近期，香港证监会公示了几只虚拟资产现货 ETF 的获批名单，其中包括华夏（香港）、嘉实国际、博时国际旗下的比特币和以太币现货 ETF。这些 ETF 于4月25日至26日开启认购，4月30日在香港交易所上市。
尽管这些 ETF 在认购阶段获得了不错的规模，但首日交易额却远低于美国同行。这引发了人们对于香港加密现货 ETF 的潜在影响和市场表现的猜测。在此，我们将通过供需关系对此进行深入解析。
需求方：不允许中国大陆人民币投资人购买，增量资金可能有限，带来交易额偏低
此次香港加密货币 ETF，对于投资人资格依然有着严格的限制，大陆投资人不能参与交易。以富途证券为例，要求开户方为非大陆&美国居民身份，才可进行交易。市场期待的大陆资金通过南向港股通来进行交易，目前是不被允许的，在相当长的时间内，预计也很难打通。
费用层面，香港加密 ETF 并不占优，相比美国 ETF，对于希望长期持有的机构吸引力不大。根据 SoSo Value 数据，美国 11 只比特币现货 ETF，除了灰度和 Hashdex 外，规模最大的几只如 IBIT、CBOE 管理费费率均在 0.25% 左右，而香港 3 只 比特币ETF 综合费率相对较高，华夏1.99%，嘉实 1.00%，最低的博时也有 0.85%，即使有管理费短期减免，依然没有费率优势。费率差异下，对于看好加密市场希望长期持有的机构投资人而言，美国比特币 ETF 持有成本更低。
后续来看，需求方资金可能主要是两个来源：
1）香港散户。对于拥有香港身份证的散户而言，购买香港加密ETF的门槛更低。如在购买美国比特币现货 ETF ，需要拥有专业投资人资格（PI），而申请PI资格需要出具 800 万港币投资组合或者 4000 万港币总资产证明。此次香港比特币现货 ETF 允许散户交易，另外交易时间也更符合亚洲作息，这是一个重要增量。
2）对以太坊感兴趣的传统投资人。香港以太坊现货 ETF 为全球首发，因此对于持币有实质性困难，又看好以太坊前景的投资人，可能会给以太坊 ETF 带来增量。
美国比特币现货ETF费率情况（数据来源：SoSo Value）
供给端：实物申赎方式（in-kind）增加ETF份额供给，提升初始规模香港加密现货ETF与美国比特币现货ETF最大的不同：在现金申赎（in-cash）之外，额外增加了实物申赎（in-kind）方式。这也直接决定了，在ETF份额层面，香港加密ETF可能拥有更多的供给方
实物申赎指的是投资者在申购（创建）或赎回ETF份额时，可以使用加密货币（比特币或以太坊）来进行交换，而不是用现金。在申购时，投资者向ETF提供一定量的加密货币，以换取ETF份额；在赎回时，投资者交回ETF份额，以换取相应的加密货币。
参考图2的香港加密货币申购流程对比，可以看到，实物申购相比现金申购，带来的两大区别：
1）持币方可以直接用币认购：对于部分持币大户，如矿主等，可以很容易的将自己的币转换为ETF份额，而ETF份额后续除持有外，既可以支持现金赎回，也支持在港交所直接出售为现金，有非常灵活的处理方式。
2）对于加密市场而言，实物申购并不会带来增量资金流入市场，只是加密货币在不同账户之间的腾挪。而现金申购则会给链上加密资产带来实际的买盘。
因此，香港加密ETF份额的认购方，既包含了传统的现金认购方，又包含了持币大户。虽然各家目前尚未披露实物申购和现金申购的具体份额，但是按照OSL公开沟通来看，首批实物申购的ETF份额占比可能超过50%，这也解释了为何香港加密ETF初始募集规模可以达到近3亿美金，实物申购功不可没。但另一层面，这些实物申购的ETF份额，在后续二级市场交易中，又可能转化为卖盘。
香港加密现货ETF供需影响机制（数据来源：SoSo Value整理）
香港 ETF 的重要意义：
香港加密 ETF 的批准是全球加密市场的重要发展。它不仅将长期影响华人区的金融格局，也是加密货币在全球金融体系中合法化的重要一步。同时，通过实物申赎方式，香港 ETF 进一步打通了加密资产与传统金融的通路，为加密资产的变现提供了更多可能性。