作者：Alex Xu，Mint Ventures 研究合夥人

重要見解

本文深入探討了去中心化交易所 (DEX) 不斷發展的格局，特別是那些部署 ve(3,3) 模型的交易所。我們的目標是闡明該模式的商業前景和挑戰，為 DEX 的潛在長期發展路徑提供見解。

作為 DeFi 競賽的領導者，DEX 和借貸協議已經成功實現了理想的產品市場契合度。它們擁有強大的用戶基礎和交易量，是蓬勃發展的價值互聯網大都市的基礎支柱。

鑑於其關鍵作用，DEX 始終處於激烈競爭和創新進步的核心。該領域的實體旨在透過快速增強其產品、經濟框架和生態系統聯盟來超越同行。在該領域的眾多策略中，Andre Cronje 於 2022 年初推出的 ve(3,3) 車型脫穎而出。

這項研究深入研究了 ve(3,3) 範式，作為批判性探究的熔爐：

1. 理解 ve(3,3)：ve(3,3) 框架的核心要素是什麼？它旨在克服哪些挑戰？

2. ve(3,3)實踐：ve(3,3)的旗手在DeFi領域表現如何？這些開拓者將哪些增強功能整合到基礎 ve(3,3) 藍圖中？

3. 永續性：ve(3,3) 是否具備為未來 DEX 建立永續利基市場的彈性？

隨後的報告包含作者對 ve(3,3) 模型以及截至發布之日部署該模型的專案的看法。請注意，所提供的資訊可能包含不準確或偏見，不應用作投資指南。我們讚賞並鼓勵建設性的批評和糾正。

為了更好地理解本文，了解 ve 模型和 Curve（與它密切相關的項目）的基本知識將很有幫助。為了全面了解Curve，您可以參考：

• 深入探討領先的 AMM 平台：Curve Finance

• Uni V3圍攻下的CRV：深度剖析Curve商業模式、競爭現況及當前估值

1. 定義 ve(3,3) 模型及其值

ve(3,3)模型並不是一個具體的項目，而是體現了去中心化交易所（Dex）和流動性協議的建造和運營的方法論。 “ve”代表“投票託管”，源自 Curve 提出的 veNomics。該組件的本質是透過基於質押的投票機制來促進參與者和協議之間的長期利益的一致性。

「(3,3)」成分源自OlympusDAO的賽局論，是納許均衡理論的一種解釋。基本原理是 OlympusDAO 透過債券以低於市場的價格向用戶出售其原生代幣 OHM。作為回報，奧林巴斯從用戶那裡接收 USDC 和 ETH 等資產，從而建立一個有價值支持的金庫。然後，金庫產生 OHM，並透過 Rebase 機制傳播給 OHM 質押者。如果市場對 OHM 代幣的需求增加，財政部將向質押者大規模發行 OHM 代幣。這項行動為質押者帶來了高年利率 (APR) 的良性循環，這取決於 OHM 價格的持續上漲。這裡的基本假設是市場參與者將選擇繼續質押而不是出售他們的 OHM 代幣。這種現像被稱為“Stake，Stake”或“(3,3)”，激勵用戶持續參與質押，從而使他們能夠獲得持續發行 OHM 代幣的好處，同時降低代幣稀釋的風險。

如果（3,3）機制的錯綜複雜看起來很複雜，它可以簡化為策略賽局模型，如下：

• 項目由其網路效應驅動。其用戶群和涉及資金的雙邊或多邊規模越大，競爭障礙就越嚴峻。因此，擴大其規模以建立無與倫比的網路效應屏障是當務之急。

• 該項目引入了一種機制，激勵所有代幣持有者集體質押和再投資其代幣（或採取協議鼓勵的任何其他行動）。這種協調一致的行動使協議能夠不斷擴大規模並增強其網路效應，直到建立能夠在其行業內獲取壟斷利潤的強大競爭壁壘。作為專案的“股東”，只要用戶保持在專案總代幣中的份額，用戶的所有權價值自然會隨著專案規模的擴大和壟斷而增加。這種情況最終形成「雙贏」的局面，提高個人所有權的價值，同時為專案的發展做出貢獻。

• 該計畫制定了一種機制，鼓勵所有代幣持有者集體質押和再投資其代幣（或執行協議所提倡的任何其他行動）。這種統一行動使協議能夠不斷擴大規模並強化其網路效應，直到形成能夠在其領域獲得壟斷利潤的堅實競爭障礙。作為專案的“股東”，只要用戶保留其在專案總代幣中的份額，用戶的權益價值自然會隨著專案規模和壟斷地位的增長而增加。這種情況體現為「雙贏」的結果，在推動專案擴張的同時提升了個人股權的價值。

