作者：加密韋馱

TL;DR

無論你是否願意承認，人類文明的很大一部分進步都源於毫無依據但充滿樂觀的假設，而貨幣就是這種假設的最佳典範——一種對其他實體“等價回報”能力的盲目樂觀假設。

我們的祖先毫不質疑地接受了貨幣作爲食物的替代品，用以交換他們創造的價值。然而，事實是，貨幣只是一種記賬符號，記錄着債權人與債務人之間的社會關係，從未需要具備任何內在價值。

但如今，我們爲這種現象賦予了一個更貼切的名字——“龐氏”。接下來，我將闡釋我的理論，如何識別、理解、設計並最終掌控加密貨幣及其他領域中的龐氏機制，以實現利潤最大化——這便是我稱之爲的“三盤理論”（The Three Ponzi Problem）。

什麼是龐氏？

簡而言之，龐氏是一種經濟體系，其中資金需求與預期收益之間的錯配產生了一個“缺口”，而這個“缺口”只能通過進一步的錯配來填補。（此定義爲本人原創，特此說明。）

每個龐氏都是“人爲”設計的體系嗎？是的。 但它未必是騙局。 這取決於這一“缺口”是否被受衆認爲是合理且可接受的。歷史上，這些“缺口”常被美化包裝成其他名詞，比如“主權信用”“合法性”或“市場共識” 龐氏並不是一個絕對的概念。它的真實本質往往需要從宏觀角度去審視，因爲許多龐氏在微觀層面並不表現出典型特徵。

事實上，龐氏在日常生活中比你想象的更爲常見，而且它們往往看似合理。以住宅房地產市場爲例，這一市場自公元前3000年起就存在，並被視爲一種“有生產力的”價值儲存方式。然而事實上，如果不是因爲現代法幣印錢導致快速且持續增長的通貨膨脹，這種價值邏輯根本無法維繫。

