Orijinal yazar: @Peng_Investment (Dapeng rüzgarla birlikte yükselir)

ENA (Ethena), Web3 dünyasının, gelecekteki büyük büyüme potansiyeli ve hayal gücü ile bağımsız para birimi (stablecoin) ihraç ve fiyatlandırma haklarına sahip olmasını mümkün kılar. ENA projesine ilişkin yatırım araştırması hakkında daha fazla bilgi edinmek istiyorsanız bu makaleyi detaylı olarak okuyabilirsiniz.

Bölüm 1 Projeye Genel Bakış

1.1 Proje Tanıtımı

ENA (Ethena) söz konusu olduğunda, birçok insanın ENA'yı anlayışı, bunun merkezi olmayan istikrarlı bir para birimi USDe projesi olduğu ve Ethereum'a dayalı sentetik bir ABD doları protokolü olduğu yönündedir. Geleneksel A kripto yerlisine dayanmayan bir yöntem sağlar. bankacılık sistemi altyapısı için para birimi çözümü ve küresel olarak erişilebilen ABD doları cinsinden bir araç olan “İnternet Tahvili”. Merkezi stabilcoinlerle karşılaştırıldığında Ethena'nın birçok avantajı ve bazı dezavantajları vardır. Ancak aslında benim görüşüme göre, ENA projesinin aslında daha derin bir anlamı var - web3 dünyasının bağımsız para ihracını ve temel değerlemesini çözmek ve para ihraç etme haklarını web3 dünyasına iade etmek.

ENA'nın daha derin anlamını anlamak için öncelikle para biriminin gelişimini anlamalıyız. İnsanlık tarihindeki ilk işbölümü, eşya alışverişinde değişiklikleri beraberinde getirmiştir. Ancak, karşı taraflarla taşımanın ve ticaretin zorluğu, gerçek paranın ortaya çıkmasına neden olmuştur.

İnsanlığın en eski para birimi esas olarak deniz kabukları vb. idi ve daha sonra yavaş yavaş bronz (daha sonra bakıra dönüştü), gümüş, altın, demir vb.'ye dönüştü. Bakır ve demir daha kolay oksitlendiğinden ve kesilmesi daha zor olduğundan, gümüş ve altın yavaş yavaş insanların para birimi olarak kabul edildi. Ancak el sanatları ekonomisinin hızla gelişmesi ve hızla zenginlik birikmesiyle geleneksel gümüş ve altın insanların ihtiyaçlarını karşılayamaz hale geldi ve kağıt para (en eskisi Çin'de olan gümüş banknotlar) icat edildi. Banknotların icadı ekonomik kalkınmayı büyük ölçüde teşvik etmiştir, ancak banknotlar gelişigüzel basılmamalıdır. Her banknotun arkasında, genellikle gümüş standardı veya altın standardı olarak adlandırılan, nominal değerine karşılık gelen bir gümüş veya altın envanteri vardır. ABD dolarının gelişimi, ABD dolarının sağlam para birimini ve uluslararası niteliklerini sağlayan tipik altın standardı sisteminden (Bretton Woods sistemi) kaynaklanmaktadır. Başka bir deyişle, her yıl ne kadar çok altın çıkarılırsa/rezerve edilirse, o kadar fazla para (orijinal ABD doları gibi) basılabilir.

Ancak ekonomi yeni bir gelişme aşamasına ulaştığında ve altın rezervleri buna ayak uyduramaz hale geldiğinde, Bretton Woods sisteminin sabit oranlı para sistemi kısa sürede zorluklarla karşı karşıya kaldı ve sonunda "Smith Anlaşması" ile parçalandığı ilan edilmek zorunda kaldı. O andan itibaren, Amerika Birleşik Devletleri'nin temsil ettiği dünyanın büyük ülkelerinin para ihraçları, yavaş yavaş altın standardından ulusal borç standardına geçiş yaptı. Bir süre önce başka bir büyük ülke de benzer bir ulusal borç standardı para ihraç mekanizmasını benimsedi. Birleşik Devletlere. Spesifik olarak, ülke ultra uzun vadeli hazine bonoları (10 yıl, 20 yıl, 30 yıl, 50 yıl vb. gibi) ihraç ettiğinde, merkez bankası ultra uzun vadeli hazine bonolarını satın almak için eşit miktarda banknot basar ve ihraç eder. Para birimi ihracını sağlamak için ülke tarafından ihraç edilen vadeli hazine bonolarının avantajı, yatırım için hükümete büyük miktarda nakit getirebilmesi ve aynı zamanda piyasaya daha fazla döviz likiditesi enjekte etmesidir; buna genellikle "suyun serbest bırakılması" denir. " Suyu salmanın amacı aslında ekonomiyi canlandırmak ama kolaylıkla aşırı para basımı tuzağına da yol açabiliyor.

Web3 dünyasına geri dönelim ve ENA projesini yeniden inceleyelim. “İnternet Tahvili” fiyatlandırma konsepti özellikle tanıdık geliyor mu? Spesifik yatırım mantığı nedir?

