Источник: Арк Инвест
Оригинальное название: Почему эфир выделяется среди цифровых активов
Составил: BitpushNews Мэри Лью
введение
Поскольку Биткойн укрепляет свои позиции в качестве надежного цифрового средства сбережения и единственного актива с денежно-кредитной политикой, основанной на правилах, Эфириум (сеть) и Эфириум (ETH) (актив), похоже, набирают обороты с аналогичным потенциалом. Фактически, ETH становится активом институционального уровня с потенциалом получения дохода.
Будучи единственным цифровым активом, который действительно приносит доход, ETH, похоже, обладает уникальными и отличительными характеристиками, что делает его «эталонным индикатором» в области цифровых активов. ETH уже играет ключевую роль на частных и государственных финансовых рынках, влияя на денежно-кредитную политику соответствующих цифровых сетей и приложений, а также измеряя состояние широкой экосистемы цифровых активов. С рыночной капитализацией около 315 миллиардов долларов и миллионами активных пользователей в месяц, как показано на диаграмме ниже, сеть Ethereum обеспечивает значительную экономическую ценность.
Источник: ООО «АРК Инвестмент Менеджмент», данные на 15 августа 2024 года.
Доходность ставок ETH повлияла на другие реестры смарт-контрактов, выделяя его среди других цифровых активов, помимо Биткойна.
Аналогично, казначейские ценные бумаги США играют ключевую роль в традиционной экономике по-разному: устанавливая базовые процентные ставки, выступая в качестве высококачественного средства сбережения в нестабильные времена и влияя на ожидания рынка относительно будущих экономических условий.
Наше исследование показывает, что в качестве актива ETH начинает приобретать свойства, аналогичные казначейским векселям США, в пространстве цифровых активов. Потенциал ETH для получения дохода — и его широкое использование в качестве залога в сделках с цифровыми активами — становятся двумя его наиболее уникальными и важными качествами.
Инвесторы могут защитить реестр Ethereum, сделав ставку в ETH, тем самым получая прибыль в ETH. Другими словами, этот доход технически не является неотъемлемой частью актива ETH. Ликвидные деривативы для ставок, такие как Lido, Rocket Pool или Frax, предоставляют способы токенизации стейкинга ETH и его доходов. Ставка ликвидности позволяет пользователям ставить свои ETH, сохраняя при этом ликвидность, получая производные токены от имени поставленного ETH. Другой метод, называемый «только ставка», дает вам более прямой контроль над поставленными активами и более высокую норму прибыли, но блокирует ETH.
Цель этой статьи — выявить и определить уникальные характеристики ETH. Что такого особенного в ETH? Как он выделяется в более широком мире активов? Мы стремимся ответить на следующие вопросы:
Как ETH приносит доход?
Как доход, извлекаемый горнодобывающими компаниями (MEV), прогнозирует экономические циклы?
Обладает ли ETH свойствами облигаций?
Повысит ли стейкинг и рестейкинг способность ETH выступать в качестве программируемого залога? Если да, то как?
Станет ли доходность ставок ETH эталонной доходностью криптоэкономики? Если да, то в каком смысле?
Каковы комплексные свойства ETH в стандартной классификации традиционных активов?
1. Как ETH генерирует доход?
«Доказательство доли» (PoS) — это довольно новый «алгоритм консенсуса», который более энергоэффективен, чем «Доказательство работы» (PoW). Почему? В PoS алгоритм консенсуса выбирает «валидаторов» — эквивалент «майнеров» в PoW — для создания новых зон на основе количества монет, которыми они владеют, и количества монет, которые они готовы «заложить» в качестве залогового блока, и проверить их. сделка. Чем больше монет поставлено на ставку, тем выше вероятность того, что вас выберут для создания и проверки следующего блока. Таким образом, системы PoS не требуют огромных вычислительных мощностей для майнинга, а вместо этого требуют, чтобы валидаторы делали значительные инвестиции в сеть — ставки, которые они могут потерять, если подтвердят мошеннические транзакции или нарушат основные правила протокола. Ставки валидатора предотвращают мошенничество, как и стоимость электроэнергии, которую майнеры биткойнов платят за участие в сети. Оба гарантируют, что каждый участник действует с экономической рациональностью и добросовестностью.
Когда сеть Ethereum обновилась до Ethereum 2.0, ее протокол перешел с Proof-of-Work на Proof-of-Stake. Реализация последнего обновления денежно-кредитной политики Ethereum, EIP-1559, вводит новую структуру рынка комиссий. Оба изменения меняют способ генерации и распределения доходности ETH.