• 當用戶選擇採取相反的行動（例如取消質押並選擇在市場上出售其代幣）時，這種機制的脆弱性就變得顯而易見。這種行為可能會逐漸產生連鎖反應，導致代幣價格下跌和用戶大量外流，從而引發螺旋式下降，最終可能導致專案失敗。

在OHM穩定幣專案的背景下，追求的網路效應是，穩定幣的網路越大，用例和用戶越多，後續玩家就越難競爭。以Solidly為代表的Dex計畫來說，追求的網路效應在於Dex的流動性提供者（LP）、veToken質押者和交易者之間的相互放大。它在交易中的市佔率越大，後來進入者追趕的難度就越大。因此，(3,3)機制在DeFi領域的首要目標是幫助專案擴大網路效應，並在其發展的特定階段建立競爭障礙。

此外，ve(3,3) Dex 在專案初始階段引入了新穎的策略和治理憑證的可組合性，增強了基礎 ve 模型和 (3,3)。透過整合這些設計元素，力求建立卓越的Dex模型。

在考慮 ve(3,3) 類別 Dex 項目的具體屬性時，以下關鍵特徵值得注意：

1.此類專案主要採用Curve的veNomics作為其主要框架，這意味著：

• 該項目不僅作為 Dex 運營，還充當流動性聚合器和流動性市場。該項目的股權代幣作為平台流動性的採購貨幣。

• 必須質押股權代幣才能獲得治理權並從收入中獲得股息（包括費用和賄賂）。為了讓利害關係人從平台中獲取價值，他們必須致力於平台的長期發展。

• ve(3,3) 項目和 Curve 之間有兩個關鍵區別：一是 Curve 將所有池中的所有交易費用分配給 veToken 質押者，而 ve(3,3) 項目僅從投票池中分配交易費用由veToken 質押者。另一方面，ve(3,3)專案的流動性提供者（LP）僅獲得股權代幣作為做市獎勵，而所有交易費用都直接支付給veToken質押者。與 Curve 的賄賂模組依賴外部平台（如 Votium 或 Votemarket）不同，ve(3,3) 專案整合了自己的賄賂模組。這種設計可以更直接地獲取短期流動性。

2.在 ve(3,3) 專案的背景下學習 Olympus(3,3) 遊戲機製表明：

• 鼓勵用戶透過質押股權代幣來換取 veToken，並在 veToken 持有者之間按比例發放代幣激勵。這種方法旨在防止持有者代幣比例被稀釋，激勵用戶積極參與質押。

• 質押率的增加減輕了代幣的拋售壓力，從而推高了代幣價格。這種價格上漲導致做市的年利率更高，吸引更多的流動性，增強交易深度，增加交易量，從而形成自我強化的商業週期。

3.在初始階段或「冷啟動」期間，第一批 veToken 通常會空投到生態系統中的頂級項目（通常指底層公共區塊鏈），因其業務影響力和影響力而受到認可。該策略旨在吸引最初的商業受眾進入其流動性市場，就像網路產品向其客戶發放「免費試用券」一樣。在這裡，「嘗試」相當於專案的「流動性購買服務」。

4.權益類代幣質押憑證由veToken變更為veNFT。與不可轉讓的 veToken 不同，veNFT 可以轉讓，允許用戶轉售或重新抵押其 veToken，從而提高資本效率。

本質上，ve(3,3) 專案代表了 Curve 模型的進步，主要針對三個關鍵領域的改進：

1. 增強用戶激勵：這些項目旨在提高用戶獲取 veToken 的傾向，從而使代幣持有者的利益和行動與協議更加緊密地結合。

2. 費用驅動的誘因：此模式的運作原則是，資金池費用僅分配給那些投票給特定資金池的人。該系統間接激勵了交易量，因為更好的流動性會吸引更多交易，從而導致費用產生增加。

3. 以業務為導向的策略：ve(3,3) 專案致力於為代幣發行人提供更好的流動性購買體驗，同時提供更高的初始激勵措施來積極吸引商業受眾。

因此，在評估 ve(3,3) 專案的績效時，我們的分析將集中在這三個關鍵要素。

2. 著名 ve(3,3) 專案分析

本分析選擇具體的ve(3,3)項目綜合考慮了項目所在區塊鏈的排名、交易量、賄賂金額等指標。我們選擇了以下展示出卓越業務績效的項目進行比較和分析：Optimism 上的 Velodrome、BNBchain 上的 Thena、Fantom 上的 Equalizer，以及最近在 Arbitrum 上上線的 Chronos。

2.1 Velodrome：ve(3,3) 的早期採用者和樂觀的領先 Dex

Velodrome是Solidly分叉出來的最具代表性的項目，因此對其進行更深入的介紹。

2.1.1 項目概況及獨特機制

一個。機構設計

Velodrome 目前僅部署在以太坊的 L2 網路 Optimism 上，它在 Solidly 的 ve(3,3) 框架上建立其產品機制，並進行了一些顯著的更改：