1.2 Yatırım mantığı

BTC, ETH vb. her şeyden önce gerçek dünyadaki altına benzeyen yüksek kaliteli varlıklardır. Her ne kadar ödeme ve satın alma için kullanılabilseler de özünde bunlar birer para birimi veya ihraç edilen para birimi değil varlıklardır. Ancak web3'ün güçlü gelişimiyle birlikte piyasanın daha fazla likiditeye ihtiyacı var ve bu da şu anda esas olarak geleneksel finansal altyapıya dayanan merkezi stabilcoinler USDT ve SUDC'nin kullanımıyla sağlanıyor. Merkezi stabilcoinler üç büyük zorlukla karşı karşıyadır:

(1) Tahvil teminatlarının (ABD Hazine bonoları gibi) düzenlenmiş banka hesaplarında tutulması gerekir; bu, korunamayan ve düzenleyici incelemeye açık saklama riskleri yaratır;

(2) Amerika Birleşik Devletleri de dahil olmak üzere belirli ülkelerde mevcut bankacılık altyapısına ve gelişen düzenlemelere yoğun bağımlılık;

(3) İhraççı, ayrıştırma riskini kullanıcıya devrederken, destekleyici varlıkların kullanılmasından elde edilen geliri içselleştirdiğinden kullanıcı "geri dönmeme" riskiyle karşı karşıya kalır.

Bu nedenle, geleneksel finansal altyapıya dayanmayan merkezi olmayan, makul ve istikrarlı varlıklar web3'ün gelişmesinin tek yoludur. Bunlar, finansman için işlem para birimleri ve temel temel varlıklar olarak kullanılabilir. Hem merkezi hem de merkezi olmayan emir defterleri, bağımsız ve makul ölçüde istikrarlı bir rezerv dengeleyici varlık olmadan doğası gereği kırılgandır.

ENA'dan çok önce, tipik temsilcileri MakerDAO (DAI), UST vb. olan stablecoin'leri merkezi olmayan hale getirmeye çalışan öncüler zaten vardı. Ancak bu öncüler ölçeklenebilirlik, mekanizma tasarımı ve kullanıcı teşviklerinin eksikliği ile ilgili birçok sorunla karşılaştı.

(1) "Aşırı teminatlandırılmış stabilcoinler" (tipik olarak MakerDAO'nun DAI'sini temsil eder, 1,5x taahhüt oranı), büyümeleri Ethereum zincirindeki kaldıraç talebindeki büyüme ve Ethereum'un hızlı yükselişiyle uyumlu olduğundan tarihsel olarak ölçeklendirme sorunlarıyla karşılaştı. düşüş ayrılamaz. Örneğin DAO'nun 1,5 kat rehin oranı ve 1,4 kat tasfiye rehin oranı var ki bu da verimsiz ve rehin verme arzusundan yoksun. Son zamanlarda bazı stabilcoinler, ölçeklenebilirliği artırmak için hazine bonolarını piyasaya sürmeye başladı, ancak bu, sansüre karşı direnç pahasına oldu.

(2) "Algoritmik stablecoin'lerin" (tipik olarak UST tarafından temsil edilir) mekanizma tasarımı, doğası gereği kırılgan ve istikrarsız olduğundan zorluklarla karşı karşıyadır. Bu tür tasarımların sürdürülebilir şekilde ölçeklenebilir olması pek olası değildir.

(3) Önceki "Delta Nötr Sentetik Dolar"ın ölçeklendirilmesi zordu çünkü yeterli likiditeye sahip olmayan ve akıllı sözleşme saldırılarına karşı savunmasız olan merkezi olmayan ticaret alanlarına büyük ölçüde dayanıyordu.

ENA tarihsel derslerden ders almış ve ölçeklenebilirlik, kararlılık ve sansüre dayanıklılık açısından ilgili çözümlerle nispeten mükemmel bir çözüm sunmuştur. Bu bölüm teknik bölümde ayrıntılı olarak tanıtılacaktır. ENA, web3 dünyasının bağımsız para birimleri (stabil paralar) ihraç etme hakkına sahip olmasını mümkün kılıyor. Aynı zamanda ekonomik modeli, daha fazla katılımcının daha fazla USDe likiditesi sağlamasını da teşvik edecek.

2023 yılında, yalnızca zincir içi işlem çözümü için kullanılan stabilcoinlerin sayısı 12 trilyon ABD dolarını aşacak. Stabilcoinler piyasada tanınır hale geldiğinde değer alanları ölçülemez hale gelecektir. 725 milyar dolarlık yönetim altındaki varlığa (AUM) sahip önde gelen küresel varlık yönetimi firması AllianceBernstein, stabilcoin pazarının 2028 yılına kadar 2,8 trilyon dolara ulaşabileceğini öngörüyor. Bu tahmin, 140 milyar dolarlık (daha önce 187 milyar dolara ulaşmıştı) mevcut piyasa değerinden önemli büyüme fırsatlarına işaret ediyor.

1.3 Yatırım riskleri

Ethena'nın benzersiz avantajları olmasına rağmen, özellikle aşağıdakiler dahil olmak üzere dikkat edilmesi gereken potansiyel riskler de vardır:

(1) Finansman riski

“Finansman riski” negatif finansman oranlarının devam etme olasılığı ile ilgilidir. Ethena finansmandan gelir elde edebilir ancak finansman ücreti ödemesi de gerekebilir. Birincisi, negatif getiriler uzun sürmez ve hızla pozitif ortalamaya döner; ikincisi, bir yedek fonun oluşturulması, negatif getirilerin kullanıcılara yansıtılmamasını sağlamaktır.

