Оригинальное название «Битва за ценность на платформах смарт-контрактов».

Автор:Оттенки серого

Составил: Янан, BitpushNews

В криптовалютной сфере платформ смарт-контрактов существует механизм накопления стоимости, называемый «эффектом маховика». Этот механизм похож на снежный ком, тесно связывающий комиссии за транзакции и использование сети со стоимостью токена, безопасностью и децентрализацией сети.

Что касается комиссионного дохода, разные платформы смарт-контрактов будут использовать разные стратегии. Некоторые платформы увеличивают доход, устанавливая относительно высокие комиссии за транзакции, в то время как другие привлекают больший объем торговли за счет снижения комиссий за транзакции.

Исследование Grayscale показывает, что комиссионный доход можно рассматривать как основной фактор, способствующий росту стоимости токенов в этой области. Конечно, есть и другие важные фундаментальные факторы, которые заслуживают нашего внимания из-за их влияния на комиссионные доходы с течением времени.

Ethereum, как лидер в этой области, накопил огромный доход от сетевых комиссий после многих лет успешной работы и успешно превысил отметку в 2 миллиарда долларов в 2023 году. В то же время другие платформы смарт-контрактов, такие как Solana, также быстро растут: ожидается, что в 2024 году доход от комиссий достигнет примерно 200 миллионов долларов.

Многие люди ошибочно полагают, что криптоактивы не имеют существенной ценности и их трудно оценить с помощью традиционных методов инвестирования. Но точка зрения Grayscale прямо противоположна. Они отмечают, что платформы смарт-контрактов, такие как Ethereum и Solana, действительно могут приносить доход, взимая комиссию за экономическую активность в своих сетях. Grayscale предположил, что если инвесторы хотят оценить ценность криптовалют платформы смарт-контрактов, то реальным способом будет увидеть, какой комиссионный доход они могут генерировать с течением времени.

Базовый обзор платформы смарт-контрактов

Платформы смарт-контрактов, такие как Ethereum и Solana, предоставляют разработчикам сетевую среду для создания различных децентрализованных приложений. Эти приложения охватывают широкий спектр областей: от игр до финансов и NFT. Основная функциональность этих блокчейнов смарт-контрактов — это их способность безопасно и устойчиво к цензуре обрабатывать транзакции для приложений, которые они размещают.

Из-за этого ценность платформы смарт-контрактов тесно связана с активностью в ее сети. Важные показатели для измерения сетевой активности в основном включают в себя: объем транзакций, которые может обрабатывать платформа, и количество пользователей, которых она может поддерживать (обычно измеряется количеством ежедневных активных адресов, которые может нести платформа, так называемых); общая заблокированная стоимость (TVL); Существует также возможность монетизировать пространство блоков, что отражается в доходах от сетевых комиссий (подробнее об этом позже).

Каждый показатель имеет свое определенное значение. Например, значительное преимущество Ethereum по общей заблокированной стоимости (TVL) (до 66 миллиардов долларов, что в семь раз больше, чем у его ближайшего конкурента) полностью демонстрирует преимущества ликвидности платформы для финансовых приложений и ее уникальное ценностное предложение (показано на рисунке 1). Кроме того, лидирующая позиция Ethereum по количеству экосистемных приложений породила сильные сетевые эффекты, которые привлекают новых разработчиков, новые приложения и новых пользователей. В то же время ежедневный объем торгов Solana, ключевой индикатор, не только подчеркивает ее преимущества высокой пропускной способности и низкой стоимости, но также показывает, что ее технология блокчейна очень подходит для крупномасштабных сценариев применения, таких как DEPIN, и проектов, связанных с ней. на розничный рынок, например монеты NFT и мемы.

