Миллионы людей обменяли триллионы долларов в стейблкоинах, но эта категория все еще смутно определена и понята.
Стейблкоины — это средства сбережения и средства обмена, часто, но не обязательно, привязанные к доллару США. Люди делят его на два измерения: от недостаточного обеспечения к чрезмерному обеспечению и от централизации к децентрализации. Эта классификация помогает понять взаимосвязь между технической структурой и риском и устраняет недопонимание относительно стейблкоинов. Я предложу еще один полезный способ мышления, основанный на этой схеме.
Чтобы понять богатство и ограничения дизайна стейблкоинов, можно изучить историю банковской отрасли: что работает, что нет и почему. Как и многие продукты в сфере криптовалют, стейблкоины могут быстро воспроизвести историю банковской отрасли, начиная с простых банкнот и постепенно расширяя предложение функциональной валюты посредством сложных механизмов кредитования.
Сначала я расскажу о недавней истории стейблкоинов, а затем расскажу вам об истории банковской отрасли, чтобы провести полезное сравнение стейблкоинов и банковских структур. Стейблкоины предоставляют пользователям опыт, аналогичный банковским депозитам и банкнотам — удобное и надежное средство сбережения, средство обмена и кредита — но в отдельной форме «самостоятельного хранения». Попутно я оценю три типа токенов: стейблкоины, обеспеченные бумажными деньгами, стейблкоины, обеспеченные активами, и синтетические доллары, обеспеченные стратегией.
Давайте копнем немного глубже.
Нажмите здесь, чтобы узнать больше о том, что такое стейблкоины.
Немного недавней истории стейблкоинов
С момента запуска $USDC в 2018 году наиболее широко распространенная стейблкоин в США предоставила нам достаточно доказательств, чтобы показать, какие проекты успешны, а какие нет. Поэтому настало время четко определить эту отрасль. Первые пользователи используют стейблкоины, обеспеченные бумажными деньгами, для переводов и сбережений. Хотя протокол децентрализованного кредитования с чрезмерным обеспечением создал полезную и надежную стабильную монету, спрос на нее был относительно сдержанным. Пока что потребители, похоже, предпочитают стейблкоины, деноминированные в долларах США, другим вариантам (фиатным или новым).
Некоторые категории стейблкоинов полностью потерпели неудачу. Хотя децентрализованные стейблкоины с недостаточным обеспечением являются более эффективными с точки зрения использования капитала, чем стейблкоины, обеспеченные бумажными деньгами или с избыточным обеспечением, наиболее громкие случаи закончились катастрофой. Другие категории еще не сформировались: доходные стейблкоины интуитивно многообещающи – в конце концов, кому не нравится доходность? — но они сталкиваются с пользовательским опытом и нормативными препятствиями.
Появились и другие типы токенов, номинированных в долларах США, что позволило использовать успешную интеграцию стейблкоинов на рынок. Синтетический доллар, поддерживаемый стратегией (более подробно описанный ниже), представляет собой новую категорию продуктов, которая, хотя и похожа на стейблкоины, на самом деле не соответствует важным стандартам безопасности и зрелости, а ее преимущества с более высоким риском перевешиваются DeFi. Принимается энтузиастами как инвестиции.
Мы также стали свидетелями быстрого внедрения стейблкоинов, обеспеченных бумажными деньгами, популярных благодаря своей простоте и предполагаемой безопасности, в то время как внедрение стейблкоинов, обеспеченных активами, отстает, хотя они традиционно занимают наибольшую долю рынка среди депозитных инвестиций. Анализ стейблкоинов через призму традиционных банковских структур помогает объяснить эти тенденции.
Банковские депозиты и валюта США: немного истории
Чтобы понять, как современные стейблкоины имитируют банковские структуры, полезно понять историю банковской отрасли США. До принятия Закона о Федеральной резервной системе (1913 г.) и особенно до принятия Закона о Национальном банке (1863–1864 гг.) к различным видам долларов не относились одинаково. (Для тех, кто хочет узнать больше: прежде чем создать национальную валюту, Соединенные Штаты пережили три эпохи центральных банков: эпоху центральных банков [Первый банк 1791–1811 гг. и Второй банк 1816–1836 гг.] и эпоху свободной банковской деятельности [1837–1863 гг.]. ] и эпоху Национального банка [1863-1913 гг. Мы перепробовали практически всё.)