(2) Tasfiye riski

Tasfiye riski, delta nötr korunma durumunda merkezi borsalarda yetersiz marjın neden olduğu zorunlu tasfiye riskini ifade eder. Ethena için türev ticareti yalnızca delta-nötr riskten korunma amaçlıdır, kaldıraç yüksek değildir ve tasfiye riski olasılığı düşüktür. Aynı zamanda Ethena, likidasyon risklerinin oluşmamasını veya oluşması halinde etkisinin minimum düzeyde olmasını sağlamak için ek teminat, borsalar arası geçici tekrarlayan emirler ve rezerv fonları gibi çeşitli yöntemler kullanıyor.

(3) Saklama riski

Ethena, protokol tarafından desteklenen varlıkları tutmak için "tezgah üstü uzlaştırma" (OES) sağlayıcılarına güveniyor ve bu nedenle "saklama riskine" tabi. Bu sorunu çözmek için Ethena bir yandan iflas izolasyon tröstü aracılığıyla tutulurken diğer yandan Copper, Ceffu ve Fireblocks gibi birden fazla OES ile iş birliği yapıyor.

(4) Borsanın iflası ve kapanması riski

Birincisi, Ethena, birden fazla borsayla çalışarak riski dağıtır ve borsa iflasının potansiyel etkisini azaltır; ikincisi, Ethena, herhangi bir borsaya herhangi bir teminat yatırmadan OES sağlayıcıları aracılığıyla varlıkların tam kontrolünü ve sahipliğini elinde tutar. Bu, özel olayların herhangi bir borsa üzerindeki etkisinin, OES sağlayıcısının ödeme döngüleri arasındaki olağanüstü kar ve zararlarıyla sınırlı olmasına olanak tanır.

(5) İpotek riski

"Teminatlandırma Riski", USDe'nin destek varlığının (stETH), sürekli vadeli işlem pozisyonunun dayanak varlığından (ETH) farklı olmasıdır. Ancak düşük kaldıraç ve küçük teminat kesintileri nedeniyle stETH ayrıştırmasının riskten korunma pozisyonları üzerindeki etkisi minimum düzeyde olacaktır.

Bölüm 2 Teknoloji, Risk Yanıtı, İş Geliştirme ve Rekabet Analizi

2.1 Teknoloji

Teknik olarak tanımlanan Ethena, geleneksel bankacılık sistemi altyapısına dayanmayan kripto-yerel para birimi çözümünün yanı sıra küresel olarak erişilebilen ABD doları cinsinden bir araç olan "İnternet Tahvilleri" sunan, Ethereum'a dayalı sentetik bir ABD doları protokolüdür. Ethena'nın sentetik ABD doları USDe, USDe sabitli istikrarı destekleyen, Ethereum ve Bitcoin teminatlarının delta riskten korunmasıyla mümkün kılınan, kriptoya özgü, ölçeklenebilir bir para birimi çözümü sağlar.

"İnternet Tahvilleri", rehinli bir varlığın (stake edilmiş Ethereum gibi) (destek varlığı olarak hizmet ettiği ölçüde) sağladığı getiriyi, ilk zincir üstü kriptoyu oluşturmak için kalıcı ve vadeli işlem piyasalarının finansmanı ve temel spreadleri ile birleştirir. yerel para birimi çözüm planı.

Peki USDe istikrarı, sansüre karşı direnci ve ekonomik faydaları nasıl elde ediyor ve diğer projelerin eksiklikleri ve riskleriyle nasıl başa çıkıyor ve bunları çözüyor?

(1) Kararlılık

Kullanıcılar USDe'yi izinsiz harici likidite havuzlarından (USDT, USDC, DAI vb.) alabilir veya doğrudan Ethena sözleşmesini kullanarak stETH, stBTC ve ellerinde bulundurdukları diğer varlıklar için talep üzerine USDe basabilir ve takas edebilirler;

USDe'nin basıldığı aynı zamanda, delta-nötr riskten korunma (türevler), birden fazla harici merkezi borsa aracılığıyla gerçekleştirilir ve piyasa nasıl değişirse değişsin dolar değerinin değişmeden kalmasını sağlar. ETH'nin fiyatı bir saniyede üç katına çıkabilir ve ardından %90 oranında düşebilir, ancak portföyün USD değeri etkilenmeyecektir (spot ve türev piyasaları arasındaki kısa kaymalar hariç). Bunun nedeni, 1 ETH'nin fiyatındaki üç kat artıştan elde edilen kârın, aynı büyüklükteki kalıcı kısa pozisyonun kaybıyla tamamen dengelenmesidir.

(2) Ölçeklenebilirlik

Delta nötr stratejisi, oranı 1'e 1 yaptığından, çoklu merkezi borsaların likidite garantilerinin yanı sıra ETH ve BTC gibi yüksek değerli ve yüksek düzeyde ölçeklenebilir rehin para birimleriyle birleştiğinde, USDe büyük bir Ölçeklenebilirlik potansiyeline sahiptir. Şu anda, rehin oranı %27'ye (Nisan 2024 itibarıyla) ve toplam rehin oranı yaklaşık 160 milyar ABD dolarına ulaşan yalnızca ETH'dir. Ethereum araştırmacıları ve Ethereum ekolojik personeli arasındaki fikir birliği, ETH'nin taahhüt miktarının yakında %40'ın üzerine çıkacağı yönünde. Bu aynı zamanda USDe'nin ölçek büyümesine yönelik hayal gücü için de geniş bir alan sağlıyor.