Доходность ETH зависит от следующих трех факторов:
Проблема Проблема (≈2,8% годовых) + чаевые (<0,5% годовых) + MEV (<0,5% годовых)
Давайте рассмотрим каждую составляющую заработка более подробно.
Проблема
По состоянию на сентябрь 2024 года сеть Ethereum добавляет примерно 940 000 ETH в год, что соответствует годовой доходности (APY) примерно 2,8% при сегодняшнем соотношении ставок. Коэффициент ставок будет меняться со временем в зависимости от количества поставленных ETH. Чем больше ставок валидаторов, тем выше коэффициент ставок, что снижает доходность выпуска, поскольку доходность выпуска равномерно распределяется между участвующими валидаторами на основе их взвешенной доли. Важно отметить, что сеть Ethereum гарантирует минимальную годовую ставку эмиссии в размере 1,5% в том маловероятном случае, когда потребуется застейкать 100% ETH и в блокчейне не будет совершаться никаких транзакций. Все валидаторы, которые обеспечивают безопасность сети путем достижения консенсуса и обработки транзакций, получают выпуск.
Советы
«Советы» — это дополнительные сборы, введенные обновлением London и EIP-1559, которые пользователи могут включать в транзакции Ethereum. Чаевые — это «приоритетные сборы», поскольку они стимулируют валидаторов устанавливать приоритет транзакций внутри блока.
Когда пользователи хотят отправить транзакцию, они должны заплатить базовую комиссию или могут выбрать оплату чаевых. Базовая плата динамически корректируется в зависимости от перегрузки сети и увеличивается, когда сеть становится более загруженной. Если пользователи хотят ускорить транзакции, приоритетные комиссии или чаевые не являются обязательными. В действительности плата за приоритет — это стоимость, которая зависит от использования сети и ее перегрузки.
МЭВ
Помимо вопросов и советов, валидаторы получают вознаграждение «извлекаемая майнерами ценность» (MEV) или дополнительную прибыль, полученную за счет включения, исключения или изменения порядка транзакций в генерируемых ими блоках.
MEV — это эквивалент «платы за поток заказов» (PFOF) на традиционных рынках — дополнительный доход, который высокочастотные маркет-мейкеры и трейдеры платят валидаторам, чтобы они расставили приоритеты в своем торговом потоке. Как и советы, доходность нестабильна, поскольку она зависит от спроса и предложения на пространство блоков и использует преимущества менее информированных трейдеров, торгующих в сети. Важно отметить, что вознаграждения MEV доступны только валидаторам, использующим клиент MEV (например, MEV Boost).
Базовая плата
Важно отметить, что базовая комиссия (опять же стандартная стоимость отправки транзакции) не влияет на заработок. Вместо этого он «сгорает» и не обеспечивает прямого денежного потока стейкерам. В рамках обновления EIP 1559 механизм базовой комиссии делает комиссии более предсказуемыми, а сеть Ethereum — более удобной для пользователя.
Только базовые комиссии и выпуски могут изменить общий объём предложения ETH. Токены ETH, используемые пользователями для оплаты базовой комиссии, будут навсегда удалены из общего количества. Если базовая комиссия достаточно высока (более 23 гвэй на текущем рынке), а «сожженная» сумма превышает выпуск сети (940 000 ETH в год), общий объем непогашенного предложения ETH со временем уменьшится, что приведет к жесткой экономии валюты протокола. И наоборот, если эмиссия в сети превышает базовую плату за сжигание, в сети произойдет инфляция.
Две динамики поддерживают дефляционную тенденцию предложения ETH. Во-первых, механизм Proof-of-Stake (PoS) Ethereum позволяет валидаторам сократить операционные расходы (Opex) и капитальные затраты (Capex), связанные с работой сетевых серверов. Другими словами, затраты на электроэнергию и центры обработки данных, связанные с машинами PoW и ASIC, не существуют в PoS.
Во-вторых, будучи ведущей платформой для смарт-контрактов, сеть Ethereum работает с ограничением в 14 транзакций в секунду. Благодаря тщательно проверенному коду, Ethereum привлек самых активных разработчиков, самый широкий спектр приложений и самую высокую расчетную стоимость всего за девять лет разработки.
С момента перехода на PoS и внедрения EIP 1559 15 сентября 2022 года сеть Ethereum действовала как чистый дефляционный актив, сокращая предложение в среднем на 0,106% в год. Если Ethereum продолжит работать по принципу PoW без EIP 1559, предложение сети будет увеличиваться на 3,2% в год, как показано ниже.
