Uweb名師前沿課第90期 降息來了，市場會起飛嗎，以下是Uweb校長於佳寧和EMC Labs Co-Founder 商思林互動精華內容，Enjoy:
1.市場普遍預期9月美聯儲降息，焦點在降息幅度；比特幣下跌反映市場對美國經濟衰退的擔憂
9月份的降息幾乎已經是板上釘釘了，早在7月份的美聯儲議息會議上，部分成員就已經傾向於降息，但最終還是做了權衡。目前市場普遍認爲9月份的降息概率極大，討論的焦點主要在於降息幅度是25個基點還是50個基點，儘管也有極少數聲音認爲可能會降息75個基點，但這種可能性較低。從去年7月最後一次加息至今，美國已經在過去25年裏經歷了最高的利率環境，並持續了一年多時間。關於美國經濟是否處於衰退前夜，市場也越來越清晰地看到相關跡象。最近新聞還顯示美國各大機構修正了非農就業數據，下調幅度在50萬到100萬之間。這一修正進一步支持了9月份降息的預期。近期比特幣的大幅下跌與市場對美國經濟衰退的擔憂有關，雖然之後有所調整，但6月份德克薩斯州受颶風影響較大，也讓就業數據看起來稍微樂觀了一些。
2.降息旨在防衰退，比特幣價格與利率關係複雜，供需關係是影響價格關鍵
降息可能會引發牛市，降息的最主要目的是預防經濟衰退。如果經濟衰退，無論是美聯儲、民主黨還是共和黨，都會面臨巨大的壓力。
在2022年之前，比特幣的價格走勢與利率的變化並沒有明確的相關性。過去的加息和降息週期中，比特幣的表現多次違背常規。例如，美聯儲從2015年開始了長達三年的加息週期，這期間比特幣經歷了從幾百美元到接近2萬美元的巨大漲幅。2019年8月的降息也是類似情況，比特幣在降息前的幾個月已經開始下跌，最終在2020年3月的“312”事件中暴跌50%以上。
2023年例子表明，比特幣在美國高利率的環境裏面完成上漲。2023年1月至7月期間，儘管美聯儲持續加息，比特幣價格仍從1.6萬美元漲至3萬美元。7月停止加息後，比特幣在隨後的幾個月內再次暴漲。
在比特幣市值達到1萬億美元之前，它在主流市場中的滲透率和與主流機構策略的聯動性相對較弱，尤其是在2017年以前。當時比特幣市值僅小几千億美元，與納斯達克的頂級公司相比，規模相差甚遠。隨着市值的增長，特別是在今年1月ETF通過後，持有比特幣的數量和資金流動都對BTC價格產生了更大的影響。目前美國的利率政策與比特幣之間的關聯度正在逐步增強。
從這些歷史數據中可以得出一個結論：比特幣的價格更多受到供需關係的影響。比特幣在高利率環境下同樣可能出現資金淨流入，而在低利率環境中也可能出現資金淨流出。預測比特幣價格走勢時，需關注供需關係而非僅僅依賴利率變化。
3.資金逐步流入市場，監測穩定幣和ETF流動情況是關鍵
年初時市場對降息的預期非常強烈，部分敏感資金已經提前從美股和美債中撤出，尋找新的資產配置機會。同時，美國ETF的通過也吸引了一些機構資金提前入場。然而不同類型的資金對降息的反應時間各不相同。例如，養老保險類資金傾向於持有固定收益資產直到利率下降到較低水平，而這類資金通常是最後退出的。而部分投資於美股的基金，在預見到降息可能引發對高科技股的拋售時，選擇提前半年或更早撤資。這種資金流動是逐步發生的，不同類型的資金會逐步進入市場。
ETF資金流動也反映了這一趨勢。在今年第一季度，對衝基金是最早通過ETF進入市場的機構之一。然而，到第二季度，更多大型資產管理機構、長期投資者和養老保險基金也逐步進入市場。由於美國許多機構只能通過ETF進入比特幣市場，這種逐步的資金流動反映了資金性質和對新型合規產品的審慎觀察：機構需要至少90個交易日的觀察期，之後纔會決定是否向客戶推介這些ETF產品。
降息的幅度決定了不同類型的資金被擠出的速度。若美國的利率降至長期低位（例如2%以下），更多資金將逐步流入市場。此外，與上一輪週期不同的是，現貨ETF爲機構投資比特幣提供了一個直接工具，然而這也需要一定的適應過程。
市場資金流入可以通過兩個主要渠道進行監測。首先是看穩定幣通道，USDT和USDC的鑄造和銷燬情況，這些數據都是公開的，觀察這些資金的細分流向，包括進入交易所的資金量、在DEX中的質押情況等。此外，ETF的資金流動和機構持倉情況也非常重要，特別是不同類型機構的持倉變化，這對中長期市場走勢的判斷尤爲關鍵。