(3) Sansüre direnmek

Ethena, destek varlıklarını elinde tutmak için bir "tezgah üstü uzlaştırma" (OES) sağlayıcısı kullanıyor. Bu, Ethena'nın borsalara özgü özel risklerle karşılaşmadan merkezi borsalara teminat devretmesine/delegasyonunu geri almasına olanak tanır.

Bir OES sağlayıcısının kullanılması, OES sağlayıcısına teknik bağımlılık gerektirse de bu, karşı taraf riskinin borsadan OES sağlayıcısına aktarıldığı anlamına gelmez. OES sağlayıcıları genellikle, OES sağlayıcısının alacaklılarının varlıkları talep etme hakkına sahip olmamasını sağlamak için bir MPC çözümü kullanmadan, iflasla çevrili bir tröstte fon tutar. Saklama sağlayıcısının başarısız olması durumunda, bu varlıkların sağlayıcının mülkünün dışında kalması ve saklama kuruluşunun kredi riskine tabi olmaması beklenir.

Bu OES sağlayıcılarının hiçbiri Amerika Birleşik Devletleri merkezli değildir ve bu nedenle ABD incelemesine ihtiyaç duymazlar. Geleneksel olarak fonları bir borsa aracılığıyla barındırmak veya fiat para birimini veya Hazine bonolarını ve hatta sabit paraları bir ABD banka hesabında veya bir ABD saklayıcısında tutmak, ABD'deki mevcut düzenleyici ortam ve artan küresel düzenleme uyumluluğuna odaklanma ihtiyacı nedeniyle önemli inceleme riski taşır.

(4) Ekonomik faydalar

ENA protokolü tarafından elde edilen gelir iki kaynaktan gelir:

  • Taahhüt edilen varlık konsensüsü ve uygulama katmanı ödülleri (temel olarak ETH'nin taahhüt geliri)

  • Delta Riskten Korunan Türev Pozisyonlarının Finansmanı ve Temelleri

Tarihsel olarak, bu deltaya (delta 0'dır) maruz kalan katılımcılar, dijital varlığın arz ve talebi arasındaki uyumsuzluk nedeniyle pozitif fonlama oranları ve temeli aldı.

Ayrıca USDe sahipleri, işlem yapmamaları halinde USDe rehin vererek sUSDE elde edebilirler. USDe rehini iptal edilip sUSDE imha edildiğinde orijinal USDe ve rehin geliri elde edilebilir. Bu tasarım, yalnızca yararlanılması gereken katılımcıların değil, daha fazla ETH sahibinin katılımını sağlayabilir ve dolayısıyla tüm web için daha fazla USDe likiditesi sağlayabilir3.

2.2 Risk yanıtı

Merkezi olmayan stablecoin'ler iyi olsa da dikkat edilmesi ve dikkate alınması gereken bazı riskler de vardır. ENA'nın avantajı, tüm teknik çözümün tasarımının başlangıcında bu risklerin çözümün genel değerlendirmesine dahil edilmesidir. Mümkün olduğu kadar Riskleri çözmek veya olasılığını azaltmak için ayrıntılara bakalım.

1. Finansman riski

“Finansman riski” negatif finansman oranlarının devam etme olasılığı ile ilgilidir. Ethena finansmandan gelir elde edebilir ancak finansman ücreti ödemesi de gerekebilir. Bu, protokol getirileri için acil bir risk oluştursa da veriler, negatif getirilerin uzun sürmediğini ve hızlı bir şekilde pozitif ortalamaya döndüğünü gösteriyor.

Negatif finansman oranları sistemin bir özelliğidir, bir hata değil. USDe bu düşünceyle inşa edildi. Bu nedenle Ethena, LST varlıkları (stETH gibi) ile kısa vadeli kalıcı pozisyonların finansman oranı arasındaki birleşik getiri oranının negatif olması durumunda devreye girecek bir rezerv fonu kurmuştur. Bunun amacı USDe'yi destekleyen spot desteği korumaktır. Ethena, USDe'yi sUSDe'ye yatıran kullanıcılara herhangi bir "negatif getiri" aktarmayacak.

USDe için teminat olarak LST teminatının (stETH gibi) kullanılması, negatif finansman için ek bir güvenlik marjı da sağlayabilir (stETH, yalnızca LST getiri oranı tutarlı olduğunda yıllık %3-5 getiri elde edebilir) Fonlarla Faiz oranları toplamı negatif olduğunda protokol getirisi negatif olacaktır.

2. Tasfiye riski

Burada bahsedilen tasfiye riski, delta nötr riskten korunma sırasında merkezi borsada yetersiz marjın neden olduğu zorunlu tasfiye riskini ifade etmektedir. Ethena için türev ticareti yalnızca delta-nötr riskten korunma amaçlıdır, kaldıraç yüksek değildir ve tasfiye riski olasılığı düşüktür. Ethena'nın borsadaki marjı iki varlıktan oluşsa da: ETH spot ve stETH (stETH %50'den fazla değildir), Ethereum ağı Shapella yükseltmesinden geçtiği için işlevlerden biri kullanıcıların stETH taahhütlerini iptal etmelerine izin vermektir. , stETH /ETH indirimi hiçbir zaman %0,3'ü aşmadı. Yani stETH'nin değeri ETH'nin spot değeriyle hemen hemen aynı.

