Tác giả: @Web3_Mario
Tóm tắt: Tuần trước, chúng ta đã thảo luận về tiềm năng Lido hưởng lợi từ sự thay đổi trong môi trường quản lý, hy vọng có thể giúp mọi người nắm bắt cơ hội giao dịch 'Mua tin đồn'. Tuần này có một chủ đề thú vị, đó là sự nóng lên của MicroStrategy, nhiều bậc tiền bối đã đưa ra nhận xét về mô hình hoạt động của công ty này. Sau khi tiêu hóa và nghiên cứu sâu hơn, tôi có một số quan điểm riêng muốn chia sẻ với mọi người. Tôi nghĩ rằng lý do giá cổ phiếu MicroStrategy tăng lên là do 'Đôi đòn Davis', thông qua thiết kế tài trợ để mua BTC, liên kết sự tăng giá của BTC với lợi nhuận công ty, và thông qua sự đổi mới trong thiết kế kênh tài chính truyền thống để có được đòn bẩy tài chính, giúp công ty có khả năng vượt qua lợi nhuận từ việc tăng giá BTC mà công ty nắm giữ, đồng thời với việc mở rộng khối lượng nắm giữ, công ty có được một chút quyền định giá BTC, tăng cường thêm kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận. Rủi ro của nó cũng nằm ở đây, khi thị trường BTC xảy ra biến động hoặc rủi ro đảo chiều, lợi nhuận từ BTC sẽ bị đình trệ, đồng thời ảnh hưởng bởi chi phí hoạt động và áp lực nợ của công ty, khả năng huy động vốn của MicroStrategy sẽ giảm đi đáng kể, ảnh hưởng đến kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận, trừ khi có một động lực mới có thể tiếp tục thúc đẩy giá BTC, nếu không mức giá cao tương đối của MSTR so với lượng BTC nắm giữ sẽ nhanh chóng thu hẹp, quá trình này được gọi là 'Đôi đòn Davis'.
Đôi đòn Davis là gì và 'Đôi đòn kép'
Những người bạn quen thuộc với tôi chắc chắn biết rằng tác giả đã nỗ lực để giúp nhiều bạn không chuyên về tài chính có thể hiểu những động thái này, vì vậy sẽ phát lại logic suy nghĩ của bản thân. Vì vậy, trước tiên vẫn cần bổ sung một số kiến thức cơ bản, 'Đôi đòn Davis' và 'Đôi đòn kép' là gì.
Cái gọi là 'Đôi đòn Davis' (Davis Double Play) được nhà đầu tư vĩ đại Clifford Davis đưa ra, thường được dùng để mô tả hiện tượng giá cổ phiếu tăng mạnh do hai yếu tố trong một môi trường kinh tế thuận lợi. Hai yếu tố này là:
Lợi nhuận công ty tăng trưởng: Công ty đạt được sự tăng trưởng lợi nhuận mạnh mẽ, hoặc sự tối ưu hóa trong mô hình kinh doanh, ban quản lý, v.v., dẫn đến lợi nhuận tăng lên.
Mở rộng định giá: Do thị trường lạc quan hơn về triển vọng của công ty, các nhà đầu tư sẵn sàng trả giá cao hơn cho cổ phiếu, từ đó thúc đẩy sự gia tăng định giá của cổ phiếu. Nói cách khác, tỷ suất lợi nhuận (P/E Ratio) của cổ phiếu và các tỷ lệ định giá khác đang mở rộng.
Logic cụ thể thúc đẩy 'Đôi đòn Davis' như sau, trước tiên hiệu suất công ty vượt kỳ vọng, doanh thu và lợi nhuận đều tăng. Ví dụ, doanh số bán hàng tốt, thị phần mở rộng hoặc kiểm soát chi phí thành công, những điều này sẽ dẫn đến sự tăng trưởng lợi nhuận của công ty. Và sự tăng trưởng này cũng sẽ củng cố niềm tin của thị trường vào triển vọng tương lai của công ty, dẫn đến việc các nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận tỷ suất lợi nhuận cao hơn P/E, trả giá cao hơn cho cổ phiếu, định giá bắt đầu mở rộng. Hiệu ứng phản hồi tích cực kết hợp này thường dẫn đến việc giá cổ phiếu tăng nhanh, đó là cái gọi là 'Đôi đòn Davis'.
