Автор | Артур Хейс
Складено |. Kate, Mars Finance
Я щойно закінчив читати Червоний Марс, першу книгу з трилогії Кіма Стенлі Робінсона. Одним із персонажів є японський учений на ім’я Хіроко Ай, який часто каже «shikata ga nai», що означає «безсилий», коли йдеться про ситуації, які знаходяться поза контролем марсіанських колоністів.
Ця цитата спала мені на думку, коли я думав над назвою цієї «короткої» статті. У цій статті мова піде про Банк Японії, який став жертвою монетарної політики «Pax Americana» і оголосив дефолт по боргах. Що робили ці банки? Щоб отримати значний прибуток від своїх депозитів у японських єнах, вони уклали угоду кері-трейду USD/JPY. Вони позичили гроші у літніх вкладників у Японії, оглянули Японію та побачили, що всі «безпечні» державні та корпоративні облігації приносять майже нульовий прибуток, і дійшли висновку, що вони прагнуть заплатити за Pax Americana через ринок казначейства спосіб використання капіталу, оскільки ці облігації приносять на багато процентних пунктів вищі доходи навіть за повного хеджування валютою.
Але потім, коли в США сталася інфляція, здебільшого через грошові хабарі, щоб заспокоїти громадськість, щоб вони погодилися бути закритими вдома та вводити собі експериментальні ліки для боротьби з бебі-бумером грипу, ФРС довелося діяти. Федеральна резервна система підвищила процентні ставки найшвидшими темпами з 1980-х років. Тож це погана новина для тих, хто володіє казначейськими облігаціями США. Зростання дохідності з 2021 по 2023 роки призвело до найгіршого раунду випуску облігацій з часів війни 1812 року. Шиката Га Най!
Починаючи з березня 2023 року, Сполучені Штати побачили свої перші банківські втрати, які проникли в дно фінансової системи. Менш ніж за два тижні три великі банки збанкрутували, що змусило Федеральну резервну систему надати загальну підтримку всім казначейським облігаціям США, якими володіє будь-який банк США або американська філія іноземного банку на його балансі. Не дивно, що ціни на біткойни різко зросли за кілька місяців після оголошення про допомогу.
Біткойн зріс більш ніж на 200% з часу оголошення про допомогу 12 березня 2023 року.
Прагнучи зміцнити пакет допомоги вартістю приблизно 4 трильйони доларів (це моя оцінка загальної суми казначейських і іпотечних цінних паперів, які зберігаються на балансах банків США), ФРС у березні оголосила, що використання дисконтного вікна більше не буде тупиковий поцілунок. Будь-яка фінансова установа, яка потребує швидкого вливання готівки, щоб закрити неприємну діру у своєму балансі через «безпечні» державні облігації, має скористатися цим вікном без зволікання. Що ми маємо говорити, коли банківську систему неминуче рятують через девальвацію валюти та порушення гідності людської праці? Шиката Га Най!
Федеральна резервна система вчинила правильно для фінансових установ США, але як бути з іноземцями, які також накопичили кошти в казначейських облігаціях США, коли глобальні фонди різко зросли в 2020-2021 роках? Банківські баланси якої країни, швидше за все, будуть знищені ФРС? Звичайно японська банківська система.
Із ЗМІ ми дізналися, чому п’ятий за розміром депозитів банк Японії розпродав іноземні облігації на 63 мільярди доларів, переважно казначейські облігації США.
«Процентні ставки в США та Європі зросли, а ціни на облігації впали. Це знизило вартість дорогих (низькоприбуткових) іноземних облігацій, які Норінчукін придбав у минулому, що призвело до збільшення його збитків від паперів».
«Норінчукін ніч» був першим банком, який капітулював і оголосив, що повинен продати облігації. Кожен інший банк робить таку саму угоду, про що я поясню нижче. Рада з міжнародних відносин дає нам уявлення про величезні продажі облігацій, які комерційні банки Японії можуть продавати.
Згідно з Координованим опитуванням Міжнародного валютного фонду (МВФ) щодо портфельних інвестицій, у 2022 році вони (Комерційний банк Японії) володіли іноземними облігаціями на суму близько 850 мільярдів доларів. Це включає майже 450 мільярдів доларів у облігаціях США та близько 75 мільярдів доларів у французьких облігаціях — цифра, яка значно перевищує їхні запаси в облігаціях, випущених іншими великими країнами єврозони.
Чому це важливо? Тому що Йеллен не дозволить продавати ці облігації на відкритому ринку, що підштовхне дохідність казначейства США вище. Вона попросить Банк Японії (BOJ) викупити облігації в японських банків, які він контролює. Потім Банк Японії використовуватиме механізм репо Управління іноземних і міжнародних валютних операцій (FIMA), створений Федеральним резервом у березні 2020 року. Механізм репо FIMA дозволяє членам центрального банку закладати казначейські зобов’язання США та отримувати щойно надруковані доларові купюри протягом ночі.
