Tác giả: DMD, KOL tiền điện tử

Biên dịch: Felix, PANews

Kể từ khi DeFi ra đời, rõ ràng rằng người tham gia thị trường tiền điện tử cần một stablecoin phi tập trung, chống kiểm duyệt. Đến nay, DAI của MakerDAO vẫn đứng đầu, chỉ bị UST vượt qua tạm thời về giá trị thị trường trong năm 2022.

Tuy nhiên, mô hình thế chấp vượt mức của DAI có hiệu quả vốn thấp, phí phát sinh từ giao thức MakerDAO chỉ dành cho DAO, mà không dành cho người nắm giữ stablecoin. USDe của Ethena Labs trong nhiều khía cạnh được xem là một sản phẩm xuất sắc, đặc biệt nếu xem xét rằng các nhà đầu tư USDe có thể thu được lợi nhuận đáng kể thông qua việc sản phẩm hóa chênh lệch giá hợp đồng tương lai + giao dịch lãi suất thông qua Ethena.

Bài viết này nhằm phân tích lý do tại sao Ethena's USDe được cho là sẽ vượt qua DAI để trở thành stablecoin phi tập trung hàng đầu, và nghiên cứu bối cảnh stablecoin hiện tại, kinh tế token của USDe cũng như định giá và phân tích kịch bản cho ENA.

Bối cảnh stablecoin hiện tại

Nhiều xu hướng quan trọng đang diễn ra trong lĩnh vực stablecoin:

  • Thị phần của stablecoin phi tập trung đang tăng lên: từ 4.1% đầu năm lên 5% vào tháng 11

  • Thị phần của stablecoin có lãi suất đang mở rộng: từ 0.1% đầu năm lên 2.1% vào tháng 11

  • Hai thay đổi này dường như rất nhỏ, nhưng đại diện cho sự tăng trưởng quan trọng, vì tổng thể stablecoin đã tăng trưởng hơn 40% tính đến nay trong năm nay, đạt 183 tỷ USD.

探讨Ethena：USDe代币经济学和ENA估值

USDe của Ethena vừa là stablecoin phi tập trung, vừa là stablecoin có lãi suất. USDe đã từ 85 triệu USD đầu năm tăng lên 4 tỷ USD hiện tại.

Việc giá trị thị trường của stablecoin tăng lên 1 nghìn tỷ USD vào cuối thế kỷ này cũng không phải là không hợp lý, đặc biệt là trong bối cảnh Trump thắng cử và quy định về stablecoin có khả năng được thông qua nhanh chóng trong năm nay. Do đó, cơ hội tăng trưởng của Ethena là rất lớn.

Kinh tế token của USDe

Kinh tế token của USDe bao gồm hai phần:

  • Doanh thu trả cho người nắm giữ USDe: dựa trên tổng cung của USDe, tỷ lệ staking và doanh thu mà giao thức Ethena thu được. Dữ liệu cho thấy, tính đến nay trong năm, doanh thu trung bình của người nắm giữ USDe đạt 19.4%, trong đó khoảng 45% USDe đã được staking.

探讨Ethena：USDe代币经济学和ENA估值

Biểu đồ dưới đây cho thấy, chỉ riêng đã trả cho người nắm giữ USDe hơn 100 triệu USD doanh thu:

探讨Ethena：USDe代币经济学和ENA估值

  • Doanh thu từ tài sản thế chấp: Khi người dùng đúc USDe, họ sẽ gửi vào một trong nhiều stablecoin khác. Ethena sẽ chuyển đổi các stablecoin này thành một trong nhiều tài sản thế chấp, sau đó bán khống những tài sản thế chấp này bằng hợp đồng tương lai. Vì vậy, họ duy trì tính trung lập delta cho tài sản thế chấp và đồng thời kiếm được chênh lệch giá và tỷ lệ lãi suất.

Giả sử có một phân chia tài sản thế chấp cụ thể (xem bên dưới), và lấy doanh thu của tài sản thế chấp từ bảng điều khiển của Ethena (https://app.ethena.fi/dashboards/hedging/BTC), có thể tính được doanh thu mà giao thức thu được:

探讨Ethena：USDe代币经济学和ENA估值

Kết hợp hai điểm này, có thể tính toán tổng lãi lỗ (PNL) của giao thức Ethena: ước tính lãi lỗ hàng năm là 62 triệu USD:

探讨Ethena：USDe代币经济学和ENA估值

Điều này khiến MC/thu nhập của ENA đạt 26 lần, hấp dẫn hơn so với một số dự án DeFi hàng đầu khác (tất nhiên không dựa trên FDV, việc mở khóa token là một trở ngại quan trọng của dự án này).

探讨Ethena：USDe代币经济学和ENA估值

Định giá ENA: Phân tích kịch bản

Các giả định trên có thể đưa ra một số dự đoán có thể được sử dụng để ước tính định giá của ENA trước cuối năm tới. Những giả định này rất quan trọng cho phân tích tiếp theo.