什麼是三盤理論？

每一個龐氏都必然建立在以下三種基本形式之一或多種形式之上：分紅盤（Mining）、互助盤（Pooling）和拆分盤（Splitting）。

這聽起來可能有些荒誕，但三盤理論可以作爲設計和運營幾乎任何龐氏系統的指導框架——無論是在宏觀層面還是微觀層面。

三盤 - 分紅盤

分紅盤是一種系統，用戶需要承擔前期的沉沒成本，期望在一段時間內逐漸獲得承諾的固定回報。

分紅盤的類型

A. 資金型沉沒成本 用戶需要投入資金（也包括流動性機會成本）才能開始獲得收益。例子包括比特幣/KASPA/FIL 的挖礦生態系統（不包括比特幣本身）、PoS 質押/再質押在 L1 上、DePIN，以及類似 Plustoken 等分紅盤。

B. 時間/精力型沉沒成本 用戶投入大量時間或精力以期獲得收益。例子包括 Pi Network、Galxe 徽章活動、無意義的 Discord role大戰，以及 Telegram 的小程序如 DOGS。

評估分紅盤的關鍵指標

  • 固定沉沒成本：一次性不可回收的投資（如比特幣礦機）。

  • 增量沉沒成本：爲獲取每單位增量收益而產生的週期性不可回收成本（如電力和維護費用）。

  • 可提取回報：可自由提取並變現的收益。

  • 再投資週期：沉沒成本到期後需要重新投資的週期。

  • 外部流動性：外部交易場所中此分紅代幣的可用流動性。

崩盤模型

分紅盤崩盤的條件： 實際增量沉沒成本 + 外部流動性 < 可提取回報 此時，系統創建者應通過停止分紅和“跑路”來獲利。

如何延緩崩盤（以 BTC 挖礦爲例）

  • 激活飛輪效應： 高幣價 → 更高的礦機需求 → 更高的礦機價格 → 製造商獲得更多現金 → 製造商進一步推高幣價。

  • 提高總沉沒成本： 持續提高獲取額外代幣的最低總沉沒成本，推動更高的“關機價格”。

  • 以法幣定價沉沒成本： 避免使用代幣定價，因爲這會給予早期參與者不公平的優勢，削弱通過提高沉沒成本來推動更高關機價格的目的。

  • 控制早期階段流動性： 在初期儘量減少外部流動性，以防止過早拋售，並保持對代幣持有的控制。

案例研究：比特幣挖礦生態系統

讓我們回顧比特幣挖礦生態系統——最經典且運行良好的加密龐氏系統之一——以及比特幣（$BTC）本身。許多歷史之謎都可以得到解釋。

爲什麼 BTC 在 2013 年暴漲（$10 → $1000）？

2013 年是 ASIC 礦機問世的一年，這讓礦機制造商在收益和銷售上佔據了主導地位，使它們成爲比特幣的首批“做市商”。同時，當年沒有高效率和流動性的交易場所和流動性模型，低外部流動性也讓價格操控變得更容易，從而啓動了飛輪效應。

2021 年之前，比特幣在礦工主導的週期中是如何上漲的？

  • 礦工成本（電力和設施）以法幣計價。

  • 增量成本遠高於電力，尤其是在中國，2019 年起中共的政策打擊導致許多礦工因追求更低電價而可能遭受完全損失。

  • 由於這些政策，總沉沒成本和“關機價格”比賬面看起來的數字要高得多，客觀上無心推高了比特幣價格。

三盤 - 互助盤

互助盤是一種用戶提供流動性以換取每單位貢獻固定回報承諾的系統。 與分紅盤不同，互助盤無需鎖定資產，而是依賴高交易量運作，就像賭場不直接靠個人輸贏獲利，而是從總交易額中抽取一定比例。

互助盤的類型

  • 純傳銷分錢型 用戶通過吸引更多參與者來獲得分紅，僅依賴資金流入（例如：Forsage.io、1040 陽光工程）。

  • 準期權型 資金在參與者之間循環流轉，新資金用於支付舊參與者回報（例如 A轉錢給 → B 轉給 → C轉給 → A），通常包括清算或重啓條款，以應對資金目標未達到的情況（例如：FOMO3D、3M、整體上的迷因幣市場）。

  • 流動性挖礦型 用戶通過提供流動性來賺取收益，通常需要犧牲退出機會以換取更高回報。

DeFi 用戶對互助盤並不陌生，因爲大多數 DeFi 工具本質上都屬於“宏觀 L1 互助盤”的一部分，例如借貸協議等，這些系統中的投機性代幣動態正是核心失配來源。

