一半來自於入場時機不對，另外一半來自於信息不對稱。

作者：貝版，BayFamily

大餅和山寨幣漲勢如火如荼。市場總是經歷高峯，然後崩潰。但是每次散戶都是按照統一的標準動作虧掉了他們的錢。我最近看得這樣一篇期刊論文，描述了散戶是如何在繁榮和崩潰過程中損失掉自己的錢的。

標題叫做泡沫和崩潰過程中的財富再分配。

這篇論文基於的歷史事件是2014年A股泡沫。

2014 年 7 月至 2015 年 12 月的 18 個月期間，中國股市經歷了過山車般的旅程：上證綜指從 2014 年 7 月初上漲超過 150%，至 2015 年 6 月 12 日的峯值 5166.35（包括 2014 年 7 月至 10 月的溫和上漲和 2014 年 10 月至 2015 年 6 月的快速反彈）， 然後在 2015 年 12 月底暴跌 40%。

這篇論文作者，獲得了上海和深圳交易所當時所有用戶的交易數據，分析了散戶虧錢的原因。先說結論。

最有錢的大戶，前0.5%的家庭獲得了超過2500億人民幣的收益，而底部85%家庭損失相同金額的30%。在這個遊戲過程中，錢被從窮人口袋轉移到了富人口袋。

也就是大家常說的，錢從最需要錢的人，轉移到最不需要錢的人那裏。

那麼爲什麼會發生這樣的事情呢？最主要的原因是，在泡沫的早期，前0.5%的大戶增加市場風險敞口，而85%以下的家庭則相反。泡沫晚期中間戶割肉不果斷。

我們先看資金流入情況。作者將所有賬戶分爲三類：家庭、機構和公司擁有的賬戶。（帳戶類型和所有權信息可在我們的管理數據中直接觀察到。最後一類包括其他公司的交叉持有和政府資助實體的所有權。家庭賬戶根據賬戶價值（定義爲在上海和深圳證券交易所持有的股票與賬戶中的現金之和）進一步分爲四組，截止時間如下：低於 500 k 人民幣 （WG1）、500 k 至 300 萬元人民幣 （WG2）、300 萬至 1000 萬元人民幣 （WG3） 和高於 1000 萬元人民幣 （WG4）。

然後作者把每種分類的每日資金流入量和上證指數畫在一張圖上。

從 2014 年 7 月 1 日到 2015 年 6 月 12 日，家庭部門的累計流入爲 1.1T 人民幣，而其他兩個行業的累計流入分別爲 80B 和 -130B。截至 2015 年 6 月 29 日，家庭流入量持續上升，峯值爲 1.3T 人民幣。不久之後，家庭部門開始將其股票出售給公司，主要是政府資助的投資工具。這些與政府相關的實體受市場監管機構的指示，在中國股市歷史上最嚴重的崩盤之一之後“維持”市場。截至 2015 年 12 月底，相對於 6 月 12 日的市場峯值，企業累計流入 950B 人民幣，而家庭部門累計流出 800B。

在我們的泡沫崩盤事件中，大型投資者獲利，而小型投資者則虧損。具體來說，從 2014 年 7 月到 2015 年 12 月，由於交易活躍（即相對於買入並持有策略），底層 85% 的家庭損失了 250B 人民幣，而頂層 0.5% 的家庭在這 18 個月期間獲得了 254B 人民幣。

這種財富再分配中約有 100B 可歸因於市場層面交易的收益和損失。剩餘的 150B RMB 的再分配是異構投資組合選擇的結果。也就是選股差別導致的。大戶可能有特別的信息渠道。

從這些數字的角度來看，截至 2014 年 6 月底，底層家庭羣體的總持有價值爲 880B 人民幣，因此在這 18 個月期間的累計損失相當於他們初始股票財富的 28%。同時，樣本開始時最富有的家庭羣體的總持有價值爲 808B 人民幣，因此增長了 31%。

小散戶虧錢的原因有兩個。

1. 散戶，特別的最窮的散戶最大的錯誤是不敢承受風險。在牛市早期，不敢大資金入場，而是隨着牛市上漲一路追加資金。見下圖。WG1（錢最少的散戶）甚至在牛初一路資金流出。

2. 中等散戶割肉不果斷。大戶，WG4，股價下跌後迅速果斷離場。小散戶猶猶豫豫，甚至在追加資金試圖抄底。

3. 散戶一入場，直奔高風險股票(High beta),期待一夜暴富。選股找便宜的。結果被套。

論文關於這些現象的原話如下：

“我們的分析顯示，在泡沫期的早期階段，最大的家庭賬戶，即股票財富分配前 0.5% 的賬戶，通過流入股市和向高貝塔股票傾斜，積極增加其市場敞口。然後，他們在市場見頂後不久迅速減少市場敞口。低於第 85 個百分位的家庭賬戶表現出完全相反的交易行爲。在這 18 個月期間，前 0.5% 的家庭獲得了超過 250B 人民幣的收益，而最低 85% 的家庭損失了超過 250B 人民幣，或任何一組初始賬戶價值的 30% 左右。與此形成鮮明對比的是，在2014年6月之前的兩年半時間裏，當市場相對平靜時，這四個家庭財富集團所經歷的收益和損失要小一個數量級。通過程式化的投資組合選擇模型的視角，我們表明這種財富再分配不太可能由投資者的再平衡或追逐趨勢的交易驅動，而是更多地反映了家庭投資技能的異質性

在繁榮-蕭條時期，最大的 0.5% 家庭的收益遠高於最低的 85%家庭，這對政策制定者具有意義。人們普遍認爲，更多地參與股市是通往繁榮和平等的道路，尤其是在金融知識和市場參與度普遍較低的發展中國家。然而，如果窮人、財務不太成熟的人最終積極投資於容易出現泡沫和崩盤的金融市場，那麼這種參與可能會損害他們的財富。鑑於最近的研究發現，突出的早期經歷會對幾十年後個人的經濟決策產生持久的影響，這一點尤其令人擔憂。因此，雖然更多的股市參與可以提高福利，但重要的是要強調積極投資可能會導致完全相反的結果。”

Crypto市場很像A股早期市場。散戶爲主。莊家呼風喚雨。仔細閱讀這篇論文，可能對大家決定自己的投資有幫助。小散戶一半的虧損來自於入場時機不對，另外一半來自於信息不對稱，選股不對。

現在的市場特徵非常符合上面的分析。2024年3月份被定義的大量殭屍幣復活。

山寨幣指數被迅速拉高。

這些都顯示小散在跑步入場。板塊輪動，往往是市場進入中後期的信號。

幣安有兩億用戶，後臺數據其實是可以非常清晰地看到目前的市場階段的。可惜他在不會公佈這些數據。只會讓特定人羣受益。

結論就是兩句話。

1. 不要追高市場。2.不要碰山寨。