Автор: ЦзеСюань Чуа, Брайан Чен, Binance Research

Составитель: 0xjx, Golden Finance

1. Основные положения этой статьи

• В последние месяцы горячей темой в криптосообществе стали токены с высокой оценкой и низким начальным обращением. Такая структура рынка вызывает опасения по поводу ограниченного потенциала устойчивого роста для трейдеров после TGE.

• Данные CoinMarketCap и Token Unlocks подтверждают растущую тенденцию выпуска токенов с низким обращением и высокой стоимостью. Примечательно, что в период с 2024 по 2030 год ожидается разблокирование токенов на сумму около 155 миллиардов долларов. Такое большое количество токенов, наводняющих рынок, создаст давление продаж без соответствующего увеличения покупательского спроса и притока капитала.

• Такие факторы, как приток частного рыночного капитала, агрессивные оценки и оптимистические настроения рынка, способствовали тенденции выпуска токенов по высокой полностью разводненной оценке («FDV»).

• Текущие рыночные условия требуют от инвесторов быть более критичными и осторожными, учитывая фундаментальные аспекты проектов, такие как экономика токенов, оценка и продукт. Проектным командам, возможно, также придется рассмотреть долгосрочные последствия, связанные с разработкой экономики токенов.

• Венчурные капиталисты продолжают играть важную роль в нашей отрасли и могут работать с проектными командами, чтобы обеспечить справедливое распределение поставок и справедливую оценку.

2. Наблюдение за рынком

В последние месяцы горячей темой в криптосообществе стали токены с высокой оценкой и низким начальным обращением. Такая структура рынка вызывает опасения по поводу ограниченного потенциала устойчивого роста для трейдеров после TGE.

Это беспокойство не беспочвенно. Стало обычным явлением то, что токены выпускаются с небольшим тиражом, и большая часть токенов будет выпущена в будущем. В условиях бычьего рынка эти токены могут быстро вырасти в цене из-за ограниченной ликвидности, доступной для торговли на момент выпуска. Однако ясно, что этот рост цен является неустойчивым, когда разблокируется волна предложения токенов.

Кроме того, было обращено внимание на то, что FDV недавно выпущенных токенов сопоставим с существующими токенами уровня 1 или DeFi, которые доказали свою эффективность и привлекательность для пользователей. В целом, участники рынка теперь осознают влияние этих токенов с низким обращением и высоким FDV.

В этом отчете мы исследуем эту рыночную тенденцию более подробно. Сначала мы подробно описываем наши наблюдения за растущим количеством крупных выпусков токенов FDV и обсуждаем потенциальное влияние на рынок и их последствия. Затем мы анализируем основные причины этой тенденции, в частности, деятельность частного рынка как возможный способствующий фактор. В заключение мы приводим некоторые рекомендации по выявлению и смягчению негативных последствий этой тенденции, уделяя особое внимание рекомендациям, адаптированным для инвесторов и проектных групп.

2.1 Низкий расход, высокое FDV

Существует явная тенденция к тому, что недавно выпущенные токены выпускаются по высокой цене и с низким обращением. Это особенно очевидно, если мы сравним токены, выпущенные за последние несколько лет — токены, выпущенные в 2024 году, имеют самое низкое соотношение рыночной капитализации («MC») к FDV. Это указывает на то, что в будущем будет разблокировано большое количество токенов.

Рисунок 1. Токены, выпущенные в 2024 году, имеют самый низкий MC/FDV за последние три года.

Источник: Twitter (@thedefivillain), CoinMarketCap, Binance Research, по состоянию на 14 апреля 2024 г.

На рисунке 1 показаны рыночная капитализация и FDV токенов, выпущенных за последние три года, что подчеркивает увеличивающийся разрыв в этих показателях с течением времени. Примечательно, что хотя 2024 год только начался, количество токенов FDV, выпущенных в эти месяцы, уже приближается к общему показателю 2023 года, что подчеркивает преобладание высокоценных токенов.

MC/FDV токенов, выпущенных в 2024 году, составляет 12,3%, и большое количество токенов поступит в обращение в будущем. Это также означает, что для того, чтобы эти токены сохранили свою текущую цену в течение следующих нескольких лет, в эти токены потребуется около 8 миллиардов долларов ликвидности со стороны спроса, чтобы соответствовать увеличению предложения. Хотя рыночные циклы могут измениться, это может быть непросто.

Изучение некоторых недавно выпущенных монет раскрывает основные причины повышения FDV в 2024 году. На рисунке 2 показано несколько токенов, выпущенных в последние месяцы, и их процентное соотношение в обращении и заблокированном выпуске. Оборотное предложение составляет всего 6% и не превышает 20%, и основная причина очевидна.

