Автор: 0xjs, Золотий фінанс
Біткойн перевищив 80 тисяч доларів! Біткойн перевищив 90 тисяч доларів! Біткойн перевищив 95 тисяч доларів! Біткойн перевищив 99 тисяч доларів!
Очевидно, що біткойн незабаром перевищить позначку в 100 тисяч доларів.
Загальна логіка свідчить, що основною причиною різкого зростання цін є те, що хтось купує велику кількість за реальні гроші, адже «гроші говорять».
У цій криптовалютній бичачій ринковій ситуації спостерігається серйозна диференціація крипто-токенів, де найбільш помітними є біткойн і Solana. Зростання Solana переважно зумовлене напливом крипто-гравців у Мем, тоді як зростання біткойна в основному відбувається за рахунок закупівель, які здійснює американський біткойн ETF та деякі публічні компанії, особливо MicroStrategy. У цій статті ми в основному зосереджені на MicroStrategy.
Журналісти Золотого фінансування 21 листопада провели вечір, переглядаючи документи MicroStrategy, подані до Комісії з цінних паперів і бірж США з 2021 року, глибоко аналізуючи поведінку MicroStrategy щодо покупки біткойнів та джерела фінансування. Висновок полягає в тому, що MicroStrategy є посиленим варіантом «Grayscale + Luna».
Спочатку розглянемо загальну ситуацію MicroStrategy, потім розберемо джерела фінансування MicroStrategy для покупки біткойнів і порівняємо з Grayscale та Luna. Ось так.
MicroStrategy не боїться бичачих і ведмежих ринків: витративши понад 16 мільярдів доларів, вперто купує біткойни
MicroStrategy з вересня 2020 року реалізує стратегію резервування біткойнів, протягом 4 років впевнено реалізуючи цю стратегію, незважаючи на цикли ринку, наприклад, купуючи біткойн у квітні та листопаді 2021 року за ціною понад 59 тисяч доларів.
MicroStrategy постійно купує BTC
Журналісти Золотого фінансування підрахували, що станом на 22 листопада 2024 року MicroStrategy вже витратила 16,58 мільярда доларів на покупку біткойнів, наразі вона володіє 331 тисячею біткойнів, вартість яких становить близько 33 мільярдів доларів.
З моменту успішного випуску біткойн ETF у січні 2024 року, біткойн ETF управляє більше 1,24 мільйонами біткойнів, загальна вартість активів перевищила 120 мільярдів доларів, а чистий приплив капіталу склав приблизно 30,3 мільярда доларів. Біткойн ETF є інвестиційним об'єктом для багатьох інвесторів, не тільки для однієї окремої особи.
На око, MicroStrategy, мабуть, є найбільшим окремим суб'єктом, який витратив найбільше на покупку біткойнів.
Отже, виникає питання, звідки MicroStrategy отримує такі великі кошти для покупки біткойнів?
Журналісти Золотого фінансування переглянули звіт MicroStrategy, поданий до Комісії з цінних паперів і бірж США, його фінансування має два основних джерела: конвертовані привілейовані облігації (Convertible Senior Notes) та випуски акцій за ринковою ціною (At-the-Market Equity Offerings).
До того ж, конвертовані привілейовані облігації (Convertible Senior Notes) призначені для кваліфікованих інституційних інвесторів, а випуски акцій за ринковою ціною (At-the-Market Equity Offerings) безпосередньо орієнтовані на вторинний ринок.
Конвертовані привілейовані облігації (Convertible Senior Notes): 7,26 мільярда доларів, кваліфіковані інституційні інвестори
Нижче наведено облігації, випущені MicroStrategy з 2020 року, за винятком 500 мільйонів доларів кептивних забезпечених облігацій, випущених у червні 2021 року, решта — це конвертовані привілейовані облігації (Convertible Senior Notes).
