Авторы: Rui Shang, SevenX Ventures
Переводчик: Mensh, ChainCatcher
Обзор: 8 основных возможностей, связанных со стейблкоинами — —
Молодое поколение — цифровые коренные жители, стейблкоины являются их естественной валютой. С учетом того, что искусственный интеллект и Интернет вещей способствуют десяткам миллиардов автоматизированных микротранзакций, глобальной финансовой системе нужны гибкие валютные решения. Стейблкоины, как «валютный API», бесшовно перемещаются, как данные в Интернете, и в 2024 году достигнут объема транзакций в 4.5 трлн долларов, и эта цифра, как ожидается, вырастет, поскольку больше учреждений осознают, что стейблкоины являются беспрецедентной бизнес-моделью — Tether в первой половине 2024 года заработал 5.2 миллиарда долларов, инвестируя свои долларовые резервы.
В конкуренции стейблкоинов сложные криптомеханизмы не являются ключевыми; распределение и реальное использование имеют решающее значение. Их использование в основном проявляется в трех ключевых областях: криптооригинальные, полностью банковские и небанковские миры.
В мире с 29 трлн долларов, полностью основанном на криптовалюте, стейблкоины служат входом в DeFi и имеют решающее значение для торговли, заимствования, производных, ликвидности и RWA.
В мире с полным банковским обеспечением, превышающим 400 трлн долларов, стейблкоины повышают финансовую эффективность, в основном используясь для B2B, P2P и B2C платежей. Стейблкоины сосредоточены на регулировании, лицензиях и использовании банков, карточных сетей, платежей и дистрибьюторов для распределения.
В небанковском мире стейблкоины обеспечивают доступ к долларам и способствуют финансовой инклюзивности. Стейблкоины используются для сбережений, платежей, валютных операций и генерации дохода. Продвижение на уровне сообщества имеет решающее значение.
Коренные жители криптомира
Во втором квартале 2024 года стейблкоины составляют 8.2% от общей рыночной капитализации криптовалют. Поддержание стабильности курсов по-прежнему представляет собой вызов, уникальные стимулы являются ключевыми для расширения распределения на блокчейне, а основная проблема заключается в ограниченности приложений на блокчейне.
Борьба за привязку к доллару
Фиатные поддерживаемые стейблкоины зависят от банковских отношений:
93.33% составляют фиатные поддерживаемые стейблкоины. Они обладают большей стабильностью и капитальной эффективностью, банки имеют окончательное решение, контролируя выкуп. Такие регулируемые эмитенты, как Paxos, стали эмитентами долларов для PayPal благодаря успешному выкупу десятков миллиардов BUSD.CDP стейблкоины улучшают обеспечение и ликвидность для повышения стабильности курсов:
3.89% составляют долговые позиции с обеспечением (CDP) стейблкоинов. Они используют криптовалюты в качестве обеспечения, но сталкиваются с проблемами масштабирования и волатильности. К 2024 году CDP повысили свою устойчивость к рискам, приняв более широкий спектр ликвидности и стабильного обеспечения, GHO от Aave принимает любые активы из Aave v3, а crvUSD от Curve недавно добавил USDM (реальный актив). Частичное ликвидирование улучшается, особенно мягкое ликвидирование crvUSD, которое предоставляет буфер для дальнейших плохих долгов через свой индивидуальный автоматизированный маркетмейкер (AMM). Тем не менее, модель стимулов ve-token сталкивается с проблемами, поскольку после массового ликвидирования, когда стоимость CRV падает, рыночная капитализация crvUSD также сокращается.Синтетические доллары используют хеджирование для поддержания стабильности:
Ethena USDe за год занял 1.67% доли рынка стейблкоинов с рыночной капитализацией 3 миллиарда долларов. Это дельта-нейтральный синтетический доллар, который противодействует волатильности, открывая короткие позиции в производных. Ожидается, что в предстоящем бычьем рынке ставки на средства будут хорошими, даже после сезонных колебаний. Однако его долгосрочная жизнеспособность в значительной степени зависит от централизованных бирж (CEX), что вызывает сомнения. С увеличением аналогичных продуктов влияние малых средств на Ethereum может ослабнуть. Эти синтетические доллары могут быть подвержены черным лебедям и в период медвежьего рынка могут лишь сохранять низкие ставки.Алгоритмические стейблкоины упали до 0.56%.