Источник: Ультразвуковые деньги. Время сбора данных — 15 августа 2024 года. Уровень инфляции ETH (PoS) и ETH (PoW) и BTC (PoW) с момента слияния.
2. Как добыча извлекаемой ценности (MEV) горнодобывающими предприятиями предсказывает экономический цикл?
Как упоминалось выше, прибыль, извлекаемая майнерами (MEV), является частью доходов от ставок ETH. В этом разделе мы более подробно рассмотрим MEV, уделив особое внимание тому, как он генерируется и как он прогнозирует экономическую активность и рыночные циклы.
MEV эквивалентен платежам за поток заказов (PFOF) в традиционных финансах и происходит, когда маркет-мейкеры и высокочастотные торговые фирмы платят валидаторам дополнительную комиссию за обход стандартной очереди Ethereum «Mempool» и тем самым определяют приоритетность своих пакетов транзакций. Аналогичным образом, в мире традиционных финансов такие компании, как Citadel Securities, платят комиссии таким платформам, как Robinhood, TD Ameritrade, Charles Schwab и Fidelity, чтобы направлять поток заказов клиентов в их направлении. Фактически, MEV зародился во время увлечения ETH ICO в 2017 году как базовая форма приоритетной «взятки». В эпоху ICO участники и инвесторы, приобретавшие токены для определенных проектов, должны были внести ETH в смарт-контракт в обмен на собственный токен проекта. По мере того, как они становятся все более популярными, предложение токенов становится избыточным и работает в порядке очереди. Чтобы быть одними из первых, кто внесет ETH в эти смарт-контракты, участники «подкупают» валидаторов вне сети.
Как и PFOF, MEV обычно отражает розничную торговую деятельность, поскольку маркет-мейкеры готовы платить более высокую цену за менее информированные заказы, чем за информированные заказы. Подобно тому, как платежи PFOF являются мерой чрезмерных расходов и склонности к риску в сфере розничных акций, MEV играет аналогичную роль в прогнозировании рецессий и экономических циклов в экосистеме Ethereum, как показано ниже.
Источник: ООО «АРК Инвестмент Менеджмент», 2024 г., на основе данных Daytradingz.com и MEV-Explore v1 по состоянию на 9 июня 2024 г. Только для справки.
Хотя MEV на Ethereum генерирует доход, сопоставимый с PFOF на фондовом рынке, доля MEV в общей рыночной капитализации токенов ETH и ERC-20 намного выше, чем доля фондового рынка США. 790 миллионов долларов пропорционального дохода, выводимого каждый год с момента слияния, представляют собой 0,20% от рыночной капитализации ETH в 315 миллиардов долларов. Учитывая, что совокупная рыночная капитализация токенов ETH и ERC-20 составляет около 500 миллиардов долларов, процент выведенных доходов падает до 0,15%, что все еще в 27 раз превышает доход PFOF в 2,891 миллиарда долларов, что составляет 0,0056% от рыночной капитализации фондового рынка США в 50 триллионов долларов. . На ранних стадиях разработки механизм маршрутизации ордеров в Ethereum был более дорогим, чем в традиционных финансах, но стоит отметить, что Ethereum поддерживает более широкий спектр типов ордеров, таких как мгновенные кредиты, ставки, свопы, посредством смарт-контрактов. другие взаимодействия с децентрализованными приложениями.
Кроме того, в традиционных финансах основными источниками доходов PFOF являются другие комиссии и центры прибыли (брокерские комиссии, биржевые комиссии и прибыль хедж-фондов). Эти затраты непрозрачны, но имеют решающее значение для общей структуры затрат традиционных финансовых операций.
В соответствии с историческими моделями PFOF в традиционных финансах, увеличение доходов PFOF связано с увеличением розничной активности с участием менее информированных трейдеров, тогда как снижение PFOF предполагает обратное.
Например, в период с 2021 по 2022 год доходы Robinhood от PFOF упали на 40% с $974 млн до $587 млн, поскольку процентные ставки выросли в 16 раз, что сигнализирует о начале медвежьего рынка. То же самое относится и к MEV, где пространство блоков, используемое высокочастотными торговыми фирмами и ботами MEV, сократилось в пять раз с июля 2021 года по октябрь 2021 года, в преддверии серьезного медвежьего рынка криптовалют в 2022 году, как показано ниже.
Источник: ООО «АРК Инвестмент Менеджмент», 2024 г., на основе данных Explore.flashbots.net по состоянию на 15 августа 2024 г.
