Tác giả: Chaos Labs

Biên dịch: 深潮TechFlow

do nhà phân tích nghiên cứu @0xGeeGee viết

Trong lĩnh vực tài chính truyền thống và tiền điện tử, quy mô của thị trường phái sinh vượt xa thị trường giao ngay. Ví dụ, tính đến thời điểm hiện tại, khối lượng giao dịch giao ngay hàng ngày của Bitcoin khoảng 4 tỷ USD, trong khi khối lượng giao dịch phái sinh lên tới 53.89 tỷ USD (dữ liệu từ: Cryptoquant.com).

Bitcoin: tỷ lệ khối lượng giao dịch (thị trường giao ngay vs phái sinh) - Nguồn: CryptoQuant

Xu hướng này đã tăng tốc từ đầu năm 2021 và vẫn tiếp tục cho đến nay. Thị trường phái sinh trong tài chính truyền thống đã vượt xa thị trường giao ngay, và thị trường phái sinh trong các sàn giao dịch tập trung (CEX) cũng theo sau. Trong lĩnh vực tài chính phi tập trung (DeFi), thị trường phái sinh vẫn chưa vượt qua thị trường giao ngay của các sàn giao dịch phi tập trung (DEX). Ví dụ, trong 24 giờ qua, @Uniswap v3 đã tạo ra 1,3 tỷ USD giao dịch giao ngay, trong khi @HyperliquidX xử lý khoảng 1 tỷ USD giao dịch phái sinh (dữ liệu từ: Coingecko Data).

Dù vậy, khoảng cách đang thu hẹp, và rõ ràng rằng khi hệ sinh thái trưởng thành, các phái sinh trên chuỗi có thể cuối cùng vượt qua thị trường giao ngay như các thị trường trưởng thành khác. Mặc dù nhu cầu của thị trường đang nghiêng về phái sinh, nhưng sự tăng trưởng này cần được hỗ trợ bởi các nền tảng và mô hình giao dịch an toàn và hiệu quả.

Khối lượng giao dịch phái sinh - Nguồn: DefiLlama

Hiểu các mô hình khác nhau hỗ trợ thị trường phái sinh là rất quan trọng để xây dựng cơ sở hạ tầng hỗ trợ cho sự chuyển biến này. Trong bài viết này, tôi sẽ thảo luận về các mô hình hỗ trợ thanh khoản cứng và mô hình tổng hợp.

Mô hình hỗ trợ thanh khoản cứng

Trong mô hình hỗ trợ thanh khoản cứng, các nhà giao dịch giao dịch với tài sản thực, Token hoặc stablecoin được lưu trữ trong pool thanh khoản. Những tài sản này thực sự được cho vay cho các nhà giao dịch để mở các vị thế ký quỹ. @GMX_IO, @JupiterExchange, @GearboxProtocol của PURE và @Contango_xyz là một số ví dụ sử dụng phương pháp này.

Các nhà cung cấp thanh khoản (LPs) kiếm phí giao dịch bằng cách gửi tài sản cứng và có thể nhận phần thưởng như là đối thủ của các nhà giao dịch. Do đó, thu nhập của LP phụ thuộc vào hiệu suất của tài sản trong pool, tỷ lệ sử dụng của pool, và trong các mô hình không có cơ chế để cân bằng khối lượng giao dịch giữa bên mua và bên bán, lãi lỗ của các nhà giao dịch.

ưu điểm:

Rủi ro phá sản thấp hơn: do giao dịch có tài sản thực làm hỗ trợ, rủi ro hệ thống phá sản thấp hơn.

Khả năng kết hợp của DeFi: Các mô hình hỗ trợ cứng như GMX và Jupiter cho phép tái thế chấp Token của pool thanh khoản: Token $GLP và $JLP có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp hoặc đặt cọc trong các ứng dụng DeFi khác, nâng cao hiệu quả vốn.

có nhu cầu khuyến khích giao dịch/cung cấp thanh khoản thấp hơn: do LP đóng vai trò là đối thủ hoặc nhà tạo lập thị trường, tầm quan trọng của việc khuyến khích trực tiếp giảm. Mặc dù trong giai đoạn đầu, LP thường nhận phần thưởng thông qua khuyến khích Token, nhưng về lâu dài, phần thưởng từ việc cung cấp thanh khoản chủ yếu đến từ phí giao dịch, làm giảm độ khó trong việc thiết kế các chương trình khuyến khích giao dịch cân bằng.

Tăng cường thanh khoản thị trường: mô hình hỗ trợ cứng thúc đẩy sự tăng cường thanh khoản thị trường bằng cách yêu cầu các rổ thanh khoản được hỗ trợ bởi tài sản thực. Trong những năm qua, điều này cũng đã biến các giao thức như GMX trở thành một trong những nơi hiệu quả nhất để trao đổi tài sản giao ngay, vì thanh khoản tập trung trong các pool có thể phục vụ đồng thời cho cả thị trường phái sinh và giao ngay.

