一、什麼是銀行儲備金
銀行發放貸款的資金主要來源於其他客戶的存款，如果銀行將全部存款用於放貸以賺取利息，儘管提高了資金利用率，但只要有客戶提取存款，銀行將面臨兌付困難。銀行儲備金（Bank Reserves，也稱銀行準備金）是金融機構爲滿足央行法定要求和客戶提款需求而保留的現金，這些資金必須存放在各地區聯儲的金庫或央行賬戶中。根據巴塞爾協議III，儲備金屬於高質量流動資產，是各大銀行最安全、最直接的流動性資產。與其他資產相比，儲備金本身即爲現金，可直接用於清償債務。
儲備金制度源於中世紀歐洲。當時，富人們將黃金存放在金匠處，金匠發現人們不會同時來取走黃金，便將部分黃金借出賺取利息，僅保留一部分用於應對偶爾的提款需求。這便是現代“部分儲備金制度”的雛形。
美聯儲規定每家銀行必須維持的現金量佔銀行存款的比例，即法定儲備金率。從歷史上看，儲備金率的範圍在0%-10%之間。2020年3月26日之前，美聯儲一般要求儲備金率爲10%，但對於符合“豁免金額（Exemption amount）”或“低準備金金額（Low reserve tranche amount）”條件的小型銀行，儲備金率可分別降低至0%或3%，詳見下圖。
現金儲備最直接的作用是防止銀行在面對大額或意外提款需求時發生擠兌風險，充足的儲備金也在日常運行中增強了客戶對銀行的信任。然而，這一制度並非完美，雷曼兄弟的崩潰就是一個例證。除非銀行能保證100%的客戶資金留存，否則一旦出現嚴重的信任危機和擠兌潮，就一定有人拿不到錢，嚴重一點甚至導致整個銀行系統的崩潰。
許多大陸背景的華人常聽到“降準、升準”的說法，即央行通過調整法定準備金率來調控利率和貨幣供應。然而，在美國，爲了應對疫情引發的經濟衰退，美聯儲已將法定準備金要求降至零。事實上，美國在發達國家中已經算是較晚取消儲備金要求的，加拿大早在1992年就取消了這一要求，英國則一直實行自願儲備金政策，香港和新西蘭等地區同樣沒有儲備金要求。這不禁讓人思考，是否該重新審視傳統的儲備金觀念？
二、儲備金率可以決定貨幣供應？
我們先聊聊一個相關的概念——貨幣乘數，核心公式爲“廣義貨幣總數=基礎貨幣（準備金）*貨幣乘數”。簡單來說就是央行印出來的貨幣（儲備金）經過銀行的信貸運作之後，會被放大一定的倍數，這個倍數就是貨幣乘數，計算方法爲1/儲備金率。
舉個簡化的例子：假設一家新成立的商業銀行，起初沒有存款和貸款，儲備金率爲10%。A客戶將100元存入銀行，A的賬戶上顯示100元存款，銀行的存款規模也因此達到100元。銀行將其中的10元作爲儲備金留存在央行，剩下的90元借給B。B再將這90元存回銀行，此時B的賬戶顯示90元存款，銀行的存款總額增加了90元。銀行又將這筆存款的10%（即9元）作爲儲備金，剩餘的81元借給C。C隨後也將這筆錢存回銀行……如此循環反覆最終形成幾組等比數列，最終我們得到一個奇妙的結果，原本客戶A存入的100元經過信貸擴展，銀行的存款總規模與客戶賬戶中的存款都放大到了1000元，被稱爲“存款貨幣”，即原始存款的“1/儲備金率”倍。請注意在整個過程中，只有客戶A一開始存進銀行的100塊是現金，爲央行發行的基礎貨幣，而擴展出來的部分僅是電子賬戶的增量，未涉及實際貨幣的增發，這正是信貸的魅力！
當然，現實中的貨幣乘數計算遠比上述模型複雜，因爲不同種類的存款對應不同的儲備金率。但不管怎樣，理論上央行確實可以通過調整儲備金率來影響“存款貨幣”的創造，進而控制貨幣供應總量。但事實上，貨幣乘數理論的假設條件過於苛刻：它要求銀行將超出儲備金的所有資金全部貸出，並且社會上存在足夠的信貸需求，且借款人還需將獲得的資金重新存回銀行。這些條件使得儲備金率僅能對實際貨幣乘數的上限施加影響，而與實際值缺乏顯著相關性。