Збільшення об’єму репо FIMA вказує на збільшення доларової ліквідності на світових валютних ринках. Ви всі знаєте, що це означає для біткойнів і криптовалют, тому я вважаю важливим попередити читачів про ще один спосіб невидимого друкування грошей. Я прочитав сухий звіт ФРС Атланти під назвою «Офшорний долар і політика США», щоб зрозуміти, як Єллен завадила виходу цих облігацій на відкритий ринок.
чому зараз
Наприкінці 2021 року казначейські облігації США почали падати, оскільки Федеральна резервна система повідомила, що підвищить облікові ставки, починаючи з березня 2022 року. Минуло більше двох років; навіщо японському банку кристалізувати свої збитки після двох років болю? Ще один дивний факт, який ви повинні почути, це консенсус серед економістів: економіка США знаходиться на межі рецесії. У результаті ФРС залишилося лише кілька засідань до зниження процентних ставок. Зниження відсоткових ставок призведе до зростання цін на облігації. Знову ж таки, якщо всі «розумні» економісти кажуть вам, що наближається фінансова допомога, навіщо продавати зараз?
Причина полягає в тому, що купівля казначейських зобов’язань США Nochu, захищена від валютного ризику, змінилася з трохи позитивної на значно негативну. До 2023 року курсова різниця між доларом США та японською єною буде незначною. Потім ФРС розійшлася з Банком Японії, підвищивши процентні ставки, тоді як Банк Японії залишив ставки без змін на рівні -0,1%. У міру того, як спреди збільшуються, вартість хеджування доларового ризику, що міститься в доларових облігаціях, переважує вищі доходи.
Ось як це працює. Nochu — японський банк із депозитами в японських єнах. Якщо б він хотів купити високоприбуткові казначейські облігації США, йому довелося б платити в доларах США. Nochu продасть ієну сьогодні і купить долари, щоб купити облігації; це робиться на спотовому ринку. Якщо це все, що робить Nochu, і ієна продовжуватиме зростати від сьогодні до дати погашення облігації, тоді Nochu втратить гроші, коли продасть долари назад в ієни. Наприклад, ви купуєте долари сьогодні за 100 доларів, а завтра продаєте долари за 99 доларів; Тому Nochu зазвичай продає долари США та купує японські єни, щоб застрахувати цей ризик. Він буде повертатися кожні три місяці до моменту погашення облігації.
Як правило, 3 мільйони є найбільш ліквідними. Ось чому такий банк, як Nochu, використовує перехід на 3 мільйони доларів для хеджування своїх 10-річних покупок валюти.
Через те, що ставка Федеральної резервної системи є вищою, ніж ставка Банку Японії, різниця в процентних ставках між доларом США та японською єною зросла, а форвардні ставки стали від’ємними. Наприклад, якщо спотовий курс USD/JPY дорівнює 100, а прибутковість долара наступного року буде на 1% вищою, ніж JPY, тоді 1-річний форвардний курс USD/JPY має торгуватися близько 99. Це тому, що якщо я сьогодні позичу 10 000 ієн, щоб купити 100 доларів під 0% відсотків, а потім покладу 100 доларів на депозит із відсотком 1%, то через рік у мене буде 101 долар. Яка 1-річна форвардна ціна USD/JPY, яка компенсує 1 долар процентного доходу? ~99 USD/JPY, це принцип відсутності арбітражу. А тепер уявіть, що все, що я роблю, це купую казначейські зобов’язання США, які платять лише на 0,5% більше, ніж японські казначейські зобов’язання того самого терміну погашення. Мені потрібно сплатити негативний арбітраж у розмірі 0,5%, щоб зайняти цю позицію. Якби це було так, ні «Ночу», ні будь-який інший банк не проводив би таку операцію.
На графіку, коли спред розширювався, 3 мільйони форвардних пунктів стали настільки великими, що казначейські облігації, хеджовані ієнами у валюті, принесли менший прибуток, ніж купівля JGB, деномінованих у ієнах. Це те, що ви бачите, починаючи з середини 2022 року, з червоною лінією, яка представляє долар, що перетинає значення нижче 0% на осі х. Майте на увазі, що Банк Японії не має валютного ризику, купуючи JGB, деноміновані в ієнах, тому немає причин платити комісію за хеджування. Єдина причина для здійснення цієї торгівлі, коли прибутковість хеджування FX >0%.
