Авторы: hedgedhog7, c0xswain, 0xkinnif, 0xlaiyuen, 0xZhouYeMen

Перевод: 深潮TechFlow

 

Текущее состояние венчурного капитала в криптовалюте

Недавно производительность мем-криптовалют превзошла многие проекты, поддерживаемые венчурным капиталом (VC), что вызвало критику со стороны участников рынка в адрес венчурного капитала и его инвестиций. Хотя некоторые критические замечания оправданы, другие отражают недостаточное понимание сложности частных рынков.

Как правило, проекты расширяют масштаб своего продукта через многораундное финансирование до события генерации токенов (TGE). В качестве вознаграждения за ранние высокорискованные инвестиции венчурный капитал может участвовать в инвестициях по более низким оценкам токенов. Ресурсы, полученные проектами от стратегического капитала, включая маркетинговую поддержку, консультирование по токеномике и доступ к сети венчурного капитала, обычно недоступны для обычных мелких инвесторов. С развитием сбора средств и изменением оценок также меняется типы венчурных капиталистов, поскольку склонности к риску и размеры фондов различаются.

Сегментация крипто венчурного капитала и его масштабы

Источник: PitchBook

Большинство крипто венчурных фондов управляют активами менее 50 миллионов долларов, поэтому они склонны инвестировать в проекты с низкими оценками и еще не выпущенными продуктами. Чтобы обеспечить долгосрочное совпадение интересов венчурного капитала с другими заинтересованными сторонами, токены, полученные на частном рынке, обычно подлежат условиям блокировки и распределения.

Компромисс между риском и доходностью венчурного капитала

В период распределения токенов венчурные капиталисты часто видят значительную нереализованную прибыль, которую они могут реализовать с помощью хеджирования деривативами или сделок вне биржи (OTC) с частными покупателями. Однако, из-за инвестиционных ограничений, требований к капиталу и ограничений ликвидности они сталкиваются с вызовами при реализации своих хеджирующих стратегий. Кроме того, некоторые венчурные капиталисты не имеют необходимых знаний для управления ликвидными позициями и рамок управления рисками, что затрудняет эффективное хеджирование.

Таким образом, OTC сделки становятся основным средством для венчурного капитала, чтобы реализовать прибыль до события генерации токенов (TGE). В отличие от вторичного рынка с прозрачной информацией, сделки на OTC рынке проводятся в частном порядке, что затрудняет единое отслеживание глобальных торговых данных. Хотя трудно точно оценить размер OTC рынка, отчеты о деятельности OTC торговых площадок могут выявить некоторые тенденции.

STIX - это OTC торговая площадка, поддерживаемая Fisher8 Capital, которая с момента своего создания в конце 2023 года обработала более 200 миллионов долларов США сделок. STIX в основном торгует активами 200 лучших альткойнов. В прошлом году OTC активность была высокой, включая ликвидации (например, продажу FTX заблокированных $WLD и $SOL) и прямые сделки от токеновых фондов (таких как $SUI, $AVAX и др.). Мы ожидаем, что этот рынок продолжит расти, что в основном связано с желанием венчурного капитала получить прибыль как можно раньше и потребностью проектов в капитале после TGE.

OTC рынок: ценообразование в частных раундах

Ниже приведен список некоторых токенов, поддерживаемых венчурным капиталом, и их производительности с момента TGE. Большинство токенов трудно поддерживать на высоких оценках через три месяца, что затрудняет венчурным капиталистам реализацию инвестиций по максимальному FDV в начале периода распределения. Такой ценовой тренд неблагоприятен для участников рынка, поскольку по истечении периода распределения инвесторы, купившие по высокой цене, вместе с венчурными капиталистами становятся продавцами.

Производительность токенов после их выпуска на Binance в 2024 году

Источник: Artemis

Практика частого увеличения оценок в процессе сбора средств приводит к тому, что доходность и оптимизм рынка сосредоточены в основном в частной сфере. Эта ситуация приводит к тому, что обычные инвесторы после события генерации токенов (TGE) сталкиваются в основном с риском падения цен. Если нет достаточных механизмов стимулирования для поддержки проекта, участники публичного рынка могут оказаться в ситуации, когда обе стороны потеряют. С учетом тенденции рынка к справедливой стоимости как венчурные капиталисты, так и обычные инвесторы столкнутся с вызовами в долгосрочной перспективе.

Примеры производительности токенов

Источник: 0xLouis

Мы считаем, что создание пространства для роста на вторичном рынке помогает установить более сильную базу поддержки, что в свою очередь продлевает жизнь проекта. Существующий подход заключается в том, чтобы помочь обычным инвесторам определить цену до TGE через спотовые и/или предварительные рыночные сделки. На предварительных рыночных сделках токены на спотовом рынке рассматриваются как долговые расписки (т.е. токены IOU), которые можно обменять на реальные активы во время TGE. С другой стороны, предварительный рынок бессрочных контрактов является синтетическим рынком, предназначенным для отслеживания динамики цен на активы, обычно с хеджированием через колл-опционы, выпущенные фондом.

Предварительные рыночные сделки могут осуществляться на доступных платформах деривативов, таких как Aevo, Whales Market и крупнейших централизованных биржах (CEX). Однако у этих продуктов есть риски ликвидности и дельты. Когда покупатели ликвидного рынка приобретают токены до TGE, торговая платформа выступает в качестве контрагента, и если токены показывают отличные результаты после TGE, она может понести значительные убытки. Кроме того, участники должны учитывать контрагентские риски, такие как отсутствие правовых претензий на базовый актив или неспособность биржи покрыть убытки от прибыльных предварительных рыночных участников.