4.7-8月市場換手活躍，USDC流入增幅顯著，Coinbase比特幣淨流出持續，美系資金流動明顯
在7月至8月期間，市場上出現了大量換手行爲，特別是有不少資金嘗試抄底。然而這些新增資金的來源目前仍然不明朗。
在此期間，與USDT相比，儘管USDC的流入量相對較小，約爲20億美元，但與之前流入相比，這次的增幅顯著。這表明，USDC在七八月份表現得比以往更爲強勁，特別是在歐美市場，USDC的使用者主要是歐美的一些機構資金。因此，這一波資金流入可以被視爲來自美系市場的增量，儘管總體上美元穩定幣中的主要份額仍由USDT佔據。
從Coinbase的籌碼流動來看，今年以來Coinbase的比特幣淨流出量持續領先於其他交易所。例如，在某一週內，Coinbase可能淨流出2萬枚比特幣，其中超過1萬枚都來自該平臺。通過這些數據可以推測，美系投資者在這一輪市場震盪中，持續地進行了淨流出操作，他們的資金淨積累狀態相對清晰。
5.市場經過出清後，風險顯著降低，爲未來的中長期上漲奠定了基礎
在經歷了最近一次比特幣急跌至49,000美元左右後，市場中的槓桿水平顯著下降。礦工的槓桿尤爲明顯，這種槓桿主要來自礦工在運營過程中必須承擔的法幣成本，包括電費、礦場押金和借貸利息。當比特幣價格波動時，這些剛性的支出給礦工帶來巨大的壓力。尤其是在比特幣價格從高點逐漸回落到6萬6的時候，部分礦工已經開始清理庫存，並出售他們的比特幣來應對這些支出。礦工在這輪市場調整中扮演了重要角色，尤其是在比特幣算力顯著下降之後。數據顯示，七八月份算力一度下降了30%以上，接近200 EH/s。這期間，許多礦工因無法承受壓力而被迫關閉礦場或更換更高效的礦機。然而，最近的數據顯示算力已經開始恢復，礦工也開始減少比特幣的出售，並逐漸積累新的庫存。
礦工的動向通常預示着市場的重要轉折點，因爲他們的忍耐度通常高於其他市場參與者。當礦工被迫“投降”時，意味着市場已經經歷了一波大的拋售壓力，其他短期投機者也已大部分離場。短期操作者在7.37到現在的市場調整中，損失慘重。隨着虧損程度加深，留在市場中的投資者多爲忍耐力極強者，因此短期投機者的槓桿也基本出清。
從DeFi市場的質押率和借貸利率來看，目前的利率水平處於去年熊市時的低點，USDC和USDT在Aave和Compound上的借貸利率基本都在5%以下。這與去年比特幣修復期時動輒超過10%的借貸利率形成鮮明對比。近期的多空比接近1:1，市場情緒趨於平衡，甚至有個別情況下空頭需要向多頭支付費率，這種情況在週期中極爲罕見，也側面反映出槓桿率已經降至較低水平。
6.比特幣減半影響深遠，市場供應減少超20%，減半不僅僅是短期內價格波動的推動力，更重要的是其長期影響
最近市場情緒普遍低沉，比特幣的第四次減半，雖然這個話題似乎已經過去，但實際上減半的影響依然巨大。回顧一下歷史數據：前三次減半後的18個月內，市場都經歷了大牛市。雖然情緒和預期在其中發揮了作用，但更直接的原因是供應量的減少。
本次減半意味着比特幣每年的產出將減少16.4萬枚，相當於門頭溝事件所涉及的比特幣數量還要多。與上一個週期相比，這四年內市場供應量將減少超過20%，這是一個非常巨大的影響。而這僅僅是供應端的變化。此外，長期持有比特幣的數量相較上個週期至少增加了15%，而交易所中的比特幣數量卻減少了百分之十幾。這些因素疊加起來，意味着實際影響可能比我們想象的還要大。
市場上有效供應的比特幣，尤其是在交易所中的數量，是影響短期價格的決定性因素。當前，交易所中約有300多萬枚比特幣，這意味着減半後市場供應量將減少超過20%，這一比例非常顯著。減半的影響並不僅僅是一次性的，它是一個持續累積的過程，每十分鐘比特幣的供應都會減少。
7.比特幣ETF長期影響市場，資金流入量雖低於預期，但機構參與度提升，本輪比特幣市場的流動性和定價權可能逐漸向美系ETF傾斜
ETF在通過初期曾引發市場的極大樂觀情緒，許多人預期其對市場的影響會非常顯著。隨着時間推移，ETF的作用逐漸趨於常規，市場對其影響的認知也變得更加理性。
