Авторы: Зак Пандл и Майкл Чжао
Перевод: Шэньчао TechFlow
Исторически сложилось так, что оценка криптовалюты обычно демонстрирует четкий четырехлетний цикл, в котором цена проходит через продолжительные фазы роста и падения. Grayscale Research считает, что инвесторы могут отслеживать изменения циклов криптовалютного рынка, контролируя ряд показателей, основанных на блокчейне и других данных, и оптимизировать свои стратегии управления рисками на основе этих данных.
С увеличением зрелости криптовалют как класса активов рынок претерпевает значительные изменения. Например, после запуска продуктов ETP для биткойна и эфириума барьеры для входа инвесторов на рынок еще больше снизились. В то же время новый состав Конгресса США может привести к более четкой регуляторной структуре для этой индустрии. Учитывая эти факторы, оценка криптовалюты может постепенно избавиться от повторяющейся четырехлетней циклической модели, наблюдаемой в ранней истории.
Тем не менее, Grayscale Research считает, что текущие рыночные индикаторы показывают, что криптовалютный рынок находится на среднем этапе цикла. Пока эта категория активов поддерживается фундаментальными факторами, такими как расширение применения и стабильность макроэкономической среды, бычий рынок может продолжаться до 2025 года и позже.
Как и многие физические товары, цена биткойна не полностью следует модели «случайного блуждания». Напротив, данные показывают, что его цена имеет статистический эффект импульса: восходящие тренды обычно продолжаются какое-то время, а нисходящие тренды тоже сохраняются. С более длительной точки зрения, такая циклическая волатильность цен на биткойн демонстрирует повторяющиеся колебания вокруг долгосрочного восходящего тренда (см. рисунок 1).
Рисунок 1: Цены на биткойн колеблются вокруг долгосрочного восходящего тренда.
Каждый из прошлых ценовых циклов имел свои уникальные движущие силы, поэтому будущая ценовая динамика не будет полностью воспроизводить предыдущий опыт. Кроме того, по мере того как биткойн становится все более зрелым и принимается большим количеством традиционных инвесторов, а также влияние событий халвинга раз в четыре года на предложение постепенно ослабевает, циклическая волатильность цен на биткойн может измениться или даже исчезнуть. Тем не менее, изучение прошлых ценовых циклов может дать инвесторам ориентиры, помогая им понять типичные статистические характеристики биткойна и, таким образом, лучше справляться с рисками.
Измерение импульса
Рисунок 2 демонстрирует ценовую динамику биткойна на каждом этапе роста цикла. Для удобства сравнения цены стандартизированы на уровне 100 от минимума цикла (то есть начальной точки роста) и отслеживаются до их пика (то есть конечной точки роста). Рисунок 3 представляет те же данные в табличной форме.
Ранние ценовые циклы биткойна были относительно короткими и резкими: первый цикл длился менее года, а второй — около двух лет. В этих двух циклах цена выросла более чем на 500 раз от минимума предыдущего цикла. Последующие два цикла длились менее трех лет. В цикле с января 2015 года по декабрь 2017 года цена биткойна увеличилась более чем в 100 раз, а в цикле с декабря 2018 года по ноябрь 2021 года цена биткойна возросла примерно в 20 раз.
Рисунок 2: Текущая динамика цен на биткойн довольно близка к последним двум рыночным циклам.
После достижения пика в ноябре 2021 года цена биткойна упала до около 16,000 долларов в ноябре 2022 года, что является циклическим минимумом. С тех пор биткойн вошел в новый этап роста цен, который продолжается уже более двух лет. Как показано на рисунке 2, недавняя тенденция роста цен на биткойн похожа на движения в двух предыдущих циклах, которые длились около года перед достижением пика. По процентному соотношению, доходность цены биткойна в этом цикле составляет около 6 раз, хотя это увеличение нельзя недооценивать, оно значительно ниже доходности за предыдущие четыре цикла. В общем, хотя мы не можем точно предсказать, будет ли будущая цена следовать прежним моделям, история биткойна показывает, что в этом бычьем цикле все еще может быть пространство для дальнейшего роста как по времени, так и по величине.