Ночу важче критикувати, ніж гравців із кількома правилами FTX/Alameda. У перерахунку на ринок казначейські облігації США, які, найімовірніше, будуть придбані в 2020–2021 роках, впали на 20-30% Крім того, витрати на хеджування валютних курсів зросли з незначних до понад 5%. Навіть якщо Ночу вважає, що ФРС знизить ставки, зниження на 0,25% не знизить витрати на хеджування або не підніме ціни на облігації настільки, щоб зупинити кровотечу. Тому вони повинні продати Treasuries.
Будь-який план, який дозволив би Nochu заставити казначейські облігації США в обмін на нове фінансування, не вирішив би проблему негативного грошового потоку. З точки зору грошових потоків, єдине, що могло б повернути Банк Японії в плюс, це значне скорочення розриву в курсових ставках між ФРС і Банком Японії. Тому використання будь-якої з програм ФРС, як-от механізм постійного репо, який дозволяє філіям іноземних банків у США викуповувати американські казначейські зобов’язання та цінні папери, забезпечені іпотекою, за щойно надруковані долари, не допоможе в цьому сценарії.
Пишучи це, я ламаю голову, щоб побачити, чи зможу я придумати якийсь інший золотий трюк, який би дозволив йому уникнути продажу своїх облігацій. Але, як я вже згадував вище, схемами, які допомагали банкам брехати про нереалізовані збитки, були позики та певна форма свопів. Поки Nochu утримує ці облігації в тій чи іншій формі, існує ризик валютного курсу, і його необхідно хеджувати. Лише після того, як облігації були продані, Nochu змогла розгорнути свої валютні хеджування, які їй дорого обійшлися. Ось чому я вважаю, що керівництво Nochu вивчило всі інші варіанти, і продаж облігацій є останнім варіантом.
Я поясню, чому погана дівчина Йеллен засмучена цією ситуацією, але поки що давайте вимкнемо ChatGPT і використаємо нашу уяву. Чи є в Японії державне агентство, яке може купувати облігації в цих банків і зберігати ризик процентної ставки в доларах, не боячись банкрутства?
Дінь донг
хто це?
Це клятий Банк Японії
рятувальний механізм
Банк Японії є одним із небагатьох центральних банків, які можуть використовувати механізм репо FIMA. Це дає змогу маскувати відкриття цін казначейства такими способами:
1. Банк Японії м’яко «пропонує», щоб японські комерційні банки, яким потрібно продати ці облігації, не продавали ці облігації на відкритому ринку, а продавали їх безпосередньо на баланс Банку Японії та отримували поточну ціну останньої операції не маючи впливу на ринок. Уявіть, що ви можете скинути всі свої токени FTT за ринковою ціною, оскільки Керолайн Елісон була поруч, щоб підтримувати ринок у будь-якому необхідному масштабі. Очевидно, це погано для FTX, але вона не є центральним банком, який друкує гроші. Її друкарня грошей надрукувала в кращому випадку 10 мільярдів доларів із коштів клієнтів. А Банк Японії має справу з нескінченністю.
2. Потім Банк Японії обмінює казначейські зобов’язання США на долари, які ФРС друкує з повітря за допомогою механізму репо FIMA.
Раз, два, застібни мої черевики. Так легко уникнути вільного ринку. Чоловіче, це свобода, за яку варто боротися!
Давайте поставимо кілька запитань, щоб зрозуміти наслідки вищезазначеної політики.
Хтось точно втрачає гроші через зростання процентних ставок. Хто такий дурень?
Банк Японії все ще матеріалізує збитки за облігаціями, оскільки вони продають їх Банку Японії за поточними ринковими цінами. Зараз Банк Японії стикається з ризиками щодо термінів погашення казначейських облігацій США. Якщо ціна цих облігацій впаде, Банк Японії зазнає нереалізованих збитків. Однак Банк Японії зараз стикається з тими ж ризиками у своєму багатотрильйонному портфелі державних облігацій Японії. Банк Японії є квазідержавною установою, яка не може збанкрутувати і не зобов’язана дотримуватися нормативів достатності капіталу. Він також не має відділу управління ризиками, який би змусив скоротити позицію, якщо його VaR зросте через величезний ризик DV01.
Поки існує механізм репо FIMA, Банк Японії може здійснювати викуп на щоденній основі та зберігати казначейські облігації США до погашення.
Як зростає пропозиція доларів?
Угода про зворотний викуп вимагає від ФРС передати долари Банку Японії в обмін на долари. Ця позика виплачується щодня. ФРС отримує ці долари через друкарню грошей.
Ми можемо щотижня відстежувати долари, введені в систему. Пункт у цьому рядку – «Угоди про зворотний викуп – іноземні офіційні особи».
Як бачите, викуп FIMA наразі дуже малий. Але розпродажі ще не почалися, і я припускаю, що будуть цікаві телефонні розмови між Єллен і керуючим Банку Японії Уедою. Якщо я правий, це число зросте.