Вызов привлечения ликвидности
Крипто-стейблкоины используют доход для привлечения ликвидности. Фактически, их стоимость ликвидности включает безрисковую процентную ставку плюс риск-премию. Чтобы оставаться конкурентоспособными, доходы стейблкоинов должны как минимум соответствовать ставкам по государственным облигациям (T-bill) — мы уже видели, что стоимость заимствования стейблкоинов снижается по мере того, как ставки T-bill достигают 5.5%. sFrax и DAI находятся на переднем крае по экспозиции к государственным облигациям. К 2024 году несколько проектов RWA улучшили совместимость государственных облигаций на блокчейне: CrvUSD использует USDM Mountain в качестве обеспечения, а USDY от Ondo и USDtb от Ethena поддерживаются Blackstone BUIDL.
Основываясь на ставках по государственным облигациям, стейблкоины применяют различные стратегии для увеличения риск-премии, включая фиксированные бюджетные стимулы (например, распределение на децентрализованных биржах, что может привести к ограничениям и мертвым спиралям); пользовательские сборы (привязанные к объемам заимствования и торговле бессрочными контрактами); волатильность арбитража (падение при снижении волатильности); а также использование резервов, таких как стейкинг или повторный стейкинг (недостаточная привлекательность).
В 2024 году появляются инновационные стратегии ликвидности:
Максимизация дохода в блокчейне:
Хотя в настоящее время многие доходы происходят из инфляции DeFi, вызванной самопотреблением, появляются более инновационные стратегии. Используя резервные фонды в качестве банков, проекты, такие как CAP, стремятся направить MEV и арбитражные прибыли непосредственно к держателям стейблкоинов, обеспечивая устойчивый и более щедрый источник потенциального дохода.Сложение доходов от государственных облигаций:
Используя новые возможности проектов RWA, такие как Usual Money (USD0), инициатива предлагает «теоретически» неограниченные доходы, основанные на доходах от государственных облигаций — это привлекло 350 миллионов долларов ликвидности и вошло в стартовый пул Binance. Agora (AUSD) также является оффшорным стейблкоином с доходами от государственных облигаций.Балансировка высоких доходов для противодействия волатильности:
Новые стейблкоины используют диверсифицированный корзинный подход, чтобы избежать единого дохода и рисков волатильности, предоставляя сбалансированные высокие доходы. Например, Reservoir от Fortunafi распределяет государственные облигации, Hilbert, Morpho, PSM и динамически корректирует доли, включая другие высокодоходные активы по мере необходимости.Общая заблокированная стоимость (TVL) — это мимолетное явление?
Доходы от стейблкоинов часто сталкиваются с вызовами масштабируемости. Хотя фиксированные бюджетные доходы могут обеспечить начальный рост, с увеличением общей заблокированной стоимости доходы размываются, что приводит к снижению доходности со временем. Без устойчивых доходов или реальной полезности после стимулов в торговых парах и производных, их общая заблокированная стоимость маловероятно останется стабильной.
Дилемма шлюза DeFi
Онлайн-видимость позволяет нам исследовать истинную природу стейблкоинов: являются ли стейблкоины реальным проявлением денег как средства обмена, или же они просто финансовым продуктом для получения прибыли?
Только лучшие стейблкоины используются в качестве торговых пар на CEX:
Почти 80% сделок все еще происходят на централизованных биржах, топовые CEX поддерживают свои «предпочтительные» стейблкоины (например, FDUSD от Binance, USDC от Coinbase). Другие CEX полагаются на избыток ликвидности USDT и USDC. Кроме того, стейблкоины пытаются стать маржинальными депозитами на CEX.Немногие стейблкоины используются в качестве торговых пар на DEX:
В данный момент только USDT, USDC и небольшое количество DAI используются в качестве торговых пар. Другие стейблкоины, такие как Ethena, 57% USDe которых заложено в своем протоколе, чисто хранятся как финансовые продукты для получения дохода, далеки от того, чтобы быть средством обмена.Makerdao + Curve + Morpho + Pendle, комбинированное распределение:
Рынки, такие как Jupiter, GMX и DYDX, более склонны использовать USDC в качестве депозита, поскольку процесс создания-выкупа USDT более подозрителен. Платформы кредитования, такие как Morpho и AAVE, предпочитают USDC, поскольку у него лучшая ликвидность на Ethereum. С другой стороны, PYUSD в основном используется для заимствования на Kamino в Solana, особенно когда фонд Solana предоставляет стимулы. USDe Ethena в основном используется для доходных операций на Pendle.RWA недооценены:
Большинство платформ RWA, таких как Blackstone, из соображений соответствия используют USDC в качестве эмитируемого актива, кроме того, Blackstone также является акционером Circle. DAI добился успеха в своих продуктах RWA.Расширение рынка или исследование новых областей:
Хотя стейблкоины могут привлекать основных поставщиков ликвидности через стимулы, они сталкиваются с узкими местами — использование DeFi снижается. Стейблкоины сейчас находятся в затруднительном положении: они должны ждать расширения активности криптооригиналов или искать новую полезность за пределами этой области.
