原文作者：GAURAV GANDHI
原文編譯：深潮 TechFlow
交易所是資本市場的基礎，通過促進參與者之間的資產交易來實現其核心目標。任何交易所的核心目標都是在交易對手之間實現高效（低交易成本和低滑點）、快速和安全的交易。去中心化交易所（DEX）在這一目標上增加了一層無信任機制，旨在消除對中介和集中控制的需求。DEX 讓用戶保留對資金的控制權，允許社區參與並促進開放創新。然而，這些好處在歷史上往往伴隨着較高的延遲和較低的流動性，因爲底層區塊鏈的吞吐量和延遲限制。
來源：Chainspect，選擇區塊瀏覽器
現貨 DEX 現在佔總現貨交易量的 15-20% ，而永續合約僅佔 5% 。在永續合約方面，中心化交易所（CEX）有兩個主要優勢——爲普通投資者提供更好的用戶體驗和由於市場製造商的有效控制而形成的更緊密的價差。FTX 的倒閉進一步加固了行業，現在只有少數 CEX 主導市場。這種集中化對加密生態系統構成了潛在風險。去中心化交易所的廣泛普及不僅可以降低這種風險，還可以支持整個生態系統的長期可持續增長。
來源：The Block
在本文中，我們深入探討了現有的永續 DEX 生態，並回顧了去中心化永續交易所的最佳設計可能是什麼。第二層解決方案和多鏈環境的興起爲流動性獲取和用戶體驗的創新提供了良好的基礎。基於之前嘗試的研究和知識，我們相信我們現在正進入 DEX 的黃金時代。最後，我們探討了永續 DEX 如何可能推動加密貨幣在主流受衆中的採用，超越了促進高效交易的核心功能。
永續合約在加密生態系統中找到了產品市場匹配（PMF），用於投機和對衝。
永續合約是沒有到期日的期貨合約，允許交易者無限期持有頭寸。這些合約類似於傳統金融機構幾十年來提供的場外掉期。然而，通過引入資金費率的概念，加密貨幣使這一產品民主化，歷史上只有合格的參與者才能使用，現在也向普通投資者開放。
永續市場目前的月交易量超過 1200 億美元，創造了高效的交易場所，配備中心限價訂單簿、清晰的用戶界面和通過垂直整合清算系統實現的快速安全交易。此外，像 Ethena 這樣的項目已經建立在永續合約之上，從而將永續合約的用途擴展到投機之外。
永續合約相較於傳統期貨合約具有幾個優勢：
交易者節省了每次到期時續約期貨合約的交易費用和其他成本。
投資者避免了由於遠期合約更昂貴而導致的高滾動成本。
結算 / 資金機制提供了持續的已實現盈虧，簡化了合約持有者和清算系統的後端流程。
合約提供了更平滑的價格發現過程，避免了從一個月合約切換到下一個月合約時發生的價格跳躍。
來源：永續 DEX 市場份額 - Artemis
自 2016 年 BitMEX 引入這一概念以來，市場經歷了永續 DEX 的寒武紀大爆發，目前已有 100 多個實施。雖然最初市場由 dYdX 主導，但如今我們在各個鏈上都有一個充滿活力的生態系統。永續合約現在已成爲加密生態系統的重要組成部分——各種領先滯後研究表明，永續市場在現貨市場不活躍時開始促進價格發現。DEX 上的永續交易量從 2021 年 7 月的 10 億美元增長到 2024 年 7 月的 1200 億美元，年複合增長率約爲 393% 。
然而，爲了使市場進一步成熟，必須解決高延遲和低流動性這一根本挑戰，以創建一個便宜且高效的交易環境。高流動性降低了滑點，提供了更平滑的交易體驗。低延遲幫助市場製造商報價更緊，快速執行交易，提升活躍報價流動性，形成正反饋循環。
在追求去中心化交易所（DEX）的「聖盃」過程中，出現了多種實現方式，從預言機模型到虛擬自動做市商（vAMMs），再到「鏈下訂單簿和鏈上結算」。
預言機模型