• 流動性池的賄賂只能在下一個紀元開始後索取。

• Velo 代幣激勵分配在白名單系統上運作。目前，該白名單開放申請，不遵循鏈上治理流程。相反，Solidly 的發行應用程式是無需許可的，這意味著代幣激勵可以流向不產生任何具有投票權的交易費用的礦池。此外，Velodrome 還引入了緊急“專員”，有權終止任何被認為對更廣泛的生態系統有害的儀表。

• veToken 持有者的排放獎勵率已降低。與 Solidly 保證 veToken 持有者的代幣比例不會被稀釋相反，Solidly 的機制設計將 veToken 的排放獎勵計算為 (veVELO.totalSupply ÷ Token.totalSupply) × 0.5 × 總排放量。另一方面，Velo 將增加 veToken 發行量的獎勵計算為 (veVELO.totalSupply ÷ VELO.totalSupply)³ × 0.5 × 總排放量。考慮到 Velo 的質押率為 50%，在傳統 ve(3,3) 模型下，veVELO 持有者將獲得總排放量的 50%。然而，在Velo調整後的模式下，veVELO持有者只能獲得總排放量的12.5%，僅相當於傳統模式的四分之一。這種修改大大削弱了 ve(3,3) 機制的 (3,3) 面向。

• Velo 排放量的 3% 作為營運成本轉移到團隊的多重簽章錢包中，從而為專案的長期維持提供預算。

• 他們取消了 LP 排放的“提升”，這是一種從 Curve 繼承的機制，允許根據 veToken 的數量加速 LP 的挖掘機制。

b.團隊資訊

Velodrome Finance背後的團隊先前發起了veDAO，該計畫由匿名區塊鏈研究小組Information Token孵化。正如 Andre Cronje 所提議的，其成立之初的核心任務是確保 Solidly 生態系統的治理權。 2012 年初，Cronje 在 Fantom 上推出了 Solidly，並表示 Solidly 的初始治理權（以 veNFT 的形式）將根據鎖定總價值（TVL）的比例分配給排名前 20 的 Fantom 項目。 veDAO 推出後，TVL 高峰達到近 26 億美元。

然而不久之後，Andre Cronje 宣布離職，導致 Solidly 過早停產。在這些事件之後，veDAO 團隊轉向 Optimism 生態系統，隨後開發了 Velodrome。

c.里程碑和路線圖

Velodrome 即將到來的重要里程碑是 Velo 2.0 的發布，原定於 2023 年第一季發布。在向官方社群詢問 Velo 2.0 的發佈時間表時，社群大使表示審核已經完成，預計將於 5 月發布。

Velo 2.0 包含更強大的功能，分為五個主要部分：

• Night Ride：Velodrome 的新前端已從頭開始重建，以增強使用者體驗並部署豐富的資料儀表板。 UI/UX 設計強調透明度。

• Velodrome Relay：圍繞 veToken 質押委託和其他功能優化賄賂費用。 

• 新功能：LP自訂（集中流動性的基本功能）、Pool自訂（可編輯Pool功能，類似Balancer）、費用層級、升級投票模組（類似Votium）、veNFT交易、分片等。 

• 技術升級：碼庫精簡、稽核、風控等。 

• 治理升級：veVELO可以透過治理控制VELO代幣的發行。

考慮到 V2 將帶來的廣泛功能，一次發布所有功能可能會帶來挑戰，而且分階段推出似乎更合理。此外，到 2023 年，該團隊已確定 Launchpad、LP 自動再投資、完整的集中流動性功能、投資組合池（類似於 Curve 的 MetaPool）和 veNFT 借貸等功能作為關鍵目標。

2.1.2 業務分析

在評估Velodrome的業務表現時，我會從四個角度來評估：總鎖定價值（TVL）和相應的流動性採購成本、交易量、賄賂金額和受賄項目數量以及Velo的質押比例。

作為一家採用ve(3,3) 模式並結合流動性採購市場的現貨去中心化交易所（Dex），Velodrome 的商業模式可以概括為一句話：透過其平台權益代幣（Velo）購買並聚合流動性，然後使用獲得的流動性來滿足交易者的需求（以換取交易費用）並出售給專案開發人員（為其代幣提供流動性）。

因此，透過檢視TVL及相關的流動性採購費用、交易量和交易費用、賄賂金額以及受賄項目數量，我們可以全面了解項目的收入、客戶和成本。 Velo 的質押率可以作為項目 (3,3) 機制有效性的衡量標準。

一個。 TVL 和相關流動性購買成本

根據著名 DeFi 分析平台 DefiLlama 的最新數據，截至 2023 年 5 月 4 日，DeFi 生態中的佼佼者 Velodrome 的 TVL 穩定在 2.89 億美元左右。性，範圍在2.7 億美元至3.2 億美元之間。

