Джерело зображення: TechFlow
Вступ
За даними CoinGecko, наразі загальна ринкова капіталізація стабільних монет перевищила 200 мільярдів доларів. У порівнянні з минулим роком, коли ми згадували про цей сегмент, загальна капіталізація практично подвоїлася та перевищила історичний максимум. Я колись порівнював стабільні монети з ключовим елементом у криптовалютному світі, які виконують роль стабільного засобу збереження вартості в різних ончейн-активностях. А тепер стабільні монети починають виходити у реальний світ, демонструючи фінансову ефективність, яка перевищує традиційні банки в роздрібних платежах, міжкорпоративних транзакціях (B2B) та міжнародних переказах. У нових ринках, таких як Азія, Африка та Латинська Америка, також поступово проявляється цінність застосування стабільних монет, а їхня висока фінансова доступність дозволяє жителям країн третього світу ефективно справлятися з високою інфляцією, викликаною нестабільністю урядів, а також брати участь у глобальних фінансових активностях і підписуватися на передові віртуальні послуги (таких як онлайн-освіта, розваги, хмарні обчислення, продукти штучного інтелекту).
Вихід на нові ринки та виклик традиційним платежам є наступним кроком для стабільних монет. У найближчому майбутньому регуляція стабільних монет та прискорене впровадження стануть неминучими, а стрімкий розвиток штучного інтелекту також підвищить попит на стабільні монети (купівля обчислювальної потужності, підписка на послуги). У порівнянні з розвитком останніх двох років, єдине незмінне - це те, що Tether та Circle все ще мають надзвичайну домінування на цьому ринку, і все більше нових проектів починають звертати увагу на верхній та нижній потоки стабільних монет. Але те, про що ми сьогодні будемо говорити, все ще стосується емітентів стабільних монет: хто ще може забрати частину пирога на цьому надзвичайно конкурентному ринку на мільярди?
Один, еволюція тенденцій
У минулому, коли ми згадували про класифікацію стабільних монет, ми зазвичай ділили їх на три категорії:
Стабільні монети, забезпечені фіатними коштами: такі стабільні монети підтримуються законними валютами (такими як долар США, євро) як резервом, зазвичай випускаються за співвідношенням 1:1. Наприклад, кожен USDT або USDC відповідає одному долару, збереженому на банківському рахунку емітента. Ці стабільні монети характеризуються відносною простотою та прямотою, і теоретично можуть забезпечити високу цінову стабільність;
Надмірно забезпечені стабільні монети: такі стабільні монети створюються шляхом надмірного забезпечення інших волатильних та ліквідних якісних криптоактивів (таких як ефір або біткоїн). Щоб впоратися з потенційними ризиками цінової волатильності, ці стабільні монети зазвичай вимагають більш високого коефіцієнта забезпечення, тобто вартість застави повинна значно перевищувати вартість випущених стабільних монет. Типові представники: Dai, Frax тощо;
Алгоритмічні стабільні монети: повністю регулюються за допомогою алгоритмів, цей алгоритм контролює співвідношення попиту та пропозиції монет з метою забезпечення прив'язки ціни стабільної монети до референсної валюти (зазвичай долара США). Як правило, коли ціна зростає, алгоритм випускає більше токенів, а коли ціна знижується, він викуповує більше токенів з ринку. Їх представники: UST (стабільна монета Luna).
Протягом кількох років після краху UST розвиток стабільних монет в основному зосереджувався на мікроінноваціях на базі Ethereum LST, створюючи деякі надмірно забезпечені стабільні монети через різні механізми балансування ризиків. Термін "стабільність" більше не згадувався. Однак з появою Ethena на початку цього року стабільні монети поступово визначили новий напрямок розвитку, а саме поєднання якісних активів з низькоризиковими інвестиціями, щоб залучити велику кількість користувачів через вищу дохідність, створивши можливість для захоплення ринку в порівняно стабільному середовищі стабільних монет, три проекти, про які я згадаю далі, належать до цього напрямку.