До создания Федеральной корпорации по страхованию вкладов (FDIC) в 1933 году депозиты необходимо было специально страховать от банковских рисков. «Фактическая» стоимость банкнот (наличных), депозитов и чеков может варьироваться в зависимости от эмитента, простоты обмена и надежности эмитента.
Почему это происходит? Потому что у банков возникает конфликт между получением прибыли и обеспечением сохранности вкладов.
Чтобы получать прибыль, банкам необходимо инвестировать депозиты и нести риски, но чтобы обеспечить сохранность депозитов, им необходимо управлять рисками и поддерживать достаточные резервы денежных средств. До середины-конца XIX века считалось, что разные формы денег имеют разные уровни риска и, следовательно, их реальную ценность. После принятия Закона о Федеральной резервной системе 1913 года к доллару США стали относиться как к эквиваленту (в большинстве случаев).
Сегодня банки используют долларовые депозиты для покупки казначейских облигаций и акций, выдачи кредитов и участия в простых стратегиях, таких как создание рынка или хеджирование, все из которых разрешены (Правилом Волкера). Правила были введены в 2008 году для снижения риска неплатежеспособности за счет сокращения спекуляций среди розничных банков. Кредитование особенно важно в банковских операциях, поскольку банки увеличивают денежную массу и повышают эффективность использования капитала в экономике.
Хотя среднестатистический клиент банка может думать, что все его деньги хранятся на депозитном счете, это не так. Однако благодаря федеральному регулированию, защите потребителей, широкому распространению и улучшенному управлению рисками потребители могут рассматривать депозиты как относительно безрисковый общий баланс. Банки балансируют прибыль и риски в фоновом режиме, и большинство пользователей понятия не имеют, что банк делает с их вкладами, но они уверены в сохранности своих вкладов даже во времена экономических потрясений.
Стейблкоины предоставляют пользователям многие знакомые возможности банковских депозитов и банкнот — удобное и надежное средство сбережения, средство обмена и кредита — но в отдельной форме «самостоятельного хранения». Стейблкоины последуют примеру своих предшественников в виде бумажных валют. Приложения начнутся с простых бумажных валют, но по мере развития протоколов децентрализованного кредитования стейблкоины, обеспеченные активами, будут становиться все более популярными.
Стейблкоины с точки зрения банковских депозитов
На этом фоне мы можем оценить три типа стейблкоинов с точки зрения розничного банкинга: стейблкоины, обеспеченные бумажными деньгами, стейблкоины, обеспеченные активами, и синтетические доллары, обеспеченные стратегией.
Стейблкоины, обеспеченные фиатной валютой
Стейблкоины, обеспеченные фиатом, похожи на банкноты США в эпоху национальной банковской деятельности (1865-1913 гг.). В этот период банкноты представляли собой сертификаты на предъявителя, выданные банками; федеральные правила требовали, чтобы клиенты выкупали эти банкноты на эквивалентные суммы в долларах США (например, некоторые казначейские векселя США) или других законных платежных средства («токены»). Таким образом, хотя стоимость банкноты может варьироваться в зависимости от репутации эмитента, расстояния и предполагаемой платежеспособности, большинство людей доверяют банкнотам.
Стейблкоины, поддерживаемые фиатом, работают по тем же принципам. Это токены, которые пользователи могут обменять непосредственно на известную, надежную бумажную валюту, но имеют аналогичные ограничения: хотя банкноты представляют собой сертификаты на предъявителя, которые могут быть погашены кем угодно, их держатель не может проживать рядом с банком-эмитентом. Со временем люди пришли к выводу, что они могут найти кого-то, кто готов обменять банкноты на доллары или жетоны. Аналогичным образом, пользователи стейблкоинов, обеспеченных фиатной валютой, все больше уверены в том, что они могут надежно найти кого-то, кто готов обменять высококачественные стейблкоины, обеспеченные фиатной валютой, на один доллар через Uniswap, Coinbase или другие биржи.
Под давлением регулирующих органов и предпочтений пользователей все больше и больше пользователей обращаются к стейблкоинам, обеспеченным бумажными деньгами, на долю которых приходится более 94% от общего количества стейблкоинов. Две компании, Circle и Tether, доминируют в выпуске стейблкоинов, обеспеченных бумажной валютой, в совокупности выпустив более 150 миллиардов долларов США в стейблкоинах, обеспеченных бумажной валютой.