Ayrıca aşırı koşullar altında tasfiye risklerinin iyi bir şekilde ele alınabilmesini sağlamak amacıyla Ethena aşağıdaki düzenlemeleri de yapmıştır:

(1) Herhangi bir risk durumu ortaya çıktığında Ethena, riskten korunma pozisyonunun marj pozisyonunu iyileştirmek için sistematik olarak ek teminat verecektir.

(2) Ethena, belirli durumları desteklemek için borsalar arasında görevlendirilen teminatları geçici olarak devredebilir.

(3) Ethena'nın, borsadaki riskten korunma pozisyonlarını desteklemek için hızlı bir şekilde konuşlandırılabilecek bir rezerv fonuna erişimi vardır.

(4) Taahhüt edilen Ethereum varlıklarında ciddi bir akıllı sözleşme kusuru gibi aşırı bir durum meydana gelirse, Ethena derhal riski azaltacak ve destekleyici varlıkların değerini koruyacaktır. Bu, tasfiye riskinin bir sorun haline gelmesini önlemek için riskten korunma türevlerinin kapatılmasını ve etkilenen varlığın başka bir varlığa elden çıkarılmasını içerir.

3. Velayet riski

Ethena, protokol tarafından desteklenen varlıkları tutmak için "tezgah üstü uzlaştırma" (OES) sağlayıcılarına güvendiğinden, onların operasyonel yeteneklerine belirli bir bağımlılık vardır ve biz buna "saklama riski" diyoruz. Saklayıcının iş modeli, teminatı merkezi bir borsaya bırakmak yerine varlık koruması üzerine kuruludur.

Barındırma için bir OES sağlayıcısı kullanmanın üç ana riski vardır:

(1) Erişilebilirlik ve kullanılabilirlik. Ethena para yatırabilir, çekebilir ve borsalara yetki verebilir. Bu özelliklerden herhangi birinin kullanılamaması veya düşürülmesi, alım satım iş akışının ve USDe basımı/takas işlevselliğinin kullanılabilirliğini engelleyecektir. Bunun USDe desteğinin değerini etkilemeyeceğini belirtmekte fayda var.

(2) Operasyonel görevleri yerine getirin. Bir borsanın başarısız olması durumunda OES, gerçekleşmemiş herhangi bir PnL riskini hızlı bir şekilde borsaya aktaracaktır. Ethena, PnL'yi sıklıkla borsalarla çözerek bu riski azaltıyor. Örneğin Copper'ın Clearloop'u, takas ortakları ile Ethena arasındaki kar ve zararları günlük olarak hesaplıyor.

(3) Saklayıcının işleyişi başarısız olur. Büyük kripto para saklayıcılarının herhangi bir büyük operasyonel hatası veya iflası olmasa da, bu gerçek bir olasılık. Varlıklar ayrı hesaplarda tutulurken, Ethena varlıkların diğer sağlayıcılara aktarılmasının yönetilmesinden sorumlu olduğundan, saklama kuruluşunun iflası USDe'nin oluşturulması ve geri ödenmesinde operasyonel sorunlara neden olacaktır. İyi haber şu ki, destek varlıkları saklama kuruluşuna ait değildir ve saklama kuruluşunun ya da alacaklılarının bu varlıklar üzerinde yasal bir iddiası olmamalıdır. Bunun nedeni, OES sağlayıcılarının ya iflas uzaktan güvenlerini kullanması ya da MPC cüzdan çözümlerini kullanmasıdır.

Ethena, tek bir OES sağlayıcısına aşırı teminat sağlamayarak ve yoğunlaşma risklerinin yönetilmesini sağlayarak bu üç riski azaltıyor. Aynı borsayla karşı karşıya olsanız bile, yukarıdaki iki riski azaltmak için birden fazla OES sağlayıcısı bulunacaktır.

4. Borsanın iflası riski

Birincisi, Ethena birden fazla borsayla çalışarak riskleri dağıtıyor ve borsa iflasının potansiyel etkisini azaltıyor;

İkincisi, Ethena, herhangi bir borsaya herhangi bir teminat yatırmaya gerek kalmadan, bir OTC uzlaşma sağlayıcısı aracılığıyla varlıkların tam kontrolünü ve sahipliğini elinde tutuyor.

Bu, özel olayların herhangi bir borsa üzerindeki etkisinin, OTC takas sağlayıcısının takas döngüleri arasındaki olağanüstü K&Z ile sınırlı olmasına olanak tanır.

Bu nedenle, eğer bir borsa iflas ederse, Ethena teminatı başka bir borsaya devredecek ve daha önce iflas eden borsanın kapsadığı ödenmemiş deltayı hedge edecek. Bir borsanın iflas etmesi durumunda türev pozisyonları kapatılmış sayılacaktır. Sermayenin korunması Ethena'nın en büyük önceliğidir. Aşırı durumlarda, Ethena her zaman teminatın değerini ve USDe istikrarlı sabitini (rezervleri azaltmak) korumaya çalışacaktır.

5. İpotek riski

Buradaki "Teminatlandırma riski", USDe'nin destek varlığının (stETH), sürekli vadeli işlem pozisyonunun (ETH) temel varlığıyla aynı olmadığı anlamına gelir. Destekleyici varlık ETH LST'leri, riskten korunma sözleşmesinin dayanak varlığı ETH ile aynı değildir; bu nedenle Ethena'nın, iki varlık arasındaki fiyat farkının mümkün olduğu kadar küçük olmasını sağlaması gerekir. Tasfiye riski bölümünde tartışıldığı gibi, düşük kaldıraç ve küçük teminat kesintileri nedeniyle, stETH ayrıştırmasının riskten korunma pozisyonları üzerindeki etkisi minimum düzeyde olacak ve tasfiye son derece düşük bir ihtimal olacaktır.