Có thể thấy số lượng giao thức và pool bao gồm cả lợi nhuận GLP và JLP từ ảnh chụp màn hình của DefiLlama

Trong danh mục này, có những mô hình con khác nhau dựa trên cách thức thu thập và chia sẻ thanh khoản:

GMX v1 và Jupiter: Các giao thức này sử dụng pool thanh khoản được chia sẻ toàn cầu, tức là tất cả tài sản được tập trung lại với nhau. Mô hình này đảm bảo thanh khoản sâu và tăng cường khả năng kết hợp bằng cách cho phép các nhà cung cấp thanh khoản sử dụng một Token duy nhất trong các giao thức DeFi khác nhau.

GMX v2 và Gearbox của PURE: giới thiệu các pool thanh khoản được cách ly với kiến trúc mô-đun, mỗi tài sản hoặc thị trường có một pool thanh khoản riêng biệt. Điều này làm giảm rủi ro hệ thống của giao thức, cho phép nó hỗ trợ các tài sản có đuôi dài và rủi ro cao hơn. Rủi ro và lợi ích của mỗi tài sản là độc lập, ngăn chặn một tài sản đơn lẻ ảnh hưởng đến thanh khoản của toàn bộ giao thức và tạo ra các đặc điểm rủi ro/lợi nhuận khác nhau.

Trong mô hình "hỗ trợ thanh khoản cứng" này, chúng ta cũng có thể thấy sự vận hành của Contango. Mặc dù nó không phải là một mô hình độc lập, nhưng Contango hoạt động trên các giao thức cho vay hiện có (như Aave), cung cấp trải nghiệm giao dịch phi tập trung có ký quỹ. Nó tận dụng tài sản thực được vay từ pool cho vay và chức năng vay chớp nhoáng để tạo ra các vị thế đòn bẩy.

mô hình tổng hợp

mô hình hỗ trợ thanh khoản cứng bảo vệ tính an toàn và khả năng kết hợp bằng cách yêu cầu tài sản thực làm tài sản thế chấp, trong khi mô hình tổng hợp sử dụng phương pháp khác.

Trong mô hình tổng hợp, giao dịch thường không phụ thuộc vào tài sản thực để hỗ trợ; ngược lại, các hệ thống này dựa vào việc khớp lệnh, kho bảo hiểm thanh khoản và oracle giá cả để tạo ra và quản lý các vị thế.

Thiết kế của mô hình tổng hợp rất đa dạng - một số phụ thuộc vào việc khớp lệnh theo điểm đến điểm, với sự cung cấp thanh khoản từ các nhà tạo lập thị trường hoạt động, những nhà tạo lập này có thể là chuyên nghiệp hoặc được quản lý thông qua kho bảo hiểm thuật toán, thanh khoản có thể được chia sẻ toàn cầu hoặc cách ly theo thị trường; còn một số khác sử dụng phương pháp tổng hợp thuần túy, với giao thức tự nó làm đối thủ.

Kho bảo hiểm thanh khoản là gì?

Trong mô hình phái sinh tổng hợp, kho bảo hiểm thanh khoản là một cơ chế thanh khoản tập trung, cung cấp nguồn vốn cần thiết cho giao dịch, bất kể là hỗ trợ trực tiếp cho các vị thế tổng hợp hay đóng vai trò nhà tạo lập thị trường. Mặc dù cấu trúc kho bảo hiểm thanh khoản của các giao thức khác nhau có thể hơi khác nhau, nhưng mục đích chính của chúng là cung cấp thanh khoản cho giao dịch.

Các kho bảo hiểm thanh khoản này thường được quản lý bởi các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp (như pool stablecoin Bluefin) hoặc thuật toán (như Hyperliquid, dYdX unlimited, Elixir pool). Trong một số mô hình, chúng là pool đối thủ thuần túy (như Gains Trade). Thông thường, các pool này mở cửa cho công chúng, cho phép công chúng cung cấp thanh khoản và nhận phần thưởng bằng cách tham gia vào các hoạt động của nền tảng.

Kho bảo hiểm thanh khoản có thể được chia sẻ trong các thị trường niêm yết, ví dụ như trong Hyperliquid, hoặc được cách ly một phần, như trong @dYdX unlimited, @SynFuturesDeFi và @bluefinapp, những phương pháp này có rủi ro và lợi ích tương tự như đã đề cập trước đó.

Một số giao thức như Bluefin sử dụng mô hình hỗn hợp, kết hợp giữa kho bảo hiểm thanh khoản toàn cầu do nhà tạo lập thị trường quản lý và các pool thuật toán cách ly.

