編者的話：
本報告翻譯自 glassnode 的《The Week Onchain Newsletter: Higher High》。透過比較過去三個熊市低點後的價格表現，來比較比特幣在不同市場條件下的驚人相似性。藉由鏈上數據，探討長期和短期持有者的財務狀況，並指出長期持有者儘管處於虧損，但其財務壓力相對可控，短期持有者的獲利能力也逐步回升。至於 10 月到底能否完成「Uptober」的行情，讓我們拭目以待吧！
重點摘要
比較比特幣自熊市低點以來的週期性價格表現，過去三個週期中出現了驚人的相似性，指數幾乎處於相同的位置。
隨著大批接近 73,000 歷史高點時購買的比特幣穿越 155 天門檻，長期持有者處於虧損的幣量增加。
然而，這些投資人持有的未實現虧損規模仍然較小，表明其投資組合所承受的財務壓力有限。
短期持有者的獲利能力在最近的反彈中明顯改善，為最近買幣的買家帶來了緩解。
儘管平均流入成本基礎上的持倉者處於虧損，但美國 ETF 投資人的信心仍然相對穩固，僅有少量的賣壓。
💡 查看此報告的所有圖表，請訪問「The Week On-chain」儀表板。
週期導航
上週，比特幣市場回升至 66,000 區域，創下自 6 月以來的首個技術性高點。這一價格走勢首次表明結構化的下降趨勢可能接近階段性轉變。
本週早些時候市場回調至 60,000，目前交易價格為 61,700。
圖源：glassnode 即時圖表-比特幣價格表現
當我們從週期低點評估比特幣的價格表現時，儘管市場條件極為不同，表現卻異常相似。比特幣為何會遵循如此相似的軌跡一直是爭論的焦點，但這仍為分析師提供了有趣的架構來思考週期結構和持續時間。
2015-16 年 🔵、2019-20 年 🟢 以及 2023-24 年 ⚫ 的恢復過程顯示了奇怪的相似性。
圖源：glassnode數據儀表板-週期低點評估比特幣的價格表現
誤導性的長期持有者虧損
鏈上分析最強大的工具之一是我們能夠評估多少幣處於獲利或虧損狀態，以及投資人未實現的帳面收益／虧損的規模。我們可以利用不同持有者群體（長期和短期持有者）來強化這一分析。
我們可以比較長／短期持有者供應比例，以評估這兩個群體的平衡。這一視角顯示出大量的幣正在轉變為長期持有者地位，推動該比例達到自 2021 年中期以來的最高水準。
這表明 HODLing（持有不賣）仍然是比特幣投資人的主導行為。
圖源：glassnode 數據儀表板-長／短期持有者供應比例
然而，我們也看到長期持有者供應量在未實現虧損中的顯著上升。這可以歸因於接近 73,000 歷史高點時購買的幣，這些幣現在正開始跨越 155 天的門檻。
雖然未實現的虧損可以被解讀為投資人感受到的財務壓力的一種形式，但長期持有者供應量往往會在波動期間持續持有。
圖源：glassnode 數據儀表板-長期持有者供應量在未實現虧損中的顯著上升
如果我們將虧損中的總供應量按長期持有者的比例分解，我們會看到他們的主導地位大幅上升，這一群體現在佔所有虧損幣的 47.4%。
再次出現了與 2013 年、2019 年和 2021 年類似的情況，當時投資人進入了再累積階段。
圖源：glassnode 數據儀表板-總供應量按長期持有者的比例
儘管長期持有者佔據 47.4% 的虧損幣供應量，但這些幣所持有的未實現「帳面」虧損規模仍然相對較小。
這是一個建設性的觀察，因為它表明儘管許多「高位買家」技術上處於虧損狀態，但他們的投資組合回撤規模相對較小，財務壓力可被解釋為最小化。
圖源：glassnode 即時圖表-長期持有者未實現「帳面」虧損
短期持有者獲利能力改善