2.3 İş geliştirme ve rekabet analizi

ENA, kuruluşundan bu yana kısa vadede önemli değer artışlarıyla birlikte çok hızlı yükselişler yaşadı. Bu artış sadece güçlü teknik ve kurumsal desteğine değil, aynı zamanda sunduğu yüksek getirilere de bağlanıyor ve bu da onu hem bireysel hem de kurumsal yatırımcılar için cazip kılıyor. 29 Mart 2024'te Binance, Binance Launchpool'un 50. projesi Ethena'yı (ENA) başlatacağını duyurdu. Kullanıcılar, madencilik için ENA madencilik havuzuna 3 gün süreyle 30 Mart Pekin saatiyle 08:00'den sonra BNB ve FDUSD yatırımı yapabilirler. Ayrıca Binance, Ethena'yı (ENA) 2 Nisan Pekin saatiyle 16:00'da başlatacak ve ENA/BTC, ENA/USDT, ENA/BNB, ENA/FDUSD ve ENA/TRY işlem çiftlerini açacak. Binance'in madencilik faaliyetleri ve borsa işlemleri de ENA'nın hızlı gelişimini gösteriyor.

ENA'nın program avantajları aynı zamanda onun öne çıkmasını ve geleneksel ana rakipleri USDT ve USDC, iki merkezi stabilcoin projesi ile rekabet eden, merkezi olmayan bir stablecoin'i gerçek anlamda temsil etmesini sağlıyor. Her ne kadar erken aşamada pek çok zorluk yaşansa da, gelişme ivmesi çok hızlı ve sektördeki pek çok insanın bu konuda pek çok beklentisi var.

Bölüm 3 Ekip ve Finansman Durumu

3.1 Takımın durumu

Ethena, Guy Yang tarafından kuruldu ve tasarımı Arthur Hayes'in bir blog yazısından ilham aldı. Ekibin 5 çekirdek üyesi var.

Guy Young, Ethena'nın kurucusu ve CEO'sudur.

Conor Ryder, Ethena Laboratuvarlarında Araştırma Direktörüdür ve daha önce Kaiko'da Araştırma Analisti olarak çalışmıştır. Dublin Üniversitesi Koleji ve Gonzaga Koleji mezunudur.

Elliot Parker, Ethena Laboratuvarlarında Ürün Yönetimi Başkanıdır ve daha önce Paradigm'de Ürün Müdürü olarak görev yapmıştır. Avustralya Ulusal Üniversitesi mezunudur.

Seraphim Czecker, Ethena'nın İş Geliştirme Başkanıdır. Daha önce Euler Labs'ta risk sorumlusu ve Goldman Sachs'ta gelişen piyasalar döviz tüccarı olarak görev yaptı.

Zach Rosenberg, Ethena Labs'ın genel danışmanıdır ve daha önce PwC'de çalışmıştır. Georgetown Üniversitesi, Amerikan Üniversitesi Washington Hukuk Fakültesi, Amerikan Üniversitesi Kogold İşletme Okulu ve Rochester Üniversitesi mezunudur.

3.2 Finansman durumu

Temmuz 2023'te Ethena, Dragonfly liderliğindeki 6,5 milyon ABD Doları tutarındaki başlangıç ​​finansman turunu tamamladı ve ardından Deribit, Bybit, OKX Ventures, BitMEX ve diğerleri geldi.

Şubat 2024'te Ethena, Dragonfly liderliğindeki PayPal Ventures, Binance Labs, Deribit, Gemini Frontier Fund, Kraken Ventures vb. şirketlerin katılımıyla bu turda 300 milyon ABD doları değerlemeyle 14 milyon ABD doları tutarında stratejik yatırım aldı.

Bölüm 4 Token Ekonomisi

4.1 Token dağıtımı

Toplam arz: 15 milyar

İlk dolaşım: 1,425 milyar

Temel: USDe'nin popülaritesini daha da artırmak, kripto dünyasının geleneksel bankacılık sistemine ve merkezi stabilcoin'lere bağımlılığını azaltmak ve gelecekteki geliştirme, risk değerlendirmesi, denetim ve diğer hususlar için kullanılacak olan %15.

Yatırımcılar: %25 (ilk yılda %25, daha sonra her ay doğrusal kilit açma)

Ekosistem geliştirme: %30'u, tokenlerin bu kısmı Ethena ekosistemini geliştirmek için kullanılacak, bunun %5'i ilk airdrop turu olarak kullanıcılara dağıtılacak ve geri kalan kısım ise daha sonraki çeşitli Ethena planlarını ve teşvik faaliyetlerini destekleyecek. Binance'in lanuchpool token faaliyeti de bunlardan biri ve toplamın %2'sini oluşturuyor.

Temel Katkıda Bulunanlar: %30 (Ethena Labs ekibi ve danışmanları, %25'inin kilidi 1 yıl içinde açılır)

Ethena'nın yönetim tokeninin piyasaya sürülmesinin ardından, token ekonomik modelini daha da genişletmek için hemen bir "ikinci çeyrek etkinliği" başlatılacak. Bu etkinlik, Bitcoin'i (BTC) destekleyici varlık olarak kullanan yeni ürünlerin geliştirilmesine özel önem verecek. Bu adım yalnızca USDe'nin büyüme potansiyelini genişletmekle kalmayacak, aynı zamanda Ethena'ya daha geniş pazar kabulü ve uygulama senaryoları da getirecek.

