendre l'impact du resserrement de la Banque du Japon sur l'économie.
À quoi ressemble le bilan consolidé du gouvernement japonais ? Voici les résultats d’un article de la Fed de Saint-Louis. Du côté du passif, le gouvernement japonais finance principalement sa dette au moyen d’obligations d’État japonaises (JGB) à faible rendement et de réserves bancaires à moindre coût. Au cours de la dernière décennie, la Banque du Japon a réussi à remplacer la moitié des obligations du gouvernement japonais par des liquidités moins chères, désormais détenues par les banques.
En termes d'actifs, le gouvernement japonais détient principalement des prêts, notamment par l'intermédiaire du Fonds de prêts à l'investissement budgétaire (FILF), et des actifs étrangers, principalement par l'intermédiaire du plus grand fonds de pension du Japon (GPIF). En tenant compte de tout cela, le ratio dette nette/PIB du gouvernement japonais est de 120 %, ce qui explique en partie pourquoi la dynamique de la dette n'est pas aussi mauvaise qu'elle pourrait le paraître à première vue.
Mais le plus important est la structure actif-passif de la dette. Comme l'explique Saravelos, à environ 500 % du PIB, soit 20 000 milliards de dollars de valeur totale du bilan, le bilan du gouvernement japonais n'est qu'un gigantesque carry trade. C’est précisément la raison pour laquelle elle a réussi à maintenir des niveaux de dette nominale croissants. Le gouvernement lève des fonds grâce aux taux d'intérêt réels très bas que la Banque du Japon impose aux déposants nationaux, tout en obtenant des rendements plus élevés sur les actifs nationaux et étrangers à des taux plus élevés.
Cela crée un espace budgétaire supplémentaire pour le gouvernement japonais à mesure que l’écart de rendement se creuse. Surtout, un tiers de cet argent est désormais constitué de liquidités au jour le jour : si la Banque du Japon augmente les taux d’intérêt, le gouvernement devra commencer à décaisser des fonds à toutes les banques, et la rentabilité des opérations d’arbitrage commencera rapidement à s’inverser.
Compte tenu des ventes massives sur les marchés obligataires mondiaux, pourquoi ces opérations de portage n'ont-elles pas explosé au cours des dernières années ? Tout le monde a quitté le marché de l’arbitrage, pourquoi pas le Japon ? La réponse est simple : au passif, la Banque du Japon contrôle les coûts de financement du gouvernement, qui sont restés nuls (voire négatifs) malgré la hausse de l'inflation. Du côté des actifs, le gouvernement japonais a bénéficié d'une forte dépréciation du yen, qui a fait augmenter la valeur de ses avoirs extérieurs. Cela est particulièrement évident dans le cas du GPIF, où les rendements cumulés des dernières années ont dépassé ceux des deux dernières décennies combinées.
Le gouvernement japonais a récolté des fruits tant du côté des changes que du côté des titres à revenu fixe du carry trade. Cependant, le gouvernement japonais n’est pas le seul à en bénéficier. La baisse des taux d’intérêt réels profite à tous les détenteurs d’actifs au Japon, principalement aux ménages riches et âgés. On prétend souvent que les populations vieillissantes sont mieux affectées par une faible inflation. En fait, c’est le contraire qui est vrai au Japon : les ménages plus âgés se sont avérés être les plus grands bénéficiaires de la hausse de l’inflation, grâce à une baisse de facto des taux d’intérêt réels et à une augmentation de la valeur des actifs qu’ils possèdent.
Qu’est-ce qui forcerait ce carry trade à se dénouer ? La réponse simple est une inflation continue. Imaginez ce qui se passerait si l’inflation obligeait la Banque du Japon à augmenter ses taux d’intérêt : le passif du bilan du gouvernement en subirait un coup dur, à mesure que les paiements d’intérêts sur les réserves bancaires augmentent et que la valeur des JGB diminue. Le côté des actifs sera également affecté, à mesure que les taux d’intérêt réels augmentent et que le yen s’apprécie, ce qui se traduira par des avoirs extérieurs nets et des pertes potentielles d’actifs intérieurs. Les ménages âgés les plus riches seront touchés de la même manière : la valeur de leurs actifs diminuera et la capacité des fonds publics à soutenir leurs droits à pension sera réduite. En revanche, les jeunes familles en bénéficieront. Non seulement ils gagneront plus d’argent sur leurs dépôts, mais le taux de rendement réel des flux d’épargne futurs sera également plus élevé.
Le gouvernement peut-il faire quelque chose pour éviter les conséquences d’une inflation plus élevée et de la nécessaire consolidation budgétaire, en particulier pour les ménages plus âgés ? Il n’y a en réalité que trois options : taxer les jeunes familles, empêcher la hausse des taux d’intérêt réels et ne pas payer d’intérêts bancaires. Aucune de ces options n’est viable à long terme. Toutes ces options conduiraient à des troubles sociaux massifs et à une instabilité politique.
La politique monétaire extrêmement accommodante de ces dernières années a été relativement simple du point de vue de l’économie politique japonaise : les taux d’intérêt réels ont baissé, l’espace budgétaire s’est amélioré et les revenus ont été redistribués en faveur des électeurs riches et âgés. Toutefois, si le Japon entre effectivement dans une nouvelle phase d’inflation structurelle plus élevée, les choix à venir deviendront plus difficiles. L’ajustement à un équilibre d’inflation plus élevé nécessitera des taux d’intérêt réels plus élevés et une plus grande consolidation budgétaire, ce qui à son tour nuira davantage aux électeurs plus âgés et plus riches, à moins que des impôts ne soient imposés aux électeurs plus jeunes. Même si cet ajustement peut être retardé, le prix à payer sera une plus grande instabilité financière à l’avenir et un yen plus faible. Le yen n'a pu entamer une tendance haussière soutenue que lorsque le gouvernement japonais, par le biais des hausses de taux d'intérêt de la Banque du Japon, a été contraint de dénouer les dernières opérations de portage massives mondiales, ce qui avait permis au Japon de profiter d'une période de calme social et politique bizarre. . Cependant, ces jours touchent à leur fin.
Avertissement : Cet article est uniquement à titre de référence et ne constitue aucun conseil en investissement ! Effectuez toujours vos propres recherches et consultez un professionnel avant de prendre une décision financière.
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Source originale : Données Jinshi
Organisé par : 9iMxxx Publié par : NFT Gamer
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