Рисунок 2. Недавно выпущенные токены имеют чрезвычайно низкий запас в обращении.

Источник: CoinMarketCap, Binance Research, по состоянию на 14 мая 2024 г.

Низкое предложение в обращении способствует более высокой начальной цене токена при том же объеме спроса, что приводит к более высокому FDV.

Сравнение пикового значения FDV той же группы токенов со средним значением FDV десяти крупнейших токенов на рынке (исключая BTC, ETH и стейблкоины) может дать представление об относительной стоимости недавно перечисленных токенов. На пике своего развития некоторые монеты оценивались так же, как самые крупные монеты на рынке, существовавшие уже много лет.

Рисунок 3. На пике популярности некоторые недавно выпущенные токены стоили так же, как и самые крупные токены на рынке.

Источник: CoinMarketCap, Binance Research, по состоянию на 14 мая 2024 г.

Важно отметить, что сами по себе FDV не полностью описывают ситуацию, они не так значимы, как коэффициенты FDV (например, FDV/общая заблокированная стоимость, FDV/выручка и т. д.), поскольку эти коэффициенты учитывают операционные показатели.

За последние несколько месяцев многие проекты выпустили свои токены, многие из которых имеют низкий тираж и высокий FDV. Ввиду большого количества подобных проектов мы выбрали для презентации лишь несколько. Обратите внимание, что это просто иллюстрирует преобладание токенов с низким обращением и высоким FDV и не отражает негативную оценку ценности или потенциала выбранного проекта, поскольку существует множество других факторов.

2.2 Влияние на рынок и его значение

Выпуск токенов с низким обращением оказал влияние на динамику рынка, заметно усилив давление со стороны продавцов. Согласно отчету Token Unlocks, ожидается, что в период с 2024 по 2030 год будет разблокировано токенов на сумму около 155 миллиардов долларов.

Хотя это число является приблизительным, последствия очевидны: ожидается, что в ближайшие годы будет выпущено большое количество токенов, и без соответствующего притока капитала многие токены столкнутся со значительным давлением продаж.

Учитывая это, инвесторам крайне важно понимать и отслеживать планы разблокировки токенов, чтобы не быть застигнутыми врасплох, когда токен разблокируется в больших масштабах.

Рисунок 4. 155 миллиардов долларов будут разблокированы в течение следующих нескольких лет

Источник: Token Unlocks, Binance Research, по состоянию на 14 мая 2023 г.

Связанное с этим наблюдение заключается в том, что в этом году токен Meme превзошел другие токены. Помимо значительной осведомленности и сильного спекулятивного спроса, структура предложения их токенов также сыграла роль в ралли этого года.

Рисунок 5. Токен Meme признан самой эффективной темой в этом году

Источник: Dune Analytics (@cryptokoryo_research) по состоянию на 14 мая 2024 г.

Большинство токенов Meme уже разблокированы и находятся в обращении на момент проведения TGE, что устраняет давление продаж из-за будущего разбавления. Многие из них имеют соотношение MC/FDV, равное 1 на момент выпуска, что означает, что держатели не будут испытывать дальнейшего разбавления в результате выпуска токенов. Эта структура играет роль в привлекательности мем-токенов, особенно по мере того, как растет осведомленность о влиянии крупномасштабных разблокировок токенов. Хотя успех токенов Meme не следует полностью объяснять недовольством токенами с низким обращением, очевидно, что розничные инвесторы проявили значительный интерес к токенам Meme, даже если эти токены могут оказаться недостаточно полезными.

Подобно знаменитому событию «короткое сжатие GameStop» на фондовом рынке, многие розничные инвесторы рассматривают токены Meme как средство противодействия преимуществу, полученному учреждениями в частных раундах. Это связано с тем, что токены Meme обычно выпускаются таким образом, что они открыты для всех, и у институциональных игроков мало возможностей приобрести токены раньше и по низким ценам. В результате токены Meme стали важной темой на текущем рынке, продолжая привлекать большие объемы торгов и сильные движения цен.

3. Как мы дошли до этого?

Высокие оценки в сочетании с продолжающимся давлением продаж из-за разблокировки токенов оказывают структурное негативное влияние на цены токенов. Однако, как отмечалось в предыдущем разделе, в последние годы такая ситуация стала более распространенной. Этой ситуации способствуют несколько факторов.