圖三中，紅線表示M2（包括現金、支票存款和其他短期存款），綠線表示M0/基礎貨幣（包括現金和銀行儲備金），M2與M0的比值（藍線）即爲實際貨幣乘數；圖四則展示了美國的儲備金率。可以看到，儲備金率只在90年代和2020年經歷了兩次下調，但貨幣乘數波動顯著，與儲備金率幾乎沒有關聯，這從數據上就否定了準備金率對貨幣乘數的影響。尤其是在疫情後儲備金率降至零，數學上零無法作爲分母，自然更談不上兩者的倒數關係。
三、從稀缺儲備金體系（SRS）到充足儲備金體系（ARS）
1.2008年之前，儲備稀缺
銀行的儲備金分爲法定儲備金和超額儲備金。法定儲備金是央行要求銀行保留的最低現金量，而超過這一要求的部分稱爲超額儲備金。通常，銀行缺乏持有超額儲備金的動力，因爲現金既無回報，且隨着時間推移可能因通貨膨脹而貶值。在這一情形下，除法定儲備外，儲備金的波動主要受經濟環境影響：在經濟繁榮期，企業和消費者更傾向於借貸和支出，銀行會將超額儲備儘可能用於放貸；而在經濟衰退期，信貸需求下降且銀行可能因擔憂違約而收緊信貸標準。
銀行通常會避免不必要的超額儲備，以降低因未能將資金投入生息資產而產生的機會成本，因此傾向於持有儘可能少的儲備金。在量化寬鬆未廣泛使用的時期，如2008年金融危機前夕，美聯儲資產負債表的規模約爲9000億美元，銀行儲備金總量約爲100億美元，幾乎全部爲法定儲備金。如下圖所示，銀行在美聯儲賬戶中的儲備金規模極低，這一結構被稱爲稀缺準備金體系（SRS）。
但是銀行難免會遇到臨時的資金缺口，此時可選擇從自己的超額儲備中提取資金，或向其他商業銀行進行隔夜拆借（拆借利率即爲美國商業銀行之間相互借錢的利率），由於超額儲備普遍稀缺，往往隔夜拆借纔是更慣用的做法。銀行體系在總儲備金稀缺的情況下運作，非常依賴一個活躍的銀行間市場進行儲備金的再分配。銀行間拆借利率是以銀行爲主的金融機構之間進行隔夜無擔保拆借資金的利率水平，由市場每日交易決定。美聯儲操縱經濟的主要槓桿是調整短期利率，確保有效聯邦基金利率（EFFR，即銀行隔夜拆借的加權平均利率）儘量貼合公佈的聯邦基金利率目標區間。
在稀缺準備金體系中，美聯儲可通過微調儲備供應來改變銀行間拆借市場的供需關係，以調節短期利率。美聯儲通過宣佈聯邦基金利率目標（通常是一個區間）來傳達貨幣政策立場，作爲短期利率的目標，之後美聯儲每天通過公開市場操作買賣短期美國國債，積極管理金融體系中的儲備數量，以使EFFR向美聯儲設定的目標靠攏。其原理是：當美聯儲購買美國國債或其他證券時，它會用以自己爲開具的支票向這些證券的賣家付款。當賣家將這些支票存入他們的銀行時，對美聯儲的債權就成爲銀行體系中的新儲備。簡而言之，美聯儲購買證券會創造銀行儲備，增加儲備金餘額；美聯儲出售債券，銀行儲備就會下降。對於銀行來說，缺乏資金時提取儲備金和同業拆借都是可選項，其實銀行在拆借市場中借入的“資金”就是其他銀行存放在聯邦儲備銀行的餘額（這些餘額有時稱爲聯邦基金）。如果儲備金有富餘，向其他銀行借貸的意願就降低，同業拆借市場的利率就會下降，直到儲備金的充裕程度和拆借利率達到一種平衡；反之亦然。
在2008年金融危機前，紐約聯邦儲備銀行密切監控銀行的儲備需求波動，及時調整美聯儲每日的證券買賣，使EFFR貼近目標水平。需要注意的是，雖然上面這種操作方式看起來跟後來的QE很像，但不同之處在於交易的證券種類和數量上差異顯著。由於整體儲備金是稀缺的，銀行間拆借利率對儲備餘額變化極爲敏感，因此美聯儲通常通過少量買賣短期國債便可實現有效利率調控。
2.2008年之後，儲備充足
