1. Những chú bò công nghệ chưa từng có Trong nửa cuối năm 2020, sau khi mối lo ngại về dịch bệnh giảm bớt, Cục Dự trữ Liên bang vẫn cam kết duy trì lãi suất 0 trong thời gian dài, tiếp tục nới lỏng định lượng và thế giới không còn bóng dáng lạm phát. mở ra sự bùng nổ tài chính cho các công ty công nghệ, các công ty khởi nghiệp. Sự tăng trưởng nhanh chóng của các khoản cho vay và dòng vốn mạo hiểm đã tích lũy một lượng lớn tiền mặt và tiền gửi trong tay các công ty khởi nghiệp công nghệ, và những khoản tiền gửi này phần lớn đã chảy vào Ngân hàng Thung lũng Silicon (sau đây gọi là đến SVB), ngân hàng quan trọng nhất ở Thung lũng Silicon và là một trong 20 ngân hàng lớn nhất Hoa Kỳ. Trong năm rưỡi từ tháng 6/2020 đến tháng 12/2021, tiền gửi của SVB đã tăng từ 76 tỷ USD lên hơn 190 tỷ USD, tăng gần 2 lần (Hình 1).

2. “Nhắm mắt mua” Trước dòng vốn lớn chảy vào bên nợ, nguồn vốn đầu tư bên tài sản của SVB cũng tăng nhanh. Cục Dự trữ Liên bang vẫn chưa bắt đầu tăng lãi suất trong năm 2020-2021 Nếu bạn bỏ tiền vào tài khoản dự trữ của Cục Dự trữ Liên bang, lãi suất hàng năm sẽ là 0,1%. Lựa chọn của SVB là mua một lượng lớn trái phiếu Mỹ và MBS. Xét theo 10-Q, từ giữa năm 2020 đến cuối năm 2021, SVB đã tăng lượng nắm giữ trái phiếu Mỹ thêm 12 tỷ và lượng nắm giữ tăng từ 4 tỷ lên 16 tỷ (Hình 2). Quan trọng hơn, SVB đã tăng lượng nắm giữ khoảng 80 tỷ USD tại MBS, nâng lượng nắm giữ từ hơn 20 tỷ lên 100 tỷ (Hình 3). Khái niệm này là gì? Tổng tài sản của SVB xấp xỉ 200 tỷ USD, tương đương phân bổ một nửa tài sản vào MBS, hoặc có thể coi là phân bổ 70% trong số hơn 110 tỷ tiền gửi mới trong năm 2020-2021 tại MBS. Đây là điều gần như khó tin, thậm chí vô lý đối với một ngân hàng thương mại có hoạt động kinh doanh chính là cho vay.

3. “Tiền mặt là rác rưởi” So với sự tích lũy điên cuồng của MBS, tốc độ tăng trưởng tiền và các khoản tương đương tiền của SVB (bao gồm dự trữ, mua lại, nợ ngắn hạn) là không rõ ràng từ giữa năm 2020 đến giữa năm 2021. từ 140 tỷ tăng lên 22 tỷ, thậm chí giảm xuống 13 tỷ vào cuối năm 2021, thậm chí còn không cao bằng mức giữa năm 2020 (Hình 4). Điều này phản ánh rằng mặc dù SVB tích cực phân bổ tài sản dài hạn nhưng lại không dành đủ tiền mặt với tỷ lệ tương đương để đối phó với dòng tiền gửi ra.