探讨Ethena：USDe代币经济学和ENA估值

Một điểm cần lưu ý ở đây là mô hình kinh doanh của Ethena phụ thuộc vào một tỷ lệ nhất định của USDe không bị staking. Điều này giúp họ trả cho các nhà đầu tư USDe nhiều hơn doanh thu họ thu được từ tài sản thế chấp, đồng thời vẫn duy trì tỷ lệ lợi nhuận doanh thu 0.04 USD cho mỗi USD giá trị thị trường của USDe.

Lưu ý: Tỷ lệ doanh thu từ tài sản thế chấp dựa trên phân chia tài sản thế chấp đã hiển thị trước đó và sẽ được áp dụng cho cả năm. Do đó, con số thực tế có thể hơi khác.

Sự tăng trưởng của Ethena dựa trên hai con số:

  • Sự tăng trưởng tổng giá trị thị trường của stablecoin

  • Thị phần của USDe

Thông tin cơ bản được làm nổi bật bằng màu xanh: trong đó, thị phần của USDe đã tăng gấp đôi, và stablecoin dự kiến sẽ tăng trưởng 75% trong năm tới. Dự báo này được tác giả xem là khá bảo thủ, trong khi kịch bản lạc quan (màu cam) cũng rất hợp lý: USDe tăng lên 5% thị phần, tổng stablecoin tăng trưởng 150%, khiến giá trị thị trường của USDe gần 23 tỷ USD. Màu xanh lá cây đại diện cho kịch bản bi quan, tức là thị phần của USDe không tăng, trong khi tổng giá trị thị trường stablecoin tăng nhẹ 25%.

探讨Ethena：USDe代币经济学和ENA估值

Dựa trên tỷ lệ lợi nhuận doanh thu 0.04 USD được nêu ở trên, doanh thu của ENA trong năm tới sẽ như sau:

探讨Ethena：USDe代币经济学和ENA估值

Dựa trên giả định tỷ lệ thu nhập 30 lần, có thể suy ra giá trị thị trường của ENA trong bảng dưới đây. Xin lưu ý, tác giả dự đoán rằng năm 2025 sẽ là một năm rất mạnh mẽ cho tài sản tiền điện tử, với định giá vượt qua các yếu tố cơ bản. 30 lần chỉ cao hơn một chút so với 26 lần hiện tại của ENA, do đó không gian tiềm năng cho kịch bản phân tích dưới đây cao hơn rất nhiều:

探讨Ethena：USDe代币经济学和ENA估值

Cuối cùng, có thể đưa ra mục tiêu giá và không gian tăng trưởng dựa trên bảng giá trị thị trường và nguồn cung lưu thông dự kiến của ENA (dự kiến sẽ gần gấp đôi vào cuối năm 2025) (xem bảng dữ liệu trước đó).

探讨Ethena：USDe代币经济学和ENA估值

Kết luận

Dự đoán cơ bản của tác giả là vào cuối năm tới giá mục tiêu của ENA sẽ là 2.25 USD, tăng giá 300%. Dự đoán lạc quan của tác giả là giá mục tiêu 5 USD, tương đương với lợi nhuận trên 800%. Tác giả nhấn mạnh rằng tỷ lệ giá 30 lần là bảo thủ, và lợi nhuận thực tế có thể cao hơn.

Ethena đang trải qua nhiều yếu tố xúc tác, điều này khiến tác giả tự tin về tình hình nêu trên:

USDe được thêm vào làm tài sản thế chấp trên Deribit:

https://x.com/DeribitExchange/status/1859905540912288192

USDe đã được thêm vào làm tài sản thế chấp trên Aave, sUSDe cũng sắp ra mắt:

https://x.com/ethena_labs/status/1857232687326802306

Đề xuất quản trị gần đây, trong đó doanh thu từ giao thức Ethena Labs sẽ được sử dụng để hỗ trợ giao thức và người nắm giữ ENA, nhiều chi tiết sẽ được công bố vào cuối tháng này:

https://x.com/EthenaFndtn/status/1857470376655385070

Tất nhiên, ENA cũng có một số rủi ro, đó là rủi ro liên quan đến giao thức (hợp đồng thông minh, khoảng trống tài chính, rủi ro thanh lý), nhưng tác giả tin rằng đội ngũ đã xem xét rộng rãi những vấn đề này và sẽ tiếp tục có biện pháp để giải quyết chúng. Cuối cùng, mặc dù việc mở khóa token chắc chắn là một vấn đề, nhưng tác giả tin rằng cơ hội tăng trưởng của Ethena được phác thảo trong bài viết này vượt xa áp lực bán từ việc mở khóa token.

Mong rằng USDe sẽ vượt qua DAI, một khi điều này xảy ra, Ethena sẽ tiếp tục phát triển thành một trong những giao thức DeFi quan trọng nhất trong lĩnh vực tiền điện tử, sánh vai cùng Aave, Uniswap, Lido và Raydium. Cả người nắm giữ USDe và ENA đều có thể hưởng lợi từ sự tăng trưởng này.

Đọc thêm: Phân tích mặt kinh doanh của Ethena: Sau khi giảm 80%, liệu ENA có đáng để đầu tư?