Помимо сравнения и сопоставления этих базовых показателей по активам, инвесторы также могут анализировать эти данные, объединяя их с рыночной капитализацией или текущей рыночной оценкой конкретного актива. Например, как показано на рисунке 1, хотя общая заблокированная стоимость Solana (4,7 миллиарда долларов) в настоящее время выше, чем у Arbitrum (3,2 миллиарда долларов), отношение рыночной капитализации Arbitrum к TVL (1x) намного ниже, чем соотношение Solana (16x). Эти индикаторы дают инвесторам представление об относительных сильных и слабых сторонах различных активов, а также помогают им определить потенциальные инвестиционные возможности.

Ключевая роль затрат

Хотя существует множество способов оценить деятельность сети платформы с теоретической и практической точки зрения, доход от сетевых комиссий, несомненно, стал важнейшим базовым индикатором при оценке стоимости платформы смарт-контрактов (см. Рисунок 2). Этот показатель можно понимать как общую стоимость, которую платят пользователи за пользование сетевыми услугами. Платформы смарт-контрактов могут иметь различные модели получения дохода, но в конечном итоге все они должны создавать ценность для держателей токенов за счет взимания комиссий.

Подобно конкуренции централизованных организаций в традиционных отраслях, децентрализованные сети также различными способами конкурируют за комиссионные доходы. Например, некоторые платформы смарт-контрактов увеличивают комиссионный доход, устанавливая относительно высокие транзакционные издержки, в то время как другие платформы пытаются привлечь больший объем транзакций за счет снижения транзакционных издержек. Обе стратегии имеют потенциал для успеха. В качестве примера возьмем два гипотетических блокчейна:

Пример цепочки 1: небольшие пользователи и объем транзакций, высокая стоимость за транзакцию

5 пользователей, 10 транзакций, 10 долларов США за транзакцию: доход от сетевых комиссий = 100 долларов США.

Пример цепочки 2: Крупные пользователи и объем транзакций, низкая стоимость за транзакцию.

100 пользователей, 100 транзакций, 1 доллар США за транзакцию: доход от сетевых комиссий = 100 долларов США.

Этот случай демонстрирует феномен: хотя количество пользователей и общий объем транзакций в цепочке 2 намного превышают аналогичный показатель в цепочке 1, доход от сетевых комиссий, генерируемый двумя цепочками, почти одинаков. Конечно, такие показатели, как пользователи и объем транзакций, действительно имеют решающее значение, но нам также необходимо рассматривать их вместе с транзакционными издержками, потому что это напрямую определяет уровень комиссионного дохода.

Важность комиссионных доходов очевидна как из практического опыта, так и из теоретических концепций. В качестве примера возьмем рисунок 2, на котором показана взаимосвязь между комиссионным доходом каждого компонента нашей платформы смарт-контрактов в индустрии криптовалют и ее рыночной капитализацией (в логарифмическом масштабе). Хотя рынок криптовалют все еще находится в стадии зрелости, инвесторы уже могут оценивать различные проекты на основе фундаментальных данных. Анализ Grayscale показывает, что взаимосвязь между комиссионным доходом и рыночной капитализацией довольно стабильна, и по сравнению с другими показателями фундаментальных показателей платформ смарт-контрактов корреляция между комиссионным доходом и рыночной капитализацией выше.

Grayscale подчеркнул, что существует тесная связь между комиссиями и рыночной капитализацией, отчасти потому, что доходы от сетевых комиссий играют ключевую роль в накоплении стоимости токенов. Начисление стоимости означает, что протокол создает токен таким образом, чтобы связывать сетевую активность с долгосрочной устойчивой ценностью токена. Мы можем наблюдать различные этапы накопления стоимости на трех примерах: Ethereum, Solana и Near.

Ethereum: проверенная временем «высококачественная цепочка» для накопления ценности

Ethereum — это не только первый блокчейн смарт-контрактов, но и блокчейн с самой высокой рыночной капитализацией. Однако начиная с 2022 года он начал сталкиваться с серьезными проблемами расширения. По мере увеличения частоты использования проблемы перегрузки сети становятся все более заметными, что приводит к значительному росту комиссий за транзакции пользователей: 1 мая 2022 года средняя сетевая комиссия за транзакцию когда-то достигала 200 долларов США.