Навіщо допомагати іншим
Ні для кого не секрет, що американці не дуже симпатизують іноземцям, особливо тим, хто не говорить англійською і має смішний вигляд. Смішна зовнішність – це питання перспективи, але для вашого жалюгідного сільського життя, фермера, який загоряє, розмахує прапорами Конфедерації, жлобів, японець виглядає не так. Вгадай що? Ці грубі люди цього листопада вирішать, хто стане наступним імператором. Хіба це не фігня?
Причина, чому погана дівчина Йеллен прийшла б на допомогу перед обличчям прихованої ксенофобії, полягає в тому, що без нових доларів, які б поглинули ці дурні облігації, усі великі японські банки підуть за прикладом Ночу та продадуть свої портфелі в США, щоб зняти біль. Це означає, що казначейські облігації США на суму 450 мільярдів доларів незабаром вийдуть на ринок. Це заборонено, тому що врожайність різко підскочить і зробить фінансування федерального уряду надзвичайно дорогим.
За словами ФРС, саме для цього було створено механізм репо FIMA:
У березні 2020 року центральні банки одночасно продавали казначейські облігації США під час «готівкового піку»
і розміщує виручку в нічному репо ФРС Нью-Йорка. У відповідь наприкінці березня ФРС запропонувала надати центральним банкам аванси овернайт, використовуючи долари США під казначейські зобов’язання США, які зберігає ФРС Нью-Йорка як забезпечення, за ставкою, вищою за ставку приватного РЕПО.
Такі аванси дозволили б центральному банку збирати готівку без примусового продажу готівки.
Ринки казначейства США вже нервують.
Пам’ятаєте вересень-жовтень 2023 року? Протягом цих двох місяців крива дохідності казначейських облігацій стала різкішою, внаслідок чого індекс S&P 500 впав на 20%, а прибутковість 10-річних і 30-річних казначейських облігацій перевищувала 5%. У відповідь Єллен перемістила більшу частину випуску облігацій на короткострокові казначейські облігації, щоб вичерпати готівку з програми зворотного викупу ФРС. Це стимулювало ринок, і з 1 листопада всі ризикові активи почали конкурувати, включаючи криптовалюти.
Я повністю впевнений, що в цей рік виборів, коли бос Єллен очікує поразки від злочинних рук Помаранчевої людини, вона виконає свій обов’язок перед «демократією» і забезпечить низькі доходи, щоб уникнути катастрофи на фінансовому ринку. У цьому випадку Єллен потрібно лише зателефонувати Уеді та дати йому вказівки не дозволяти Банку Японії продавати казначейські зобов’язання на відкритому ринку, а натомість використовувати механізм зворотного викупу FIMA для поглинання пропозиції.
торгова стратегія
Усі дивляться на те, коли Федеральна резервна система нарешті почне знижувати процентні ставки. Однак, якщо припустити, що ФРС знизить ставки на 0,25% на своєму наступному засіданні, спред USD/JPY становитиме +5,5% або 550 базисних пунктів або 22 зниження ставки. Одне, два, три чи чотири зниження ставок протягом наступних 12 місяців суттєво не звузять цей розкид. Крім того, Банк Японії не виявив бажання підвищувати облікові ставки. Щонайбільше, Банк Японії, швидше за все, сповільнить темпи купівлі облігацій на відкритому ринку. Причини, чому японські комерційні банки були змушені продати свої хеджовані валютою портфелі казначейства США, не були розглянуті.
Ось чому я впевнений у прискоренні переходу від заробітку 20–30% на Ethena Staking USD (sUSDe) до крипто-експозиції. Враховуючи цю новину, біль досяг точки, коли Банк Японії не має іншого вибору, окрім як залишити ринок казначейства США. Як я вже згадував, останнє, що потрібно Демократичній партії, яка перебуває при владі, у рік виборів – це різке зростання прибутковості казначейства, яке вплине на основні економічні речі, які хвилюють їхні середні виборці. Це іпотечні ставки, ставки за кредитними картками та ставки по автокредиту. Якщо дохідність казначейських облігацій зростатиме, ці показники зростуть.
Саме ця ситуація є причиною створення механізму зворотного викупу FIMA. Все, що зараз потрібно, це щоб Йеллен твердо наполягла на тому, щоб Банк Японії використовував його.
Саме тоді, коли багато хто починає замислюватися, звідки прийде наступна хвиля доларової ліквідності, японська банківська система розмістила на колінах криптовалютних інвесторів кран Орігамі, що складається з акуратно складених доларових купюр. Це лише ще одна опора криптографічного ринку. Пропозиція доларів повинна збільшуватися, щоб підтримувати нинішню брудну фінансову систему, засновану на доларах.
Скажіть зі мною "Шіката Га Най" і купіть цей клятий соус для занурення!