İkinci çeyrek etkinliğinin temelini oluşturan Sats Rewards, Ethena ekosisteminin inşasına katılan kullanıcıları ödüllendirmeyi amaçlıyor. Ethena, ilk kullanıcılar için ödülleri artırarak topluluğa katılım ve aidiyet duygusunu daha da güçlendirirken, yeni kullanıcıları da katılmaya teşvik ediyor. Bu teşvik mekanizmasının tasarımı, Ethena'nın kalıcı ve aktif bir topluluk oluşturmanın önemini anladığını gösteriyor.

Dikkatlice tasarlanmış token ekonomik modelleri ve teşvik mekanizmaları aracılığıyla Ethena, merkezi olmayan finansın geleceği için yeni yollar keşfederek hem kapsayıcı hem de sürdürülebilir bir DeFi platformu oluşturmaya kararlıdır.

4.2 Token Kilidini Açma

2024.6.2 %0,36'nın kilidini aç;

2024.7.2 %0,36'nın kilidini aç;

2024.8.2 %0,36'nın kilidini aç;

2024.9.2 %0,36'nın kilidini aç;

2024.10.2 %0,36'nın kilidini aç;

2025.4.2'de %13,75'in kilidi açılacak, bu çok yüksek bir oran ve özel dikkat gerektiriyor.

Bölüm 5 Hedef Değerleme

ENA'nın güncel dolaşımdaki piyasa değeri 1,4 B$, FDV'nin piyasa değeri ise 14 B$'dır. Stablecoin'lerin değerlemesi genel olarak düşük değil. 2023'te yalnızca zincire yerleşmiş olan stablecoin'lerin sayısı 12 trilyon ABD dolarını aşacak. Stablecoin'ler piyasada tanınır hale geldiğinde değer alanları ölçülemez hale gelecek. 725 milyar dolarlık yönetim altındaki varlığa (AUM) sahip önde gelen küresel varlık yönetimi firması AllianceBernstein, stabilcoin pazarının 2028 yılına kadar 2,8 trilyon dolara ulaşabileceğini öngörüyor. Bu tahmin, 140 milyar dolarlık (daha önce 187 milyar dolara ulaşmıştı) mevcut piyasa değerinden önemli büyüme fırsatlarına işaret ediyor.

Peki ENA'ya nasıl değer verilir?

Her şeyden önce, tam olarak referans alınabilecek bir değerleme nesnesi yok. İkincisi, stabilcoin piyasası çok büyük ve gelecekte büyüme için hala çok fazla alan var. Değerleme Daha fazlasını öğreneceğiz Dikkate alınması gereken, Ethena'nın çözümünün web3'ün merkezi olmayan istikrarlı para biriminin geliştirme ihtiyaçlarını çözüp uyum sağlayamayacağı ve olası risklerle başa çıkıp çözemeyeceğidir.

Ancak BitMEX kurucusu Arthur Hayes, ENA'yı değerlemek için Ondo'ya benzer bir değerleme kullanmaya çalıştı. Değerleme modeli şuna dayanmaktadır: Uzun vadeli bölünme, protokol tarafından üretilen gelirin %80'inin stake edilen USDe'ye (sUSDe) atfedilmesi, elde edilen gelirin %20'sinin ise Ethena protokolüne atfedilmesi şeklinde olacaktır. ayrıntılar aşağıdaki gibidir:

Ethena protokolü yıllık geliri = toplam gelir * ( 1 – 80% * ( 1 — sUSDe arzı / USDe arzı));

USDe'nin %100'ü taahhüt edilirse, yani sUSDe arzı = USDe arzı: Ethena protokolü yıllık geliri = toplam gelir * %20;

Toplam getiri = USDe arzı * (ETH rehin getirisi + ETH Perp takas fonları);

ETH staking getirisi ve ETH Perp Swap fonlarının her ikisi de değişken faiz oranlarıdır.

ETH stake getirisi – PA getirisinin %4 olduğu varsayılarak.

ETH Perp Swap Fonu - PA'nın %20 olduğunu varsayalım.

Modelin kilit kısmı, tamamen seyreltilmiş bir değerleme (FDV) gelir katının kullanılması gerektiğidir. Bu katlar bir kılavuz olarak kullanılarak potansiyel Ethena FDV tahmin edildi.

Mart ayının başında Ethena, 820 milyon dolarlık varlıktan %67 getiri elde etti. SUSDe'nin USDe'ye arz oranının %50 olduğu varsayıldığında, bir yıl sonra Ethena'nın yıllık gelirinin yaklaşık 300 milyon ABD doları olacağı tahmin edilmektedir. Ondo benzeri bir değerleme kullanıldığında 189 milyar dolarlık bir FDV elde edilir.

Dolayısıyla ENA = 189/14 = 13,5'in döviz fiyatına çevrilen büyüme alanı 12,6'dır.

Pazar büyüklüğü veya gelir yapısı analizi ne olursa olsun, ENA'nın artış potansiyeli hala çok büyük ve odaklanmayı ve yatırımı hak ediyor. Özellikle yatırım operasyonları seviyesinde nasıl çalışılmalı? Bir sonraki bölüme bakalım.