Velodrome 最近一週的流動性發行量為 9,166,759 個 Velo 代幣，每個代幣的價格為 0.129 美元。這導致每週流動性排放的累積價值約為 118 萬美元。

這使得每週流動性誘因的總價值約為 118 萬美元。當根據 TVL 進行評估時，這種流動性激勵相當於每週激勵中每花費 1 美元約佔 244.64 美元。這意味著每週投資於激勵措施的每一美元，Velodrome 都可以確保並維持約 244.64 美元的流動性。然而，值得注意的是，流動性指標不僅包括資產的絕對數量。在考慮平台的整體流動性時，這些資產的組成和獨特的交易曲線演算法等因素也會發揮作用。

b.交易量和手續費收入

根據 Tokentermina 提供的數據，Velodrome 上季度的每週交易量在 8,000 萬美元至 3 億美元之間波動。然而，大多數幾週的交易量通常都在 1 億至 1.5 億美元之間。

Velodrome 的每週交易費收入也各不相同，通常在 25,000 美元到 100,000 美元之間。

Velodrome 費用收入的主要貢獻者主要是非穩定幣對，特別是波動性 AMM (vAMM) 池。社區成員@msilb7建立的數據儀表板表明，過去一周，vAMM礦池經常位居Velodrome費用收入貢獻者的前5名，佔總交易費用的62.7%。

然而，當比較 Velodrome 和 Uniswap 之間的流動性提供者 (LP) 資本效率時，Velodrome 的效率似乎較低。成交量/TVL 比率有顯著差異，Uniswap V3 為 0.4，而 Velodrome 為 0.04，相差十倍。

這種驚人的差異很大程度上歸因於 Uniswap 的集中流動性機制。雖然它需要 LP 進行更複雜的管理，但它有效地捕捉了更大的交易量。這凸顯了集中流動性作為即將到來的 Velodrome 2.0 升級的主要焦點的重要性。

c.賄賂收入和合作賄賂項目

在 Velodrome 的 Epoch 49 期間，上一周期的賄賂總額約為 896,000 美元。 

Velodrome 的賄賂金額連續 15 週持續保持在 30 萬美元以上，並且在過去 12 週內超過了 50 萬美元。

與同樣採用 veModel 並在 Dex 和流動性市場運營的成熟項目 Balancer 相比，Velodrome 的每週賄賂數據表現出色。儘管 Balancer 的 TVL 高達 12 億美元，但其主要賄賂平台 Hidden Hand 上最近的賄賂金額為 537,000 美元。但治理週期為 2 週，每週的賄賂金額僅為 268,500 美元。

儘管 Balancer 對 Hidden 的 veToken 投票參與率低於 30%，但值得注意的是，Velodrome 的可觀賄賂收入間接表明了包含賄賂模組的整合 ve(3,3) 項目在推動 veToken 方面的好處與採用模組化服務方法的傳統vemodel 項目相比，治理和提高賄賂金額。在合作方面，根據Velodrome今年2月揭露的數據，已經向veToken持有者分發了超過53種不同類型的代幣。

截至 4 月 26 日 Velodrome 的賄賂數據，活躍礦池有 248 個，每週賄賂金額前十名超過 13,000 美元，每週賄賂金額超過 1,000 美元的礦池有 49 個。

Epoch47 中排名前十的賄賂者來自9 個不同的項目，分佈在各個領域，包括借貸和穩定幣協議（Tangible、Inverse、Ethos、Sonne）、衍生性商品（Kwenta）、娛樂（Red）、LSD（Rocket Pool） ）、資產管理（dHedge）和 L2 基礎設施（Optimism）。

TVL 樂觀度排名前十的 DeFi 協議中，有 5 個已在 Velodrome 上發起流動性採購。同時，其餘五個項目最近表現出了興趣，其中包括三個 Dex 行業競爭對手（Uniswap、BeethovenX 和 Curve）以及另外兩個流動性充足且在主要交易所存在的項目（Aave 和 Stargate）。具體來說，Stargate 已經通過了一項社區治理提案，以在 Velodrome 上執行流動性採購。

整體來看，Velodrome的流動性採購呈現多元化健康發展，來源種類豐富。

d.質押比例

自成立以來，Velodrome 的質押比例一直在穩步增長。

然而，這種趨勢發生了轉變，質押率在今年 2 月至 3 月（第 36 紀元）期間達到頂峰，隨後開始下降。儘管總鎖定量總體上升，但新發行的 Velo 代幣的質押率卻大幅下降。目前 Velo 質押比例已下降近 7%，從高峰 81.6% 降至 74.67%。