崩盤模型

互助盤崩盤的條件： 系統性債務 > 可清算資產 + 外部流動性。

龐氏設計者的收益通常通過手續費或搶跑獲利而來。

如何延緩崩盤

  • 明確清算門檻 設定最大利潤上限或強制執行止損/重啓機制；

  • 禁止套利 消除可能破壞系統性債務規則並耗盡流動性的套利機會；

  • 防止擠兌 允許有序退出，避免對池中剩餘資產造成破壞性影響；

案例研究：AMMs 和互助盤的演化

AMMs（自動做市商）在互助盤基礎設施中實現了重大突破，可與商業銀行的出現相媲美。

爲什麼 DeFi Summer 後 LP 流動性挖礦崩潰了？

爲什麼新型收益互助盤更趨向於 Uni V3 類模型，例如@MeteoraAG的 LP Army？

Uni V2 流動性挖礦：

在 Uni V2 中，用戶可以無限期提供流動性，並通過高年化收益率（APY）獲得同一代幣的獎勵。

爲何崩潰：

  • 沒有清算門檻 收益分配給了整個流動性池，即使只有一小部分實際被使用。但是隻要這份提供的流動性在池子裏，就可以無上限的獲得本幣產出；

  • 套利漏洞 “挖賣提”策略使早期參與者迅速回本，而後相當於無風險套利，並通過拋售本幣的方式耗盡剩下的LP們的流動性；

  • 無擠兌預防措施 無退出限制導致 APY 下降時出現恐慌性拋售，最終帶崩整個池子；

Uni V3 如何修復問題：

  • 清算門檻 只有在特定價格區間內的流動性纔有資格獲得收益獎勵。

  • 擠兌預防 某一價格區間的流動性退出不會影響其他區間的獎勵或流動性。

  • 修復套利漏洞 大多數項目去除了即時代幣獎勵，改爲積分機制（Post-DeFi Summer），雖然這種機制在拆分盤設計中又引發了新的問題。

三盤 - 拆分盤

拆分盤是一種龐氏系統，其總資金在某一特定時間點保持恆定，但每單位資金對應的權益或資產數量被成倍增加，同時新生成的權益或資產的價格按比例降低，以吸引後續資金流入。這與傳統金融中的股票拆分極爲相似。

在我看來，拆分盤是最複雜且最難掌控的龐氏系統。它通常不會單獨存在，而是作爲一種“去泡沫”機制嵌套在其他一種或兩種龐氏形式中。

Crypto的拆分盤

在Crypto裏，所有 L1/L2 本質上都是分紅盤，只要它們需要建立一個“生態系統”，它們同時也就是拆分盤。例如：

  • BTC銘文/符文/L2之於BTC；

  • PumpdotFun之於Solana；

  • aixbt/Luna/Game之於Virtual；

拆分盤的終極目標是將某種代幣轉化爲儘可能多資產的計價單位，就像美元之於美國股票一樣。

爲什麼？

因爲無論是美元還是 L1 代幣，本質上都是憑空創造出來的。通過提供更高的 名義ROI 實現鍊金術，“假錢換真錢”。

崩盤模型

拆分盤崩盤的條件：

  • ROI 低於市場基準Beta 具有更高 ROI 和類似風險的競爭拆分系統會吸引用戶流失。

  • 拆分率過高或過低 高拆分率會稀釋流動性，而低拆分率無法維持 ROI。

  • 資本流失 新的資金流入枯竭，現有持有人快速退出將其作爲退出流動性。

龐氏設計者的主要獲利點在於搶跑行爲。

案例研究：以太坊、ICO 與 Solana

以太坊是經典的分紅盤，但它通過 ICO 時代成爲歷史上最重要的拆分機制。

爲什麼以太坊需要 ICO？

  • 挖礦即通脹：上升的“關機價”過高自然會阻止新的參與者進入。

  • 拆分機制吸引資金：ICO 吸引參與者持有 $ETH，而這些參與者需要購買 ICO 代幣，將$ETH轉化爲計價單位並實現去泡沫化。

爲什麼 ICO 成功/失敗？

  • 高 ROI：ICO 的收益率遠超持有$BTC或其他過時代幣。許多 ICO 擁有接近 100% 的流通供應和低 FDV，在低流動性環境下創造了爆發式 ROI。

  • 高拆分率：過多過快的 ICO 稀釋了整體流動性。

  • 資本流失：當時大多數 ICO 代幣缺乏流動性，參與者無法回收資金，而$ETH並未如此。開發者拋售 ETH 的速度快於資金流入，把ICO參與者變成推出流動性。最終導致 ROI 崩盤。

因此，$ETH 當時經歷了“戴維斯雙擊”。

2024 年以太坊的困境

  • 資本流失：通過 LSD、再質押（Restaking）和 PointFi 鎖定資金，降低有效流通量(可參與投機的交易量)。

  • 拆分率過慢：新項目主要由內圈主導，以“與以太坊基金會和 Vitalik 對齊和正統性”爲名, to V創業。

  • 低 ROI：相比 Solana 恢復了 ETH 時代的 ICO 模型（如Pump.fun），以太坊的 ROI 競爭力較弱。

爲什麼像 Solana 的 2024 拆分成功？

通過 Pump 平衡拆分率與稀釋

迷因幣是 Solana 的拆分資產，以$SOL作爲計價單位，並通過 Pump 機制加速。Pump 本身作爲一種互助盤運行，其流動性週轉快得幾乎模擬了一種準期權循環。這有效緩解了高拆分率帶來的流動性稀釋問題，讓資金留在場內持續參與投機，同時維持了新用戶低門檻進入的機會。