08年之後美國陷入了大衰退，美聯儲試圖通過擴大公開市場操作的證券購買量，將短期利率壓低至幾乎爲零以應對經濟困境。然而，這一措施並不足以支撐疲軟的經濟。在正常情況下，長期利率通常與短期利率保持同步，但危機期間，長期利率一直維持在較高水平，影響了抵押貸款和企業借款的利率。因此，美聯儲開始大量購買長期國債和抵押貸款支持證券（QE），以壓低一直保持在零以上的長期利率。美國開始從稀缺儲備金轉向充足儲備金體系。
經過了08年和20年兩次衰退，美聯儲推出了流動性工具並且大規模購買資產，以改善金融市場狀況並刺激經濟，雖然這些行爲主要是轉化銀行手中的不良資金或者提供借貸，但結果仍是給銀行體系增加了大量流動性儲備。另外，在08金融危機爆發之前，銀行持有的現金儲備沒有利息。2008年10月1日，作爲(緊急經濟穩定法案)的一部分，美聯儲開始向銀行的超額儲備金支付利息（IOER，Interest on Excess Reserves），以鼓勵銀行持有更多儲備金應對金融風險。2020年疫情爆發後，美聯儲取消了法定儲備金部分，使所有儲備金享受相同利息（IORB，Interest on Reserve Balances）。這兩項改革改變了銀行寧願借出資金而不願存放在美聯儲賬戶中的傳統觀念，銀行很樂意賺取較小但無風險的利率，而非借出以獲得略高但風險更大的回報。
這樣，一方面是QE帶來了充盈的流動性（銀行有錢了），另一方面是往美聯儲存錢可以獲取無風險收益（銀行願意存錢了）。其結果是，銀行儲備金以一種驚人的速度大幅擴張：2008年8月，儲備金餘額爲150億美元；到2009年初，已增至8000億美元；2021年末達到了4萬億美元。即使在縮表兩年後，目前銀行儲備金還是有3.2萬億美元。
儲備金從稀缺轉向充足，使得之前美聯儲通過公開市場操作實現利率控制變得十分困難。如果美聯儲願意一直將短期利率目標維持在零，那充裕的儲備金是確實沒有什麼問題，因爲銀行都非常有錢，沒有人願意去隔夜拆借市場繼續借入資金，拆借利率得以一直保持極低的水平。但在2015年，美聯儲想要開始加息。在如此充裕的儲備金背景下，進行少量儲備金的買賣（傳統公開市場操作）幾乎不會產生影響，因爲儲備金存量的微小變化無法改變銀行的資金充裕狀況。聯儲亟需一種全新且有效的手段來調控銀行間拆借利率，後來被稱爲“利率走廊”。簡單來說，這條走廊給市場利率設定了一個上限和一個下限，這種上下限指引並非硬性要求，但基本的經濟學原理會使得銀行拆借利率始終保持在這個區間中運行。
美聯儲一開始設想的走廊的上限和下限分別是貼現率（discount rate）和儲備金利率（IORB）。貼現率是美聯儲願意接受抵押品而向信譽良好的銀行提供資金的利率，爲銀行提供在常規市場之外借入資金的渠道，銀行間拆借利率一般不會高於這個上限，因爲美聯儲是最安全的借貸對手方，如果從其他渠道借入資金的成本更高，銀行就只會選擇向美聯儲貸款。IORB是銀行將錢存在美聯儲可以獲得的收益，銀行沒有以更低的利率出借資金的動機，如果將錢存入別處獲得的收益更少，銀行只會選擇在美聯儲存錢（換句話說，向美聯儲放貸）。
目前，貼現率爲5.0%，IORB爲4.9%。按照上述邏輯，有效聯邦基金利率（EFFR）理論上應始終處於藍線和紅線之間。然而，目前EFFR爲4.83%，非常接近IORB但卻位於IORB下方，設想中的利率地板實際上變成了利率的天花板。一定是哪裏出了問題？
“天花板”和“地板”這兩個術語可能會引起誤解，因爲貼現率和IORB並不嚴格界定市場利率的上下限。例如，銀行可能選擇以高於貼現率的利率在市場上借款，因爲它們擔心從美聯儲借款會被自己的客戶解讀成出現財務問題。但相比貼現率這個“漏水”的“天花板”，IORB作爲一開始設想中“地板”，它的問題可能更大也更復雜一點。