Рисунок 3: Четыре уникальных цикла в истории цен на биткойн.
Анализ ключевых показателей
Кроме оценки ценовой динамики прошлых циклов, инвесторы могут использовать различные показатели, основанные на блокчейне, чтобы оценить зрелость текущего бычьего рынка биткойна. Эти показатели обычно включают: рост цены биткойна по сравнению с базовым уровнем затрат покупателей, объем новых вливаний в рынок биткойна и соотношение цены биткойна к доходу майнеров и т. д.
Один из распространенных показателей — это соотношение MVRV, то есть рыночная стоимость биткойна (MV) (по текущей рыночной цене за биткойн) к реализованной стоимости (RV) (по последней цене транзакции биткойна в ончейн). Соотношение MVRV можно понимать как степень премии рыночной капитализации биткойна по сравнению с общим базовым уровнем затрат. За последние четыре цикла соотношение MVRV достигало как минимум 4 (см. рисунок 4). В настоящее время это соотношение составляет 2.6, что указывает на то, что текущий цикл может иметь потенциал для дальнейшего роста. Однако соотношение MVRV на каждом пике цикла постепенно снижается, поэтому цена может достичь пика до того, как этот показатель достигнет 4.
Рисунок 4: Соотношение MVRV в настоящее время находится на среднем уровне.
Другие ончейн-показатели сосредоточены на новом капитале, входящем в экосистему биткойна, что обычно называют волнами HODL опытными инвесторами в криптовалюту. Эта концепция предполагает, что рост цен может быть вызван тем, что новый капитал покупает биткойн у долгосрочных держателей по несколько более высоким ценам. Grayscale Research предпочитает использовать соотношение количества биткойнов, перемещенных в ончейн за последний год, к общему объему в обращении (см. рисунок 5). За последние четыре цикла это соотношение достигало как минимум 60%, что означает, что в течение года на стадии роста как минимум 60% объема в обращении проходило ончейн-транзакции. В настоящее время это соотношение составляет около 54%, что указывает на то, что перед достижением пика может произойти большее количество биткойнов, проходящих через ончейн.
Рисунок 5: Объем активных биткойнов в обращении за последний год ниже 60%.
Кроме того, существуют некоторые циклические показатели, сосредоточенные на поведении майнеров биткойна, которые являются основными участниками, отвечающими за безопасность сети биткойна. Например, один из общих показателей — это соотношение стоимости активов майнеров (MC) и «горячего капитала» (TC). Интуитивно, когда активы биткойна, удерживаемые майнерами, достигают определенного критического значения, они могут решить зафиксировать прибыль. По историческим данным, когда соотношение MCTC превышает 10, цена биткойна часто достигает пика в этом цикле (см. рисунок 6). В настоящее время соотношение MCTC составляет около 6, что указывает на то, что текущий цикл может все еще находиться на среднем этапе. Однако, как и соотношение MVRV, соотношение MCTC постепенно снижается на каждом пике цикла, поэтому цена может достичь пика до того, как этот показатель достигнет 10.
Рисунок 6: Показатели, основанные на майнерах биткойна, в настоящее время также ниже исторического порога.
Существует множество ончейн-показателей, и результаты измерений могут немного различаться между различными источниками данных. Кроме того, эти инструменты могут лишь предоставить грубое сравнение текущего этапа роста цен с предыдущими и не могут гарантировать, что эти показатели будут полностью соответствовать историческим закономерностям в их отношении к будущим движениями цен. Тем не менее, в целом распространенные показатели циклов биткойна все еще ниже уровней, наблюдаемых на предыдущих пиках цен, что указывает на то, что если фундаментальные факторы смогут поддерживать это, текущий бычий рынок может продолжаться.