Изгой в мире с полным банковским обеспечением
Ключевые участники действуют
Глобальное регулирование постепенно проясняется:
99% стейблкоинов поддерживаются долларами; у федерального правительства есть окончательное влияние. Ожидается, что после президентства Трампа, дружелюбного к криптовалютам, регуляторная структура в США станет ясной, он пообещал снизить процентные ставки и запретить CBDC, что может быть выгодно для стейблкоинов. Отчет Министерства финансов США указывает на влияние стейблкоинов на спрос на краткосрочные государственные облигации, Tether владеет 90 миллиарда долларов США долговых обязательств США. Предотвращение крипто-преступности и поддержание доминирования доллара также являются мотивацией. К 2024 году несколько стран разработают регуляторную структуру на основе общих принципов, включая одобрение эмиссии стейблкоинов, требования к ликвидности и стабильности резервов, ограничения на использование стейблкоинов в иностранной валюте, а также обычно запрещающие начисление процентов. Ключевые примеры включают: MiCA (ЕС), PTSR (ОАЭ), песочница (Гонконг), MAS (Сингапур), PSA (Япония). Примечательно, что Бермуды стали первой страной, разрешившей оплату налогов стейблкоинами и лицензировавшей выпуск стейблкоинов с начислением процентов.Лицензированные эмитенты получают доверие:
Эмиссия стейблкоинов требует технических возможностей, соблюдения норм между регионами и сильного управления. Ключевыми участниками являются Paxos (PYUSD, BUSD), Brale (USC) и Bridge (B2B API). Управление резервами осуществляется такими доверенными учреждениями, как BNY Mellon, которые безопасно получают доход, инвестируя в управляемые Blackstone фонды. BUIDL теперь позволяет более широким проектам на блокчейне получать доход.Банки являются хранителями выводов:
Хотя ввод (обмен фиатных денег на стейблкоины) стал проще, вывод (обмен стейблкоинов на фиатные деньги) по-прежнему представляет собой вызов, поскольку банки испытывают трудности с проверкой источника средств. Банки предпочитают использовать лицензированные биржи, такие как Coinbase и Kraken, которые проводят KYC/KYB и имеют аналогичные рамки противодействия отмыванию денег. Хотя такие высокорепутационные банки, как Standard Chartered, начинают принимать выводы, малые и средние банки, такие как DBS в Сингапуре, действуют быстро. Такие B2B-сервисы, как Bridge, агрегируют каналы вывода и управляют десятками миллиардов долларов объема транзакций для высококлассных клиентов, включая SpaceX и правительство США.Издатели имеют окончательное слово:
Circle, лидер среди соответствующих стейблкоинов, полагается на Coinbase и стремится получить глобальные лицензии и партнерства. Тем не менее, с тем, как учреждения начинают выпускать свои собственные стейблкоины, эта стратегия может подвергнуться риску, поскольку ее бизнес-модель не имеет равных — Tether, компания с 100 сотрудниками, заработала 5.2 миллиарда долларов в первой половине 2024 года, инвестируя свои резервы. Банки, такие как JPMorgan, уже выпустили JPM Coin для институциональной торговли. Платежное приложение Stripe приобрело Bridge, что демонстрирует интерес к обладанию стейблкоин-стеком, а не просто интеграции USDC. PayPal также выпустил PYUSD, чтобы захватить доход от резервов. Карточные сети, такие как Visa и Mastercard, осторожно начинают принимать стейблкоины.
Стейблкоины повышают эффективность банковского мира
При поддержке надежных эмитентов, здоровых банковских отношений и дистрибьюторов стейблкоины могут повысить эффективность крупномасштабной финансовой системы, особенно в области платежей.
Традиционные системы сталкиваются с ограничениями по эффективности и стоимости. Переводы внутри приложения или внутри банка обеспечивают мгновенные расчеты, но только в рамках своей экосистемы. Комиссия за межбанковские платежи составляет около 2.6% (70% у банка-эмитента, 20% у банка-получателя, 10% у карточной сети), а время расчета превышает день. Стоимость трансакций за границей еще выше, составляет около 6.25%, время расчета может составлять до пяти дней.