如上所述，美聯儲的IORB爲銀行的短期利率設定了下限，即任何銀行都不會以低於其在美聯儲存款的利率向任何人放貸。然而，只有銀行可以在美聯儲存入儲備金，其他金融機構，如貨幣市場基金和一些政府支持企業，無法享受這種利息。在資金充裕的情況下，這些機構可能願意以低於IORB的利率進行隔夜放貸，導致IORB作爲利率下限的作用失效。進一步說，當市場出現低於IORB的低息貸款時，銀行不會錯失套利機會，它們會主動借入這些貸款，轉存入儲備金賬戶，從中賺取利差。舉個例子，當下IORB爲4.9%，銀行就不會以低於4.9%的利率放貸，因爲如果這麼做，放貸所得利息收益將比不上將錢存入美聯儲的無風險收益。但有許多貨幣市場基金他們無法將錢直接存進美聯儲喫利息，所以可能願意以4.5%的利率向銀行提供貸款，銀行借入這些貸款後存入儲備金賬戶，一來一回可以賺的0.4%的利差。銀行會持續進行這種套利，直到市場利率接近4.9%時不再有利可圖。
爲了解決利率下限失效的問題，美聯儲創建了一個單獨的工具來吸收非銀金融機構的現金——我們的老朋友隔夜逆回購（ON RRP，詳見本系列第一篇文章）。由於更廣泛的金融機構（而不僅僅是銀行）都可以使用RRP工具存款從美聯儲獲取利息，它爲市場利率設定了真正的硬性下限，確保任何金融機構不會以低於RRP的利率放貸，從而使美聯儲對短期利率的底部具備控制權。在RRP出現之前，美聯儲向金融機構購買證券所提供的現金，絕大部分會被存入銀行，轉化爲儲備金。而有了RRP後，非銀機構在從美聯儲獲得流動性後，增加了一個更優質的選擇。
在補充了上面的內容之後，我們就多了一個全新的角度來理解之前文章所提到的“RRP作爲大放水時代的蓄水池，以及縮表時代的輸血包”這句話了。換句話說，美聯儲的QT主要反映在其資產負債表的負債方面，即RRP餘額的下降，而不是銀行儲備的減少。當RRP餘額變得非常低時，進一步的QT纔會導致銀行儲備餘額降低，傷及真正的流動性。因此，RRP餘額下降到非常低的水平可能預示着QT即將結束。
至此，一個基於實操的新利率走廊建立起來，IORB和RRP利率分別作爲利率的上限和下限。有效聯邦基金利率（EFFR）一直接近IORB利率，表明美聯儲通過調整IORB和RRP工具利率，即使在充裕的準備金情況下，也能有效控制聯邦基金利率。FOMC宣佈仍將長期保持在充足儲備制度框架下實施貨幣政策。
3.儲備金需求曲線的斜率
我們來總結一下“充足儲備”的含義：當銀行的儲備金餘額足夠大，以至於聯邦基金利率（銀行願意相互交易儲備金的價格）對總儲備的日常變化沒有重大敏感性時，儲備就是充足的。換句話說，聯邦基金利率對儲備衝擊的彈性必須很小，這樣美聯儲就能專注於使用IORB和RRP利率來管理市場利率，而不必主動管理儲備供應。
這種彈性可以用下圖中的藍色儲備金需求曲線的斜率來表示，它取決於銀行系統中的總儲備數量。它告訴我們，每當儲備金總量發生微小變化時，聯邦基金利率會發生多大的變化。這裏的重點是，隨着儲備下降，儲備需求曲線的斜率會變得更陡。在“適度”或“稀缺”的儲備階段，儲備金對銀行而言是有限的資產，因此銀行拆借利率對儲備金的變化會非常敏感。或者說，當儲備金餘額（橫軸）移動哪怕只是一點點的時候，利率都會發生非常明顯的變化。這時候美聯儲可以通過在市場上買入證券以增加餘額，或賣出證券以減少餘額，餘額供給微小的變化就足以使市場移動到下圖中需求曲線的不同點，從而導致市場利率的相應變化。
而在一定的儲備金餘額水平之上，正是我們當前所處的儲備金“充足”區間，此時儲備金需求曲線的斜率接近於零。在這個區域，銀行的餘額足以輕鬆滿足其儲備金要求及所有支付需求。可以理解爲，這時儲備金幾乎沒有價值，要多少有多少，增減儲備金的邊際效用趨近於零。如果非得賦予其某種價值，那很可能來自於這樣一個事實：這些餘額是一種完全流動的、有利息的資產，銀行可以將其作爲一般流動性池的一部分、或者是投資組合的一部分持有。在美國，這個價值就來自於IORB，美聯儲得以通過IORB等利率工具來框定市場利率的上下限。
