Оригінальна назва: Playbook стейблкоїнів: Перетворення мільярдів у трильйони
Автор: Rui Shang, SevenX Ventures
Скомпільовано: Mensh, ChainCatcher
Огляд: 8 найбільш важливих можливостей, пов'язаних зі стейблкоїнами -
Молоде покоління є цифровими аборигенами, стейблкоїни - їхньою природною валютою. З розвитком штучного інтелекту та Інтернету речей, що стимулює десятки мільярдів автоматизованих мікротранзакцій, світовій фінансовій системі потрібні гнучкі валютні рішення. Стейблкоїни як «валютний API» безшовно переносяться, подібно до даних в Інтернеті, і досягають обсягу торгівлі 4,5 трильйона доларів у 2024 році, з очікуванням зростання за рахунок усвідомлення інститутами стейблкоїнів як безпрецедентної бізнес-моделі - Tether отримав 5,2 мільярда доларів прибутку від інвестицій у свої доларові резерви у першій половині 2024 року.
У конкуренції стейблкоїнів складні криптомеханізми не є критично важливими, розподіл та реальне використання є вирішальними. Їх використання в основному відображається в трьох ключових сферах: криптооригінали, повністю банківські та не банківські світи.
У світі з ринком криптооригіналів на 29 трильйонів доларів стейблкоїни є входом до DeFi, критично важливими для торгівлі, кредитування, похідних, ліквідності та RWA. Криптооригінальні стейблкоїни змагаються за допомогою ліквіднісних стимулів та інтеграції DeFi.
У світі, що повністю підлягає банківському обслуговуванню на суму понад 400 трильйонів доларів, стейблкоїни підвищують фінансову ефективність, переважно використовуючи для B2B, P2P та B2C платежів. Стейблкоїни зосереджені на регулюванні, ліцензуванні та використанні банків, карткових мереж, платіжних систем та розподільників.
У світі з недостатнім банківським обслуговуванням стейблкоїни надають доступ до доларів, сприяючи фінансовій інклюзії. Стейблкоїни використовуються для заощаджень, платежів, валютного обміну та отримання прибутку. Просування на базовому рівні є критично важливим.
Аборигени криптосвіту
У другому кварталі 2024 року стейблкоїни займали 8,2% від загальної ринкової капіталізації криптовалют. Підтримка стабільності валютного курсу залишається викликом, унікальні стимули є ключовими для розширення розподілу на блокчейні, а основна проблема полягає у обмеженості застосування на блокчейні.
Боротьба за закріплення долара
Стейблкоїни, підтримувані фіатними валютами, залежать від банківських відносин:
93.33% стейблкоїнів підтримуються фіатними валютами. Вони мають вищу стабільність та капітальну ефективність, банки мають остаточне рішення через контроль за викупом. Регульовані емітенти, такі як Paxos, стали емітентами доларів для PayPal, успішно викупивши мільярди BUSD.
CDP-стейблкоїни покращують забезпечення та ліквідацію для підвищення стабільності валютного курсу:
3,89% - це стейблкоїни, що забезпечуються заставними позиціями (CDP). Вони використовують криптовалюти як заставу, але стикаються з проблемами масштабування та волатильності. До 2024 року CDP підвищили свою стійкість до ризиків, приймаючи більш широкий спектр ліквідності та стабільних застав, GHO Aave приймає будь-які активи з Aave v3, а crvUSD Curve нещодавно додав USDM (реальні активи). Часткова ліквідація покращується, особливо м’яка ліквідація crvUSD, що забезпечує буфер для подальшої поганої заборгованості через свій кастомізований автоматизований маркет-мейкер (AMM). Однак модель стимулів ve-token стикається з проблемами, оскільки під час масової ліквідації зниження вартості CRV також зменшує ринкову капіталізацію crvUSD.
Синтетичні долари використовують хеджування для підтримки стабільності:
Ethena USDe протягом року зайняла 1,67% частки ринку стейблкоїнів, її ринкова капіталізація досягла 3 мільярдів доларів. Це дельта-нейтральний синтетичний долар, який бореться з волатильністю, відкриваючи короткі позиції в похідних. Очікується, що в майбутньому биковому ринку показники процентних ставок будуть хорошими, навіть після сезонних коливань. Однак її довгострокова життєздатність значною мірою залежить від централізованих бірж (CEX), що викликає питання. З зростанням подібних продуктів вплив малих коштів на Ethereum може зменшитися. Ці синтетичні долари можуть бути вразливими до «чорних лебедів» і в умовах ведмежого ринку можуть підтримувати лише низькі показники процентних ставок.