Стейблкоин-платежи обеспечивают мгновенные расчеты точка в точку за счет устранения посредников. Это ускоряет движение средств и снижает стоимость капитала, а также предоставляет программируемые функции, такие как условные автоматические платежи.
B2B（годовой объем交易 120–150 трлн долларов）：
Банки находятся в наилучшей позиции для продвижения стейблкоинов. JPMorgan разработал JPM Coin на своей цепочке Quorum, который на октябрь 2023 года используется для транзакций на сумму около 1 миллиарда долларов в день.P2P（годовой объем交易 1.8–2 трлн долларов）：
Электронные кошельки и мобильные платежные приложения находятся в наилучшей позиции, PayPal запустил PYUSD, который на данный момент имеет рыночную капитализацию в 604 миллиона долларов на Ethereum и Solana. PayPal позволяет конечным пользователям бесплатно регистрироваться и отправлять PYUSD.B2C бизнес（годовой объем交易 5.5–6 трлн долларов）：
Стейблкоины должны сотрудничать с POS, банковскими API и карточными сетями, Visa стал первой платежной сетью, использующей USDC для расчетов в 2021 году.
Инноваторы в недостаточно банковом мире
Теневой долларовый рынок
Из-за серьезной девальвации валюты и экономической нестабильности страны с развивающейся экономикой остро нуждаются в стейблкоинах. В Турции покупки стейблкоинов составляют 3.7% от ее ВВП. Люди и бизнес готовы платить премию за стейблкоины, превышающую номинальный доллар, премия на стейблкоины в Аргентине достигает 30.5%, в Нигерии — 22.1%. Стейблкоины обеспечивают доступ к долларам и финансовую инклюзивность.
Tether занимает доминирующее положение в этой области с надежной 10-летней историей. Даже сталкиваясь с сложными банковскими отношениями и кризисом выкупа — Tether признал в апреле 2019 года, что USDT обеспечивается лишь на 70% резервами — его привязка остается стабильной. Это связано с тем, что Tether создал сильную теневую долларовую экономику: в странах с развивающейся экономикой люди редко обменивают USDT на фиатные деньги, рассматривая его как доллар, эта тенденция особенно выражена в таких регионах, как Африка и Латинская Америка, где используется для выплаты зарплат, счетов и т.д. Tether достиг этого без стимулов, полагаясь только на свое долгое существование и постоянную полезность, что укрепило его надежность и приемлемость. Это должна быть конечная цель каждого стейблкоина.
Получение долларов
Переводы:
Несправедливость в переводах замедляет экономический рост. В странах с низким и средним доходом и развитых странах средний индивидуум должен заплатить 8.5% от общей суммы перевода. Для бизнеса ситуация еще более серьезна: высокие комиссии, длительное время обработки, бюрократия и валютные риски напрямую влияют на рост и конкурентоспособность бизнеса в этом регионе.Получение долларов:
С 1992 по 2022 год валютные колебания привели к убыткам в 1.2 трлн долларов для 17 стран с развивающейся экономикой — это потрясающие 9.4% от их общего ВВП. Получение долларов жизненно важно для местного финансового развития. Многие криптопроекты стремятся к этому, ZAR сосредоточен на подходе «DePIN» на уровне сообщества. Эти подходы используют местных агентов для содействия обмену наличных на стейблкоины в Африке, Латинской Америке и Пакистане.Валютный рынок:
Сегодня объем торговли на валютном рынке превышает 7.5 трлн долларов в день. На глобальном юге физические лица часто полагаются на черный рынок для обмена местной валюты на доллары, как правило, из-за более выгодного курса на черном рынке по сравнению с официальными каналами. Binance P2P начинает использоваться, но из-за своего ордерного метода страдает от недостатка гибкости. Многие проекты, такие как ViFi, строят решения по автоматической марже для валютного рынка на базе цепочек.Выплата гуманитарной помощи:
Беженцы войны в Украине могут получать гуманитарную помощь в виде USDC, который они могут хранить в цифровом кошельке или обналичивать локально. В Венесуэле, на фоне углубляющегося политического и экономического кризиса, медицинские работники на передовой использовали USDC для оплаты медицинских товаров во время пандемии COVID-19.