預言機模型基於來自高交易量領先交易所的價格數據提供交易。這種方法消除了縮小 DEX 價格與市場價格之間差距的成本，但也帶來了較大的預言機價格操縱風險。像 GMX 這樣的平臺受益於其流動性深度，提供零價格影響交易和固定費用，並展示出有機增長。通過使用 Chainlink 等協議提供價格數據，GMX 確保價格的準確性和完整性，促進了一個對價格接受者友好的環境，併爲價格製造者提供了足夠的獎勵。然而，這些交易所面臨的主要挑戰是：它們作爲價格接受者，而不是促進價格發現。
基於 AMM 的方法
虛擬 AMM（vAMMs）在不涉及實際現貨交易所的情況下促進永續合約的交易，靈感來源於 Uniswap 的現貨市場 AMM。這種模型由 Perpetual Protocol 和 Drift Protocol 等平臺採用，允許對新代幣進行去中心化、可組合的流動性引導。儘管存在高滑點和無常損失問題，vAMMs 提供透明的鏈上價格發現機制。通過調整虛擬深度（K 值），這些交易所平衡了流動性需求與過度深度或高滑點的風險，旨在實現可持續模型。
鏈下訂單簿與鏈上結算
爲了克服鏈上匹配的限制，一些 DEX 使用鏈下訂單簿和鏈上結算。交易匹配發生在鏈下，而執行和資產保管則保持在鏈上。這種方法保持了 DeFi 的自我保管優勢，同時解決了礦工可提取價值（MEV）等性能和風險限制。值得注意的例子包括 dYdX v3、Aevo 和 Paradex，這些平臺利用這種混合方法提供高效交易，同時通過鏈上結算確保透明度和安全性。
完全鏈上訂單簿
完全鏈上訂單簿代表了維護交易完整性的最佳方式，但由於區塊鏈延遲和吞吐量限制而面臨重大挑戰。這些問題導致了前置交易和市場操縱等脆弱性。然而，像 Solana 和 Monad 這樣的鏈正在迅速嘗試在基礎設施層面解決這一挑戰。像 Hyperliquid、dYdX v4、Zeta Markets、LogX 和 Kuru Labs 等項目也在推動高性能的完全鏈上系統，無論是利用現有鏈還是創建自己的應用鏈。
目前永續 DEX 領域的主要趨勢是社區驅動的跨鏈活躍流動性，以及通過無 gas 交易、會話密鑰和社交登錄實現簡單的用戶體驗。
歷史上，在交易所建立流動性一直是一個冷啓動問題。交易所通過激勵、獎勵和市場力量的組合來獲得流動性。市場力量本質上是希望利用不同市場之間套利機會的交易者。然而，隨着 DEX 的激增爭奪用戶的注意力，DEX 很難吸引足夠的交易者以達到臨界質量。在永續 DEX 領域，另一種流行的方法是通過帶有激勵和獎勵的流動性池。在這種設置中，流動性提供者（LPs）將其資產存入一個池，該池隨後用於促進 DEX 上的交易。一些永續 DEX 提供高年化收益率（APY）在金庫或空投中吸引流動性提供者。最近，出現了兩種主要的方法，以更有效地解決這一冷啓動挑戰——社區支持的活躍流動性金庫和跨鏈流動性獲取。
Hyperliquid 推出了 HLP 金庫，該金庫利用用戶的資金爲 Hyperliquid 交易所提供流動性。該金庫使用 Hyperliquid 和其他交易所的數據來計算公平價格，並在各種資產之間執行盈利的流動性策略。這些活動產生的利潤和損失（PL）根據參與者在金庫中的份額進行分配。除了社區引導流動性外，Hyperliquid 還利用 HyperBFT 通過 optimistic 執行和響應性來提高 DEX 的性能。Optimistic 執行意味着區塊中的交易可以在區塊在共識層面最終確定之前執行。這意味着，一旦提出一個區塊，驗證者就開始與共識過程並行執行該區塊中的交易。Optimistic 響應性允許共識根據能夠建立共識的驗證者數量與網絡條件進行擴展。目前，Hyperliquid 的一個主要風險是缺乏開放源代碼和透明的基礎設施代碼。與 Hyperliquid 類似，多個項目越來越多地採用基於應用鏈的方法，以克服底層區塊鏈的一些固有限制。