4. Xử lý kế toán "mạnh mẽ" Chúng tôi biết rằng các ngân hàng thương mại chủ yếu sử dụng phương pháp kế toán sẵn sàng để bán (AFS) và giữ đến ngày đáo hạn (HTM) cho các sản phẩm có thu nhập cố định. SVB cũng không ngoại lệ. Khoản nợ 16 tỷ USD của nó hoàn toàn được đo bằng AFS, trong khi 100 tỷ MBS của nó chủ yếu được đo bằng HTM (Hình 5). Ưu điểm của AFS và HTM là sự biến động trong giá trị thị trường tài sản (mtm) sẽ không được phản ánh trực tiếp vào lãi và lỗ mà nhiều nhất sẽ ảnh hưởng đến các khoản lãi và lỗ chưa thực hiện trong thu nhập toàn diện khác (OCI) và có thể được đảo ngược. Nhưng điểm bất lợi là một khi AFS và HTM buộc phải bán thì cần phải ghi nhận lãi hoặc lỗ trong kỳ hiện tại.

5. Cục Dự trữ Liên bang tăng lãi suất và lỗ chưa thực hiện Do việc mua tài sản của SVB tập trung vào giai đoạn lãi suất thấp 2020-2021 nên lợi nhuận trung bình của tài sản AFS và HTM rất thấp. Nhìn vào 10-K, tỷ lệ hoàn vốn trung bình của AFS của nó chỉ là 1,49% và tỷ lệ hoàn vốn trung bình của HTM chỉ là 1,91% (Hình 6). Với việc Cục Dự trữ Liên bang tăng lãi suất nhanh chóng vào năm 2022, những tài sản AFS được mua trong thời gian lãi suất thấp này sẽ mang lại khoản lỗ chưa thực hiện hơn 2,5 tỷ đô la Mỹ cho SVB vào năm 2022 (lỗ chưa thực hiện, Hình 7) và nếu 100 tỷ được tính bằng HTM Nếu tính đến các khoản lỗ chưa thực hiện của MBS, tổng số lỗ chưa thực hiện của MBS lên tới 17,5 tỷ USD (Các khoản lỗ chưa thực hiện của HTM là khoảng 15 tỷ USD, Hình 8).

6. Dòng tiền gửi ra chỉ cần bạn không bán những khoản lỗ chưa thực hiện này thì chúng sẽ không trở thành lỗ, vì vậy chúng thường được coi là "lỗ thả nổi nhưng không phải lỗ". Vấn đề là việc Cục Dự trữ Liên bang tăng lãi suất nhanh chóng vào năm 2022 sẽ gây khó khăn cho các công ty khởi nghiệp công nghệ trên toàn thế giới. Họ không thể huy động vốn và giá cổ phiếu của họ đã giảm. Tuy nhiên, hoạt động nghiên cứu và phát triển phải tiếp tục nên họ chỉ có thể. tiếp tục tiêu dùng tiền gửi tại SVB. Cùng với các yếu tố như việc Fed thu hẹp bảng cân đối kế toán, tiền gửi của SVB đã chảy ra ngoài kể từ khi đạt đỉnh vào tháng 3/2022. Tổng tiền gửi giảm 16 tỷ vào năm 2022, chiếm khoảng 10% tổng tiền gửi. Đặc biệt, tiền gửi không kỳ hạn không lãi suất giảm mạnh từ 126 tỷ xuống 81 tỷ, làm tăng đáng kể áp lực trả lãi cho bên nợ (Hình 9). .

7. Độ lồi âm của MBS là đặc biệt. Khi lãi suất tăng, người dân sẵn sàng thay đổi khoản vay từ từ mà không trả nợ sớm. Do đó, thời hạn của MBS sẽ bị kéo dài. Điều này sẽ dẫn đến việc HTM mất đi một lượng lớn. MBS do SVB nắm giữ ngày càng dài hơn, khiến việc đối phó với dòng vốn tiếp tục chảy ra từ phía nợ phải trả ngày càng khó khăn. Vì vậy, kể từ cuối năm ngoái, SVB đã phải đối mặt với tình trạng như sau: Bên tài sản MBS có một khoản lỗ thả nổi lớn, sẽ không đáo hạn trong một thời gian và lượng tiền mặt dự trữ không đủ; chảy ra ngoài và chi phí nợ phải trả tiếp tục tăng.