為了平衡這個方程式，我們也可以關注短期持有者群體，這是一個市場中新需求的池子，通常對市場波動反應更快。
短期持有者 MVRV 指標描述了短期持有者的平均未實現盈虧。最近幾週，這一指標多次跌破 1 的平衡值，描述了一個平均持有未實現虧損的短期持有者群體。
然而，跌破 1.0 的深度和持續時間與先前的熊市結構（如 2022 年）不同。還出現了輕微的正向背離，價格在過去一個月內基本持平，但 STH-MVRV 正在上升。
這些觀察表明，新投資人的部位和獲利能力正在改善，與長期持有者群體類似，這一財務壓力可能不如典型的熊市情況那麼嚴重。
圖源：glassnode 即時圖表-短期持有者 MVRV
短期持有者供應量中處於獲利的百分比講述了類似的故事，現在超過 62% 的供應量處於獲利狀態。從中可以得出兩個關鍵見解：
大量短期持有幣的成本基礎位於 53,000 到 66,000 之間
短期持有幣供應中獲利的百分比創下更高的高點，再次表明他們的獲利能力正在改善，並緩解這一群體的財務壓力。
這一反彈也使獲利百分比接近該指標的長期平均值，這是一個值得注意的反彈。
圖源：glassnode 數據儀表板-短期持有者供應量中處於獲利的百分比
短期持有者實現的獲利／虧損比例也大幅回升，重回正值，實現獲利的量為實現虧損的 14.17 倍。從結構的角度來看，這為市場的改善提供了額外的佐證，表明市場相對於幾週前處於更有利的位置。
圖源：glassnode 數據儀表板-短期持有者實現的獲利／虧損比例
機構需求
對於合規比特幣曝險的機構需求可謂驚人。美國現貨 ETF 持有的總資產現價值達到 580 億，持有約 4.6% 的比特幣流通供應量。
我們還可以看到 ETF 餘額的最近提升，這是由於納入了與灰度比特幣迷你信託相關的 「比特幣」 工具持有量。
圖源：glassnode 即時圖表-美國現貨 ETF 持有的總資產
隨著貝萊德、富達和灰度成為最大的美國現貨 ETF，我們可以將比特幣存入 ETF 的價格作為估算平均收購成本基礎的方法。這些工具的成本基礎範圍從 54,900 到 59,100 不等。
這一成本基礎模型可以用來估算 ETF 投資人的盈虧平衡點，作為根據其未實現盈虧來評估心理壓力點的指標。如我們所見，自 7 月以來，價格在三個關鍵點位測試了這些 ETF 的盈虧平衡水準。
圖源：glassnode 數據儀表板-美國現貨 ETF 存款成本基礎
由於 ETF 是比特幣市場結構中的相對新元素，將它們的市場影響與傳統現貨市場對比有助於將其影響放入更廣泛的背景中。
在最後一張圖表中，我們評估了與引入 ETF 工具相關的正向淨資金流入的比例。
接下來，我們將投資於 ETF 的價值 🟩 與整體比特幣資產的淨資金流入 🔴 進行比較，這是通過相同時期內已實現市值的變化來評估的。
結果顯示，自 1 月初以來，4% 到 5% 的比特幣市場總淨資金流入可與流入美國現貨 ETF 的幣量相關聯。鑒於這與它們持有的總供應比例一致，我們有了一個合理的基準來評估它們的市場影響。
圖源：glassnode 數據儀表板-ETF 資金流入
本週總結
最近的市場反彈顯示出一些市場結構可能開始轉變的初步跡象，比特幣創下自 73,000 高點以來的首個技術性更高高點。
長期持有者群體主要處於主導的 HODLing 和累積模式中，而短期持有者的獲利能力顯著回升。通過多個指標來看，平均比特幣投資人相比幾週前處於更好的獲利狀態，財務壓力普遍減少。
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