來源：Hyperliquid
另一個有趣的方法是由 Orderly Network 和 LogX Network 等項目進行的跨鏈流動性獲取。這些網絡允許在任何鏈上創建前端，以交易永續合約並利用所有市場的流動性。通過結合鏈上的本地流動性、跨其他鏈的聚合流動性以及創建離散資產、市場中立（DAMN）AMM 池，LogX 可以在市場高波動期間維持流動性。這些池使用穩定資產如 USDT、USDC 和 wUSDM，使交易者能夠進行基於預言機的永續交易。雖然設計用於交易，這一基礎設施也爲在其上構建各種應用創造了選擇性。
來源：LogX
隨着用戶界面的日益商品化，DEX 開始添加無 gas 交易、會話密鑰和社交登錄等功能，利用錢包適配器創造流暢的用戶體驗。傳統上，中心化交易所（CEX）在生態系統中進行了集成——除了核心交易所外，還充當了入門和橋接服務，而 DEX 通常在其本土生態系統內保持孤立。這些跨鏈 DEX 也通過在多個區塊鏈網絡之間實現無縫交易，革命性地改變了用戶體驗，併爲用戶提供了更廣泛的交易對選擇，某些長尾代幣的價差更小。
DEX 聚合器如 Vooi.io 也在構建集成智能路由系統，尋找在各種鏈上執行的最有效交易路徑或最佳場所。這簡化了用戶的交易過程，用戶可以在單一界面中管理複雜的交易路線。這些超級聚合器結合了多個 DEX 和橋接的功能，提供了一種流暢且用戶友好的交易體驗。
Telegram 機器人進一步簡化了用戶的交易體驗，提供實時交易警報、執行交易和管理投資組合，所有這些都在 Telegram 聊天界面的便利中進行。這一集成增強了可及性和用戶參與度，使交易者更容易保持信息靈通並迅速把握市場機會。BANANA 代幣在 Binance 上的上市是新興 Telegram 機器人生態系統的一大勝利。然而，Telegram 機器人面臨着重大風險，因爲用戶必須與機器人共享私鑰，這使他們暴露於智能合約風險之中。
永續去中心化交易所（DEX）不斷引入新的金融產品或創建機制，以簡化現有產品的交易流程，以滿足交易者不斷變化的需求。
方差永續合約
這些創新的金融工具允許交易者對資產的波動性進行投機。在高度波動的加密市場中，該產品提供獨特的對衝風險或利用市場波動的方式。Opyn 利用現有市場開發新型永續合約，這些合約可以複製複雜策略、對衝獨特風險並提高資本效率。Opyn 的永續產品包括穩定永續合約（0-perps）、Uniswap LP 永續合約（0.5-perps）、普通永續合約（1-perps）和平方永續合約（2-perps，也稱爲 Squeeth）。這些永續合約各有不同的目的：穩定永續合約爲交易策略提供穩固的基礎，Uniswap LP 永續合約在不直接提供流動性的情況下鏡像收益，普通永續合約提供簡單的多頭 / 空頭頭寸，而平方永續合約通過二次敞口放大收益。這些永續合約可以組合成更復雜的策略。例如，蟹策略涉及在穩定市場中做空 2-perps，同時做多 1-perps，以獲取資金。另一個例子是 Zen Bull 策略，它結合了做空 2-perps、做多 1-perps 和做空 0-perps，以在平靜市場中賺取資金，同時保持多頭敞口。
來源：Opyn
預發期貨