Зокрема, нові випущені конвертовані облігації MicroStrategy на 3 мільярди доларів, які MicroStrategy може використовувати в будь-який час, щоб купити біткойни. Можливо, це буде в найближчі дні, коли MicroStrategy використовує ці 3 мільярди доларів для покупки біткойнів, саме тоді біткойн перевищить 100 тисяч доларів.
Розуміючи, що таке конвертовані привілейовані облігації (Convertible Senior Notes), ви зрозумієте, що це дійсно хороший фінансовий інструмент.
Так звані конвертовані привілейовані облігації є особливим видом боргових цінних паперів, що містять опцію конвертації облігацій у певну кількість акцій емітента. Якщо акції зростають, їх можна конвертувати, якщо ціна акцій низька, то повернутися до боргу й отримати відсотки. Крім того, привілейовані конвертовані облігації мають пріоритет над усіма іншими борговими цінними паперами того ж емітента і можуть отримати пріоритетне відшкодування. Тому це облігації з високим доходом вгорі та з гарантією внизу.
Важливо відзначити, що конвертовані привілейовані облігації зазвичай супроводжуються умовами обов'язкового викупу. Після закінчення забороненого періоду викупу або при спрацьовуванні умов дострокового викупу емітент може ініціювати обов'язковий викуп. До дати викупу інвестори повинні конвертувати конвертовані облігації в акції компанії, інакше емітент має право примусово викупити конвертовані облігації за номінальною вартістю облігацій плюс нараховані проценти. У більшості випадків інвестори активно конвертують в акції.
В якості прикладу, конвертовані облігації 2025 року, які MicroStrategy вже викупила, мають термін погашення 15 грудня 2025 року. Але MicroStrategy 13 червня 2024 року опублікувала оголошення, що тримачі конвертованих облігацій 2025 року можуть вибрати конвертувати їх у акції класу A MicroStrategy за ставкою 2,5126 акцій на кожні 1000 доларів основної суми до 17:00 за нью-йоркським часом 11 липня 2024 року (оцінюючи ціну конвертації в 397,99 доларів за акцію). В іншому випадку, MicroStrategy 15 липня примусово викупить всі непогашені облігації за ціною, яка дорівнює основній сумі + нарахованим відсоткам.
При цьому, акції MicroStrategy на той день коштували близько 1300 доларів (MicroStrategy завершила спліт 1:10 8 серпня, тому 1300 доларів — це ціна до спліту), очевидно, що кредитори виберуть конвертувати борг в акції. Кредитори отримують акції, реалізуючи арбітраж.
Чому інституційні інвестори активно купують конвертовані облігації MicroStrategy? Тому що ризик надзвичайно малий, практично гарантований прибуток, привілейовані конвертовані облігації мають пріоритетне право на вимогу. Наразі загальний борг MicroStrategy по конвертованих облігаціях становить 7,26 мільярда доларів, а вартість біткойнів, що належать MicroStrategy, майже 33 мільярда доларів, навіть якщо біткойн впаде на 75%, кредитори конвертованих облігацій MicroStrategy не зазнають збитків.
Можна сказати, що найважливішою мотивацією для конвертованих облігацій є те, що емітент спонукає інвесторів свідомо вибрати конвертацію боргу на акції, таким чином емітенту не потрібно витрачати готівку для погашення боргу.
Випуск акцій за ринковою ціною (At-the-Market Equity Offerings): майже 10 мільярдів доларів, вторинний ринок
Нижче наведені дані про випуск акцій MicroStrategy з 2020 року. Протягом останніх 4 років MicroStrategy безпосередньо на вторинному ринку через випуск нових акцій залучила 9,8235 мільярда доларів, ці кошти були повністю використані MicroStrategy для покупки біткойнів.
Так званий випуск акцій за ринковою ціною (ATM Equity Offering) означає, що публічна компанія проводить повторні емісії акцій після IPO для залучення капіталу. У випуску акцій через банкомати, публічна компанія через призначених брокерів поступово продає нові акції на вторинному ринку за ринковою ціною впродовж певного періоду. Брокери продають акції емітента на відкритому ринку, отримуючи грошовий дохід, а потім передають дохід емітенту.