Алгоритмічні стейблкоїни знизилися до 0,56%.
Виклики управління ліквідністю
Крипто стейблкоїни використовують прибуток для залучення ліквідності. В основі їх витрат на ліквідність лежать безризикові ставки плюс ризикова премія. Щоб залишатися конкурентоспроможними, прибуток стейблкоїнів повинен принаймні відповідати ставкам казначейських облігацій (T-білл) - ми вже спостерігали, як витрати на позики стейблкоїнів знизилися до 5,5% з досягненням ставок T-білл. sFrax та DAI ведуть у відкриттях за казначейськими облігаціями. До 2024 року кілька проектів RWA підвищили комбінаційність казначейських облігацій на блокчейні: CrvUSD використовує USDM Mountain як заставу, тоді як USDY Ondo та USDtb Ethena підтримуються Blackstone Group через BUIDL.
Виходячи з процентних ставок за казначейськими облігаціями, стейблкоїни використовують різні стратегії для збільшення ризикової премії, включаючи фіксовані бюджетні стимули (наприклад, випуск на децентралізованих біржах, що може призвести до обмежень та спіралей смерті); комісії користувачів (прив’язані до обсягів позик та торгівлі постійними контрактами); арбітраж волатильності (зниження під час зменшення волатильності); та використання резерву, наприклад застави чи повторної застави (недостатня привабливість).
У 2024 році з’являються інноваційні стратегії ліквідності:
Максимізація прибутку в блоці: хоча наразі багато прибутків походять від самоспоживання інфляції DeFi як стимул, з’являються більш інноваційні стратегії. Використовуючи резерви як банк, проекти, такі як CAP, мають на меті безпосередньо направити MEV та прибуток від арбітражу до тримачів стейблкоїнів, пропонуючи сталий і більш щедрий потенційний джерело прибутку.
Кумуляція доходів з казначейськими облігаціями: використовуючи нові комбінаційні можливості проектів RWA, ініціативи на кшталт Usual Money (USD0) пропонують «теоретично» безмежний прибуток, використовуючи доходи від казначейських облігацій як базу - залучивши 350 мільйонів доларів ліквідності та потрапивши до стартового пулу Binance. Agora (AUSD) також є офшорним стейблкоїном із доходами від казначейських облігацій.
Балансування високих доходів для захисту від волатильності: нові стейблкоїни використовують різноманітні підходи до кошиків, уникаючи ризику одноразового доходу та волатильності, пропонуючи збалансовані високі доходи. Наприклад, Reservoir від Fortunafi розподіляє казначейські облігації, Hilbert, Morpho, PSM та динамічно налаштовує частки, за необхідності включаючи інші активи з високим доходом.
Загальна заблокована вартість (TVL) - це мить? Прибуток стейблкоїнів часто стикається з викликами масштабованості. Хоча фіксовані бюджетні доходи можуть забезпечити початковий зріст, з ростом загальної заблокованої вартості прибуток буде розчинено, що призведе до ослаблення ефекту прибутку з часом. Без сталих доходів або істинної корисності в торгових парах та похідних, її загальна заблокована вартість навряд чи залишиться стабільною.
Дилема шлюзу DeFi
Блокчейн-видимість дозволяє нам розглянути справжню природу стейблкоїнів: чи є стейблкоїни справжнім проявом валюти як засобу обміну, чи вони лише фінансовими продуктами для отримання прибутку?
Тільки стейблкоїни з найкращими прибутками використовуються як торгові пари на CEX:
Близько 80% торгівлі все ще відбувається на централізованих біржах, провідні CEX підтримують свої «улюблені» стейблкоїни (наприклад, FDUSD від Binance, USDC від Coinbase). Інші CEX покладаються на ліквідність USDT і USDC. Крім того, стейблкоїни намагаються стати маржинальними депозитами для CEX.
Дуже мало стейблкоїнів використовується як торгові пари на DEX:
Наразі лише USDT, USDC та невелика кількість DAI використовуються як торгові пари. Інші стейблкоїни, такі як Ethena, 57% USDe яких заставлено у власному протоколі, утримуються виключно як фінансові продукти для отримання прибутку, а не як засіб обміну.
Makerdao + Curve + Morpho + Pendle, розподіл портфеля:
Ринки, такі як Jupiter, GMX та DYDX, більше схильні використовувати USDC як заставу, оскільки процес випуску-викупу USDT є більш підозрілим. Платформи кредитування, такі як Morpho та AAVE, більше схиляються до USDC, оскільки його ліквідність на Ethereum краща. З іншого боку, PYUSD в основному використовується для кредитування на Kamino на Solana, особливо коли фонд Solana надає стимули. USDe Ethena в основному використовується для отримання прибутку на Pendle.