四、如何界定儲備充足？縮表何時結束？
美聯儲在充足儲備制度下實施貨幣政策，即主要通過制定管理IORB和RRP利率來控制短期利率。爲此，銀行系統中的儲備數量需要足夠大，以使市場利率對銀行儲備的日常變化脫敏。確保儲備充足的方法之一是美聯儲在需求曲線由平坦部分變爲緩坡部分之間的過渡點（換句話說，斜率由零變負）附近提供流動性。
關注儲備金餘額是否充足的一大目的是爲了研究美聯儲停止縮表的時機，這也是美聯儲對於QT計劃給出的爲數不多的指引。2022年1月，FOMC列出了縮減資產負債表的幾項原則。其中包括：“隨着時間的推移，委員會打算在充足的儲備制度下，維持有效實施貨幣政策所需的證券持有量。”美聯儲主席鮑威爾在2023年12月的新聞發佈會上表示，該計劃是“在儲備餘額略高於被認爲與充足儲備一致的水平時，減緩並停止資產負債表規模的下降。”
隨着RRP資金耗盡，銀行儲備金震盪下行，儲備金餘額跌出“充足區間”似乎已成定局，停止QT的討論逐漸升溫。然而，精確確定從充足到適度儲備的過渡點具有挑戰性。2019年隔夜拆借利率飆升表明，美聯儲在判斷儲備金充足程度時並不能做到完全準確。2014年至2019年，美聯儲縮減資產負債表，銀行儲備金水平降至約1.5萬億美元。美聯儲錯誤地認爲，這已經可以使銀行系統擁有充足的儲備金。事實證明這是錯誤的，2019年9月貨幣市場的短期利率飆升，銀行紛紛持有儲備金而不願拿出來拆借。作爲迴應，美聯儲正是在這個時間點開始擴表和恢復逆回購操作的。
紐約聯儲發佈的儲備需求彈性（RDE）是一個值得參考的指標。如圖所示，2010-2011年間斜率明顯爲負，但隨着美聯儲爲應對全球金融危機向銀行系統注入大量儲備，斜率趨於零。2012-2017年及2020年中期後，儲備金已超過整個銀行資產的13%，斜率再次接近零，表明儲備充裕。當斜率傾向變負時，通常是美聯儲介入市場提供流動性的時機，尤其是在2019年9月。目前該指標仍未明顯轉負，這對期待快速結束縮表甚至開始擴表的人來說並不是好消息。
還有一種說法更爲流行，市場上的普遍觀點是：相當於名義DGP水平的10%-12%是一個勉強算得上“充足”的儲備金水平，對應的數值是在2.7萬億-3.4萬億美元之間，目前銀行儲備恰好處於這一區間（約3.2萬億美元）。這麼看來結束縮表的時機似乎已經到來，至少不會遲於25年一季度，觀點屬於是仁者見仁了。我們可以在下次FOMC上關注鮑威爾對此的進一步表態。
總結來說，隨着量化寬鬆政策的實施，西方央行誕生出一套全新的影響短期市場利率的方法，從稀缺儲備體系轉向充足儲備體系。這種轉變從根本上改變了銀行儲備的性質，許多常見的儲備金理論失效了。在稀缺儲備體系中，儲備僅作爲結算工具，銀行持有儲備的主要目的是爲了完成交易和結算，而不是爲了投資或獲取收益。在充足儲備系統中，儲備不僅用於結算，還可以作爲一種價值儲存工具，銀行會將持有儲備的收益與其他投資的收益相對比，從而使得需求對各種利率工具更爲敏感。
五、流動性之母——銀行儲備金
聊了這麼多，可能有人會問，銀行儲備金如此重要，但在美元流動性（美聯儲資產負債表規模 - TGA - RRP）中似乎並未體現。實際上，銀行儲備金被稱爲流動性之母，跟美元流動性其實是一個硬幣的兩面，美元流動性的波動與儲備金相伴而生，這一點可以通過美聯儲資產負債表的拆解來理解：由於資產和負債是相等的，資產負債表規模減去TGA和RRP之後，只剩下銀行儲備金和流通中的現鈔（Currency in Circulation），這兩者合稱爲基礎貨幣（與前文提到的信貸創造的存款貨幣對應）。流通中的現金在過去十年幾乎沒有變化，因此銀行儲備金的波動基本上等同於美元流動性的波動（圖十二），美元流動性實質上只是一種更精確的衡量公式而已。