Lấy ví dụ để minh họa quá trình này, giả sử tỷ suất lợi nhuận hiện tại của một công ty là 15 lần, dự kiến lợi nhuận trong tương lai sẽ tăng 30%. Nếu do sự tăng trưởng lợi nhuận của công ty và sự thay đổi tâm lý thị trường, các nhà đầu tư sẵn sàng trả 18 lần cho tỷ suất lợi nhuận, thì ngay cả khi tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận không thay đổi, sự gia tăng định giá cũng sẽ dẫn đến giá cổ phiếu tăng mạnh, chẳng hạn như:
Giá cổ phiếu hiện tại: 100 đô la
Lợi nhuận tăng 30%, có nghĩa là lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (EPS) tăng từ 5 đô la lên 6.5 đô la.
Tỷ suất lợi nhuận từ 15 tăng lên 18.
Giá cổ phiếu mới: 6.5 đô la × 18 = 117 đô la
Giá cổ phiếu tăng từ 100 đô la lên 117 đô la, thể hiện tác động kép của sự tăng trưởng lợi nhuận và sự gia tăng định giá.
Trong khi đó, 'Đôi đòn Davis' thì ngược lại, thường dùng để mô tả sự giảm giá cổ phiếu nhanh chóng dưới tác động của hai yếu tố tiêu cực. Hai yếu tố tiêu cực này là:
Lợi nhuận công ty giảm: Khả năng sinh lợi của công ty giảm, có thể do giảm doanh thu, tăng chi phí, sai sót trong quản lý và các yếu tố khác, dẫn đến lợi nhuận thấp hơn kỳ vọng của thị trường.
Thu hẹp định giá: Do lợi nhuận giảm hoặc triển vọng thị trường xấu đi, sự tự tin của nhà đầu tư về tương lai của công ty giảm, dẫn đến tỷ lệ định giá (như tỷ suất lợi nhuận) giảm, giá cổ phiếu giảm.
Toàn bộ logic như sau, trước tiên công ty không đạt được mục tiêu lợi nhuận kỳ vọng, hoặc phải đối mặt với khó khăn trong hoạt động, dẫn đến hiệu suất kém, lợi nhuận giảm. Điều này sẽ tiếp tục làm giảm kỳ vọng của thị trường về tương lai của nó, tạo ra sự thiếu tự tin ở các nhà đầu tư, không muốn chấp nhận tỷ suất lợi nhuận cao hiện tại, chỉ sẵn sàng trả giá thấp hơn cho cổ phiếu, dẫn đến tỷ lệ định giá giảm, và giá cổ phiếu tiếp tục giảm.
Cũng lấy ví dụ để minh họa quá trình này, giả sử tỷ suất lợi nhuận hiện tại của một công ty là 15 lần, dự kiến lợi nhuận trong tương lai sẽ giảm 20%. Do lợi nhuận giảm, thị trường bắt đầu có nghi ngờ về triển vọng của công ty này, các nhà đầu tư bắt đầu giảm tỷ suất lợi nhuận. Ví dụ, giảm tỷ suất lợi nhuận từ 15 xuống 12. Giá cổ phiếu có thể do đó giảm mạnh, chẳng hạn như:
Giá cổ phiếu hiện tại: 100 đô la
Lợi nhuận giảm 20%, có nghĩa là lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu (EPS) giảm từ 5 đô la xuống 4 đô la.
Tỷ suất lợi nhuận giảm từ 15 xuống 12.
Giá cổ phiếu mới: 4 đô la × 12 = 48 đô la
Giá cổ phiếu giảm từ 100 đô la xuống 48 đô la, thể hiện tác động kép của việc giảm lợi nhuận và thu hẹp định giá.