3.1 Приток частного рыночного капитала

Венчурные фонды все чаще становятся ключевыми игроками в криптоинвестиционном пространстве. Несмотря на естественные колебания инвестиционного капитала из-за рыночных циклов, потоки венчурного капитала в криптовалюту неуклонно растут с 2017 года. Общий объем венчурных фондов, вложенных в криптопроекты с 2017 года, превысил 91 миллиард долларов, что доказывает важность венчурных капиталистов в предоставлении необходимого капитала для проектов.

Рисунок 6. Совокупный объем венчурного финансирования с 2017 года превысил 91 миллиард долларов США.

Источник: The Block, Binance Research, по состоянию на 13 мая 2024 г.

Однако массовое увеличение инвестиций также привело к соответствующему увеличению влияния венчурного капитала на формирование оценок рынка криптовалют. По мере того, как в эту сферу поступает больше денег, а венчурные капиталисты участвуют в большем количестве сделок, они существенно повышают оценку компаний.

В результате, когда монеты выводятся на открытый рынок, их цены и оценки уже завышены. Фактически, массовый сбор средств на частном рынке привел к тому, что токены после запуска достигли многомиллиардной оценки, что усложнило инвесторам публичного рынка получение прибыли от будущего роста.

3.2 Агрессивная оценка

Хорошие рыночные показатели в этом году усилили настроения на рынке и стимулировали более агрессивную торговую активность. Это привело к тому, что некоторые инвесторы стали более готовы вкладывать средства по более высоким оценкам.

Учитывая, что многомиллионные оценки стали нормой, осторожность в оценках может поставить венчурных капиталистов в плохом свете для их LP, поскольку это означает упущение значительной части сделок при высокой активности сделок. Хотя рыночная активность остается ниже пика 2022 года, количество криптовалютных транзакций в первом квартале 2024 года выросло на 52,1% по сравнению с предыдущим кварталом, достигнув самого высокого уровня почти за два года.

Рисунок 7. Активность сделок выросла в этом году

Более того, на бычьем рынке у венчурных капиталистов есть стимулы продолжать вкладывать капитал. Пока музыка продолжается, высокие оценки будут способствовать повышению показателей эффективности венчурного капитала. Кроме того, проекту выгодно привлекать большие объемы капитала по высокой оценке, поскольку это обеспечивает ему оборотный капитал без значительного разбавления. Это также свидетельствует о сильной поддержке «умных денег».

В целом, сбор средств в раунде частного размещения с высокой оценкой означает, что у заинтересованных сторон есть стимул публично запускать токены с более высокой полностью разводненной оценкой (FDV).

3.3 Оптимистичные настроения рынка

Учитывая, что капитализация рынка криптовалют выросла на 61% в первом квартале этого года, настроения рынка в этот период явно были очень позитивными. Индекс страха и жадности CoinMarketCap провел 69 из 91 дня в диапазоне «жадности» и «крайней жадности» в первом квартале. Соответственно, команда проекта смогла извлечь выгоду из этого положительного настроения инвесторов, что позволило им привлечь средства по более высокой оценке в первом квартале.

Об этом свидетельствует рост оценок в первом квартале. В частности, предварительная оценка криптовалютных компаний, поддерживаемых венчурным капиталом, выросла более чем на 70% последовательно в первом квартале 2024 года. Это говорит о том, что в среднем проекты смогли привлечь тот же объем капитала с меньшим разбавлением, чем в предыдущем квартале.

Рисунок 8. Восстановление стоимости до инвестирования в первом квартале 2024 года.

4. Некоторые мысли

4.1 Для инвесторов: фундаментальные факторы важны

Текущая структура рынка делает инвесторов более избирательными. Учитывая, что многие проекты начинаются с высоких оценок, вероятность достижения устойчивой прибыли от «спекуляций» новыми токенами невелика. Большая часть возможностей роста и легких денег, возможно, уже была реализована первыми частными инвесторами рынка.

Независимо от того, инвестируете ли вы в раунд частного размещения или когда токен подвергается первичному размещению монет (TGE), инвесторы должны провести тщательную комплексную проверку и установить свой собственный инвестиционный процесс. Некоторые фундаментальные показатели и аспекты, на которые стоит обратить внимание, включают, помимо прочего:

• Экономика токенов: важность графиков и периодов разблокировки нельзя недооценивать, поскольку они напрямую влияют на предложение токенов на рынке. Без соответствующего увеличения спроса цена токена будет подвергаться чрезмерному давлению со стороны продавцов.

• Оценка: FDV дает приблизительное представление о масштабе, но сам по себе не имеет большого значения. Оцените коэффициенты оценки относительно других конкурентов и с течением времени (например, FDV/выручка, FDV/общая заблокированная стоимость и т. д.).