RWA недооцінюються:
Більшість платформ RWA, таких як Blackstone, з міркувань відповідності використовують USDC як актив для випуску, до того ж Blackstone також є акціонером Circle. DAI досяг успіху у своїх продуктах RWA.
Розширення ринку чи дослідження нових сфер:
Хоча стейблкоїни можуть залучати основних постачальників ліквідності через стимули, вони стикаються з вузькими місцями - використання DeFi зменшується. Стейблкоїни зараз перебувають у скрутному становищі: їм потрібно чекати на розширення активності криптооригіналів або шукати нові можливості за межами цієї сфери.
Аномалія у повністю банківському світі
Ключові учасники діють
Глобальне регулювання поступово стає яснішим:
99% стейблкоїнів підтримуються доларами, федеральний уряд має остаточний вплив. Очікується, що після президентства Трампа, дружнього до криптовалют, регуляторна структура США стане чіткішою, він пообіцяв знизити процентні ставки та заборонити CBDC, що може бути вигідним для стейблкоїнів. Звіт Міністерства фінансів США вказує на вплив стейблкоїнів на попит на короткострокові державні облігації, Tether володіє 90 мільярдами доларів американського боргу. Запобігання криптозлочинам та підтримка домінування долара також є мотивацією. До 2024 року кілька країн створили регуляторні структури на основі спільних принципів, включаючи схвалення випуску стейблкоїнів, вимоги до ліквідності резервів і стабільності, обмеження на використання стейблкоїнів в іноземних валютах, а також заборони на отримання відсотків. Ключові приклади включають: MiCA (ЄС), PTSR (ОАЕ), пісочниця (Гонконг), MAS (Сінгапур), PSA (Японія). Варто зазначити, що Бермуди стали першою країною, яка приймає податки у стейблкоїнах і дозволяє випуск стейблкоїнів з відсотками.
Ліцензовані емітенти здобувають довіру:
Випуск стейблкоїнів вимагає технологічних можливостей, міжрегіональної відповідності та сильної управлінської практики. Ключові учасники включають Paxos (PYUSD, BUSD), Brale (USC) та Bridge (B2B API). Управління резервами здійснюється такими надійними установами, як BNY Mellon, які безпечно отримують прибуток, інвестуючи у фонди, керовані Blackstone. BUIDL зараз дозволяє більш широким проектам на блокчейні отримувати прибуток.
Банки є воротарями виводу коштів:
Хоча введення коштів (фіат у стейблкоїн) стало легшим, виклики виведення коштів (стейблкоїн у фіат) залишаються, оскільки банки важко верифікують джерела коштів. Банки більше схильні використовувати ліцензовані біржі, такі як Coinbase та Kraken, які проводять KYC/KYB та мають аналогічні рамки протидії відмиванню грошей. Хоча такі банки з високою репутацією, як Standard Chartered, починають приймати виведення коштів, середні та малі банки, такі як DBS у Сінгапурі, діють швидше. Послуги B2B, такі як Bridge, агрегують канали виведення коштів та управляють десятками мільярдів обсягів для висококласних клієнтів, включаючи SpaceX та уряд США.
Емітенти мають остаточне слово:
Як лідер у випуску регульованих стейблкоїнів, Circle покладається на Coinbase та шукає глобальні ліцензії та партнерства. Однак, оскільки інститути випускають свої власні стейблкоїни, ця стратегія може постраждати, оскільки їх бізнес-модель є унікальною - Tether, компанія з 100 працівниками, отримала 5,2 мільярда доларів прибутку від інвестицій у свої резерви у першій половині 2024 року. Банки, такі як JPMorgan, також запустили JPM Coin для інституційних торгів. Придбання Bridge платіжним додатком Stripe демонструє інтерес до володіння стеком стейблкоїнів, а не лише інтеграції USDC. PayPal також випустив PYUSD, щоб отримати прибуток від резервів. Карткові мережі, такі як Visa і Mastercard, обережно починають приймати стейблкоїни.
Стейблкоїни підвищують ефективність банківського світу
Завдяки надійним емітентам, здоровим банківським відносинам та підтримці дистриб'юторів стейблкоїни можуть покращити ефективність фінансової системи в масштабах, особливо в сфері платежів.
Традиційні системи стикаються з обмеженнями ефективності та витрат. Внутрішні або банківські перекази забезпечують миттєві розрахунки, але лише в межах їх екосистеми. Витрати на міжбанківські платежі становлять близько 2,6% (70% на користь емітентського банку, 20% - банку отримувача, 10% - картковій мережі), а терміни розрахунків перевищують один день. Витрати на міжнародні транзакції ще вищі, близько 6,25%, а терміни розрахунків можуть тривати до п’яти днів.