Смотрим за пределами биткойна
Область крипторынка гораздо шире, чем биткойн, и сигналы из других областей индустрии также могут предоставлять подсказки о состоянии рыночного цикла. Мы считаем, что из-за относительных показателей биткойна и других криптоактивов эти сигналы могут быть особенно важными в следующем году. В течение последних двух рыночных циклов доминирование биткойна (то есть доля биткойна в общей рыночной капитализации криптовалюты) обычно достигало пика через два года после начала бычьего рынка (см. рисунок 7). В последнее время доминирование биткойна начало снижаться, и эта тенденция снова проявилась вблизи двухлетнего рубежа рыночного цикла. Если эта тенденция продолжится, инвесторы должны более широко учитывать другие показатели, чтобы оценить, приближается ли оценка криптовалюты к циклическому максимуму.
Рисунок 7: Доминирование биткойна снизилось в третьем году последних двух циклов.
Например, инвесторы могут обратить внимание на фондовую ставку (то есть стоимость удержания длинных позиций по бессрочным фьючерсным контрактам). Когда спекулянты увеличивают спрос на кредитное плечо, фондовая ставка обычно растет. Таким образом, уровень фондовой ставки может отражать общий уровень спекулятивных длинных позиций на рынке. Рисунок 8 показывает взвешенную среднюю фондовую ставку для 10 крупнейших криптоактивов, кроме биткойна (то есть альткойнов). В настоящее время фондовая ставка положительная, что указывает на высокий спрос со стороны инвесторов с кредитным плечом на длинные позиции, хотя на прошлой неделе фондовая ставка немного снизилась во время рыночной коррекции. Кроме того, даже на своих локальных максимумах текущее значение фондовой ставки все еще ниже пиков, достигнутых в начале этого года и в предыдущем цикле. Поэтому мы считаем, что текущий уровень фондовой ставки отражает средний уровень спекулятивных длинных позиций на рынке и не обязательно означает, что цикл рынка подходит к концу.
Рисунок 8: Фондовая ставка альткойнов показывает средний уровень спекулятивных длинных позиций.
В то же время объем бессрочных фьючерсов альткойнов достиг относительно высокого уровня. Перед крупными ликвидациями 9 декабря объем альткойнов на трех крупнейших бессрочных фьючерсных биржах составил почти 54 миллиарда долларов (см. рисунок 9). Это указывает на большой масштаб спекулятивных длинных позиций на рынке. После крупных ликвидаций в начале этой недели объем альткойнов снизился примерно на 10 миллиардов долларов, но все еще остается на высоком уровне. Обычно высокий уровень спекулятивных длинных позиций предвещает поздние стадии рыночного цикла, поэтому этот показатель стоит продолжать отслеживать.
Рисунок 9: Объем альткойнов достиг высокого уровня перед недавними ликвидациями.
Рынок все еще развивается
С момента появления биткойна в 2009 году рынок цифровых активов достиг значительного прогресса, текущий бычий рынок криптовалют отличается от предыдущих. Наиболее заметным изменением стало то, что США одобрили продукты, торгуемые на бирже (ETP), для биткойна и эфириума, что привело к чистому капиталовложению в размере 36,7 миллиарда долларов и включению этих активов в большее количество традиционных портфелей. Кроме того, недавние выборы в США могут привести к более четкой регуляторной структуре для рынка и укрепить статус цифровых активов в крупнейшей экономике мира — это резко контрастирует с ситуацией в прошлом, когда постоянно ставились под сомнение долгосрочные перспективы криптоактивов. По этим причинам оценка биткойна и других криптоактивов может больше не следовать повторяющейся четырехлетней циклической модели, наблюдаемой в их ранней истории.
Тем временем биткойн и многие другие криптоактивы могут рассматриваться как цифровые товары, аналогичные традиционным товарам, и их цена может показывать определенный эффект импульса. Таким образом, анализ ончейн-показателей и данных по позициям альткойнов имеет важное значение для инвестиционных решений по управлению рисками. Grayscale Research полагает, что текущая комбинация показателей соответствует среднему этапу циклов криптовалютного рынка: например, соотношение MVRV значительно выше своих циклических минимумов, но еще не достигло уровней, наблюдаемых на прошлых рыночных пиках. При условии, что фундаментальные факторы, такие как распространение приложений и более широкие макроэкономические условия, могут поддерживать это, бычий рынок может продолжаться.