Заключение: Переплетение
Взаимодействие
Обмен между различными монетами:
Традиционная валютная система имеет низкую эффективность и сталкивается с множеством проблем: риск расчета контрагента (CLS, хотя и улучшен, но сложен), стоимость многобанковской системы (при покупке иены в австралийском банке для долларов в лондонском офисе участвуют шесть банков), различия по часовым поясам для глобальных расчетов (банковские системы канадского доллара и иены пересекаются менее чем на 5 часов в день), ограниченный доступ к валютному рынку (плата, которую платят розничные пользователи, в 100 раз превышает расходы крупных учреждений). Цепочные валютные обмены предоставляют значительные преимущества:
- Стоимость, эффективность и прозрачность: такие оракулы, как Redstone и Chainlink, предоставляют актуальные ценовые котировки. Децентрализованные биржи (DEX) обеспечивают стоимость и прозрачность, Uniswap CLMM снижает стоимость транзакций до 0.15–0.25% — примерно на 90% ниже, чем в традиционном валютном обмене. Переход от банковских расчетов T+2 к мгновенным расчетам позволяет арбитражерам применять различные стратегии для исправления неверного ценообразования.
- Гибкость и доступность: цепочные валютные обмены позволяют финансовым директорам и управляющим активами получить доступ к широкому спектру продуктов без необходимости иметь банковские счета для нескольких конкретных валют. Розничные пользователи могут получить лучшие валютные курсы, используя криптокошельки с встроенными DEX API.
- Отделение валюты и юрисдикции: транзакции больше не требуют местных банков, что отделяет их от основной юрисдикции. Этот подход использует эффективность цифровизации, сохраняя при этом валютный суверенитет, хотя все еще существуют недостатки.
Тем не менее, проблемы по-прежнему существуют, включая нехватку цифровых активов, оцененных в не долларах, безопасность оракулов, поддержку длиннохвостых валют, регулирование и унифицированный интерфейс с онлайном и оффлайном. Несмотря на эти препятствия, цепочные валютные обмены продолжают демонстрировать заманчивые возможности. Например, Citibank разрабатывает решения по блокчейн-валютным обменам под руководством Управления финансового управления Сингапура.Обмен между различными стейблкоинами:
Представьте мир, где большинство компаний выпускают свои собственные стейблкоины. Обмен стейблкоинов представляет собой проблему: использование PYUSD от PayPal для оплаты торговцам JPMorgan. Хотя онлайн- и оффлайн-решения могут решить эту проблему, они теряют эффективность, обещанную криптовалютами. Автоматизированные маркетмейкеры (AMM) обеспечивают лучшие в реальном времени низкозатратные обмены стейблкоинов. Например, Uniswap предлагает несколько таких пулов с комиссиями до 0.01%. Однако, как только миллиарды средств поступают в цепочку, необходимо доверять безопасности смарт-контрактов, и должна быть достаточно глубокая ликвидность и мгновенная производительность для поддержки реальных действий.Обмен между различными цепочками:
Основные блокчейны имеют разнообразные преимущества и недостатки, что приводит к развертыванию стейблкоинов на нескольких цепочках. Этот многосетевой подход вводит межсетевые проблемы, мосты представляют собой огромные риски безопасности. На мой взгляд, лучшим решением будет, если стейблкоины запустят свою собственную нулевую слой, такие как CCTP USDC, нулевая слой интеграция PYUSD, и мы стали свидетелями действий USDT по отзыву заблокированных токенов мостов, что может привести к запуску аналогичных нулевых слоев.
Неразрешенный вопрос
Тем временем остается несколько неразрешенных вопросов:
Будут ли соответствующие стейблкоины препятствовать «открытым финансам», поскольку они могут потенциально контролировать, замораживать и изымать средства?
Будут ли соответствующие стейблкоины все еще избегать предложения доходов, которые могут быть классифицированы как ценные бумаги, тем самым мешая децентрализованным финансам (DeFi) извлекать выгоду из своего масштабного расширения?
С учетом медленной работы Ethereum и его зависимости от единственного сортировщика L2, несовершенной работы Solana и отсутствия долгосрочных показателей у других популярных цепочек, действительно ли любая открытая блокчейн-сеть может обрабатывать огромные суммы средств?
Будет ли отделение валюты и юрисдикции вводить больше хаоса или возможностей?
Финансовая революция, возглавляемая стейблкоинами, представляет собой захватывающий и непредсказуемый мир — это новая глава, в которой свобода и регулирование танцуют в тонком равновесии.