通過市場營銷機器提升 ROI

Solana 是唯一擁有專屬“營銷機器”的 L1 ，從 Colosseum /Superteam社區到大型視頻博主和 KOL 網絡（如 Jakey、Nick O'Neil、Banger、Threadguy 等）。

結合 Toly、Mert 和 Raj 等核心影響力人物，Solana 刻意將流動性引入新興的低流動性迷因幣和項目，提供超指數倍 ROI（超過市場基準），並推動了$SOL-迷因幣飛輪效應。

類似的策略也被 Sui 和 Virtual 模仿（如 Luna 和 aiXBT）。

三盤設計心法與三盤結合

每種龐氏都在其封閉系統的假設下運行，受其崩潰模型的內在限制。這些限制可以通過整合分紅盤（Mining）、互助盤（Pooling）和拆分盤（Splitting）的特性來緩解，每種形式都有其獨特的作用：

  • 分紅盤：鎖定資產以最大化管理資產規模（AUM）。

  • 互助盤：通過高交易量抽水。

  • 拆分盤：通過子盤的價格波動爲主盤去泡沫。

設計龐氏系統時，先從以下基礎問題開始：

  • 這個設計裏莊家怎麼賺錢？

  • 莊能接受它以什麼方式崩盤？

然後你就知道選擇哪種盤型了。

選擇你的陰謀集團，瞭解你的目標受衆。

龐氏是一場零和遊戲，盈虧同源。關鍵問題是：誰是你的盟友，誰是你的“獵物”？

首先，要了解你的陰謀集團的能力範圍：

  • a. 直接影響並說服的人

  • b. 能觸達但未必能完全說服的人

  • c. 完全無法觸達的人

一個有效的陰謀集團應該：

  • 最大化 a + b 的覆蓋面

  • 在利益上高度對齊

  • 爲每個成員分配明確的角色

  • 成員數不超過7人，以確保順暢協作

這也解釋了爲什麼一些“特別受歡迎”的顧問會出現在多個團隊中，或者爲什麼某些風投會在早期融資輪中被交易所VC替代。

其次，瞭解你的受衆，以及他們的特點。關鍵指標包括：

  • 年齡段：是 80，90還是00後？他們的成長環境有多自由？

  • 信息來源：是使用 Twitter、Telegram、TikTok，還是微信？

  • 金融觀念：他們對自由職業、財務自由和時間自主性的態度如何？

  • 知識水平：他們是否能掌握加密貨幣的基礎知識？

  • 風險偏好：他們傾向於被動收益（利息）還是主動回報（交易）？

典型的“命中註定進幣圈做家人”畫像：

  • 至少80/90/00後

  • 使用 Twitter、TikTok 或 Telegram

  • 傾向於自由職業，拒絕社畜體制化

  • 更喜歡主動金融活動，重視交易

TikTok 用戶中稍有不同——他們往往更傾向於PVP的模式，畢竟他們大多數成長在缺乏宏觀增長的存量博弈時代。

這些是“新人類" (高達裏說的那種)，他們接受了超金融化的世界觀。向他們兜售“公平啓動”、“反機構”和“反政治正確”的敘事。

如果上述畫像不符合你的受衆：

借用或僞造他們盲信的權威背書。他們更像是在威權規則下的順民。

三盤設計第一性原則: 永遠不要違揹人性

歷史證明了一點：開發者的信念無關緊要。對於任何幣圈項目（不僅僅是龐氏），可持續性通常要爲熱度讓路（首先你需要生存下來），而熱度則依賴於與人性保持一致：

  • 沒有什麼能永恆存在：不要指望你的項目成爲例外。

  • 感知勝於現實：龐氏的核心是操控人心的藝術。你的項目不需要成爲你聲稱的那樣，只需要符合你的受衆的認知，並讓他們相信就是那樣即可。

  • 讓他們去賭：不要替你的用戶做主爲了安全犧牲博弈機會，你的受衆喜歡冒險，否則他們不會涉足加密領域。

  • 坦然說出“感謝參與”：理性面對。你的首要任務是盈利，而不是對項目的情感投入。當趨勢不再時，果斷撤退。

時機

“時來天地皆同力，運去英雄不自由。” 你能獲得多大的成功取決於資源，但你是否能成功完全取決於時機。 許多龐氏僅僅因在正確的時間點上線而起飛，而另一些擁有全面產品的項目卻收支平衡都夠嗆。