預發代幣永續合約允許交易者在數字資產正式上線之前投機其未來價格，充當鏈上的 IPO 灰色市場版本。這些合約使投資者能夠根據預期的市場價值進行交易。Aevo、Helix 和 Hyperliquid 等多家永續 DEX 使用預發期貨在市場中創造了獨特的細分市場。這些預發合約的主要優勢在於它們能夠通過提供對其他地方無法獲得的獨家資產的訪問來吸引和留住用戶。
現實世界資產
永續合約可能成爲現實世界資產（RWAs）主要的上市方式。將新資產列爲永續合約比將其代幣化更簡單，僅需流動性和數據源。此外，現貨市場不需要鏈上存在，以便在鏈上存在流動的永續市場，因爲永續合約可以獨立存在。在這種情況下，一旦通過永續合約建立了足夠的市場興趣 / 流動性，永續合約便成爲現貨代幣化的跳板。RWAs 上的現貨和永續合約的結合爲預測情緒、基於事件的交易和執行跨資產套利策略打開了新的思路。像 Ostium Labs 和 Sphinx Protocol 這樣的公司是該領域的一些新興參與者。
交易所交易產品
永續合約還可以用於創建持有到期期貨合約的交易所交易產品，例如持有 WTI 輕質原油期貨的 ETF（如 USO）和持有 VIX 期貨的 ETN（如 VXX），以降低費用和淨資產價值（NAV）貶值。這消除了在到期臨近時將其籃子轉換爲長期合約的需要。需要長期經濟敞口保護但不需要實物交割商品的公司可以通過永續合約降低運營成本。對受限制的外幣進行投機或對衝風險通常涉及不可交割的 30 天或 90 天遠期合約，這些合約是非標準的，並在場外交易。這些可以用以美元計價的永續合約替代。
預測市場
永續 DEX 可以通過提供靈活且持續的交易機制來徹底改變預測市場，以適應非定期市場，如選舉 / 不規則天氣預報。與依賴真實事件或預言機的傳統預測市場不同，永續期貨允許基於市場自身不斷變化的數據創建預測市場。這種設計使得在長期市場內形成子市場成爲可能，爲用戶提供短期交易機會和即時滿足。永續期貨的持續結算確保了市場活動的規律性，增強了流動性和用戶參與度。此外，社區控制的永續期貨市場通過聲譽和代幣獎勵可以激勵參與，並確保利益的一致性，爲去中心化預測市場創造一個穩固的基礎。這種方法使市場創建民主化，併爲多樣化的預測場景提供可擴展的解決方案。
通過提供構建類似 iOS 的集成體驗的平臺，永續 DEX 有潛力開啓加密採用的下一個時代。
隨着加密金融系統的發展，永續 DEX 的設計將繼續改善。重點可能會從單純複製中心化交易所（CEX）的功能轉向利用去中心化的獨特優勢——透明性、可組合性和用戶賦權。構建最佳的永續 DEX 設計需要在效率、速度和安全性之間進行仔細平衡。永續 DEX 還專注於通過預售和讓開發者參與生態系統來促進社區參與。這種方法培養了用戶的歸屬感和忠誠度。社區主導的倡議，如通過 Hyperliquid 機器人進行市場製作，進一步民主化了交易活動的訪問。
創建類似 iOS 的集成和用戶友好的體驗對於大規模加密採用至關重要，而這反過來又需要開發更直觀的用戶界面並確保用戶旅程的一致性。這些可以使加密交易對普通消費者更具吸引力，而這些消費者可能並非加密原住民，最終引導他們接觸其他去中心化應用。像 Hyperliquid、LogX 和 dYdX 這樣的永續 DEX 還能夠在金融之外的各個領域，如選舉和體育，開發用戶友好和直觀的市場，這反過來又爲大衆打開了新的參與渠道。
來源：LogX
過去十年 DeFi 的發展集中在 DEX 和穩定幣上。然而，未來十年可能會看到 DeFi 消費者應用與新聞、政治、體育等多個領域交叉。這些應用可能成爲最有價值和最廣泛使用的應用，進一步推動加密採用。我們期待與這些構建加密未來的參與者合作。
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