• Продукт: подумайте, на каком этапе жизненного цикла продукта находится проект (например, на стадии официального описания или продукт доступен в основной сети). Соответствует ли рынок продукта? Наблюдайте за активностью пользователя (например, количеством активных адресов в день, количеством ежедневных транзакций и т. д.).

• Люди: Сюда входят команды и сообщества. Каков опыт основателей и какой вклад они вносят в проект? Насколько вовлечено сообщество и что его больше всего волнует в проекте?

Вместо того, чтобы агрессивно гоняться за следующей блестящей монетой, потратьте время на оценку фундаментальных показателей, это поможет выявить и избежать очевидных рисков и ловушек. Как сказал Уоррен Баффет: «Только когда отлив утихнет, вы узнаете, кто купался голым». Обычно все выглядит хорошо, пока не смолкает музыка. Не будьте последним держателем валюты.

4.2 Для участников проекта: рассмотреть возможность долгосрочного развития

Запустить проект непросто, учитывая множество аспектов и заинтересованных сторон, которые необходимо учитывать. Процесс принятия решений сложен, и невозможно удовлетворить всех. Тем не менее, мы считаем, что одним из руководящих принципов принятия решений является рассмотрение долгосрочных событий.

• Экономика токена: Запуск токена с низким плавающим объемом и высоким FDV может способствовать первоначальному повышению цены из-за ограниченного предложения токенов. Однако последующие разблокировки создадут огромное давление со стороны продаж токена. В результате пострадают лояльные держатели токенов проекта, возможно, одна из самых важных групп в сообществе. Плохая производительность токена также может помешать новым участникам экосистемы присоединиться к сети, поскольку стимулы снижаются.

В связи с этим следует тщательно продумать планы распределения, разблокировки и передачи токенов. Хотя экономика токенов — это скорее искусство, чем наука, без каких-либо магических чисел или методов, ясно, что недавно выпущенные токены имеют очень низкое обращение, как показано на рисунке 2. Чтобы снизить риски, связанные с внезапным увеличением предложения, команды и инвесторы могут рассмотреть механизмы сжигания токенов, согласовать графики перехода прав с установленными этапами и увеличить начальное обращение во время TGE.

• Продукт: хотя токены могут помочь привлечь внимание рынка и являются отличным инструментом привлечения пользователей, жизнеспособный продукт является ключом к созданию ценности, удержанию пользователей и устойчивому росту. Наличие хотя бы одного минимально жизнеспособного продукта до TGE поможет инвесторам и пользователям лучше понять ценностное предложение проекта и определить соответствие продукта рынку. В лучшем случае запуск продукта, пользующегося значительной популярностью у пользователей, может способствовать успешному TGE, повышая доверие и привлекая высококачественных инвесторов и пользователей. В долгосрочной перспективе продукты увеличивают внутреннюю стоимость токена и способствуют повышению цены токена.

Поскольку в первом квартале активность финансирования восстановилась, основатели проектов смогли извлечь выгоду из растущих настроений и добиться более высоких оценок. Однако, хотя интуитивно имеет смысл привлекать деньги по высокой цене (кто устоит перед привлечением тех же денег с меньшим разбавлением?), это имеет долгосрочные последствия. Проекты, которые привлекают капитал со значительной премией к внутренней стоимости, должны будут продемонстрировать эту премию в последующих раундах частного размещения или на публичных рынках. Если этого не произойдет, цена токена может приблизиться к своей истинной стоимости. Инвесторы понесут убытки, а команде проекта может быть сложно переломить настроения сообщества.

5. Вывод

Экономика токенов, несомненно, является одним из наиболее важных вопросов для инвесторов и проектных команд. Каждое дизайнерское решение имеет ряд преимуществ и компромиссов. Хотя запуск токена с более низким начальным оборотом может привести к первоначальному росту цен, устойчивое разблокирование и выпуск токенов создает давление со стороны продаж, что имеет последствия для долгосрочной эффективности. Если такая тенденция станет отраслевой нормой, в ближайшие годы будут разблокированы миллиарды токенов, что еще больше затруднит устойчивый рост, если соответствующие притоки не смогут соответствовать этим разблокировкам.

Венчурные капиталисты продолжают играть решающую роль в нашей отрасли, и токены, поддерживаемые венчурными капиталистами, не всегда плохи. Проектные команды и венчурные капиталисты должны работать вместе, чтобы обеспечить справедливое и разумное распределение поставок, а также разумность оценок.