2021年之前，美聯儲負債端主要由三項構成：銀行儲備、TGA和流通中的現鈔。美國人喜歡使用紙幣，事實上直到2010年被銀行儲備超越之前，流通中的現鈔一直是美聯儲最大的負債。在這之後，實物現金僅保持跟隨GDP緩慢增長，因此我們可以忽略流通中的現鈔，主要關注銀行儲備和TGA。通常情況下，財政部通過調整發行的國債數量和期限，會將TGA保持在接近其目標（目前爲7500億美元）的水平。然而，當債務規模接近上限時，財政部往往會減少TGA以支付開支；而在債務上限被解除後，財政部則會發行額外債務以填補TGA餘額。這是TGA賬戶最典型的波動模式，直接影響銀行儲備，因爲它是美聯儲負債端的剩餘部分。這個階段TGA賬戶也是銀行儲備金（流動性）唯一的蓄水池，如果將TGA餘額保持高位，就是在擰緊流動性的水龍頭；反之，如果財政部出臺刺激性的預算法案，就可以通過政府開支的方式（無論是直升機撒錢還是定向行業補貼），讓流動性通過企業和居民部門的流通最終重新匯聚到銀行系統。
進入2021年，美聯儲的負債中新增了一個重要項目：RRP。2020年，由於鉅額財政刺激和量化寬鬆，私營部門出現了大量儲蓄。其中很多以存款形式進入銀行，也有相當一部分流入貨幣市場基金（MMF）。2016年貨幣市場改革後，MMF只能投資於政府發行的票據。由於財政部發行了大量國債以彌補2020年的赤字，MMF通過購買國債流入TGA。隨着2021年疫情壓力的緩解，財政部不再那麼迫切需要短期資金，他們開始減少國債發行。但這很快給MMF帶來了問題，它們不得不爭相搶購僅有的新發行國債，導致債券市場過於擁擠。爲了解決這一問題，美聯儲向貨幣市場基金開放了RRP，減少了它們對國債的依賴。
也就是說，除了TGA之外，現在又多了一個可以替銀行儲備“保管”流動性的地方——RRP。到2021年末，資金穩定流入RRP的貨幣市場基金擠壓了美聯儲資產負債表中的銀行儲備。好在由於剛剛大放水，整體儲備水平還非常充足，回購市場並沒有出現2019年那樣的危機。但這一過程確實對美股等風險資產的價格產生了顯著影響，風險越高的領域越是明顯。這一現象一直持續到2022年中，財政部完成縮減國債存量的計劃，貨幣市場基金流入RRP的資金才逐漸放緩，銀行儲備趨於平穩，爲市場提供了喘息的空間。
2023年，儘管經濟已經恢復，但拜登政府執意要推進其在疫情期間被擱置的經濟議題，大規模的政府計劃和大量赤字需要通過重啓大規模發債來融資。好在貨幣市場基金在RRP 仍有大量“儲蓄”，因此短期債券很容易找到買家。隨着貨幣市場基金將資金從RRP轉移到財政部，再由財政部轉移到企業和私營部門，美聯儲資產負債表上的空間被釋放，推高了銀行儲備。儘管利率上升且美聯儲以每月950億美元的速度削減資產負債表，但RRP的流失速度卻更快。銀行儲備的增加使得金融市場容易反彈，提供了額外的美元來購買資產。美股和比特幣都在創下新高，雖然這種強勁勢頭在很大程度上可以歸因於人們對AI的吹捧和比特幣ETF，但一切的前提在於——美國銀行業過剩流動性在後疫情時代較爲完好的保存，確保了總有額外的美元等待投資於最新的炒作。
自今年4月以來，隨着RRP餘額降至不足3000億，財政部無法以去年相同的速度發行國債。由於資金仍在流入貨幣市場基金，這些基金可能別無選擇，只能繼續將資金留在RRP，銀行儲備的下降趨勢已不可避免，減緩或者#停止缩表 的時機在這種下降趨勢中逐漸到來。