Гипотетическое поведение токенов через OTC между раундами финансирования

Другим способом, способствующим росту цен на вторичном рынке, является предоставление частному рынку возможности пережить процесс падения цен до события генерации токенов (TGE). Это может уменьшить разрыв в оценках между раундами финансирования. В приведенной выше диаграмме показано упрощенное сравнение двух гипотетических проектов, показывающее потенциальные преимущества OTC сделок для производительности после TGE. Если между раундом A и TGE произойдет снижение финансирования, существующие инвесторы могут продать свои доли ниже себестоимости, что может напомнить команде, что их цена TGE должна быть ниже первоначально запланированной. Такая корректировка помогает оценке проекта лучше соответствовать рыночным ожиданиям.

Если проект в конечном итоге добьется успеха и достигнет ожидаемого уровня цен после TGE, наличие большего количества прибыльных держателей токенов с ликвидного рынка может обеспечить проекту более устойчивую поддержку.

Глубокий анализ крипто OTC торговых площадок

Хотя разрешение на более резкое падение цен на частном рынке кажется идеальным, этот процесс не так прост из-за юридических препятствий и сложности видов сделок. OTC сделки в основном делятся на две категории: чисто автономные покупки и арбитраж процентных ставок.

Автономные покупки, как правило, привлекают инвесторов, чувствительных к оценке, которые хотят получить прямую рыночную экспозицию к базовому активу. Это включает в себя принятие на себя условий SAFT/SAFE от предыдущих инвесторов или прямую покупку токенов у команды проекта. При покупке SAFT/SAFE от ранних инвесторов сделки обычно оцениваются по номиналу или с 25-30% надбавкой до TGE.

Связь между покупателями арбитража процентных ставок и оценками слабая. Их прибыль зависит от разницы между скидкой на спот и затратами на хеджирование, которые, в свою очередь, зависят от ставок на бессрочные контракты в период распределения токенов. Согласно отчету STIX, такие покупатели обычно могут приобретать токены по цене, на 60-65% ниже спотовой, что реализует нейтральную рискованную стратегию. Однако для этого есть три предпосылки: во-первых, должны существовать бессрочные контракты на базовый актив; во-вторых, на рынке должна быть достаточная ликвидность для осуществления сделок; в-третьих, затраты на хеджирование (т.е. упущенная прибыль от обеспечения) не должны превышать прибыль от спотовой скидки. Чтобы избежать ликвидации при проведении краткосрочного бессрочного хеджирования, эти покупатели должны подготовить значительное количество обеспечения, поскольку любое ликвидационное принуждение может сделать сделку убыточной.

Из-за разнообразия типов OTC покупателей крупные OTC сделки, объявляемые токеновыми фондами, должны рассматриваться с осторожностью. Эти сделки могут больше отражать арбитражные возможности, а не истинный долгосрочный спрос по текущей цене.

Проблемы OTC рынка

Сложной проблемой, стоящей перед OTC сделками, являются положения об обратном передаче, содержащиеся в контрактах. Эти положения ограничивают возможность инвесторов передавать свои доли третьим лицам (т.е. новым покупателям OTC) без согласия основателей. Согласно отчету STIX, такие положения присутствуют в 30%-45% SAFT.

Если фонд препятствует OTC сделкам, покупатели будут вынуждены взять на себя дополнительные контрагентские риски. В условиях недостатка юридической защиты, предоставляемой «формализованной сделкой», возможности покупателей в случае ненадлежащего поведения продавца очень ограничены. Для небольших фондов этот риск особенно велик, поскольку они могут не подвергаться репутационным рискам, как крупные известные венчурные фонды.

Активность крипто венчурного капитала в сборе средств

Источник: Pitchbook

В 2021 и 2022 годах на фоне стимулирующих мер во время пандемии и обещаний высоких доходов от предыдущих сборов уровень финансирования достиг исторического максимума. В этот период сделки проходили быстро из-за изобилия и стремления венчурных фондов к инвестициям. Однако медвежий рынок 2022/2023 годов принес значительные изменения. Следующие раунды финансирования стали более распространенными, рискованная склонность инвесторов снизилась, а задержки TGE стали нормой. Изменения в динамике рынка и громкие крахи, такие как Terra, FTX и 3AC, привели к стагнации фондов и снижению капитальных вливаний в крипто венчурный капитал.

Отчет PitchBook показывает, что интерес инвесторов к венчурному капиталу снизился, время сбора средств для новых фондов увеличилось с 6 месяцев в 2021 году до 21 месяца в 2024 году. Кроме того, венчурные фонды, использующие структуру 4 + 2 в 2021 и 2022 годах, перейдут в стадию вывода средств, и на вторичном рынке появятся структурные продавцы.

Из-за плохих результатов крипто-венчурных фондов они начали исследовать другие стратегии, такие как инвестиции в ликвидные токены или OTC торговлю. Несмотря на то, что OTC сделки обычно имеют сроки блокировки и условия распределения, их инвестиционный срок обычно короче, чем у традиционного венчурного капитала, что делает их более подходящими для инвесторов, сосредоточенных на сроках инвестирования. Если OTC торговля станет более распространенной в отрасли, такие платформы, как STIX, могут извлечь выгоду из предоставляемых ими комплексных услуг, решая проблему фрагментации рынка.

Будущее направления венчурного капитала

Текущая тенденция снижения венчурного капитала в криптовалюте представляет собой вызов для отрасли. Одним из возможных выходов является принятие активной инвестиционной стратегии. Вместо поиска следующей возможности «с нуля до единицы» фонды могут сосредоточиться на приобретении ликвидных токенов и использовании своих знаний и сетей для масштабирования проектов с «1 до 10».

Если вас интересует такая активная инвестиционная стратегия, STIX активно ищет больше венчурных фондов для участия. Если вы заинтересованы, посетите STIX.co или свяжитесь с taran_ss через X для получения дополнительной информации.