Итак, почему пользователи должны доверять эмитентам стейблкоинов, обеспеченных бумажными валютами? В конце концов, стейблкоины, обеспеченные законным платежным средством, выпускаются централизованно, и легко представить себе возможную «набегу» на погашение стейблкоинов. Чтобы бороться с этими рисками, стейблкоины, обеспеченные фиатной валютой, повышают доверие, поскольку проходят аудит авторитетных бухгалтерских фирм. Например, компания Circle регулярно проверяется компанией Deloitte. Цель этих проверок — убедиться, что эмитенты стейблкоинов имеют достаточные резервы бумажных денег или долга Казначейства для покрытия любых краткосрочных погашений, а также что у эмитентов имеется достаточное бумажное обеспечение для обеспечения каждого стейблкоина в соотношении 1:1.
Поддающееся проверке подтверждение резервов и децентрализованная эмиссия бумажных стейблкоинов возможны, но пока не являются реальностью. Поддающееся проверке подтверждение резервов повысит прозрачность аудита, что в настоящее время возможно с помощью таких средств, как zkTLS (безопасность транспортного уровня с нулевым разглашением, также известная как веб-доказательство), хотя все еще полагается на доверенный централизованный орган. Децентрализованный выпуск стейблкоинов, обеспеченных бумажными деньгами, может быть осуществим, но сталкивается со значительными проблемами регулирования. Например, чтобы добиться децентрализованного выпуска стейблкоинов, обеспеченных бумажными деньгами, эмитентам необходимо держать в цепочке казначейские облигации США, которые имеют те же характеристики риска, что и традиционные казначейские облигации. В настоящее время это неосуществимо, но если это будет реализовано, это еще больше повысит доверие пользователей к стейблкоинам, обеспеченным фиатными валютами.
Стейблкоин, обеспеченный активами
Стейблкоины, обеспеченные активами, возникают в результате внутрисетевого кредитования. Они имитируют механизм, с помощью которого банки создают новые деньги посредством кредитов. Новые стейблкоины, выпущенные децентрализованными протоколами кредитования с чрезмерным обеспечением, такими как Sky Protocol (ранее MakerDAO), обеспечены высоколиквидным обеспечением в цепочке.
Чтобы понять, как это работает, рассмотрим текущий счет. Деньги на текущем счете являются частью сложной системы кредитования, регулирования и управления рисками, которая создает новые деньги. Фактически, большая часть денег в обращении, так называемая денежная масса М2, создается за счет банковских кредитов. В то время как банки создают деньги с помощью таких вещей, как ипотека, автокредитование, бизнес-кредиты и финансирование запасов, протоколы кредитования используют токены в цепочке в качестве залога для кредитов, тем самым создавая стейблкоины, обеспеченные активами.
Эта система создания новых денег посредством кредитов известна как банковское дело с частичным резервированием, которое официально началось с Закона о Федеральном резервном банке 1913 года. С тех пор банковская система с частичным резервированием значительно развилась, совершив крупные прорывы в 1933 году (с созданием FDIC), 1971 году (когда президент Никсон отменил золотой стандарт) и 2020 году (когда норма резервных требований была снижена до нуля). ) был значительно обновлен.
Каждое изменение дает потребителям и регулирующим органам больше доверия к системе, которая создает новые деньги посредством кредитования. За последние 110 с лишним лет кредиты создавали все большую долю денежной массы США, сейчас составляя большую часть.
Есть причина, по которой потребители не думают об этих кредитах, используя доллары. Во-первых, средства, хранящиеся в банках, защищены федеральным страхованием вкладов. Во-вторых, несмотря на крупные кризисы, такие как 1929 и 2008 годы, банки и регулирующие органы продолжают совершенствовать свою практику и процессы для снижения рисков.
Традиционные финансовые учреждения используют три метода безопасной выдачи кредитов:
Для активов с ликвидным рынком и практикой быстрой ликвидации (маржинальное кредитование)
Масштабный статистический анализ с использованием группировки группы кредитов (ипотеки)
Благодаря продуманному и индивидуальному андеррайтингу (коммерческому кредитованию)
Протоколы децентрализованного кредитования по-прежнему составляют небольшую долю предложения стейблкоинов, поскольку они находятся на ранних стадиях развития. Самый репрезентативный протокол децентрализованного кредитования с чрезмерным обеспечением является прозрачным, хорошо проверенным и консервативным по стилю. Например, Sky — самый известный протокол кредитования под залог, который выпускает стейблкоины, обеспеченные активами, основанные на ончейновых, оффчейновых, низковолатильных и высоколиквидных (легко продаваемых) активах. Sky также имеет строгие правила в отношении ставок обеспечения, а также эффективного управления и протоколов аукционов. Эти функции гарантируют, что залог может быть безопасно продан даже при изменении условий, тем самым защищая стоимость погашения стейблкоина, обеспеченного активами.