Тем не менее, рост использования и высокие средние комиссии за транзакции также привели к накоплению огромной стоимости Ethereum. Только в 2023 году общий доход от сетевых комиссий Ethereum превысил 2 миллиарда долларов. Каждый раз, когда пользователь совершает транзакцию, базовая комиссия «сгорает», что означает, что часть монеты навсегда удаляется из сети, тем самым уменьшая общий объём предложения. В то же время чаевые, оплаченные пользователями, будут использоваться для приоритетных транзакций, и эти сборы будут вознаграждены валидаторам и специалистам по обеспечению сетевой безопасности, участвующим в стейкинге.

Таким образом, в 2023 году сеть Ethereum добилась «сжигания» 2 миллионов токенов Ethereum (1,7% от предложения) благодаря огромному доходу, который не только создал ценность для держателей Ethereum, но также Валидаторы и участники ставок принесли вознаграждение в размере до 390 миллионов долларов, что побудит их усерднее работать над повышением безопасности сети.

Эфириум вступил в стадию зрелости и полностью продемонстрировал свою способность генерировать накопление стоимости. В основной сети Ethereum пользователи готовы платить высокие цены за получение высококачественных продуктов. «Продуктом» здесь является пространство блоков, поддерживаемое платформой смарт-контрактов с сетевой безопасностью высшего уровня. Это особенно важно для приложений, которые включают крупные транзакции и уделяют большое внимание кибербезопасности, таких как стейблкоины или токенизированные финансовые активы. По состоянию на 6 июня 2024 года стоимость платформы достигла ошеломляющих 458 миллиардов долларов, что почти в шесть раз превышает стоимость любой другой платформы смарт-контрактов. Это значительное преимущество, несомненно, подчеркивает его отличные возможности и зрелость рынка в монетизации пользователей.

Солана: Накопление стоимости в геологоразведочной «высокопроизводительной цепочке»

В отличие от модели комиссионного дохода Ethereum, Solana выбрала уникальный путь и в ближайшем будущем постепенно сократит разрыв с лидерами рынка. Будучи второй по величине платформой смарт-контрактов по рыночной капитализации, Solana считается более быстрой и экономичной альтернативой Ethereum благодаря впечатляющей скорости 335 транзакций в секунду и низкой средней стоимости всего 0,04 доллара за транзакцию. Хотя в 2023 году Solana будет обрабатывать гораздо больше транзакций, чем Ethereum, ее доход от сетевых комиссий составит всего $13 миллионов по сравнению с $2 миллиардами у Ethereum (разница в 154 раза).

В прошлом отсутствие накопления стоимости отражало относительную неадекватность Соланы, однако в 2024 году ситуация изменится; На данный момент Solana собрала в шесть раз больше комиссий, чем за весь 2023 год, что сократило разрыв в комиссиях между Ethereum и Solana до 16 раз со 154 раз в 2023 году (см. рисунок 4). Этот сдвиг демонстрирует, что модель Соланы — низкие транзакционные издержки в сочетании с высокой пропускной способностью — также может создать значительную экономическую ценность.

Значительный рост доходов от сетевых комиссий обусловлен главным образом значительным увеличением средних комиссий за транзакции (до 37 раз по сравнению с прошлым годом), а не исключительно за счет общего роста объема транзакций (всего на 33% по сравнению с прошлым годом). ). Интересно, что в то время как комиссии за транзакции L2 в Ethereum были снижены благодаря обновлению Ethereum Cancun, у SOL, традиционно известного как «дешевый выбор», средние комиссии выросли. Хотя средняя комиссия за транзакцию для пользователей Solana с 1 апреля (0,04 доллара США) по-прежнему ниже, чем у Ethereum (4,80 доллара США), она выше, чем у Arbitrum L2 (0,01 доллара США).