Наше исследование показывает, что большая часть MEV, скорее всего, будет извлечена и перераспределена на уровне 2 в течение следующего года. Уровень 2 — это вторичный протокол, построенный на базе Ethereum. Они повышают масштабируемость и эффективность за счет обработки транзакций вне основной цепочки, одновременно повышая ее безопасность, сокращая время транзакций и снижая комиссии за транзакции.
Мы ожидаем, что в течение следующих двух лет более 90% всех транзакций будут происходить на уровне 2. Чтобы обслуживать более чувствительных к ценам розничных инвесторов, уровень 2 должен доминировать в торговой деятельности ETH, получая более высокую долю доходов от MEV, и доход будет еще выше, когда секвенатор (или валидатор уровня 2) будет далее децентрализован. большой.
Сегодня доминирующие сети уровня 2 Arbitrum и Optimism работают с использованием одного секвенсора, что означает, что пространство блока не продается с аукциона тому, кто предложит самую высокую цену. Вместо этого транзакции будут упорядочены в порядке очереди и не могут быть изменены искателями блоков или строителями.
Следовательно, некоторая форма MEV (максимально извлекаемая ценность) невозможна, что указывает на то, что MEV значительно ниже, чем в более развитых государствах с несколькими децентрализованными секвенаторами и более зрелой инфраструктурой MEV.
Доходность MEV — это часть общей доходности ETH, которая становится надежным индикатором активности и экономических циклов в блокчейне Ethereum. По сравнению с традиционными финансами, в MEV преобладают розничные транзакции, и он имеет более высокую долю потоков капитала с недостаточной информацией. Оценка ETH. Регистр слоев обеспечивает основу.
3. Имеет ли ETH свойства облигаций?
Активы с фиксированным доходом, особенно облигации, существуют уже сотни лет и являются одним из наиболее важных финансовых факторов экономики. Облигация представляет собой кредит, предоставленный инвестором заемщику, обычно компании или правительству. Наше исследование показывает, что, хотя и не эквивалентно суверенным облигациям, размещенный ETH (stETH) имеет схожие характеристики с суверенными облигациями, и эти сходства заслуживают изучения.
Наиболее важные сходства и различия между размещением ETH и суверенными облигациями заключаются в следующем:
Компоненты облигаций: суверенные облигации против залога ETH
Эмитент: Правительство страны против сети Ethereum
Основная сумма: номинальная стоимость облигации и заложенное количество ETH.
Проценты/купон: периодическая выплата процентов (обычно раз в полгода или год) или программная выплата вознаграждений за ставки.
Срок погашения: фиксированный период, основная выплата после погашения или неопределенный срок (ETH остается в залоге до тех пор, пока залог не будет аннулирован)
Ликвидность: торговля на рынке облигаций против торговли на централизованных и децентрализованных биржах
Обеспечение: полное доверие и кредит правительства-эмитента, стоимость VSETH и сетевая безопасность.
Примечание. По истечении срока действия ставки ETH могут быть отменены в любое время, после чего первоначально обещанная сумма (называемая «основной суммой») может быть возвращена в дополнение к доходам, полученным за этот период.
Когда мы ниже обсуждаем, чем ставки ETH сравниваются с государственными облигациями, мы подчеркиваем, что их различия так же важны, как и их сходства. Мы считаем, что их профиль риска представляет собой наиболее значительную разницу между размещенными ETH и суверенными облигациями.
кредитный риск
Суверенные облигации. Когда правительство выпускает долговые обязательства, выраженные в местной валюте, существует вероятность того, что правительство объявит дефолт, хотя это менее вероятно для стабильной экономики.
Ставка ETH: Сеть Ethereum не может объявить дефолт по поставленной ETH, поскольку технически это не является долгом. Доходность от ставок программно рассчитывается на основе активности в цепочке и эмиссии в сети, то есть доходность колеблется в зависимости от производительности сети, уровней активности и ставок ставок.
Инфляционный риск
Суверенные облигации. Инфляция в местных валютах может снизить стоимость доходности облигаций, тем самым снижая покупательную способность.
Ставка ETH: если скорость выпуска новых ETH значительно превышает скорость сжигания базовой комиссии, существует риск инфляции, что приводит к увеличению предложения, тем самым уменьшая чистый доход и разбавляя стоимость процентных платежей.
процентный риск
Суверенные облигации. Изменения процентных ставок влияют на цены облигаций, при этом рост процентных ставок обычно приводит к падению цен на облигации.