Візьмемо, для прикладу, випуск акцій MicroStrategy через банкомати. 1 серпня 2024 року MicroStrategy підписала угоду про продаж з TD Securities (США), The Benchmark Company, BTIG, Canaccord Genuity, Maxim Group та SG Americas Securities. Згідно з цією угодою, MicroStrategy може періодично випускати та продавати свої акції класу A через торгових агентів, випустивши акцій на загальну суму до 2 мільярдів доларів. Відповідно до документа 8-K, який MicroStrategy надала Комісії з цінних паперів і бірж США 11 листопада 2024 року, MicroStrategy випустила 7,854,647 акцій, отримавши в цілому 2,03 мільярда доларів, які були використані для покупки 27,200 біткойнів.
30 жовтня 2024 року MicroStrategy оголосила план 21/21, в якому зазначено, що в наступні роки вона планує залучити 42 мільярди доларів капіталу, включаючи 21 мільярд доларів акцій та 21 мільярд доларів облігацій, для інвестицій у біткойни. У той же день MicroStrategy повідомила, що підписала угоду з TD Securities (США), Barclays Capital, The Benchmark Company, BTIG, LLC, Canaccord Genuity, Cantor Fitzgerald & Co., Maxim Group, Mizuho Securities USA та SG Americas Securities для продажу акцій MicroStrategy на 21 мільярд доларів за ринковою ціною. 18 листопада 2024 року MicroStrategy подала документ 8-K до SEC, в якому зазначалося, що з 11 по 17 листопада MicroStrategy продала 13,5947 мільйона акцій, отримавши близько 4,6 мільярда доларів, які були використані для покупки 51,780 біткойнів.
Згідно з планом MicroStrategy, брокери все ще мають близько 16,4 мільярда доларів нових випущених акцій MicroStrategy для продажу.
Чому MicroStrategy називають посиленим варіантом «Grayscale+Luna»?
Тепер, коли знайомі з «конвертованими облігаціями» та «випуском акцій за ринковою ціною» MicroStrategy, можна згадати, чи не схожі вони на Grayscale та Luna з попереднього бичачого ринку, і навіть є їх посиленим варіантом.
Grayscale проти конвертованих облігацій:
Згадаємо механізм роботи Grayscale до переходу на ETF, акції тресту Grayscale випускалися лише для кваліфікованих інвесторів, які купували акції GBTC (основою яких є відповідні активи біткойнів) за готівку на позабіржовому ринку або обмінювали фізичні біткойни на акції GBTC, закриваючи позицію на 6 місяців, перш ніж здійснити арбітраж. Водночас акції GBTC були ізольовані від основних активів біткойнів, і інвестори не могли їх викупити.
Конвертовані облігації MicroStrategy (Convertible Senior Notes) також призначені для кваліфікованих інвесторів, інвестори купують конвертовані облігації за готівку на позабіржовому ринку, а потім при обов'язковому викупі конвертують їх у акції MicroStrategy для завершення арбітражу. І конвертовані облігації (Convertible Senior Notes) також ізольовані від біткойнів MicroStrategy.
Під час біткойн-бичачого ринку 2020 і 2021 років, премія GBTC привернула велику кількість арбітражних коштів, і GBTC на певний час накопичив понад 650 тисяч біткойнів, що багато представників галузі тоді назвали «очевидним бичачим ринком».
У цьому бичачому ринку MicroStrategy вже залучила понад 7 мільярдів доларів коштів від кваліфікованих інституційних інвесторів через конвертовані облігації, а план 21/21 MicroStrategy ще передбачає випуск більше облігацій.