Trong mô hình tổng hợp, thanh khoản thường được cung cấp bởi người dùng hoạt động (khớp lệnh điểm đến điểm), kho bảo hiểm thanh khoản (như một phương án dự phòng), và các nhà tạo lập thị trường đưa ra báo giá mua và bán trên sổ lệnh. Như đã đề cập trước đó, trong một số mô hình tổng hợp thuần túy như @GainsNetwork_io, kho bảo hiểm thanh khoản tự bản thân là đối thủ của tất cả các giao dịch, do đó không cần khớp lệnh trực tiếp.

ưu điểm:

Sự đánh đổi của mô hình tổng hợp khác với mô hình hỗ trợ thanh khoản cứng, nhưng cũng mang lại một loạt ưu điểm:

Hiệu quả vốn: Mô hình tổng hợp có hiệu quả vốn cao vì chúng không yêu cầu hỗ trợ tài sản thực 1:1 trực tiếp. Chỉ cần có đủ thanh khoản để bao phủ các kết quả tiềm năng của giao dịch hoạt động, hệ thống có thể vận hành với ít tài sản hơn.

tính linh hoạt của tài sản: các hệ thống này linh hoạt hơn trong việc giao dịch tài sản vì các vị thế là tổng hợp. Không cần cung cấp thanh khoản trực tiếp cho mỗi loại tài sản, điều này làm cho các cặp giao dịch trở nên đa dạng hơn và có thể nhanh chóng - thậm chí là bán cấp phép - niêm yết tài sản mới.

Điều này đặc biệt rõ ràng trong thị trường tiền phát hành trước của Hyperliquid, vì các tài sản giao dịch trong những thị trường này thậm chí còn chưa thực sự tồn tại.

Thực hiện giá tốt hơn: do giao dịch là thuần túy tổng hợp, có khả năng đạt được thực hiện giá tốt hơn, đặc biệt khi nhà tạo lập thị trường hoạt động trên sổ lệnh.

然而，这些模型也存在一些显著的缺点：

Đối với sự phụ thuộc vào oracle: Mô hình tổng hợp phụ thuộc cao vào oracle giá cả, điều này khiến chúng dễ bị ảnh hưởng bởi các vấn đề liên quan, chẳng hạn như thao túng hoặc độ trễ của oracle.

Thiếu đóng góp thanh khoản: khác với mô hình hỗ trợ cứng, giao dịch tổng hợp không đóng góp cho thanh khoản giao ngay toàn cầu của tài sản, vì thanh khoản chỉ tồn tại trong sổ lệnh của các phái sinh.

Mặc dù tỷ lệ giao dịch hợp đồng vĩnh viễn trong các sàn giao dịch phi tập trung vẫn còn rất nhỏ so với các sàn giao dịch tập trung (chỉ chiếm khoảng 2% thị trường), nhưng các mô hình đa dạng đang đặt nền tảng cho sự tăng trưởng thực tế trong tương lai. Sự kết hợp của các mô hình này, cùng với cải tiến liên tục về hiệu quả vốn và quản lý rủi ro, sẽ là chìa khóa để các sàn giao dịch phi tập trung mở rộng thị phần của họ trong thị trường phái sinh.

Phân phối khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh viễn - Nguồn: Báo cáo hàng năm GSR

Đóng góp của Chaos Labs

Chaos Labs đóng vai trò quan trọng trong việc quản lý rủi ro cho các mô hình hỗ trợ thanh khoản cứng và tổng hợp, đáp ứng nhu cầu cụ thể của các nền tảng hợp tác của chúng tôi như @GMX_IO, @dYdX, @SynFuturesDeFi, @JupiterExchange, @OstiumLabs và @Bluefinapp.

Với tư cách là nhà cung cấp phân tích rủi ro lâu dài, Chaos Labs hỗ trợ các giao thức quản lý giới hạn đòn bẩy, ngưỡng thanh lý, yêu cầu thế chấp và tình trạng sức khỏe tổng thể của nền tảng thông qua đánh giá rủi ro thời gian thực và mô phỏng.

Sản phẩm mới nhất của Chaos Labs, Edge Network, giới thiệu một hệ thống oracle phi tập trung, giúp giảm thiểu rủi ro liên quan đến oracle, đảm bảo cả mô hình tổng hợp và hỗ trợ cứng đều hưởng lợi từ dữ liệu giá cả chính xác và thời gian thực. Edge đã được sử dụng như một oracle chính bởi các nền tảng nổi tiếng như Jupiter.

Chaos Labs cũng hợp tác với các đối tác để phát triển các chương trình khuyến khích thanh khoản tối ưu nhằm đảm bảo trải nghiệm giao dịch mượt mà và thu hút nhiều thanh khoản hơn.

Cuối cùng, Chaos Labs cũng cung cấp bảng điều khiển công cộng để theo dõi các tham số rủi ro của các nền tảng như GMX, Jupiter, Bluefin và dYdX.