Два, Ethena
Джерело зображення: TechFlow
Ethena є проектом стабільних монет, що забезпечуються нелегальними активами, який розвивається найшвидше після краху Terra Luna, її рідна стабільна монета USDe, обсягом 5,5 мільярдів доларів, перевищила Dai та зайняла третє місце. Загальна концепція проекту базується на дельта-хеджуванні, забезпеченому ефіром та біткоїном, стабільність USDe забезпечується шляхом короткої позиції на ефір (ETH) та біткоїн, що дорівнює вартості забезпечення, проведеної Ethena на Cex. Це стратегія хеджування ризиків, спрямована на компенсацію впливу коливань цін на вартість USDe. Якщо обидві ціни зростають, коротка позиція зазнає збитків, але й вартість застави також зросте, що компенсує ці збитки; і навпаки. Уся операція залежить від послуг позабіржевих розрахунків, тобто активи протоколу зберігаються у кількох зовнішніх суб'єктах. Основні джерела доходу цього проекту складаються з трьох пунктів:
Дохід від стейкінгу ефіру: LST, закладений користувачем, приносить нагороди за стейкінг ефіру;
Дохід від хеджування: хеджування Ethena Labs може генерувати ставки на капітал (Funding Rate) або доходи від базису (Basis Spread);
Фіксовані винагороди Liquid Stables: у формі USDC, розміщених на Coinbase або в інших стабільних монетах на інших біржах для отримання відсотків на депозит. Іншими словами, сутність USDe є упакованим продуктом фінансового хеджування, що базується на Cex, і, беручи до уваги наведені вище три пункти, Ethena може забезпечити дохідність до кількох десятків відсотків у періоди сприятливих умов і високої ліквідності (зараз вона становить 27%), що перевищує 20% APY Anchor Protocol (децентралізований банк у Terra). Хоча це не є фіксованою річною дохідністю, для проекту стабільних монет це все ще надзвичайно вражаюче. Тож у такій ситуації, чи існує у Ethena такий же високий ризик, як у Luna?
Теоретично, найбільший ризик Ethena походить від краху Cex та довіреності, але такі чорні лебеді неможливо передбачити. Іншим ризиком є потреба в ліквідації, оскільки масовий викуп USDe вимагає наявності достатньої кількості контрагентів, враховуючи швидке зростання Ethena, така ситуація не є неможливою. Користувачі швидко продають USDe, що призводить до розриву цін на вторинному ринку. Щоб відновити ціну, протоколу потрібно ліквідувати та продати базові активи для викупу USDe, що може перетворити плаваючі збитки на реальні втрати та врешті-решт посилити весь цей порочний цикл. "1" Звичайно, ймовірність цього набагато менша, ніж ймовірність руйнування одношарового бар'єру UST, наслідки також не такі серйозні, але ризик все ще існує.
Ethena також пережила тривалий період спаду в середині року, хоча дохідність значно знизилася, а логіка дизайну також була піддана критиці, але системні ризики не виникли. Як ключова інновація цього раунду стабільних монет, Ethena пропонує логіку дизайну, що поєднує ончейн та Cex, втілюючи в себе велику кількість LST активів, що з'явилися в результаті злиття основної мережі, стаючи дефіцитом ліквідності під час бичачого ринку, а також забезпечуючи біржі величезну кількість комісій та свіжої крові. Цей проект є компромісом, але водночас надзвичайно цікавим підходом, що дозволяє досягти високої дохідності, зберігаючи при цьому відносно добру безпеку. У майбутньому, з розвитком DEX з книгами замовлень, які поєднують більш зрілі абстракції в мережі, чи є шанс реалізувати повністю децентралізовану стабільну монету за цим підходом?
Три, Звичайні
Usual - це проект стабільних монет RWA, створений колишнім французьким депутатом П'єром ПЕРСОНОМ, який також був радником президента Франції Макрона. Через вплив новин про запуск на біржі Binance Launchpool, проект зазнав значного зростання популярності, і його TVL швидко піднявся з десятків мільйонів до приблизно 700 мільйонів доларів. Рідна стабільна монета проекту USD0 використовує систему резервів 1:1, на відміну від USDT і USDC, користувачі більше не обмінюють фіатні гроші на еквівалентні віртуальні валюти, а обмінюють фіатні гроші на еквівалентні американські державні облігації, що є основною перевагою цього проекту, розподіляючи прибутки, отримані від Tether.
Джерело зображення: TechFlow
Як показано на малюнку вище, зліва представлена логіка роботи традиційних стабільних монет, забезпечених фіатними грошима. Наприклад, у випадку з Tether, користувачі не отримують жодних відсотків під час процесу випуску USDT з фіатних грошей, з певною мірою можна сказати, що фіатні гроші Tether також можна вважати отриманими "з порожніми руками". А компанія через масові покупки низькоризикових фінансових продуктів (в основному державних облігацій США) минулого року отримала дохід у 6,2 мільярда доларів, а потім інвестувала ці доходи у високоризикові галузі, щоб заробити гроші, фактично "лежачи на дивані".