На відміну від цього, термін погашення конвертованих облігацій MicroStrategy дуже довгий, найближча дата погашення - у 2027 році, що достатньо, щоб дожити до нового циклу. Якщо потрібно, MicroStrategy цілком може примусово викупити конвертовані облігації, дозволяючи інвесторам конвертувати їх у нові акції MicroStrategy з майже нульовою вартістю, і без необхідності, щоб MicroStrategy дійсно повертав гроші. Навіть якщо викуп буде проведено до дати погашення, MicroStrategy також може випустити нові конвертовані облігації для заміни старих, як це сталося, коли MicroStrategy викупив 2028 Secured Notes готівкою, випустивши 2028 Convertible Notes 20 вересня 2024 року. Очевидно, що конвертовані облігації MicroStrategy є більш надійними.
Луна проти. Публічний випуск акцій:
У випадку з Luna, спалювання 1 долара LUNA може створити 1 долар алгоритмічної стабільної валюти UST. Якщо ціна LUNA зростає, можна створити більше UST, з отриманими UST можна купити більше біткойнів у резерв, стабілізуючи 1UST=1USDT. Luna безпосередньо, без дозволу, орієнтується на звичайних інвесторів.
Випуск акцій MicroStrategy за ринковою ціною дуже схожий на це, і також безпосередньо орієнтований на звичайних інвесторів вторинного ринку. Чим вища ціна акцій MicroStrategy, тим більше доларів можна отримати через випуск акцій за ринковою ціною, більше доларів може бути використано для покупки більшої кількості біткойнів. «Ліва нога на праву» — шлях до зростання. У січні 2024 року, після підтвердження бичачого ринку, чиста активна премія MicroStrategy (ціна акцій / відповідна вартість біткойнів -1) піднялася до 2,7. Наразі MicroStrategy має в своєму портфелі 331,2 тисячі біткойнів, вартість яких приблизно 32,84 мільярда доларів, а ринкова капіталізація MicroStrategy на певний момент перевищила 100 мільярдів доларів.
Luna та UST можуть бути двосторонньо створені, якщо UST відв'яжеться, арбітражники можуть купити UST за зниженою ціною, щоб створити LUNA за схемою 1UST=1USDT, що призводить до «смертельного циклу», який призводить до краху LUNA. Насправді, якби Luna Foundation LFG раніше та більше купила біткойнів під час бичачого циклу (вона купила лише 1,5 мільярда доларів біткойнів), якщо UST до LUNA могла б тимчасово створюватися в односторонньому порядку, Luna, ймовірно, не зазнала б краху.
MicroStrategy йде ще далі, випуск акцій MicroStrategy за ринковою ціною є одностороннім і не потрапляє в смертельне спіраль, і практично не має витрат. MicroStrategy, безумовно, є більш безпечним, навіть під час ведмежого ринку 2022 року, чиста активна премія MicroStrategy була на найнижчому рівні 60%.
Джерело: mstr-tracker
Якщо хтось готовий купити акції MicroStrategy за ринковою ціною, то чим більше біткойнів MicroStrategy купує під час періоду високої премії NAV, тим більше запасів безпеки у MicroStrategy. Якщо все піде за планом, ринкова капіталізація MicroStrategy повністю відповідатиме вартості її біткойнів, і сама MicroStrategy не матиме ризику, оскільки ризик вже перенесено на інвесторів у акції.
Отже, чи можна сказати, що MicroStrategy є посиленим варіантом «Grayscale+Luna»?
Висновок: трійний максимум
Наприкінці липня 2024 року на конференції біткойнів у Нешвіллі, CEO MicroStrategy Майкл Сейлор виступив з тематичною доповіддю «Революція біткойнів».
Після 4 років практики він запропонував методологію, як особи, компанії, інституції та держави можуть реагувати на революцію біткойнів. Він пропонує стратегію трійного максимуму. Для компаній це означає купувати біткойн через три канали — грошові потоки, випускати акції, коли ціна акцій переоцінена, та випускати борг, коли процентні ставки низькі.
Він так говорить і так робить.
MicroStrategy вже накопичила 331,2 тисячі біткойнів.