Hiệu ứng cộng hưởng này thường xảy ra trong các cổ phiếu tăng trưởng cao, đặc biệt là trong nhiều cổ phiếu công nghệ, bởi vì các nhà đầu tư thường sẵn lòng trả một mức giá cao cho kỳ vọng tăng trưởng trong tương lai của các công ty này, nhưng kỳ vọng này thường có sự hỗ trợ từ nhiều yếu tố chủ quan, do đó sự biến động cũng rất lớn.
Cách mà mức giá cao của MSTR được hình thành, và tại sao nó trở thành cốt lõi trong mô hình kinh doanh của nó
Sau khi bổ sung kiến thức nền tảng này, tôi nghĩ mọi người nên có thể hiểu đại khái cách mà mức giá cao của MSTR liên quan đến lượng BTC nắm giữ của nó được hình thành. Đầu tiên, MicroStrategy đã chuyển đổi hoạt động kinh doanh từ phần mềm truyền thống sang việc tài trợ để mua BTC, tất nhiên không loại trừ khả năng trong tương lai sẽ có doanh thu từ quản lý tài sản tương ứng. Điều này có nghĩa là nguồn lợi nhuận của công ty này đến từ việc mua BTC bằng vốn thu được qua việc làm loãng cổ phần và phát hành trái phiếu. Cùng với việc tăng giá BTC, quyền lợi của tất cả các cổ đông sẽ tương ứng gia tăng, và các nhà đầu tư từ đó được hưởng lợi, ở điểm này MSTR không khác gì các quỹ ETF BTC khác.
Sự khác biệt nằm ở khả năng tài trợ tạo ra hiệu ứng đòn bẩy, vì kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai của các nhà đầu tư vào MSTR đến từ sự gia tăng khả năng tài trợ của nó, dẫn đến lợi nhuận đòn bẩy, với việc xem xét rằng tổng giá trị thị trường cổ phiếu của MSTR so với tổng giá trị BTC mà nó nắm giữ ở trạng thái giá cao, có nghĩa là tổng giá trị thị trường của MSTR cao hơn tổng giá trị BTC mà nó nắm giữ. Chỉ cần ở trạng thái giá cao này, bất kể tài trợ cổ phần hay tài trợ trái phiếu chuyển đổi, với việc sử dụng vốn có được để mua BTC, sẽ tiếp tục gia tăng quyền lợi trên mỗi cổ phiếu. Điều này khiến MSTR có khả năng tăng trưởng lợi nhuận khác với các quỹ ETF BTC.
Lấy ví dụ để minh họa, giả sử BTC mà MSTR nắm giữ trị giá 40 tỷ đô la, tổng số cổ phiếu lưu hành là X, tổng giá trị thị trường là Y. Thì quyền lợi trên mỗi cổ phiếu lúc này là 40 tỷ / X. Để tài trợ theo tỷ lệ làm loãng cổ phần bất lợi nhất, giả sử tỷ lệ phát hành cổ phiếu mới là a, điều này có nghĩa là tổng số cổ phiếu lưu hành trở thành X*(a+1), để hoàn thành tài trợ với định giá hiện tại, tổng số vốn huy động được là a * Y triệu đô la. Và nếu toàn bộ số tiền này được chuyển đổi thành BTC, thì từ việc nắm giữ BTC sẽ trở thành 40 tỷ + a * Y triệu đô la, có nghĩa là quyền lợi trên mỗi cổ phiếu sẽ trở thành:
Chúng ta sẽ lấy nó và trừ đi từ quyền lợi trên mỗi cổ phiếu ban đầu để tính toán sự gia tăng quyền lợi trên mỗi cổ phiếu do việc làm loãng cổ phần, như sau:
Điều này có nghĩa là khi Y lớn hơn 40 tỷ, tức là giá trị BTC mà công ty nắm giữ, cũng có nghĩa là có mức giá cao, hoàn thành việc tài trợ để mua BTC sẽ mang lại tăng trưởng quyền lợi trên mỗi cổ phiếu lớn hơn 0, và mức giá cao càng lớn, tăng trưởng quyền lợi trên mỗi cổ phiếu càng cao, cả hai có mối quan hệ tuyến tính, và về ảnh hưởng của tỷ lệ loãng a, trong góc phần tư đầu tiên thể hiện đặc điểm tỉ lệ nghịch, điều này có nghĩa là càng ít phát hành cổ phiếu, mức tăng trưởng quyền lợi càng cao.