Ставка ETH: Хотя сам Ethereum не выпускает множественные облигации (доходность нескольких ставок с разными сроками погашения), изменения в ожиданиях доходности на других платформах смарт-контрактов уровня 1 могут повлиять на воспринимаемую ценность и привлекательность ставок ETH.
Риск обесценивания валюты
Суверенные облигации: обесценивание местной валюты по отношению к другим валютам может привести к значительному снижению стоимости процентных платежей и основной суммы долга при конвертации в другие валюты.
Ставка ETH: стоимость ETH по отношению к другим основным криптовалютам и бумажным валютам может колебаться, влияя на доходность ставок и фактическую стоимость основной суммы по отношению к другим активам.
Политические и правовые риски
Суверенные облигации: Изменения в правительственных или нормативных режимах могут повлиять на выплаты по облигациям и могут привести к изменениям в налогово-бюджетной политике и/или реструктуризации долга.
Ставка ETH: Эта аналогия не так проста. Размещение ETH несет в себе дополнительные риски, связанные с сетевой безопасностью и управлением. Если валидаторы будут плохо себя вести или вступать в сговор, сумма ставки ETH может быть сокращена в качестве наказания, что приведет к потенциальной потере основной суммы. Нормативные изменения, влияющие на более широкий рынок криптовалют, также могут повлиять на стоимость и безопасность ставок ETH.
риск волатильности
Суверенные облигации. Суверенные облигации обычно считаются инвестициями с низким уровнем риска и низкой волатильностью. Однако в периоды экономической нестабильности или политических волнений волатильность облигаций может значительно возрасти.
Ставка ETH: Ставка ETH более нестабильна, поскольку она все еще находится в зачаточном состоянии. Волатильность влияет на доходность ставок и основную стоимость.
Моделирование ставок ETH как суверенных облигаций требует понимания различий в их соответствующих профилях риска. Хотя на обе эти страны влияют инфляция, изменения процентных ставок и обесценивание валюты, природа этих рисков и их влияние могут существенно различаться. Кроме того, стейкинг ETH создает уникальные риски, связанные с сетевой безопасностью, поведением валидаторов и ошибками смарт-контрактов, которые не имеют прямых параллелей с традиционными суверенными облигациями.
Подобно расчету текущей стоимости суверенных облигаций, можно попытаться смоделировать текущую стоимость так называемых «обеспеченных ETH-облигаций». Эта формула добавляет текущую стоимость каждого реинвестированного купона к текущей стоимости номинальной стоимости облигации при погашении. Затем, смоделировав купонный процент с помощью поставленной доходности ETH и смоделировав ставку дисконтирования с помощью безрисковой ставки казначейских векселей США, можно получить текущую цену заложенной облигации ETH.
Тем не менее, одно из наиболее важных различий между суверенными облигациями и «облигациями ETH с обеспечением» заключается в том, что доходность по размещенным ETH меняется ежедневно. Следовательно, моделирование «обеспеченной ETH-облигации» требует расчета средней доходности в течение срока погашения. Кроме того, в отличие от традиционных суверенных облигаций, заложенный ETH может быть освобожден от залога или «погашен» в любое время, а основная сумма может быть погашена в любое время.
В настоящее время у ETH нет кривой доходности, что означает отсутствие связи между доходностью стейкинга и сроком действия заложенных активов. Однако, согласно нашему исследованию, кривая доходности ETH, вероятно, изменится в течение следующих нескольких лет, увеличивая ее сходство с суверенными облигациями, при этом доля ETH будет различаться по срокам и продолжительности.
4. Повысит ли стейкинг и рестейкинг статус ETH как программируемого залога?
Деривативы для ставок на ликвидность (LSD) — это протокол, разработанный для упрощения процесса размещения ставок для пользователей, которым не хватает технических знаний. LSD работает с доверенными операторами узлов для управления операциями по размещению ставок от имени пользователей. Пользователи, которые сделают стейкинг ETH через ведущего поставщика LSD Lido, получат stETH. stETH — это синтетическая версия размещенного ETH, функционирующая как токенизированное доказательство депозита. Токены stETH автоматически масштабируются с учетом вознаграждения за стейкинг (3,2% APY) и могут быть конвертированы в ETH на централизованных и децентрализованных биржах. Токен или подтверждение депозита затем можно использовать для кредитования, получения кредитного плеча, повторной закладки и многих других финансовых действий в пространстве цифровых активов, особенно приложений/протоколов на основе Ethereum.
stETH — это доходная версия ETH. Благодаря программируемости и ликвидности stETH он начинает заменять ETH во многих протоколах и приложениях DeFi. Фактически, stETH заменил ETH в качестве премиального обеспечения в экономике Ethereum. Сегодня общая сумма stETH, предоставленная в качестве обеспечения DeFi, составляет около 2,7 миллиона, что составляет примерно 31% от общего объема поставок stETH, как показано ниже.