有幾個因素可能導致 Velo 質押率達到高峰並隨後下降：

1.從2023年1月下旬開始，Velo代幣經歷了持續的價格飆升。儘管Velodrome的交易費用和賄賂收入在此期間也有所增加，但與代幣價格飆升相比，這一增幅明顯較低。這導致 veVELO 的年利率迅速下降，質押誘因也相應減少。

2.2月至4月期間，Velo代幣價格波動較大，反覆出現劇烈波動。這可能說服投資者出於流動性目的持有代幣，而不是抵押它。

3.「Tour de OP」計畫自去年11月啟動，至今已持續5個月。該計劃預計持續 6-8 個月，主要致力於利用 Velodrome 的 400 萬 OP 獎勵來激勵 Velo 質押。隨著該計劃接近結束，OP 誘因將停止，進一步降低 Velo 質押的誘因。這可能會引發拋售壓力。

4. 70%到80%之間的質押率相當高。維持或增加質押比例的累積邊際成本日益增長。作為參考，Curve 採用類似的 ve 模型，目前的質押率為 38.8%。

2.1.3 總結

Velodrome 目前已成為 ve(3,3) 領域最有前途的參與者之一。它在基於 Optimism 的專案中擁有最高的 TVL，交易量僅次於同鏈上的 Uniswap。流動性採購活動進度也引人注目，客戶數量、品質、體量均名列前茅。然而，自 1 月以來代幣價值的大幅上漲以及劇烈的波動已將質押率推至峰值水平，但目前該比率正在下降。此外，為質押提供OP獎勵的「Tour de OP」計劃已接近尾聲，這意味著由於激勵措施的減少，veVELO的中期質押比例可能會降低。展望未來，即將發布的 Velodrome 2.0 版本帶來的集中流動性可能會提高該平台的資本效率、費用收入及其在 Optimism 上的交易量份額。值得注意的是，Velodrome 的未來在很大程度上與 Optimism 社群的發展軌跡交織在一起。平台的成長天花板與Optimism生態系的發展密不可分。除了 Optimism 作為 L2 網路之外，其他 L2 營運商和應用程式可能納入基於 Optimism Stack（目前 Velodrome 的支柱）的超級鏈 L2 網絡，可能會顯著影響其發展潛力。

2.2 Thena：開創性的 ve(3,3) 專案在 BNB 鏈上實現集中流動性

Thena 於今年 1 月推出，目前在 BNB 鏈上的 TVL 排名第九。這是第一個融合集中流動性特徵的 ve(3,3) Dex。

2.2.1 項目概況及獨特機制

一個。機構設計

Thena 專門在 BNBchain 上運行，代表了 Velodrome 最初引入的 ve(3,3) 模型的改編版本，並進行了一些重大修改：

• 該平台透過其「Fusion」功能實現集中流動性，目前支援基於這種集中流動性的自動管理的跨行銷策略。

• 它為 veToken 提供變基獎勵，每個週期產出的 30%（目前上限）將獲得獎勵。

• 整合了推薦系統，讓推薦人分享新用戶產生的交易費用。透過推薦引進的新用戶還會獲得彩票形式的獎勵。

• 在早期階段，Thena 利用 NFT 進行募款。現在，透過質押這些 NFT，用戶可以分享協議佣金份額的 10-20%。

• 該平台的營運費率較高，sAMM 池收取 0.02%，vAMM 池收取 0.2%。這些分別高於 Velodrome 的 0.01% 和 0.05% 的費率。

與 Velodrome 一樣，Thena 使用 Gauge 應用程式許可系統。然而，它消除了 LP 提升，並在每個時期向專案所有者分配 2.5%（Velodrome 為 3%）的排放代幣。

融合：將集中流動性與自動化結合，提高資本效率並減少參與障礙

除了核心設計機制之外，Thena 值得注意的新增功能是 4 月推出的 Fusion 功能。這項獨特的功能使 Thena 與其他 ve(3,3) 項目區分開來，並作為 Thena V2 的基礎。

Fusion的主要功能如下：

• 集中流動性做市商（CLMM）的引入使有限合夥人能夠將資金集中在特定的價格範圍內進行做市業務。這種方法具有多種優勢，例如將資本集中在客製化價格範圍內。這種集中反過來又確保了更深的流動性並減少了定制價格範圍內的滑點。因此，有限合夥人可以獲得更大份額的交易量和交易費用，從而在該範圍內提高其資本效率。然而，值得強調的是，這種方法需要仔細管理。如果LP提供的資產對突破了設定的價格範圍，它們就會轉換為單一資產，LP就無法再收取費用，從而有效地將資本效率降低到零。這也意味著無常損失的風險增加。因此，在 CLMM 下，做市商必須具備先進的做市技能，包括預測價格趨勢、動態調整做市範圍以及製定適當策略的能力，以充分駕馭市場。