Bölüm 6 ENA Yatırım Analizi ve Önerileri

ENA şu ana kadar uzun vadeli yatırıma değer bir para birimi olduğundan, bir yol şimdi alıp uzun vadede tutmak; diğer yol ise doğru zamanda alıp doğru zamanda satmak, sürekli dalgalanmalar yapmak. ve uzun vadeli yatırım yapıyoruz. Bu bölümde ikinci yatırım yönteminin araştırma ve analizine odaklanılacak ve güncel yatırım önerileri verilecektir. Benimsenen yöntemler çip dağıtımı ve MVRV araştırmasıdır.

6.1 Çip Dağıtımı Araştırması

Öğretmen Lin @levilin 2008 VIP grubu tarafından paylaşılan ENA Dashboard'un URPD çip dağıtım tablosuna göre şunları bulmak bizim için zor değil:

15 Mayıs'tan itibaren fiyatı 1'in üzerinde olan chipler kademeli olarak düşüşe geçti ve özellikle 22 Mayıs'ta zirveye ulaştığında 0,85 civarında çok geniş bir chip konsensüs alanı oluştu;

İkincisi, 22 Mayıs'tan bu yana 0,7-1,2 arasında, özellikle 0,85 civarında, çiplerin neredeyse 1/3'ü kaybedildi, ancak konsensüs alanı hala 0,85 civarında yoğunlaşarak 0,85 civarında çok büyük bir destek seviyesi oluşturuyor. Yakınlarda bir pozisyon oluşturmak çok faydalı olacaktır.

1’in üzerinde chiplerin geniş bir yoğunlaşma alanı yok, hatta düz bir yol bile denilebilir. Boğa piyasası geldiğinde yükselişe karşı direnç çok küçük olacaktır. Yükseldiğinde hız ve artış olacaktır. çok hızlı ol.

6.2 MVRV gösterge analizi

MVRV'nin (Piyasa Değerinden Gerçekleşen Değere) Z_score göstergesine bakalım.

MVRV-Z Skoru = dolaşımdaki piyasa değeri / gerçekleşen piyasa değeri; burada "gerçekleşen piyasa değeri", zincir üzerinde aktarılan para biriminin değerine dayalı olup, zincirdeki tüm para birimlerinin "son hareket değeri"nin toplamı olarak hesaplanır. zincir. Bu nedenle, göstergenin çok yüksek olması, para biriminin piyasa değerinin gerçek değere göre aşırı değerlendiği anlamına gelir; bu, para birimi fiyatının yükselmeye devam etmesine yardımcı olmaz; aksi takdirde düşük değerlenir; Geçmiş tarihsel deneyimlere göre, bu gösterge tarihi bir yüksek seviyede olduğunda döviz fiyatının düşüş eğilimi gösterme olasılığı artar ve daha yüksekleri takip etme riskine dikkat etmelisiniz. Bu göstergenin 1'in altında olması, tüm ağın ortalama pozisyon maliyetinin zarar ettiği anlamına gelir. 1'in altında bir pozisyon oluşturmak, tüm pozisyon sahiplerine göre daha fazla psikolojik ve maliyet avantajına sahip olacaktır.

Bu gösterge 3'ün üzerinde olduğunda, tüm ağın kârının 3 kattan fazla olduğu ve risk alanına girdiği anlamına gelir ve kârı aşamalı ve toplu olarak almayı düşünebilirsiniz.

ENA'nın MVRV göstergesine gelince, yukarıdaki grafikte 14 Nisan'dan itibaren ENA'nın MVRV göstergesinin 1 yakınında yoğunlaşarak en düşük nokta olan 0,71'e ulaştığını görebilirsiniz. Mevcut Z_score'u 1'dir ve bu, sabit bir yatırım pozisyonu oluşturmak için uygun bir zamandır.

Bu nedenle mevcut alan pozisyon açılmasına uygundur. 0,85 civarında ve hatta daha düşük bir fiyattan açılabilirse daha iyi olur.

Bölüm 7 Piyasa Isısı

Piyasanın ENA'ya ilgisi de oldukça olumlu. Aşağıdaki üç resimden bunu kolaylıkla anlayabiliriz:

Her ne kadar ENA'nın fiyatı genel piyasa düzeltmesi nedeniyle düzelmiş olsa da, piyasanın ve KOL'un ENA'ya olan ilgisi her zaman çok olumlu olmuştur ve KOL'un ENA'ya olan ilgisi mayıs ayında nisan ayına göre belirgin bir artış eğilimi göstermektedir. Bu aynı zamanda teknik avantajları da göstermektedir. ENA'nın gelecekteki gelişme beklentileri.

Bölüm 8 Özeti

ENA (Ethena), web3 dünyasının bağımsız para birimi (stablecoin) ihraç ve değerleme haklarına sahip olmasını mümkün kılmaktadır. Gelecekteki büyüme potansiyeli ve hayal gücü alanı, Teacher Lin @levilin'in 2008'deki çip dağıtımına ve zincir üzerindeki MVRV'ye dayanmaktadır. veriler, şu anda daha az riskli bir pozisyon oluşturmak için gruplara yatırım yapmanın iyi bir zamanı.

ENA (Ethena) şu anda en mükemmel merkezi olmayan stabilcoin projesidir. ENA proje ekibinin daha uygun teknolojiler ve yöntemlerle güncellemeye, yinelemeye ve potansiyel riskleri çözmeye devam edebileceğini umuyoruz.