А праворуч представлена логіка роботи Usual, основна ідея якого полягає в Become An Owner, Not Just A User. (Станьте власником, а не просто користувачем.) Дизайн проекту також обертається навколо цієї ідеї, розподіляючи право власності на інфраструктуру між постачальниками загальної заблокованої вартості (TVL), тобто фіатні кошти користувачів перетворюються на RWA (реальні активи) у вигляді короткострокових державних облігацій США, а весь процес реалізації відбувається через USYC (USYC управляється Hashnote, компанією, яка є однією з провідних компаній з управління активами в мережі, підтримуваною партнерами DRW), а остаточний прибуток надходить до скарбниці протоколу та управляється власниками токенів протоколу.
Протокольний токен USUAL буде розподілений серед власників заблокованих USD0 (заблоковані USD0 будуть конвертовані в USD0++), що забезпечить розподіл прибутків та раннє вирівнювання. Варто зазначити, що цей період блокування триває чотири роки, що збігається з термінами погашення деяких середньострокових державних облігацій США (середньострокові облігації США зазвичай становлять від 2 до 10 років).
Переваги Usual полягають у тому, що він підтримує капітальну ефективність, одночасно розриваючи контроль централізованих суб'єктів, таких як Tether та Circle, над стабільними монетами, а також забезпечує рівний розподіл прибутків. Але тривалий період блокування та відносно низька дохідність у порівнянні з крипто-світом, можливо, у короткостроковій перспективі зроблять важким досягнення масштабного зростання, як у Ethena, при цьому привабливість для роздрібних інвесторів може бути більш зосередженою на вартості токенів Usual. У довгостроковій перспективі USD0 матиме більше переваг: по-перше, він полегшить інвестування в американські державні облігації для громадян інших країн, які не мають американських банківських рахунків; по-друге, є кращі основні активи для підтримки, загальний обсяг буде значно більшим, ніж у Ethena; по-третє, децентралізований спосіб управління також означає, що ця стабільна монета більше не буде такою легкою для замороження, що стане кращим вибором для не-трейдерів.
Чотири, f(x)Protocol V2
Джерело зображення: TechFlow
f(x)Protocol є основним продуктом Aladdindao, ми детально розглядали цей проект у статті минулого року. У порівнянні з двома вищезгаданими зірковими проектами, f(x)Protocol менш відомий. Складний дизайн також приніс йому досить багато недоліків, таких як вразливість до атак, низька капітальна ефективність, високі торгові витрати, складність доступу для користувачів тощо. Але я все ще вважаю, що цей проект є найзначнішим стабільним проектом, що виник під час ведмежого ринку 23 року, тому я тут коротко представлю його.
У версії V1 f(x) Protocol створив концепцію "плаваючої стабільної монети", розділивши базовий актив stETH на fETH та xETH. fETH є "плаваючою стабільною монетою", її вартість не є незмінною, а слідує за невеликими коливаннями ціни ефіру (ETH). xETH є кредитною позицією з ефіру, яка поглинає більшість коливань цін на ефір. Це означає, що власники xETH понесуть більше ринкових ризиків та прибутків, але разом з цим також допомагають стабілізувати вартість fETH, роблячи fETH відносно більш стабільною. На початку цього року, слідуючи цій ідеї, був розроблений пул повторного балансування, в якому існує лише одна стабільна монета з високою ліквідністю, прив'язана до долара, а саме fxUSD. Всі інші стабільні похідні токени не мають незалежної ліквідності, а можуть існувати лише в пулі повторного балансування або як частина підтримки fxUSD.
Кошик LSD: fxUSD підтримується кількома похідними продуктами з ліквідного стейкінгу (LSD), такими як stETH, sfrxETH тощо. Кожен LSD має свій механізм стабільності/кредитного плеча;
Випуск і обмін: Коли користувачі хочуть випустити fxUSD, вони можуть надати LSD або витягнути стабільні валюти з відповідного пулу повторного балансування. У цьому процесі LSD використовується для випуску стабільних похідних продуктів цього LSD, які потім зберігаються в резерві fxUSD. Аналогічно, користувачі можуть обміняти fxUSD назад на LSD.