• 為了降低與集中流動性機制相關的高做市門檻，引入了自動化LP管理策略。這些策略的主要目的是緩解兩個主要的做市挑戰： 

  1.LP做市區間自動調整：有助於規避資產價格長期處於做市區間以外的問題。 

  2.提供模板化的做市策略：針對5種重要的LP場景，讓具備標準專業技能的使用者更容易快速找到合適的LP策略。所針對的五種場景如下：

  

• Thena 的 Fusion 功能引入了動態費用結構，該結構會根據礦池資產的市場波動自動調整。在劇烈波動期間，應增加費用以補償流動性提供者面臨的潛在損失。相反，當交易量較低且流動性充足時，應降低費用以鼓勵交易活動增加。

總體而言，Fusion 透過降低因流動性集中而導致的做市複雜性，為 Thena 做出了重大貢獻。儘管如此，值得注意的是，這種機制下做市的挑戰——例如需要不斷調整做市範圍，最重要的是，價格趨勢預測——並沒有通過自動化策略得到解決，並且仍然存在風險用戶需要管理。

此外，集中的流動性機制和 Fusion 的動態費用結構由 Algebra Protocol 的服務提供，而自動化 LP 管理則採用 Gamma 的服務（請注意，使用 Gamma 服務的 LP 無需支付費用，因為 Thena 用 veTHE 補償 Gamma）。這種模組化的創新方法加快了 Fusion 的推出——雖然 Velodrome 的集中流動性模組仍在開發中，但 Fusion 能夠更快地上線。然而，由於Fusion的核心服務源自於三個實體的合併，因此也帶來了額外的外部風險因素。

b.團隊資訊

Thena 背後的核心團隊以化名運作，不向大眾透露真實身分。該團隊主要來自 Liquid Driver，這是一個專注於 Fantom 區塊鏈上的收益聚合和流動性服務的專案。 Liquid Driver 先前曾與 SpookySwap、Scream、Hundred Finance 和 RevenantFinance 等其他基於 Fantom 的專案合作組建了 0xDAO。該財團旨在累積流動性，類似於 veDAO 的做法，在巔峰時期，他們成功吸引了 20 億美元的流動性。此外，他們還從 Solidly 獲得了最大份額的 veToken 空投。

然而，Liquid Driver 專案似乎進入了停滯期，其 TVL 僅約為 800 萬美元，代幣 FDV 約為 1700 萬美元。鑑於這些情況，預計該團隊已將主要關注點轉向 Thena。儘管 Thena 團隊尚未透露有關其核心成員的任何具體信息，但一些社區成員聲稱“知道他們是誰”，這表明該團隊並非完全匿名。根據一些社區成員介紹，Thena 核心團隊由 8 個人組成，是一個相對緊湊、敏捷的單位。

c.里程碑和路線圖

2.2.2 業務分析

一個。 TVL 和相關流動性購買成本

根據 DefiLlama 的數據，截至 2023 年 5 月 4 日，Thena 的總鎖定價值 (TVL) 為 8,141 萬美元。

與 Velodrome 類似，Thena 會產生流動性挖礦費用，其中主要包括用於激勵其池中流動性供應的 THE 代幣排放。目前，在第 17 紀元，Thena 每週的總排放量達到 2,213,790 個 THE 代幣。這些計算是基於官方文件，該文件規定最初每週發行 260 萬個 THE 代幣，隨後每週衰減率為 1%。在這些總排放量中，67.5% 用於流動性激勵。目前 THE 價格為 0.33 美元，流動性挖礦激勵金額為 1,494,308 THE 代幣，乘以代幣價格後，每週約為 493,121 美元。透過將這些每週流動性激勵措施與 TVL 進行對比，得出了估計的流動性購買效率比，表明 Thena 每週在激勵措施上每花費 1 美元就能維持約 165.1 美元的流動性。

b.交易量和手續費收入

根據 DefiLlama 的數據，Thena 上季度的每週交易量在 5,000 萬美元至 2 億美元之間波動，大多數週的交易量在 5,000 萬美元至 1 億美元之間。

Thena 的每週交易費收入通常下降到 40,000 美元至 100,000 美元之間。儘管 Thena 的交易量低於 Velodrome，但由於其 V1 迭代中 vAMM 和 sAMM 的費率較高，它能夠產生更高的總交易費收入。特別是，Thena 的 vAMM 收取 0.2% 的費用（Velodrome 的費用為 0.05%），而 sAMM 的費用為 0.04%（Velodrome 的費用為 0.01%）。

