Автор: Робби Петерсен, исследователь Delphi Digital
Перевод: Лаффи, Foresight News
Общий объем стейблкоинов продолжает уверенно расти, и это общее число скрывает более значительный нюанс. Несмотря на то, что объем криптовалютных торгов все еще ниже исторических максимумов, количество активных адресов, использующих стейблкоины для транзакций каждый месяц, продолжает расти. Это различие указывает на то, что стейблкоины не просто служат смазкой для спекулятивного казино криптовалют, а наконец воплощают свою основную обещание: стать основой новой цифровой финансовой системы.
Источник: Artemis, The Tie
Возможно, еще более важно, что есть некоторые очевидные признаки того, что массовое принятие не обязательно будет исходить от новых стартапов, а от тех, кто уже имеет зрелые дистрибьюторские каналы. Только за последние три месяца четыре крупных финтех-компании официально объявили о своем намерении войти в сферу стейблкоинов: Robinhood и Revolut запускают свои собственные стейблкоины; Stripe недавно приобрела Bridge для ускорения более быстрых и дешевых глобальных платежей; несмотря на ущерб своим интересам, Visa помогает банкам запускать стейблкоины.
Это ознаменовывает новый парадигмальный сдвиг: принятие стейблкоинов больше не зависит от чисто идеологических предположений. Вместо этого, предоставляя финтех-компаниям простое утверждение о более низких затратах, более высокой прибыли и новых источниках дохода, стейблкоины обнаруживают, что у них есть внутренние общие черты с наиболее надежными силами капитализма: неустанное стремление к прибыли. Поэтому, поскольку ведущие в отрасли финтех-компании используют стейблкоины для увеличения маржи прибыли и/или расширения более широкого стека платежей, мы неизбежно увидим, как их другие конкуренты подражают и присоединяются к битве за стейблкоины. Как я подчеркивал в «Декларации стейблкоинов», теория игр показывает, что принятие стейблкоинов не является опционом, а необходимой ставкой финтех-компаний для поддержания своей рыночной позиции.
Стейблкоины 2.0: стейблкоины с распределением доходов
С интуитивной точки зрения, наиболее очевидными выгодоприобретателями этих структурных положительных факторов являются эмитенты стейблкоинов. Причина проста: учитывая сетевые эффекты валют, стейблкоины по своей сути являются игрой с нулевой суммой. В настоящее время эти сетевые эффекты в основном проявляются в трех аспектах:
Ликвидность: USDT и USDC - это самые ликвидные стейблкоины на рынке криптовалют, использование некоторых новых стейблкоинов означает, что трейдеры должны будут нести больше проскальзывания;
Оплата: USDT стал все более распространенным способом оплаты в новых экономиках, его сетевой эффект как цифрового обменного медиума можно считать самым сильным;
«Эффект номинала»: почти все основные торговые пары на CEX и DEX оцениваются в USDT или USDC
Простыми словами, чем больше людей используют USDT (Tether), тем удобнее становится использование USDT, и тем больше людей начнет использовать USDT. Результат этого: Tether увеличивает свою долю на рынке и одновременно укрепляет свою прибыльность.
Хотя сетевой эффект Tether практически невозможно сломать, новая модель стейблкоинов, похоже, лучше всего подходит для того, чтобы бросить вызов существующей модели Tether: стейблкоины с распределением доходов. Важно отметить, что эта модель находится в выгодном положении в новой парадигме стейблкоинов, которую все чаще принимают финтех-компании. Чтобы понять, почему, необходимо учесть некоторые предварительные условия.
В настоящее время экосистема стейблкоинов обычно состоит из двух основных участников: (1) эмитенты стейблкоинов (например, Tether и Circle) и (2) дистрибьюторы стейблкоинов (то есть приложения).
В настоящее время эмитенты стейблкоинов создают стоимость более 10 миллиардов долларов США в год, что превышает общий доход всех блокчейнов. Однако это представляет собой огромную структурную неэффективность: создаваемая стоимость в стейблкоин-стеке в основном идет вниз по цепочке к дистрибьюторам. Другими словами, без бирж, DeFi приложений, платежных приложений и кошельков, интегрирующих USDT, USDT не будет иметь никакой практической ценности и, следовательно, не будет генерировать никакой стоимости. Тем не менее, несмотря на это, дистрибьюторы в настоящее время не получили соответствующих экономических выгод.
Это привело к появлению новой группы стейблкоинов: стейблкоинов с распределением доходов. Путем перераспределения экономических выгод, которые традиционно в основном получали эмитенты стейблкоинов, к приложениям, которые приносили пользователей в коллективную сеть, эта модель нарушает существующую систему (модель USDT). Другими словами, стейблкоины с распределением доходов позволяют приложениям эффективно получать выгоду от своих собственных дистрибьюторских каналов.
С точки зрения масштаба это может стать значительным источником дохода и, возможно, основным источником дохода для крупных приложений. Поэтому, по мере постоянного сокращения маржи прибыли, мы можем войти в мир, где основной бизнес-моделью крипто-приложений станет эффективная продажа «выпуска стейблкоинов как услуги» (SDaaS). Интуитивно это имеет смысл, поскольку в настоящее время эмитенты стейблкоинов получают больше стоимости, чем сумма всех блокчейнов и приложений, и доля стоимости, которую приложения получают от этого, может быть гораздо больше, чем от других источников.
Несмотря на то, что до сих пор было множество попыток сломать монополию Tether, я верю, что модель стейблкоинов с распределением доходов является правильным направлением по двум причинам:
Дистрибуция — это всё: хотя в предыдущих попытках эмитировать стейблкоины с доходом сначала пытались заручиться поддержкой конечных пользователей, стейблкоины с распределением доходов нацелены на участников, которые уже имеют пользователей: дистрибьюторов. Это указывает на то, что модель распределения доходов является первой, которая внутренне сочетает стимулы дистрибьюторов и эмитентов.
