原文作者：Murphy，鏈上數據分析師
籌碼結構決定着 BTC 價格回調的下限
每一次推動市場情緒變化的事件發生，都伴隨鏈上換手量的突然暴漲。經過數據篩選，把同一實體地址集羣的轉賬剔除後，通常每日鏈上真實換手量大致在 10w 枚 BTC 左右（7 日平均），工作日多一些，週末少一些；如果超過 15w 枚，就是一個「非正常」的數據。
例如，2022 年 5 月 Luna 暴雷、2022 年 11 月 FTX 暴雷以及 2023 年 3 月至 4 月 Silicon Valley Bank、Signature Bank 等美國銀行倒閉，都給市場帶來極端的恐慌和焦慮，而鏈上的換上量峯值都高達 30w 枚以上（如圖 1）。
（圖 1）
從這個角度說，我們不應再有鏈上數據是否能真實反映「交易」行爲的質疑。甚至可以認爲，BTC 的鏈上結算就是整個加密市場活躍度的晴雨表，也是宏觀情緒的某種量化形式。
我們可以看到在 11 月後隨着川普贏得總統大選，市場情緒進入高潮，日均結算量高達 20w，在本輪週期與之同等級別的也只有今年 3 月纔有出現過，高換手量也意味着短期內資本的大量涌入。而在 12 月 17 日以後，情緒開始明顯降溫，截止到 25 日，日均結算量爲 12w 左右。從歷史上看，在經歷過一段峯值之後，活躍度的退潮也意味着市場進入了冷靜期，這段時間也是最容易發生回調的時候。
我們通過跟蹤 UTXO，把鏈上換手按不同的實現價格進行區分，便可以得出一組非常直觀的籌碼結構分佈數據，即 URPD（如圖 2）。
（圖 2）
從當前的數據看，鏈上結構正在$92,000~$100,000 範圍內逐步形成籌碼堆積區，其中$97,000 處產生了一個高達 60w 枚 BTC 巨量柱，並以此爲中心峯值向兩邊遞減。
巨量柱的出現意味着 2 點：
1、此處大概率不是牛市週期的絕對頂部價格。
2、該價格區間產生了激烈的多空博弈，大量的換手形成了籌碼堆積。
有賣就有買，說明在這裏有人覺得還會再跌要避險，也有人覺得這裏價格有性價比要抄底。也正是因爲有大量的抄底行爲，才讓$92,000~$100,000 區間產生了強大的支撐效應。所以我們才說，籌碼堆積區對價格有「阻尼效應」，即價格要穿過會產生阻力（不容易擊穿），價格遠離時出現引力（把價格拉回）。
而如果是週期大頂通常不會有太多的分歧，只有「共識」。當大多數參與者都產生了價格「太貴」的一致性認識時，賣多買少自然就「見頂」了。因此出現分歧是未必是壞事，這是市場自我修復的必要過程。
如果一定要舉例說明，那麼在 2024 年 7 月-8 月也出來過類似的籌碼結構（如圖 3）。
（圖 3）
當時在$64,000~$69,000 形成籌碼堆積區，在$67,000 處產生了一個堆積了 52w 枚 BTC 的巨量柱，並以此爲中心峯值向兩邊遞減，形成區域性價格支撐。相信小夥伴們還記得，在此後很長一段時間 BTC 的價格都沒有效跌穿過這個價格區間。即便是 8 月 5 日和 9 月 7 日的開始遠離該區間，但該區間籌碼結構始終未被破壞。在一段時間後，BTC 價格又會回到該區間（產生引力）。
如果把當前結構和 7 月橫向對比，形態上非常類似，只是還不夠厚實。但已經能產生非常明顯的支撐作用，隨着時間的推移，在此處換手越充分，支撐作用就越強。當然，如果要繼續向上突破，除非快速拉昇遠離這個價格區間，否則也會被「引力」所牽絆（短期高位籌碼會產生巨量拋壓）。
我們也可以從另外一個角度，通過 CBD 數據觀察到類似的結論（如圖 4）。
（圖 4）
與跟蹤分析原始 UTXO 的 URPD 不同，CBD（BTC 成本基礎分佈）按每個地址進行數據計算。它更好地代表了網絡參與者的整體行爲，可以清晰地顯示成本基礎隨時間變化的趨勢變化。
從圖 4 我們可以看到，從 12/8 BTC 價格回調到 10w 美元以下時，顏色從綠色變成紅色，供應開始變多（標註 2）。說明此時有大量抄底行爲發生。而這部分進場的籌碼在經歷 12/16 的反彈以及 12/23 的再次回落，都沒有明顯的減少，成本大致在$97,000~$100,000 之間，形成了有效的支撐。
另外，在 12/10 回調到$96,000 低點時抄底的籌碼，在 12/16 價格反彈到$105,000 時賣出了，因此我們看到顏色從紅色變成綠色（標註 1）；但是 12/21 再次回調到$96,000 左右，又有資金開始買入。這部分應該是做短期波段的交易行爲，也是最近幾天鏈上發生換手的主要羣體（STH）。
剩下高位套牢的籌碼在$100,000-$102,000 之間也有不少籌碼，但他們也相對比較堅定，目前看也一樣未出現明顯的減少。綜上所示，當前市場情緒逐漸恢復冷靜，流動性逐步降低。但籌碼結構上仍是「健康」狀態，在$92,000~$100,000 區間形成的價格支撐是有效的。隨着時間的推移，換手越充分，支撐作用越強（決定下限）。至於還能不能再創新高，能否扭轉趨勢衰減，就要看進入 25 年 1 月後，宏觀政策對市場預期的影響了。本文內容僅用於交流和研究，不作爲投資建議。
原文鏈接
歡迎加入律動 BlockBeats 官方社羣：
Telegram 訂閱羣：https://t.me/theblockbeats
Telegram 交流羣：https://t.me/BlockBeats_App
Twitter 官方賬號：https://twitter.com/BlockBeatsAsia