值得注意的是，Fusion 的推出促使交易量和交易費用顯著增加，與 Thena 的整體業務成長保持一致。儘管 Thena 的 TVL 有所下降，但 Fusion 產生的交易費用仍佔 Thena 總費用的 73.8%。這一趨勢凸顯了 Fusion 憑藉其集中的流動性供應和動態交易費用模型吸引交易量並產生交易費用的能力。

c.賄賂收入和合作賄賂項目

Thena處於Epoch17。由於最近推出了 Fusion，許多外部資料儀表板尚未將 Fusion 的賄賂納入其分析中。然而，2 月至 4 月期間，大多數每週賄賂金額在 15 萬美元至 30 萬美元之間。對於一個上線還不到半年的計畫來說，這樣的營收表現是相當可圈可點的。

此外，根據Thena 的官方數據，活躍的賄賂池（即賄賂金額大於零的賄賂池）有146 個，其中每週賄賂金額超過100 美元的賄賂池有69 個，每週賄賂金額超過1000 美元的賄賂池有41 個。

本週行賄金額排名前十的項目多種多樣，包括穩定幣協議（Tangible）、視訊串流項目（XCAD）、流動質押衍生品（Ankr、Pstake、Frax）、衍生性商品和合成資產（Deus Finance），甚至還有龐氏騙局「土狗」（Libera）。 BNBchain 排名前 15 名的 DeFi 項目中，除了 Thena 本身之外，目前只有 Ankr（LSD）、Radiant（借貸）和 Helio（穩定幣）在 Thena 進行了流動性購買。

排除Thena的競賽項目Pancake和Biswap，其餘項目——Venus、Alpaca、Chess和Stargate——在幣安上推出，流動性強勁。

綜上所述，Thena的流動性市場業務發展良好，客戶群較為多元化。儘管近一兩年BNBchain生態活力增長乏力、衰退，在優質項目數量、TVL等指標上逐漸被Arbitrum等生態超越，但仍然保持著大量的活躍用戶，並吸引了眾多新項目在這裡部署。這構成了 Thena 流動性市場的主要客戶來源。但由於幣安中心化的CEX，BNBchain的可信度受到一定限制，導致專案大量湧現，精細度和創新性較差。此外，由於幣安是最大的交易平台，它的交易量往往會掩蓋BNBchain的交易量。

d.質押比例

截至目前，THE的質押比例為61.83%，自成立以來一直在穩定成長。

Thena 質押率逐步上升的主要動力是其較高的投票年百分比（APR）——平均為 397%，遠高於 Velodrome 上的大多數礦池。這種上漲主要受到兩個因素的影響：

1. THE代幣價格較低（主要是BNBchain進展緩慢）

2. 流動性買家之間競爭激烈，導致賄賂費用高昂

如果這些情況持續下去，Thena 的質押率可能會繼續保持積極的軌跡。

2.2.3 總結

Thena作為BNBchain上第一個ve(3,3)項目，一直有效運營，目前在BNBchain上的Dex項目中排名第三（前兩名項目均獲得了幣安的投資和支持）。我們可以指出 Thena 有效執行其策略的幾個方面：

1. 吸取了 Velodrome 的經驗教訓，Thena 充分利用了先前的經驗來改善自己的營運。

2. Thena 透過與其他專案的合作促進創新，從而加快了產品開發的步伐。例如，Thena 與 Algebra Protocol 和 Gamma 合作創建集中流動性功能，與 MUON 合作推出推薦佣金功能，並與 Open Ocean 合作進行交易路由。

此外，Thena 的業務指標顯示，集中流動性機制的採用對其 Dex 營運產生了實質的正面影響。隨著Fusion的推出，其交易量和費用都出現了逐月大幅成長。這凸顯了集中流動性採用的新興趨勢，並暗示了圍繞集中流動性的服務市場（如 Gamma）的潛在機會。

2.3 Equalizer：Fantom 上唯一的 ve(3,3) 項目

Equalizer 專門部署在 Fantom 網路上，在網路上的 Dex 專案中，總鎖定價值（TVL）排名第三。然而，在本文重點關注的 ve(3,3) 項目中，它的 TVL 和市值也是最小的。這既可以歸因於 Fantom 生態系統的低迷，也可以歸因於網路上的激烈競爭。

2.3.1 項目概況及獨特機制

一個。機構設計

Equalizer 的機制主要繼承自 Solidly，但有一些明顯的變化：

• 變基機制已被刪除，這意味著 ve 用戶不再接收排放代幣。

• veToken 的最長質押期限為 26 週。

• sAMM 池的費率已提高至 0.02%，vAMM 池的費率已提高至 0.2%。

• 沒有故意空投初始 veToken 治理權給其他專案。

rebase 功能最初旨在成為 ve(3,3) 機制的關鍵組成部分，期望它能夠增強使用者的質押傾向。然而，許多隨後成功的 ve(3,3) 專案大幅降低了 rebase 率。這是因為這些項目發現，向現有 ve 代幣持有者提供過於慷慨的 rebase 獎勵會導致治理權利的鞏固。結果，後來者獲得治理權的成本和門檻逐漸上升，導致許多潛在參與者選擇退出。這最終導致了系統的僵化。透過調整 ve 代幣持有者的 rebase 獎勵佔總發行量的比例，專案可以在「激勵早期採用者」和「確保後來者公平競爭機會」之間取得平衡。