Платежі стейблкоїнів забезпечують миттєві розрахунки без посередників. Це прискорює обіг коштів, знижує капітальні витрати та надає програмовані функції, такі як автоматичні платежі за умовами.
B2B (річний обсяг торгівлі 120-150 трильйонів доларів): банки перебувають у найкращій позиції для просування стейблкоїнів. JPMorgan розробив JPM Coin на своєму ланцюгу Quorum, станом на жовтень 2023 року, JPM Coin використовується для транзакцій на суму близько 1 мільярда доларів щодня.
P2P (річний обсяг торгівлі 1,8-2 трильйони доларів): електронні гаманці та мобільні платіжні додатки перебувають у найкращій позиції, PayPal запустив PYUSD, який наразі має ринкову капіталізацію 604 мільйони доларів на Ethereum та Solana. PayPal дозволяє кінцевим користувачам безкоштовно реєструватися та надсилати PYUSD.
B2C бізнес (річний обсяг торгівлі 5,5-6 трильйонів доларів): стейблкоїни потрібно інтегрувати з POS, банківськими API та картковими мережами, Visa стала першою платіжною мережею, яка у 2021 році використовувала USDC для розрахунків.
Інноватори в світі з недостатнім банківським обслуговуванням
Економіка тіньового долара
Через серйозну девальвацію валюти та економічну нестабільність нові ринки терміново потребують стейблкоїнів. У Туреччині покупки стейблкоїнів становлять 3,7% ВВП. Люди та підприємства готові платити стейблкоїнам премію вище номінальної доларової вартості, премія за стейблкоїни в Аргентині досягла 30,5%, а в Нігерії - 22,1%. Стейблкоїни забезпечують доступ до доларів і фінансову інклюзію.
Tether домінує в цій сфері з надійним 10-річним досвідом. Навіть зі складними банківськими відносинами та кризою викупу - Tether у квітні 2019 року визнав, що USDT лише на 70% підтримується резервами - його прив'язка залишається стабільною. Це стало можливим завдяки створенню Tether потужної тіньової економіки долара: на нових ринках люди рідко обмінюють USDT на фіат, вони сприймають його як долар, що особливо помітно в таких регіонах, як Африка та Латинська Америка, де він використовується для виплат зарплат, рахунків тощо. Tether досягнув цього без стимулювання, лише завдяки своїй тривалій присутності та постійній корисності, підвищивши свою довіру та прийнятність. Це має бути кінцевою метою кожного стейблкоїну.
Отримання доларів
Грошові перекази: Грошові перекази нерівності уповільнюють економічний зріст. У країнах, що розвиваються, на які припадає більшість грошових переказів, особи, які отримують перекази, в середньому повинні сплачувати 8,5% від загальної суми переказу. Для бізнесу ситуація ще гірша, високі витрати, тривалі терміни обробки, бюрократія та ризики валютного курсу безпосередньо впливають на зростання та конкурентоспроможність підприємств у цьому регіоні.
Отримання доларів: З 1992 по 2022 роки валютні коливання призвели до втрат ВВП у 17 нових ринках на суму до 1,2 трильйона доларів - вражаючі 9,4% від їх загального ВВП. Отримання доларів є критично важливим для локального фінансового розвитку. Багато криптопроектів намагаються увійти на ринок, ZAR зосереджується на підході «DePIN» на базовому рівні. Ці підходи використовують місцевих агентів для сприяння грошовим і стейблкойн-транзакціям в Африці, Латинській Америці та Пакистані.
Валютний ринок: Сьогодні обсяги торгів на валютному ринку перевищують 7,5 трильйона доларів щодня. У глобальному півдні особи часто покладаються на чорний ринок для обміну місцевої валюти на долари, головним чином через те, що курси валют на чорному ринку є більш вигідними. Binance P2P починає використовуватися, але через свою книгу замовлень не має достатньої гнучкості. Багато проектів, таких як ViFi, розробляють рішення для автоматизованого маркет-мейкерства на блокчейні.
Виділення гуманітарної допомоги: Біженці з війни в Україні можуть отримати гуманітарну допомогу у формі USDC, яку вони можуть зберігати у цифровому гаманці або обмінювати на місцеву валюту. У Венесуелі, коли політична та економічна криза загострилася, медичні працівники на передовій використовували USDC для закупівлі медичних товарів під час пандемії COVID-19.