Vì vậy, đối với Michael Saylor, mức vốn hóa của MSTR so với giá trị BTC nắm giữ của nó là yếu tố cốt lõi để mô hình kinh doanh của nó thành công, do đó lựa chọn tối ưu của ông là làm thế nào để duy trì mức giá cao này trong khi liên tục tài trợ, tăng thị phần của mình và có được nhiều quyền định giá BTC hơn. Và quyền định giá không ngừng gia tăng sẽ củng cố niềm tin của các nhà đầu tư vào sự tăng trưởng trong tương lai ngay cả khi tỷ suất lợi nhuận cao, giúp hoàn thành việc huy động vốn.
Tóm lại, bí mật trong mô hình kinh doanh của MicroStrategy nằm ở việc sự gia tăng giá BTC thúc đẩy lợi nhuận công ty tăng lên, và xu hướng tăng trưởng của BTC có nghĩa là xu hướng lợi nhuận của doanh nghiệp cũng tốt. Dưới sự hỗ trợ của 'Đôi đòn Davis', mức giá cao của MSTR bắt đầu gia tăng, vì vậy thị trường đang đặt cược vào việc MicroStrategy có thể hoàn thành việc huy động vốn tiếp theo với mức giá cao bao nhiêu.
Rủi ro mà MicroStrategy mang lại cho ngành là gì?
Tiếp theo, chúng ta hãy thảo luận về rủi ro mà MicroStrategy mang lại cho ngành, tôi nghĩ rằng cốt lõi nằm ở chỗ mô hình kinh doanh này sẽ làm tăng đáng kể sự biến động của giá BTC, đóng vai trò như một bộ khuếch đại biến động. Nguyên nhân nằm ở 'Đôi đòn Davis', và khi BTC bước vào giai đoạn biến động cao là thời điểm mà toàn bộ domino bắt đầu.
Hãy tưởng tượng khi sự tăng trưởng của BTC chậm lại, bước vào giai đoạn biến động, lợi nhuận của MicroStrategy không thể tránh khỏi sẽ bắt đầu giảm. Ở đây tôi muốn mở rộng, tôi thấy có những bạn rất quan tâm đến chi phí nắm giữ của nó và quy mô lợi nhuận chưa thực hiện. Điều này là không có ý nghĩa, lý do là trong mô hình kinh doanh của MicroStrategy, lợi nhuận là trong suốt và giống như được thanh toán ngay lập tức, trong thị trường chứng khoán truyền thống, chúng ta biết rằng yếu tố thực sự gây ra sự biến động của giá cổ phiếu là báo cáo tài chính, chỉ khi báo cáo tài chính quý được công bố, mức lợi nhuận thực sự mới được thị trường xác nhận, trong thời gian này, các nhà đầu tư chỉ dựa vào một số thông tin bên ngoài để ước tính sự thay đổi trong tình hình tài chính. Có nghĩa là, trong phần lớn thời gian, phản ứng của giá cổ phiếu chậm hơn so với sự thay đổi thực sự trong doanh thu của công ty, và mối quan hệ chậm trễ này sẽ được điều chỉnh khi báo cáo tài chính hàng quý được công bố. Tuy nhiên, trong mô hình kinh doanh của MicroStrategy, vì quy mô nắm giữ và giá BTC đều là thông tin công khai, các nhà đầu tư có thể hiểu được mức lợi nhuận thực sự của mình ngay lập tức, và không có hiệu ứng trễ, vì lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu sẽ thay đổi theo động thái, gần như giống như thanh toán lợi nhuận ngay lập tức. Vậy nên, giá cổ phiếu đã phản ánh chính xác tất cả lợi nhuận, không có hiệu ứng trễ, do đó việc tập trung vào chi phí nắm giữ là không có ý nghĩa.