Пользователи могут оценить договоры ипотечного кредитования по четырем критериям:
прозрачность управления
Соотношение, качество и волатильность активов, поддерживающих стейблкоины
Безопасность смарт-контракта
Возможность немедленно поддерживать ставки по ипотечным кредитам
Как и в случае со средствами на текущем счете, стейблкоины, обеспеченные активами, представляют собой новые валюты, созданные посредством кредитов, обеспеченных активами, но с более прозрачной, проверяемой и простой для понимания практикой кредитования. Пользователи могут проверять залоговое обеспечение стейблкоинов, обеспеченных активами, но могут полагаться только на доверие к инвестиционным решениям руководителей банков.
Кроме того, децентрализация и прозрачность блокчейна могут снизить риски, которые призваны устранить законы о ценных бумагах. Это имеет решающее значение для стейблкоинов, поскольку означает, что действительно децентрализованные стейблкоины, обеспеченные активами, могут не подпадать под действие законов о ценных бумагах. Этот анализ может применяться только к стейблкоинам, обеспеченным активами, которые полагаются на собственное цифровое обеспечение (в отличие от «активов реального мира»), поскольку такое обеспечение может быть обеспечено с помощью автономных протоколов, не полагаясь на централизованного посредника.
Поскольку все больше экономической активности переходит в цепочку, мы можем ожидать двух вещей:
Во-первых, больше активов станут кандидатами на обеспечение в кредитных соглашениях;
Во-вторых, стейблкоины, обеспеченные активами, займут большую долю рынка среди внутрисетевых валют. Другие типы кредитов в конечном итоге могут быть выданы безопасно в цепочке, что еще больше расширит функциональную денежную массу в цепочке. Тем не менее, пользователи могут оценить активы, поддерживающие стейблкоины, но это не значит, что каждый пользователь захочет взять на себя такую ответственность.
Точно так же, как потребовалось время для роста традиционного банковского кредитования, регуляторам для снижения резервных требований и развития практики кредитования, так и протоколам онлайн-кредитования потребуется время для развития. Таким образом, пройдет некоторое время, прежде чем стейблкоины, обеспеченные активами, можно будет использовать так же легко, как и стейблкоины, обеспеченные бумажными деньгами.
Синтетические доллары, обеспеченные стратегией
В последнее время некоторые проекты начали предлагать токены номинальной стоимостью 1 доллар, сочетающие залог с инвестиционными стратегиями. Хотя эти токены обычно классифицируются как стейблкоины, поддерживаемый стратегией синтетический доллар не следует считать стейблкоином. Вот почему.
Синтетические доллары, обеспеченные стратегией (SBSD), дают пользователям прямой доступ к активно управляемому торговому риску. Обычно это централизованные токены с недостаточным обеспечением в сочетании с производными финансовыми инструментами. Точнее, SBSD — это долларовые рыночные акции открытых хедж-фондов. Эту структуру не только трудно проверить, но она также подвергает пользователей риску централизованной биржи (CEX) и волатильности цен на активы, особенно во время крупных рыночных колебаний или когда они отрицательные. эмоции сохраняются.
Эти характеристики делают SBSD непригодными для основной цели стейблкоинов — надежного средства сбережения или средства обмена. Хотя SBSD могут быть структурированы различными способами, с различными рисками и стабильностью, все они предоставляют финансовый продукт, выраженный в долларах США, который может быть включен в инвестиционный портфель.
SBSD могут быть построены на основе различных стратегий, таких как базовая торговля или участие в протоколах доходности, таких как протоколы повторной ставки, которые помогают защитить службы активной проверки (AVS). Эти программы обычно позволяют пользователям получать прибыль от денежных позиций за счет управления рисками и вознаграждениями. Проекты могут генерировать $SBSD на основе доходности, управляя риском через доходность, включая оценку риска штрафов по AVS, поиск возможностей более высокой доходности или мониторинг разворота базовой торговли.
Прежде чем использовать любой $SBSD, пользователи должны иметь полное представление о его рисках и механизмах, как и любой другой новый инструмент. Пользователям DeFi следует также учитывать последствия использования SBSD в стратегиях DeFi, поскольку в случае разделения могут возникнуть серьезные побочные эффекты. Производные финансовые инструменты, которые полагаются на стабильность цен и постоянную доходность, могут внезапно стать нестабильными, когда актив отделяется или внезапно обесценивается по отношению к активу, который он отслеживает. Однако, когда стратегия содержит централизованные, закрытые или непроверяемые компоненты, оценить и гарантировать ее риски может быть сложно или даже невозможно. Чтобы застраховать риск, необходимо понимать, что вы страхуете.