Заключне слово: Переплетення
Взаємодія
Обмін різними валютами:
Традиційні системи валютного обміну мають низьку ефективність і стикаються з багатьма викликами: ризик розрахунків з контрагентами (CLS хоча й посилює, але є громіздким), витрати багатобанкової системи (при купівлі ієн в австралійських банках для доларів у лондонському офісі залучаються шість банків), глобальні часові зони розрахунків (банківські системи канадського та японського доларів щодня перекриваються менше ніж на 5 годин), обмежений доступ до валютних ринків (витрати, які сплачують роздрібні користувачі, в 100 разів більші, ніж великі установи). Блокчейн-валютний ринок пропонує значні переваги:
Витрати, ефективність та прозорість: такі оракли, як Redstone та Chainlink, надають миттєві цінові котирування. Децентралізовані біржі (DEX) забезпечують вартісну ефективність та прозорість, Uniswap CLMM знижує витрати на торгівлю до 0,15-0,25% - приблизно на 90% менше, ніж традиційний валютний ринок. Перехід з T+2 банківських розрахунків на миттєві розрахунки дозволяє арбітражникам використовувати різноманітні стратегії для виправлення помилкових цін.
Гнучкість та доступність: блокчейн-валютний ринок дозволяє фінансовим директорам підприємств та керуючим активами отримувати доступ до широкого спектру продуктів без необхідності відкриття банківських рахунків у кількох конкретних валютах. Роздрібні користувачі можуть використовувати крипто-гаманці з вбудованими DEX API для отримання найкращих валютних курсів.
Розділення валюти та юрисдикції: Транзакції більше не потребують внутрішніх банків, що відокремлює їх від базової юрисдикції. Цей підхід використовує ефективність цифровізації, зберігаючи валютний суверенітет, хоча недоліки все ще існують.
Однак виклики залишаються, включаючи дефіцит цифрових активів, оцінених у не доларах, безпеку оракулів, підтримку довгих валют, регулювання та єдність з оффлайн-системами. Незважаючи на ці перешкоди, на блокчейні валютний ринок демонструє привабливі можливості. Наприклад, Citigroup розробляє рішення для валютного обміну на блокчейні під керівництвом Управління фінансового регулювання Сінгапуру.
Обмін різними стейблкоїнами:
Уявіть собі світ, де більшість компаній випускають свої стейблкоїни. Біржі стейблкоїнів ставлять перед викликом: використання PYUSD від PayPal для оплати торговцям JPMorgan. Хоча оффлайн-рішення можуть вирішити цю проблему, вони втрачають ефективність, обіцяні криптовалютами. Автоматизовані маркет-мейкери на блокчейні (AMM) пропонують найкращі реальні низькі витрати на обмін стейблкоїнів. Наприклад, Uniswap пропонує кілька таких пулів з витратами до 0,01%. Однак, коли мільярди коштів зайдуть на блокчейн, потрібно довіряти безпеці смарт-контрактів, і повинна бути достатня глибина ліквідності та миттєва продуктивність для підтримки реальних угод.
Обмін різними ланцюгами:
Основні блокчейни мають різноманітні переваги та недоліки, що призводить до розгортання стейблкоїнів на кількох ланцюгах. Цей багатоланцюговий підхід вводить виклики міжланцюгового обміну, мости несуть величезні ризики безпеки. На мою думку, найкращим рішенням буде, якщо стейблкоїни запустять свій власний нульовий рівень, як CCTP USDC, інтеграція нульового рівня PYUSD, а також ми спостерігаємо за діями Tether щодо відкликання заблокованих токенів на мосту, що може призвести до запуску подібного нульового рівня.
У той же час залишаються кілька невирішених питань:
Чи можуть відповідні стейблкоїни заважати «відкритим фінансам», оскільки вони потенційно можуть контролювати, заморожувати та вилучати кошти?
Чи зможе відповідний стейблкоїн уникнути надання можливих доходів, які можуть бути класифіковані як цінні папери, перешкоджаючи таким чином масштабному розвитку децентралізованих фінансів (DeFi) на блокчейні?
Зважаючи на повільність Ethereum та залежність його L2 від єдиного сортувальника, недосконалість роботи Solana та відсутність довгострокових результатів у інших популярних мережах, чи може будь-який відкритий блокчейн справді впоратися з великими обсягами коштів?
Чи призведе розділення валюти та юрисдикції до більшого хаосу чи можливостей?
Фінансова революція, очолювана стейблкоїнами, перед нами є як захоплюючою, так і непередбачуваною - це нова глава, в якій свобода та регулювання танцюють у делікатній рівновазі.