Quay lại chủ đề, hãy xem 'Đôi đòn Davis' diễn ra như thế nào, khi sự tăng trưởng của BTC chậm lại, bước vào giai đoạn biến động, lợi nhuận của MicroStrategy sẽ không ngừng giảm đi, thậm chí có thể về 0, vào lúc này, chi phí hoạt động cố định và chi phí tài chính sẽ càng thu hẹp lợi nhuận của doanh nghiệp, thậm chí có thể dẫn đến tình trạng lỗ. Và vào lúc này, sự biến động này sẽ không ngừng làm giảm niềm tin của thị trường vào sự phát triển giá BTC trong tương lai. Điều này sẽ chuyển thành nghi ngờ về khả năng huy động vốn của MicroStrategy, từ đó tiếp tục làm xấu đi kỳ vọng về tăng trưởng lợi nhuận của nó, trong sự cộng hưởng của hai yếu tố này, mức giá cao của MSTR sẽ nhanh chóng thu hẹp lại. Để duy trì sự tồn tại của mô hình kinh doanh của mình, Michael Saylor phải duy trì trạng thái mức giá cao. Do đó, việc bán BTC để lấy tiền mua lại cổ phiếu là điều phải làm, và đó chính là lúc MicroStrategy bắt đầu bán BTC đầu tiên.
Có những người bạn hỏi, chỉ cần giữ BTC không động vào, để giá cổ phiếu tự nhiên giảm xuống không phải sao. Câu trả lời của tôi là không thể, chính xác hơn là khi giá BTC đảo chiều thì không thể, trong khi biến động thì có thể chịu đựng một chút, lý do là do cấu trúc cổ phần hiện tại của MicroStrategy, và đối với Michael Saylor, điều gì mới thực sự là lựa chọn tốt nhất.
Theo tỷ lệ nắm giữ cổ phần hiện tại của MicroStrategy, không thiếu một số tổ chức hàng đầu, chẳng hạn như Jane Street và BlackRock, trong khi Michael Saylor với tư cách là người sáng lập chỉ chiếm chưa đến 10%. Tất nhiên, thông qua thiết kế cổ phần kép, quyền biểu quyết mà Michael Saylor nắm giữ có ưu thế tuyệt đối, vì cổ phiếu mà ông nắm giữ chủ yếu là cổ phiếu loại B, trong khi quyền biểu quyết của cổ phiếu loại B so với loại A là tỷ lệ 10:1. Vì vậy, công ty này vẫn nằm dưới sự kiểm soát mạnh mẽ của Michael Saylor, nhưng tỷ lệ cổ phần của ông không cao.
Điều này có nghĩa là đối với Michael Saylor, giá trị lâu dài của công ty cao hơn rất nhiều so với giá trị BTC mà ông nắm giữ, vì giả sử công ty đối mặt với phá sản, BTC mà họ có được cũng không nhiều.
Vậy trong giai đoạn biến động, việc bán BTC và mua lại cổ phiếu để duy trì mức giá cao có lợi ích gì? Câu trả lời cũng rõ ràng, khi xảy ra sự thu hẹp mức giá cao, giả sử Michael Saylor xác định rằng lúc này tỷ suất lợi nhuận của MSTR đang bị định giá thấp do hoảng sợ, thì việc bán BTC để lấy tiền và mua lại MSTR từ thị trường là một hành động có lợi. Do đó, việc mua lại vào thời điểm này sẽ làm giảm lưu lượng và tăng cường hiệu ứng quyền lợi trên mỗi cổ phiếu sẽ lớn hơn so với việc giảm số lượng BTC và làm giảm quyền lợi trên mỗi cổ phiếu, khi cơn hoảng loạn kết thúc, giá cổ phiếu sẽ phục hồi và quyền lợi trên mỗi cổ phiếu sẽ trở nên cao hơn, có lợi cho phát triển tiếp theo, hiệu ứng này trong trường hợp cực đoan của sự đảo ngược xu hướng BTC, khi MSTR xuất hiện mức giá thấp dễ hiểu hơn.