首先，ETF的推出將比特幣真正納入了美國的主流股票交易市場，包括納斯達克、CME和紐交所等平臺，使得所有美國投資者和機構都可以配置比特幣。然而，市場對ETF的最初預期過於樂觀，尤其是在首批13F文件披露後，發現最先進入市場的是對衝基金。這些基金在買入ETF的同時，通過CME做空比特幣期貨，導致市場的直接影響被大幅抵消。初期資金流入量雖然不小，接近100億美元，但市場反應仍不如預期強烈。
截至目前，ETF的總資金流入爲171億美元，淨流入比特幣約29萬枚。相比上一輪灰度基金在2020年短短八個月內吸納65萬枚比特幣的速度，本輪11家ETF的表現略顯遜色。儘管有如貝萊德這樣的巨頭參與，資金體量和比特幣流入量仍略低於預期。
從長期來看，隨着更多長期投資者和保守型基金逐步進入市場，ETF的影響將更加顯著。目前已有1900多個機構持有比特幣ETF，平均每個機構持有約100枚比特幣，雖然絕對數量不多，但其滲透率在逐步提高。
這些機構的動作通常不會太快，很多機構需要90天的觀察期，逐步將比特幣ETF納入其合規體系。因此，未來中長期內，隨着更多機構的參與，本輪比特幣市場的流動性和定價權可能逐漸向美系ETF傾斜。目前比特幣ETF的平均購入成本約爲5.8萬美元，隨着ETF持有的比特幣數量突破100萬枚甚至200萬枚，其對市場的定價權將變得更加顯著。儘管當前資金流入量不如預期，但從中長期來看，ETF將繼續對市場產生重要影響，尤其是在未來比特幣定價權的轉移上。
ETF的推出對比特幣鏈上數據產生了顯著的扭曲和影響，特別是在長期投資者減持方面。儘管表面上看有90萬枚比特幣被減持，但在排除灰度整理錢包的60多萬枚後，實際減持量只有約30萬枚。這一減持體量遠低於以往牛市中常見的水平。相比之下，上一輪牛市中的減持量達到了160萬到170萬枚，再上一輪則超過了200萬枚，這也是我們判斷本輪牛市尚未結束的一個重要依據。
8.無論政黨更替，美國對加密貨幣的監管已趨嚴，加密貨幣產業核心仍在於是否有實際發展以及BTC的滲透率是否在提高
特朗普對加密貨幣的支持在共和黨主導的州得到了實際的體現：大部分的加密貨幣礦場位於共和黨主導的州；共和黨主導下通過的《FIT-21法案》，爲加密貨幣的監管提供了更清晰的框架，這也反映了特朗普及其團隊對加密貨幣的真實支持。
民主黨雖然在監管上相對嚴厲，但美國的制度性制衡依然允許了像灰度基金這樣的機構推動ETF的通過。也就是說美國的監管環境雖然嚴苛，但依然存在靈活性和妥協的空間。
綜合來看，無論是特朗普上臺還是民主黨繼續執政，美國對加密貨幣的監管底線已經提高。即便未來外部因素影響巨大，核心依然在於加密貨幣產業的實際發展和比特幣的滲透率與影響力的提升。
9.全球金融動盪下，邊緣國家趨向採用比特幣，以規避傳統金融體系風險
俄羅斯被踢出SWIFT系統，這是全球性金融組織首次被用作工具，標誌着世界秩序的巨大變化。未來二三十年，全球金融體系，包括以美元爲核心的體系，可能會被一些國家視爲不再可信。在此背景下，比特幣作爲一種超主權的價值儲備物，將越來越多地被邊緣國家採用。
不僅薩爾瓦多，中東的國家如阿聯酋、沙特、伊朗，以及亞洲的一些小國如不丹，已經開始通過國家行爲購買比特幣或進行比特幣挖礦。俄羅斯也通過比特幣挖礦規避美元封鎖。隨着全球金融動盪的加劇，越來越多的邊緣國家將逐漸加大對比特幣的採用率。這一趨勢將持續增長。即便美國率先進行比特幣儲備，也將成爲一個標誌性事件，進一步推動這一趨勢。
10.新一輪牛市需更多資金流入，長期持有者籌碼動向是關鍵，市場頂部難以預測
要觸發新一輪牛市，至少還需要兩三百億美金的資金流入。目前，穩定幣和ETF的淨流入資金剛剛超過上一輪穩定幣的水平，但這顯然不夠。鏈上的盈利情況也需要密切關注，特別是長期持有者的籌碼動向。當前，長期持有者在第一波拋售後又重新積累了籌碼，他們的平均成本約爲2萬美元。當他們開始大規模出售籌碼時，可能會接近市場頂部。然而，判斷市場頂部的位置非常困難，僅靠歷史週期難以準確預測。這一輪市場的頂部判斷將是一個真正的試金石，難度極大。