Хотя банки реализуют простые стратегии посредством депозитов, эти стратегии активно управляются и представляют собой небольшую долю от общего распределения капитала. Эти стратегии с трудом поддерживают стейблкоины, поскольку требуют активного управления, что затрудняет надежную децентрализацию или проверку этих стратегий. Пользователи SBSD подвергаются большей концентрации риска, чем это допускается при использовании банковских депозитов. У пользователей есть основания для подозрений, если их депозиты хранятся таким образом.
На самом деле пользователи с осторожностью относятся к SBSD. Хотя SBSD популярны среди пользователей, стремящихся к риску, на самом деле ими торгуют немногие. Кроме того, Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) приняла принудительные меры против эмитентов «стейблкоинов», которые по сути подобны акциям инвестиционных фондов.
Стейблкоины получили широкое распространение. Общее количество стейблкоинов, используемых в глобальных транзакциях, превысило 160 миллиардов долларов. В основном они делятся на две основные категории: стейблкоины, обеспеченные бумажными деньгами, и стейблкоины, обеспеченные активами. Другие токены, номинированные в долларах США, такие как синтетические доллары, поддерживаемые стратегией, хотя и получают признание, но не соответствуют определению стейблкоина, используемого для транзакций или хранения стоимости.
История банковского дела является хорошим справочником для понимания этой категории: стейблкоины сначала должны быть организованы вокруг четких, понятных и легко конвертируемых банкнот, во многом подобно тому, как банкноты Федеральной резервной системы получили признание в 19 и начале 20 веков. Со временем мы можем ожидать, что количество стейблкоинов, обеспеченных активами, выпущенных децентрализованными кредиторами с чрезмерным обеспечением, увеличится, точно так же, как банки увеличивают денежную массу М2 посредством депозитного кредитования. В конечном итоге мы можем ожидать, что DeFi продолжит расти не только за счет создания большего количества SBSD для инвесторов, но и за счет увеличения качества и количества стейблкоинов, обеспеченных активами.
Но этот анализ, каким бы полезным он ни был, может завести нас лишь до определенного момента. Стейблкоины стали самым дешевым способом отправки долларов, а это означает, что в платежной индустрии стейблкоины имеют возможность изменить структуру рынка и предоставить существующим компаниям, особенно стартапам, новую платформу для беспрепятственных и бесплатных платежей, опираясь на предложения. возможности.
Благодарности: Особая благодарность Эдди Лаззарину, Тиму Салливану, Эйдену Славину, Роберту Хакетту, Майклу Блау, Майлзу Дженнингсу и Скотту Коминерсу, чьи вдумчивые отзывы и предложения сделали эту статью возможной.
Сэм Бронер — партнер команды криптоинвесторов a16z. До прихода в a16z Сэм работал инженером-программистом в Microsoft, где он был одним из основателей Fluid Framework и Microsoft Loop. Сэм также посещал Слоанскую школу менеджмента Массачусетского технологического института, где он работал над проектом Гамильтон в Федеральном резервном банке Бостона, возглавлял Слоанский клуб блокчейнов, руководил первым Слоанским саммитом по искусственному интеллекту и был признан основателем Общества предпринимательства. Группа получила премию Патрика Дж. Премия Макговерна от Массачусетского технологического института. Вы можете следить за новостями на платформе X.
Содержимое действительно только на указанную дату. Любые прогнозы, оценки, прогнозы, цели, перспективы и/или мнения, выраженные в Материалах, могут быть изменены без предварительного уведомления и могут отличаться или противоречить мнениям, выраженным другими.
[Отказ от ответственности] На рынке существуют риски, поэтому инвестиции должны быть осторожными. Эта статья не представляет собой инвестиционный совет, и пользователи должны учитывать, подходят ли какие-либо мнения, взгляды или выводы, содержащиеся в этой статье, к их конкретным обстоятельствам. Инвестируйте соответственно и делайте это на свой страх и риск.
Эта статья воспроизводится с разрешения: (Shenchao TechFlow)
Автор оригинала: Сэм Бронер
«Взгляд в будущее на основе 250-летней истории!» Партнер a16z: Стейблкоины повторяют путь развития банковской отрасли. Эта статья впервые опубликована в «КриптоСити».