Và với sự cân nhắc về khối lượng nắm giữ hiện tại của Michael Saylor, và khi có sự biến động hoặc chu kỳ giảm, tính thanh khoản thường bị thắt chặt, do đó khi ông bắt đầu bán tháo, giá BTC sẽ giảm xuống nhanh chóng. Và sự giảm nhanh sẽ làm xấu đi thêm kỳ vọng của các nhà đầu tư về sự tăng trưởng lợi nhuận của MicroStrategy, tỷ lệ giá cao sẽ tiếp tục giảm, và điều này sẽ buộc ông phải bán BTC để mua lại MSTR, lúc này 'Đôi đòn Davis' bắt đầu.
Tất nhiên còn một lý do khác buộc họ phải bán BTC để duy trì giá cổ phiếu là các nhà đầu tư đứng sau họ là một nhóm người có quyền lực, không thể ngồi yên nhìn giá cổ phiếu giảm xuống không phanh, chắc chắn sẽ gây áp lực cho Michael Saylor, buộc ông phải chịu trách nhiệm quản lý giá trị thị trường của mình. Hơn nữa, theo thông tin gần đây, cho thấy với việc liên tục làm loãng cổ phần, quyền biểu quyết của Michael Saylor đã giảm xuống dưới 50%, tất nhiên không tìm được nguồn thông tin cụ thể. Nhưng xu hướng này dường như không thể tránh khỏi.
Liệu trái phiếu chuyển đổi của MicroStrategy thực sự không có rủi ro trước khi đáo hạn
Sau những thảo luận trên, tôi nghĩ tôi đã trình bày đầy đủ logic của mình. Tôi cũng muốn thảo luận một chủ đề, liệu MicroStrategy có thực sự không có rủi ro nợ trong ngắn hạn. Đã có những bậc tiền bối giới thiệu về bản chất của trái phiếu chuyển đổi của MicroStrategy, tôi không mở rộng thảo luận ở đây. Thực tế, thời gian đáo hạn của nó khá dài. Trước khi đến ngày đáo hạn, thực sự không có rủi ro thanh toán. Nhưng quan điểm của tôi là rủi ro nợ vẫn có khả năng được phản hồi sớm qua giá cổ phiếu.
Trái phiếu chuyển đổi mà MicroStrategy phát hành về bản chất là một trái phiếu được tích hợp với quyền chọn mua miễn phí, đến hạn, chủ nợ có thể yêu cầu MicroStrategy hoàn trả bằng cổ phiếu tương đương với tỷ lệ chuyển đổi đã thỏa thuận trước đó, nhưng ở đây cũng có một bảo vệ cho MicroStrategy, đó là MicroStrategy có thể chọn phương thức hoàn trả, bằng tiền mặt, cổ phiếu hoặc sự kết hợp của cả hai, điều này tương đối linh hoạt, nếu có đủ tiền, thì sẽ trả nhiều tiền mặt hơn, tránh việc làm loãng cổ phần, nếu không đủ tiền, thì sẽ phát hành thêm cổ phiếu, và trái phiếu chuyển đổi này là không có bảo đảm, vì vậy rủi ro từ việc trả nợ là không lớn. Hơn nữa, cũng có một bảo vệ cho MicroStrategy, đó là nếu tỷ lệ giá cao vượt quá 130%, MicroStrategy cũng có thể chọn hoàn trả bằng tiền mặt với giá trị gốc, điều này tạo điều kiện cho việc thương thảo tái cấp vốn.
Vì vậy, chủ nợ của trái phiếu này chỉ có thể có lợi nhuận vốn khi giá cổ phiếu cao hơn mức giá chuyển đổi và đồng thời thấp hơn 130% mức giá chuyển đổi, ngoài ra chỉ có gốc và lãi suất thấp. Tất nhiên, sau khi được thầy Mindao nhắc nhở, nhà đầu tư trái phiếu này chủ yếu vẫn là quỹ phòng hộ để làm Delta hedging, kiếm lợi từ sự biến động. Do đó, đã suy nghĩ kỹ về logic đứng sau.