8. Kẻ mạnh chặt đứt cổ tay mình? Ban lãnh đạo SVB thực tế có một số phương án khác như vay repo từ thị trường cho vay, vay tạm ứng từ FHLB, hay phát hành trái phiếu để đáp ứng áp lực dòng tiền gửi ra. Nhưng có hai vấn đề. Đầu tiên, đường cong lãi suất hiện tại bị đảo ngược nghiêm trọng và chi phí vay ngắn hạn cao hơn nhiều so với vay dài hạn. Thay vì vay từ ngắn hạn để duy trì việc nắm giữ dài hạn cho đến khi đáo hạn, đó là. tốt hơn là thanh lý trực tiếp vị thế với ít tổn thất hơn. Thứ hai, sau khi tiền gửi của các công ty khởi nghiệp chảy ra ngoài, chúng khó có thể chảy ngược trở lại. Do đó, thay vì sử dụng các khoản vay ngắn hạn trong trường hợp khẩn cấp, tốt hơn hết bạn nên thanh lý trực tiếp các vị thế và giảm tỷ lệ đòn bẩy. giá cổ phiếu giảm mạnh trong ngắn hạn, đó là hành vi an toàn nhất trong dài hạn. Sự đau đớn ngắn hạn khi bị gãy cổ tay của người đàn ông mạnh mẽ có thể là sự lựa chọn tốt nhất trong hoàn cảnh này.

9. Hoảng loạn Khi SVB thông báo đã bán 21 tỷ tài sản AFS và gây ra khoản lỗ 1,8 tỷ đồng, sự hoảng loạn của thị trường thực tế đã được phản ánh ở một số khía cạnh. Thứ nhất, liệu khoản lỗ 15 tỷ chưa thực hiện tương ứng với 100 tỷ tài sản HTM chưa bán có chuyển thành lỗ thực tế hay không? Được biết, tổng giá trị thị trường của cổ phiếu SVB chỉ chưa đến 20 tỷ USD. Thứ hai, việc phát hành số lượng lớn cổ phiếu sẽ làm loãng quyền và lợi ích của cổ đông ban đầu, bản thân điều này là tiêu cực. Thứ ba, phần lớn khách hàng của SVB là các công ty công nghệ nên không được bảo hiểm tiền gửi và có xu hướng bỏ chạy. Nhiều lãnh đạo công ty công nghệ đã bày tỏ ý định rút toàn bộ vốn khỏi SVB trong 12 giờ qua. Thứ tư, thị trường không rõ liệu các ngân hàng khác có quan hệ rộng rãi với các công ty công nghệ có bị rút vốn hay không và liệu cuộc khủng hoảng có lan rộng hay không.

10. Nhìn về phía trước Diễn biến của vụ việc này phụ thuộc vào nhiều yếu tố, chẳng hạn như liệu SVB có gặp phải tình trạng sụt giảm nghiêm trọng hơn hay thậm chí có thể phá sản? Trong vài ngày tới, chúng ta có thể quan sát diễn biến của cuộc khủng hoảng từ ít nhất hai cấp độ. Một là liệu thị trường liên ngân hàng và thị trường repo có lo lắng về tình trạng tài chính chung của các ngân hàng vừa và nhỏ hay không? Sẽ có những căng thẳng cục bộ về thanh khoản? Hãy theo dõi xem liệu mức 99% EFFR và SOFR có tăng đáng kể trong những ngày tới hay không. Cách thứ hai là quan sát cách thị trường nhìn nhận rủi ro của các khoản vay/tài sản liên quan đến các công ty công nghệ. Ví dụ, liệu các ngân hàng tiếp xúc nhiều hơn với các công ty công nghệ có phải đối mặt với tình trạng sụt giảm nghiêm trọng không? 99% cơn hoảng loạn ngân hàng là FUD, nhưng 1% cơn hoảng loạn còn lại trở thành sự thật thường biến thành những cuộc khủng hoảng tài chính tàn khốc. Hãy để viên đạn bay thêm một lúc nữa.