По сравнению с решением Arbitrum L2 от Ethereum, комиссии Solana за транзакцию для пользователей увеличились, что может оказать некоторое влияние на имидж бренда как недорогой и высокоэффективной сети. Тем не менее, Grayscale отметила, что в целом увеличение комиссий по-прежнему является положительным знаком. Это не только отражает высокую активность пользователей, но также отражает продолжающийся рост ценности для участников ставок и держателей токенов.

Рядом: Лидер начального уровня в области криптографии и новаторство в сфере онлайн-монетизации.

В отличие от двух упомянутых выше случаев, Near — это платформа смарт-контрактов, которая в последнее время широко используется в неспекулятивных сценариях приложений, но еще не продемонстрировала значительной эффективности в накоплении стоимости. Near — это базовая платформа для KaiKai и Hot Protocol, двух крупнейших децентрализованных приложений (dApps) в криптовалютном пространстве по количеству пользователей. Среди всех платформ смарт-контрактов Near работает особенно хорошо: у него 1,4 миллиона активных пользователей в день, а пропускная способность сопоставима с самыми быстрыми цепочками в отрасли, такими как Solana (см. рисунок 6).

Несмотря на значительное преимущество в количестве пользователей, Near отстает от конкурентов в монетизации своей пользовательской базы, заработав за последний год всего $4,1 млн комиссионных. Это отражает его относительно незрелую стадию развития, что также можно увидеть по его рыночной капитализации по сравнению с конкурентами (7,9 миллиарда долларов по сравнению с 458 миллиардами долларов у Ethereum и 78 миллиардами долларов у Solana). Хотя сеть Near продемонстрировала способность обрабатывать транзакции на высоких скоростях, ей до сих пор не удалось создать достаточное накопление стоимости для держателей токенов или вкладчиков, чтобы оправдать свою рыночную капитализацию до уровня ее более крупных конкурентов.

Хотя Near пока еще не добился значительных результатов с точки зрения монетизации, его широкая база внедрения, безусловно, является хорошим началом. Если Near Network сможет продолжать расширять внедрение или увеличивать среднюю комиссию за транзакции без снижения сетевой активности (аналогично недавним достижениям Solana), у нее есть потенциал для достижения значительного увеличения стоимости.

Три платформы смарт-контрактов, Ethereum, Solana и Near, соответственно, представляют собой разные стадии зрелости децентрализованных сетей с точки зрения доходов от сетевых комиссий. У Ethereum были годы стабильных доходов и роста. Solana имеет солидную базу пользователей и только начинает приносить значительный доход. И хотя компания Near продемонстрировала привлекательность своего продукта, отчасти благодаря его низкой стоимости, ей еще предстоит добиться существенного дохода.

Комиссии и оценки: ключевые моменты и нюансы, на которые следует обратить внимание

Комиссии и вопросы оценки платформ смарт-контрактов в сфере криптовалют содержат множество моментов и тонких различий, которые требуют тщательного рассмотрения. Во-первых, каждый протокол имеет свой уникальный способ накопления стоимости, сопровождающийся разными темпами выпуска токенов (инфляция) и потребления (дефляция). Для токенов с высокими темпами инфляции эффект накопления стоимости комиссий может быть значительно ослаблен из-за большого потребления токенов.

Кроме того, различные соглашения устанавливают свои собственные структуры сборов. Если взять в качестве примера Ethereum, то комиссии за его транзакции не только способствуют уничтожению токенов, тем самым косвенно принося пользу всем держателям токенов, но приоритетные комиссии также распределяются между валидаторами и залогодателями. Для сравнения, механизм распределения комиссий Solana имеет еще одну особенность: 50% комиссий за транзакции сжигаются и уничтожаются, а оставшиеся 50% принадлежат залогодателю. Совсем недавно в результате голосования 100% приоритетных комиссий Solana перешли валидаторам. В определенной степени эта стратегия отражает более высокие требования Solana к аппаратному обеспечению верификатора.