Примечание. Левая ось Y на этой сторонней диаграмме выражена в долларах США (миллиардах). Каждое сокращение, показанное в правой части изображения выше, представляет собой отдельный ресурс.
Более 80 000 stETH существуют в пулах ликвидности Curve, Uniswap, Balancer, Aerodrome и других ведущих DEX (децентрализованных биржах). stETH — это доходный актив, который становится предпочтительным залогом из-за эффективности использования капитала, которую он обеспечивает пользователям, поставщикам ликвидности и маркет-мейкерам. В настоящее время предпочтительным залогом на AaveV3, Spark и MakerDao является 1,3 миллиона stETH, 598 000 stETH и 420 000 stETH соответственно, которые фиксируются в этих протоколах и используются в качестве залога для выдачи кредитов или стейблкоинов, обеспеченных криптовалютой, как показано ниже. Наше исследование показывает, что stETH и другие ликвидные производные ETH становятся предпочтительным высококачественным обеспечением для финансовой деятельности в экосистеме Ethereum.
Примечание. Левая ось Y этой сторонней диаграммы измеряется в количествах stETH, а не в количествах stETH в долларах США. Источник: Dune по состоянию на 15 августа 2024 г. («Залог @lido/stETH по сравнению с другим залогом»).
Но что произойдет, если пользователь захочет получить более высокую доходность от своей ставки ETH, предоставляя при этом большую полезность в качестве залога?
Это именно то, чего может достичь Eigenlayer, протокол пересчета. На сегодняшний день Eigenlayer накопил депозитные сертификаты, токенизированные ETH, на сумму 13 миллиардов долларов США, что составляет 50% Lido TVL и примерно 4% от общего объема поставок ETH, как показано ниже. Производные токены ликвидного размещения, которые представляют собой ETH, размещенные в сети Ethereum, могут быть повторно размещены на платформе Eigenlayer, что позволяет другим протоколам повышать безопасность своих сетей на определенный период — процесс, аналогичный аренде услуг безопасности.
Примечание. Каждое сокращение, показанное вверху изображения выше, относится к протоколу, к которому принадлежит другой токен ставки ликвидности ETH. Источник: Блок по состоянию на 15 августа 2024 г.
Некоторые протоколы имеют токены, которые слишком нестабильны, чтобы обеспечить надежную сетевую безопасность, и поэтому могут столкнуться с нехваткой ликвидности и/или необходимостью повышения их безопасности, оба из которых могут быть достигнуты посредством двойной ставки токенов или ставки с более стабильным обеспечением (например, ETH). сдает в аренду все свое обеспечение для урегулирования. Что касается служб безопасности, протоколы рестейкинга, такие как EigenLayer, вознаграждают рестейкеров, так же, как сеть Ethereum платит валидаторам.
Мы считаем, что появление повторной ипотеки позволяет инвесторам лучше контролировать свои профили риска и доходности, тем самым повышая полезность и эффективность ETH в качестве залога в DeFi.
Успех EigenLayer демонстрирует, что пользователи и учреждения заинтересованы в более эффективном использовании своих активов ETH. Представляя новые варианты использования, EigenLayer позволяет участникам сохранять свои запасы ETH, одновременно получая дополнительный доход. По мере того, как они появляются в результате запуска EigenLayer (точно так же, как stETH возник в результате собственного стейкинга), ликвидные токены для повторного стейкинга, скорее всего, будут служить залогом на различных платформах.
Будь то пулы ликвидности, кредитные платформы, структурированные продукты или стейблкоины, обеспеченные криптовалютой, получение ETH в его различных формах потенциально может стать программируемым обеспечением для ведущих приложений и продуктов в DeFi – независимо от того, где он развернут. или любой уровень 2, доступный в настоящее время.
5. Станет ли доходность ставок ETH эндогенным ориентиром для криптоэкономики?