Отже, простіше кажучи, цей проект можна розглядати як надзвичайно складну версію раннього хеджування стабільних монет Ethena, але в ончейн-сценарії цей процес балансування та хеджування є дуже складним. Спочатку розділяються коливання, потім різні механізми балансування та маржі для кредитного плеча, і негативні наслідки для доступу користувачів перевищують позитивний притягальний ефект. У версії V2 весь дизайн зосереджений на усуненні складності, викликаної кредитним плече, та на кращій підтримці fxUSD; у цій версії було введено xPOSITION, який за своєю суттю є інструментом високого кредитного плеча, тобто продуктом з нестандартним, високим бета-значенням (тобто чутливістю до змін цін на ринку). Ця функція дозволяє користувачам здійснювати високі кредитні угоди в ончейн без необхідності турбуватися про окремі ліквідації або витрати на капітал, що приносить очевидні переваги.
Фіксоване співвідношення кредитного плеча: xPOSITION забезпечує фіксований кредитний коефіцієнт, початкова маржа користувача не буде підлягати додатковим вимогам через коливання ринку, і не буде призводити до неочікуваних ліквідацій через зміни кредитного плеча;
Відсутність ризику ліквідації: традиційні платформи для торгівлі з кредитним плечем можуть призвести до примусової ліквідації позицій користувачів через різкі коливання ринку, але дизайн f(x) Protocol V2 запобігає виникненню такої ситуації;
Відмова від витрат на капітал: зазвичай використання кредитного плеча може включати додаткові витрати на капітал, такі як відсотки, що виникають при запозиченні активів. Однак xPOSITION не вимагає від користувачів сплачувати ці витрати, що знижує загальні торгові витрати.
У новому стабільному пулі користувачі можуть одним натисканням кнопки внести USDC або fxUSD, щоб підтримати ліквідність протоколу. На відміну від стабільного пулу версії V1, стабільний пул версії V2 виконує роль якоря між USDC та fxUSD, учасники можуть здійснювати арбітраж цін у пулі AMM fxUSD—USDC, що допомагає стабілізувати fxUSD. Загальні джерела доходу протоколу базуються на відкритті, закритті, ліквідації, повторному балансуванні, ставках на капітал та доходах від застави.
Цей проект є одним з небагатьох нестандартних та повністю децентралізованих проектів зі стабільними монетами, для стабільних монет він здається дещо надто складним і не відповідає простій дизайну стабільних монет, користувачі повинні мати певну базу знань, щоб почуватися впевнено. У разі екстремальних умов ринку, під час банкрутства, різні бар'єри захисту також можуть фактично зашкодити інтересам користувачів. Але мета цього проекту дійсно відповідає кінцевій концепції стабільних монет кожного крипто-ентузіаста: рідна децентралізована стабільна монета, забезпечена провідними криптоактивами.
Висновок
Стабільні монети завжди були полем битви, яке є дуже високим бар'єром у Crypto, у статті минулого року (опинившись у критичному стані, але стабільність не зупинила інновацій) ми коротко представили минуле та сучасність стабільних монет, сподіваючись побачити деякі цікаві децентралізовані нестабільні стабільні монети. Зараз пройшло півтора року, але ми не побачили жодних стартапів, окрім f(x) Protocol, що працюють у цьому напрямку, але варто відзначити, що Ethena та Usual запропонували кілька компромісних ідей, принаймні ми можемо обрати деякі більш ідеальні стабільні монети, які більше відповідають Web3.
Посилання на статті
Маріо дивиться на Web3: глибокий аналіз причин успіху Ethena та ризиків спіралі смерті
fxUSD: Основи
Що таке Usual?
[Відмова від відповідальності] Ринок має ризики, інвестиції потребують обережності. Ця стаття не є інвестиційною рекомендацією, користувачі повинні враховувати, чи відповідають будь-які думки, погляди чи висновки, викладені в цій статті, їх конкретним обставинам. Інвестуючи на основі цього, ви несете відповідальність.
Цей текст публікується з дозволу: (TechFlow)
Автор оригіналу: Дослідник YBB Capital Zeke
Стаття "USDT має суперника! Докладний аналіз трьох нових стабільних монет: хто переможе в цій битві?" вперше була опублікована в "Крипто Місті".