如何評估時機？

對於加密用戶來說，首要考慮的是風險收益比——感知風險與預期收益之間的平衡。

需要考慮的兩點預期：

  • 相對於市場的流動性預期 用戶會受到他們習慣的平均每日交易量的影響。例如，在牛市中，$SOL 的日交易量可能爲 10 億美元，而在熊市中，大多數幣種在 Binance 上的日交易量僅爲 50 萬美元。 - 爲什麼重要：流動性決定了用戶將賬面價值轉換爲現金的難易程度，這是決策中的關鍵因素。 - 如何衡量：分析 30 天的 DEX 和 CEX 交易量可以提供清晰的指標。

  • 相似風險條件下的預期市場 Beta ROI 在牛市中，即使 100% 的 APY 也可能難以吸引 100 萬美元的 TVL，而在熊市中，大家可能更傾向於追逐更安全的 10% 挖礦收益。 - 爲什麼重要：用戶會根據市場現狀比較回報，並相應調整風險偏好。

具體到盤型:

  • 流動性：挖礦型（早期）< 拆分型 < 資金池型 < 挖礦型（成熟期）

  • 預期回報率：挖礦型（成熟期）< 挖礦型（早期）< 資金池型 ≤ 拆分型

快速測試：

  • 流動性測試：如果龐氏的流動性低於當前市場預期，則不是推出的好時機。

  • 回報率測試：如果龐氏的回報率低於市場 Beta 回報率，則也不是推出的好時機。

切勿過於自信，戰機稍縱即逝

時機如流水，不斷變化。如果你的資源不足以改變潮流，則專注於速度：快速交付和迅速進入市場。在這種情況下，利用工業化、可複製且經濟高效的產品框架可能成爲關鍵。

龐氏最終能合理化嗎？

親愛的，這不就是我們幾千年來一直在做的事嗎——將掠奪性系統合理化並融入社會常態。這個過程如此高效，以至於人們不再追求可預測的收益，而是轉向追求“給個機會”，並將損失歸咎於自己的“技術問題”。 那麼三種龐氏的終局是什麼？

  • 挖礦型：演變爲共同基金的同類形態（通過鎖定 TVL 分紅，如 礦池，JITO 模型）

  • 資金池型：演變爲賭場（如 PumpdotFun、Crash Games、JLP/GLP池）

  • 拆分型：演變爲另類資產市場（如 泡泡馬特、BTC 銘文、NFT、ICO）

在結束之前

感謝你花時間讀完這篇長文。我試圖做到簡明但全面。三盤理論最早於去年作爲我在華語幣圈的坐莊教學項目 Open Rug（開源鐮刀）的一部分發布。這一系列文章源自我過去8年積累的經驗，無論是勝利還是失敗，其中的龐氏項目資金體量峯值超過$10億，退出幾千萬。

今天，三盤理論已成爲亞洲圈內 degens 和開發者中引用率最高的分析框架之一。從一個相對溫和的視角來看，三盤理論是一套極具殺傷力的增長黑客方法論。

三盤理論的真正目的，主要在於對西方幣圈編織的過度複雜虛僞敘事進行祛魅解構，並將開發者的關注點重新聚焦在真正重要的事情上：通過無處不在的龐氏經濟學，構建一個一切皆可定價、交易，並實現無摩擦化的超金融化世界。

當然，主要是——搞到大錢。

希望這對你有所幫助，無論以何種方式。

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