До сих пор в этой статье мы описывали поставленный ETH как актив, похожий на суверенные облигации, в некоторых отношениях, а также описывали ETH и его производные с залогом ликвидности как высококачественное ликвидное обеспечение в DeFi, поддерживающее многие широко используемые прикладные программы. В этом разделе статьи мы выделяем еще одну уникальную характеристику доходности от ставок ETH: ее влияние на инвестиции в криптоэкономику, которое, как показывают наши исследования, сравнимо с ролью казначейских векселей и федеральных эталонных ставок в традиционной экономике.
Сегодня доходность ставок влияет на государственные и частные инвестиции в пространство цифровых активов так же, как высококачественные ликвидные активы (HQLA) влияют на традиционные финансы. Во-первых, доходность ETH, похоже, оказывает значительное давление на собственную доходность конкурирующих смарт-контрактов уровня 1, вынуждая другие блокчейны предлагать более высокие вознаграждения валидаторам в знак признания их безопасности и долгосрочных обязательств, как показано ниже. Зачем инвесторам/валидаторам хранить и ставить более рискованные и волатильные активы, если рентабельность инвестиций вряд ли будет выше? Важно отметить, что в отличие от ETH, доходность других активов имеет тенденцию разбавлять денежный поток. Другими словами, если инвестор держит и не ставит какие-либо другие токены уровня 1, сетевая инфляция размывает их.
Источник: ARK Investment Management LLC, 2024 г., на основе данных The Stakeing Explorer по состоянию на 15 августа 2024 г.
Доходность от ставок ETH также увеличивает альтернативные издержки владения и заимствования стейблкоинов. Активность ETH, комиссии MEV и общий спрос оказали давление на несколько протоколов DeFi, поскольку его собственная доходность растет и становится эталоном. MakerDAO, Aave и Compound — три из этих протоколов.
MakerDAO — это протокол, который управляет выпуском и управлением стейблкоина DAI. DAI выпускается через обеспеченные долговые позиции (CDP), поскольку пользователи блокируют обеспечение, такое как ETH или другие активы из белого списка, для создания DAI. Одной из основных функций протокола MakerDAO является коэффициент сбережений DAI (DSR), который позволяет держателям DAI зарабатывать проценты, блокируя свой DAI в специальном смарт-контракте. После того как DAI столкнулась со значительным давлением со стороны продавцов и сокращением оборотного предложения, руководство MakerDAO решило увеличить процентную ставку DSR с 5% до 15%.
На валютных рынках, таких как Aave или Compound, где спрос и предложение определяют условия, норма прибыли от поставок/кредитования стейблкоинов значительно выше. Предложение APY для стейблкоинов, обеспеченных фиатной валютой, колеблется от 5% до более 15%, в зависимости от рыночных условий. Ставка отражает готовность инвесторов брать взаймы стейблкоины, предоставляя ETH или sETH в качестве залога без необходимости их продажи.
Кроме того, многие держатели stETH привлекают такие протоколы, как Ethena Labs, который предлагает стейблкоин, обеспеченный спотовой арбитражной торговлей между спотовыми позициями stETH и бессрочными фьючерсными15 короткими позициями. Почему? Стейблкоин Ethena предлагает значительно более высокую доходность, чем альтернативы DeFi, не говоря уже об обычной доходности от ставок ETH.
Доход от ставок ETH также повлияет на возможности добычи ликвидности. Команды, стремящиеся запустить новые продукты или функции и привлечь капитал, выраженный в ETH, в свои пулы, должны согласовать свои стимулы с преобладающими рыночными условиями. Для многих команд и протоколов более высокая доходность ставок часто означает более высокие затраты на привлечение пользователей, поскольку потенциальные инвесторы и поставщики ликвидности с большей вероятностью будут делать ставку в ETH для получения более стабильной прибыли, чем для нового вознаграждения или вознаграждения с более высоким риском, связанного с менее зрелыми возможностями выращивания доходности.
Инвесторы, выделяющие средства на цифровые активы на ранних стадиях, задаются одним и тем же вопросом: обеспечит ли этот проект лучшую отдачу от инвестиций с учетом риска и ликвидности, чем ставка ETH? Мы можем изучить этот вопрос на гипотетическом примере. Насколько лучше закрытый фонд с типичным инвестиционным горизонтом в 7 лет (средний период окупаемости для технологических стартапов) должен превзойти ETH после начисления процентов, чтобы выйти на уровень безубыточности?
Если доходность ETH составит 4% за 7 лет, то закрытый фонд должен будет превзойти ETH более чем на 31%, даже без учета роста цен.