保留 Rebase 機制的決定以及正確保留率的選擇應該受到實現 ve(3,3) 的鏈的具體動態的影響。

在鏈具有穩定的生態環境並且現有領先項目可能保持主導地位的情況下，ve(3,3)專案應該儘早確保這些「客戶協議」。這可以透過為他們提供充足的治理權以及透過治理權在早期自由購買流動性的權利來實現。但在競爭格局混亂、實際的「大客戶協議」尚未建立的鏈上，ve(3,3)專案應避免將過多的利益分配給早期的ve治理權持有者。這確保了後來進入者的平等競爭機會。

但存在一個困境：主流公鏈上的頭部項目很可能已經在交易所上市，並且擁有優越的流動性，但他們在 Dex 上購買流動性的動力會較低。從長遠來看，較新的項目始終是流動性購買的主要客戶。因此，減少或消除 Rebase 成為 ve(3,3) 專案的首選。

b.團隊資訊

創辦人 Blake Hooper 擁有行銷軟體和託管服務背景。該項目的大部分影片都是他錄製的。團隊由五名核心成員組成，人員結構精簡。

c.里程碑

儘管取得了這些進步，但與其他 ve(3,3) 項目相比，Equalizer 的產品級差異化仍然有限，創新和交付能力不太顯著。 

2.3.2 業務分析

一個。 TVL 和相關流動性購買成本

根據 Defillama 的數據，截至 2023 年 5 月 4 日，Equalizer 的總鎖定價值（TVL）為 26,320,000 美元。鑑於當天 EQUAL 的價格為 3.45 美元，計算出每週的流動性誘因為 156,842 美元。因此，我們得到的值為 26,320,000 / 156,842 = 167.81$。這表明，Equalizer 每週每花費 1 美元獎勵即可維持價值 167.81 美元的流動性。

b.交易量及手續費收入

根據 DefiLlama 的數據，在過去三個月中，Equalizer 的每週交易量在 3,000 萬美元到 1.2 億美元之間變化。然而，自 4 月初以來，交易量有所下降，過去兩週僅約為 3,000 萬美元。最近一周的費用收入也很低，約 3 萬美元。

c.賄賂收入和合作賄賂項目

目前還沒有關於 Equalizer 之前的賄賂金額的公開資訊。然而，就當前時期（第 25 紀元）而言，有 73 個礦池可供賄賂，並且有 50 個礦池已收到賄賂。但由於在撰寫本文時這段期間還處於早期階段，賄賂金額並不是特別高，因此數據資訊量並不大。

儘管如此，根據 Epoch 23 官方公告的截圖，前 20 個賄賂池的每週賄賂總額約為 95,544 美元。根據此訊息，該週所有礦池的賄賂總額約為 10 萬美元。

前十名的賄賂項目主要是 DeFi 項目，包括收益聚合器、衍生性商品、借貸平台和領域項目。

d.質押比例

截至本文撰寫時，Equalizer 的代幣質押率為 71.55%。推出後，質押率最高達 94%，但逐漸下降至目前的水準。

質押率的下降趨勢與新代幣質押的官方數據一致，該數據表明每天新質押代幣的比例約為 71%。

根據以往的數據，行賄量較高的礦池投票的年利率（APR）主要在80%至150%的範圍內。

2.3.3 總結

雖然 Equalizer 的流動性明顯低於 Velodrome 和 Thena，但其收入和賄賂金額卻相對可觀。儘管與競爭對手相比，上個月其總鎖定價值（TVL）大幅下降（這與其代幣價格的下跌密切相關），但代幣價格和流動性之間仍然存在很強的相關性。

然而，值得注意的是，Equalizer 所在的 Fantom 生態系統經歷了一段表現不佳的時期。儘管 Andre Cronje 重新擔任顧問，Equalizer 在 Fantom 生態系統中的表現卻一直不盡人意。即使 Andre Cronje 的回歸也未能扭轉局勢，Fantom 的 TVL 在 DeFi 領域跌至第十位。過去一年，只有跌至零的Terra和受SBF事件以及FTX崩盤影響的Solana出現如此跌幅。像 Fantom 這樣的 L1 的未來看起來充滿挑戰，尤其是隨著 Arbitrum、Optimism 和 Base 等 L2 的崛起吸引了開發者、用戶和資金。就連 AC 最近也在 Twitter 上對 Fantom 團隊緩慢的行銷行動表達了微妙的不滿，儘管這條推文後來被刪除了。

👉由於字數限制，請查看《拆解ve(3,3) DEX創新：解析Velodrome、Thena、Equalizer和Chronos》（下）