Thực hiện Delta hedging thông qua trái phiếu chuyển đổi chủ yếu là thông qua việc mua trái phiếu chuyển đổi MSTR, đồng thời bán khống một lượng cổ phiếu MSTR tương đương để đối phó với rủi ro do biến động của giá cổ phiếu. Hơn nữa, với sự phát triển giá sau này, quỹ phòng hộ cần liên tục điều chỉnh vị thế để đối phó. Động thái điều chỉnh thường có hai kịch bản như sau:
Khi giá cổ phiếu MSTR giảm, giá trị Delta của trái phiếu chuyển đổi giảm, vì quyền chuyển đổi của trái phiếu trở nên ít giá trị hơn (gần “không giá trị”). Vào lúc này cần phải bán khống nhiều cổ phiếu MSTR hơn để phù hợp với giá trị Delta mới.
Khi giá cổ phiếu MSTR tăng, giá trị Delta của trái phiếu chuyển đổi tăng lên, vì quyền chuyển đổi của trái phiếu trở nên có giá trị hơn (gần “có giá trị”). Vào lúc này, cần mua lại một phần cổ phiếu MSTR đã bán khống trước đó để phù hợp với giá trị Delta mới, nhằm duy trì tính đối冲 của danh mục.
Đối phó với việc điều chỉnh động thái cần thực hiện thường xuyên trong các trường hợp sau:
Giá cổ phiếu mục tiêu biến động mạnh: ví dụ như giá Bitcoin thay đổi mạnh dẫn đến giá cổ phiếu MSTR biến động mạnh.
Thay đổi điều kiện thị trường: chẳng hạn như biến động, lãi suất hoặc các yếu tố bên ngoài khác ảnh hưởng đến mô hình định giá trái phiếu chuyển đổi.
Thông thường, quỹ phòng hộ sẽ kích hoạt hoạt động dựa trên biên độ thay đổi Delta (chẳng hạn như mỗi khi thay đổi 0.01), để duy trì độ đối冲 chính xác của danh mục.
Chúng ta hãy lấy một ví dụ cụ thể để minh họa, giả sử một quỹ phòng hộ có vị thế ban đầu như sau
Mua trái phiếu chuyển đổi MSTR trị giá 10 triệu đô la (Delta = 0.6).
Bán khống cổ phiếu MSTR trị giá 6 triệu đô la.
Khi giá cổ phiếu từ 100 đô la tăng lên 110 đô la, giá trị Delta của trái phiếu chuyển đổi trở thành 0.65, do đó cần điều chỉnh vị thế cổ phiếu. Tính toán số cổ phiếu cần bổ sung là (0.65−0.6)×1000万=50万. Cụ thể là mua lại cổ phiếu trị giá 50 triệu đô la.
Khi giá cổ phiếu giảm từ 100 đô la xuống 95 đô la, giá trị Delta mới của trái phiếu chuyển đổi trở thành 0.55, cần điều chỉnh vị thế cổ phiếu. Tính toán số cổ phiếu cần bán khống thêm là (0.6−0.55)×1000万=50万. Cụ thể là bán khống 50 triệu đô la cổ phiếu.
Điều này có nghĩa là khi giá MSTR giảm, quỹ phòng hộ đứng sau trái phiếu chuyển đổi sẽ cần bán khống thêm cổ phiếu MSTR để điều chỉnh Delta, từ đó tiếp tục tác động đến giá cổ phiếu MSTR, và điều này sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến mức giá cao, từ đó ảnh hưởng đến toàn bộ mô hình kinh doanh, vì vậy rủi ro từ trái phiếu sẽ được phản hồi sớm qua giá cổ phiếu. Tất nhiên trong xu hướng tăng của MSTR, quỹ phòng hộ sẽ mua thêm MSTR, vì vậy đây cũng là một con dao hai lưỡi.