Другими словами, ранние инвесторы в сфере цифровых активов часто задумываются о том, может ли оцениваемый ими проект обеспечить более высокую доходность с поправкой на риск и ликвидность, чем простое хранение и размещение ETH в течение периода окупаемости? Например, рассмотрим типичный 7-летний фонд, часто называемый периодом сбора урожая, в течение которого ожидается, что инвестиции созреют и обеспечат ликвидность. Если бы те же средства были инвестированы в ETH и поставлены на стейкинг, а средняя доходность по стейкингу составляла 4%, проект должен был бы работать как минимум на 31% лучше, чем ETH, чтобы компенсировать эффект совокупной доходности. На бычьем рынке, где число раундов частного размещения превышает подписку, оценки становятся менее привлекательными, а условия перехода неблагоприятными, конкуренция со стороны размещенных ETH станет более интенсивной.
6. Каковы комплексные свойства ETH?
Успех спотовых биткойн-ETF может быть обусловлен потенциалом повышения курса биткойна и его высокой стабильностью по сравнению с другими средствами сбережения, особенно с бумажными валютами. Человеческие решения денежных властей, которые иногда бывают произвольными и непоследовательными, играют значительную роль в девальвации бумажных валют в долгосрочной перспективе. Вместо этого Биткойн «основан на правилах», и его предложение математически измеряется максимум в 21 миллион монет. Таким образом, Биткойн становится мощной альтернативой бумажным валютам и классу цифровых активов, аналогичному цифровому золоту.
Будучи более молодым активом, ETH за прошедшие годы претерпел множество денежных и технологических обновлений. Более того, его полнота по Тьюрингу и доходность денежных потоков затрудняют его описание, определение и определение в рамках традиционных границ классов активов.
Статья Роберта Грира «Что на самом деле представляют собой классы активов?» делит активы на три категории:
Капитальный актив: актив, который является продуктивным и добавляет стоимость владельцу в форме денежных потоков, например, акции, облигации или недвижимость.
Расходный актив: актив, например товар, который может быть потреблен или преобразован в другие активы или товары.
Средство сбережения: актив, который не может быть потреблен или преобразован в другие активы или товары, но сохраняет ценность в течение длительного периода времени.
В этой статье мы проиллюстрируем сходство между доходностью ETH и доходностью долговых инструментов, особенно суверенных облигаций. Мы показали, что доходность от ставок ETH является мерой активности смарт-контрактов и экономических циклов в пространстве цифровых активов, точно так же, как федеральная базовая ставка в традиционных финансах.
Кроме того, как и любой другой актив уровня 1, ETH — это расходуемый актив, используемый в сети Ethereum для оплаты транзакций, которые должны быть включены в реестр. Процесс включает в себя обмен активов для оплаты валидаторов за хранение и обработку данных. Мы также подчеркиваем способность поставленного ETH служить высококачественным ликвидным активом в DeFi, выступая в качестве необработанного обеспечения, обеспечивая поддержку самых популярных приложений и стейблкоинов, таких как DAI и USDe.
Итак, как лучше всего классифицировать и определить ETH как актив?
В то время как команда Bankless продвигает ETH как «актив тройной точки», воплощающий в себе характеристики трех различных классов активов одновременно в соответствии с классификацией Роберта Грира, мы считаем, что Биткойн был и будет очень надежным средством сбережения. При этом мы также считаем, что ETH прокладывает путь для нового гибридного актива. Несмотря на то, что ETH демонстрирует свойства сбережения в экономике смарт-контрактов, отличие ETH от любого другого цифрового актива заключается в том, что это программируемый актив, генерирующий денежные потоки, который можно использовать в качестве высококачественного обеспечения в финансовых приложениях.
ETH и ETH, поставленные на кон, чрезвычайно ликвидны и широко торгуются на многих биржах. Их ликвидность гарантирует, что их можно легко ликвидировать и конвертировать в другие активы и/или использовать в различных протоколах DeFi. Хотя ETH более волатильен, чем государственные облигации или недвижимость, он является одной из наиболее авторитетных, ценных и распространенных криптовалют в мире. С запуском спотового ETH ETF признание ETH может увеличиться, а его волатильность может снизиться.
В настоящее время ETH и его производные для обеспечения ликвидности используются в качестве обеспечения в различных протоколах DeFi не только для обеспечения кредитов, но и для участия в пулах ликвидности, получения доходности и выпуска стейблкоинов. Хотя ETH, возможно, и не вписывается в один класс активов, его многогранные характеристики подчеркивают его привлекательность как уникального актива, привлекательного для тех, кто хочет участвовать в быстро растущей глобальной экономике смарт-контрактов.