Стоит отметить, что высокий уровень активности MEV (Miner Extractable Value) на Solana принес дополнительные вознаграждения валидаторам и маркет-мейкерам, однако это вознаграждение не подходит для держателей токенов, но может представлять собой «косвенные» затраты. Таким образом, с определенной точки зрения структура комиссий Ethereum, по-видимому, обеспечивает более ценные вознаграждения обычным держателям токенов, в то время как в системе Соланы валидаторы и маркет-мейкеры могут получать более щедрые доходы.

Подобно оценке традиционных активов, которая обычно дисконтирует будущие денежные потоки до настоящего момента, оценка криптоактивов может также включать дисконтирование будущих ожидаемых доходов от сетевых комиссий до настоящего времени. Этот подход учитывает потенциальный рост внедрения, использования или монетизации данной сети, который оценивается иначе, чем текущее общее сборов. Например, разумно предположить, что оценка Ethereum в 458 миллиардов долларов основана не только на комиссионных, которые он генерирует в настоящее время, но и на его способности использовать сетевые эффекты и будущее внедрение технологий второго уровня, частоту использования и потенциал роста комиссионных доходов.

Кроме того, оценка некоторых криптоактивов может также включать компонент «валютной премии». Другими словами, пользователи могут захотеть хранить актив, потому что он функционирует как денежная среда, то есть как средство обмена или средство сбережения, и эта стоимость часто превышает способность сети генерировать комиссионный доход. В частности, для Ethereum концепция «денежной премии» особенно важна при рассмотрении его оценки, особенно потому, что токен широко используется в качестве залогового актива во всей отрасли.

в заключение

Если механизм накопления стоимости будет правильно реализован в протоколе, рост использования сети не только будет стимулировать пользователей хранить токены, побуждать их выходить из обращения и потенциально увеличивать стоимость токена, но и будет дополнительно стимулировать пользователей становиться валидаторами или держателями токенов. ., тем самым повышая безопасность сети. Помимо вклада в сетевую безопасность, сбор сборов также может стимулировать большее количество верификаторов к участию в проекте, тем самым улучшая децентрализацию и устойчивость сети к цензуре. Таким образом, накопление стоимости действует как маховик, тесно связывающий комиссии и использование сети с оценкой токенов, а также с безопасностью и децентрализацией сети.

Нам необходимо признать, что, хотя комиссии могут служить индикатором зрелости сети, в этом маховике есть много других элементов, которые могут повлиять на рост сети и ее оценку. Например, когда уровень внедрения приложения увеличивается, оно привлекает к себе больше пользователей, что, в свою очередь, привлекает больше разработчиков для работы в той же экосистеме. Следовательно, при оценке сетевых сборов мы должны рассматривать их в сочетании с другими фундаментальными показателями и относительной оценкой (рыночной капитализацией) конкретной экосистемы.

В дальнейшем крайне важно будет продолжать отслеживать динамику этих «мифов» роста. Хотя средняя стоимость транзакций для пользователей относительно высока (достигает 4,8 долларов США), может ли Ethereum еще больше увеличить комиссионный доход в своей основной сети за счет сценариев транзакций с высокой стоимостью, таких как токенизированные финансовые активы? Будет ли расти доход от комиссий Ethereum по мере того, как активность L2 станет более частой? И как Солана найдет баланс между монетизацией и поддержанием низких затрат в цепочке, чтобы не допустить перехода пользователей к другим недорогим и высокопроизводительным конкурентам? Будет ли компания Near пытаться монетизироваться или продолжит отказываться от значимых возможностей получения дохода, чтобы отдать приоритет расширению своей пользовательской базы?

Эта динамика подчеркивает важность постоянного мониторинга таких ключевых показателей, как комиссии, объем торгов, активные пользователи и общий заблокированный объем (TVL). Grayscale твердо верит, что по мере развития класса криптоактивов и роста темпов его внедрения важность этих основных показателей будет становиться все более значимой. Они могут более глубоко отразить относительные преимущества и возможности платформ смарт-контрактов, помочь инвесторам более детально понять ценность сети и, таким образом, предоставить им более обоснованную поддержку при принятии решений.