Количество определяет силу: исторически единственным способом, которым приложения могли получать экономические выгоды от стейблкоинов, было создание собственного независимого стейблкоина. Однако этот подход имеет свои затраты. Поскольку другие приложения не имеют стимулов интегрировать ваш стейблкоин, его полезность снижается до ограничения его использования в рамках отдельных приложений. Таким образом, он вряд ли сможет конкурировать с сетевым эффектом USDT в масштабе. Напротив, создавая стейблкоин для мотивации множества приложений с дистрибьюторским потенциалом к одновременной интеграции, стейблкоины с распределением доходов могут использовать коллективный сетевой эффект всей экосистемы «дистрибьюторов».
Короче говоря, стейблкоины с распределением доходов обладают всеми преимуществами USDT (компонуемость и сетевой эффект между приложениями) и дополнительным преимуществом, позволяющим мотивировать участников с дистрибьюторскими каналами к интеграции и совместному распределению доходов с уровнем приложений.
В настоящее время в области стейблкоинов с распределением доходов есть три лидера:
USDG от Paxos: Paxos объявил в этом месяце о запуске USDG, который будет регулироваться предстоящими рамками стейблкоинов Сингапурского управления финансов, и уже получил множество крупных партнеров, включая Robinhood, Kraken, Anchorage, Bullish и Galaxy Digital.
«M» от M^0: команда состоит из бывших старших сотрудников MakerDAO и Circle, видение M^0 заключается в том, чтобы служить простым, надежным и нейтральным расчетным слоем, который позволяет любым финансовым учреждениям выпускать и обменивать стейблкоин с распределением доходов «M». Однако одно из отличий «M» от других стейблкоинов с распределением доходов заключается в том, что «M» также может использоваться в качестве «сырья» для других стейблкоинов, таких как USDN (стейблкоин с распределением доходов Noble). Кроме того, M^0 использует уникальное решение для хранения, состоящее из децентрализованной сети независимых валидаторов и системы двойных токенов, что обеспечивает более высокий уровень надежной нейтральности и прозрачности по сравнению с другими моделями. Вы можете прочитать больше о M^0 в моем посте.
AUSD от Agora: аналогично USDG и «M», AUSD от Agora также делит доходы с приложениями и маркет-мейкерами, интегрирующими AUSD. Agora также получила стратегическую поддержку многих маркет-мейкеров и приложений, включая Wintermute, Galaxy, Consensys и Kraken Ventures. Это важно, поскольку с самого начала стимулирующие меры были согласованы с этими заинтересованными сторонами. В настоящее время общий объем AUSD составляет 50 миллионов долларов.
В 2025 году я ожидаю, что эти эмитенты стейблкоинов будут пользоваться все большим вниманием, поскольку дистрибьюторы будут сотрудничать и направлять пользователей на стейблкоины, выгодные для них. Кроме того, мы также должны увидеть, что маркет-мейкеры (которые играют важную роль в поддержании достаточной ликвидности стейблкоинов) проявляют предпочтение к этим стейблкоинам, поскольку они также могут получать определенные экономические выгоды от хранения таких стейблкоинов на складе.
Хотя «M» и AUSD в настоящее время занимают 33-е и 36-е места по объему стейблкоинов соответственно, а USDG еще не запущен, я ожидаю, что к концу 2025 года как минимум один из этих стейблкоинов войдет в топ-10. Кроме того, к концу года я ожидаю, что общая доля рынка стейблкоинов с распределением доходов вырастет с 0,06% до более чем 5% (примерно в 83 раза), поскольку крупные финтех-компании с дистрибьюторскими каналами принесут следующую волну принятия стейблкоинов.
Стейблкоины на подходе
Хотя кривая принятия европейского доллара часто используется как историческая аналогия для стейблкоинов, это сравнение несколько упрощено. Стейблкоины не являются европейским долларом; они по своей сути цифровые, они могут использоваться по всему миру, их можно мгновенно использовать для трансакций через границы, их могут использовать AI-агенты, они подвержены масштабным сетевым эффектам; что более важно, у существующих финтех-компаний и предприятий есть явные стимулы для их принятия, поскольку стейблкоины соответствуют целям каждого бизнеса: зарабатывать больше денег.
Поэтому утверждать, что принятие стейблкоинов будет развиваться по траектории принятия европейского доллара, игнорирует основной вопрос. Я считаю, что единственное общее между стейблкоинами и европейским долларом заключается в том, что они продолжат появляться как явление снизу вверх, и никакие учреждения или правительства, которые считают, что эта технология противоречит их интересам, не смогут контролировать их. Однако, в отличие от европейского доллара, принятие стейблкоинов не будет происходить медленно в течение 30-60 лет. Сначала это будет медленно, а затем, благодаря сетевым эффектам, быстро достигнет скорости побега и внезапно выстрелит.
Регуляторные рамки создаются. Финансовые технологии, такие как Robinhood и Revolut, запускают свои собственные стейблкоины, Stripe, похоже, исследует возможности стейблкоинов для расширения своего стека платежей. Более того, несмотря на то, что это подрывает их собственную прибыль, такие компании, как PayPal и Visa, все же исследуют возможности стейблкоинов, беспокоясь о том, что если они этого не сделают, их конкуренты сделают это.
Хотя в настоящее время неясно, станет ли 2025 год поворотным моментом в истории развития стейблкоинов, очевидно, что мы приближаемся к этому поворотному моменту.
