Автор: IOSG Ventures
1. Бизнес-модель Crypto
В последнее время было много критики в адрес накопления стоимости Ethereum и L2. Быстрое исследовательское развитие Ethereum и L2 привело к трудностям в оценке их стоимости. В этой статье делается попытка дать некоторые направления для размышлений. Прежде чем говорить о том, как конкретно рассматривать бизнес-модели Ethereum и L2, давайте сначала взглянем на бизнес-модель всей криптовалюты.
1.1 Категория «Предприятие»
Ядро: Контроль + монополия (лицензия), ценовая дискриминация приносит прибыль.
Целью модели этого типа является достижение цели увеличения доходов за счет высокой степени контроля над услугами и соглашениями, что ничем не отличается от традиционных принципов работы компании. Децентрализация здесь совершенно необязательна и должна быть приемлемой только для пользователей. Поскольку компания по своей природе ориентирована на получение прибыли, ей необходимо обеспечить эффективную работу, поэтому дипломатия контроля не должна применяться.
Для таких проектов конкуренция заключается в бизнес-модели, то есть в способности ценовой дискриминации, скорости реагирования на потребности пользователей и способности обеспечивать рост числа пользователей. Токен в основном является средством привлечения клиентов и капитализации.
Если взять в качестве примера Фонд Соланы, то он имеет высокую степень контроля над экологией, и можно сказать, что он даже имеет право закрыться. Solana, которая называет себя Global Onchain Nasdaq, всегда уделяла большое внимание основам, особенно бизнес-модели и прибыли, которые составляют основную ценность этой истории. Доход Solana в основном поступает от дохода MEV, который представляет собой ценовую дискриминацию, вызванную монополизацией пространства блоков. Сам актив SOL представляет собой централизованный инструмент, основанный на активах.
1.2 Класс «Протокол»
Ядро: отсутствие участия (выпуск активов, бизнес), открытые и относительно фиксированные стандарты взимания платы.
Целью этой категории является создание открытого, почти неизменяемого стандарта протокола, за которым стоит DAO и управление фондом, но с меньшим вмешательством, что позволяет протоколу работать более автономно. Использование протокола не требует разрешений, а модель получения прибыли открыта и ее трудно изменить. Любой может использовать протокол для создания рынков и активов для получения собственного бизнеса или прибыли. «Протоколы» часто имеют другую оценку степени автономности, то есть степень децентрализации имеет диапазон. Самая низкая — это то, что команда имеет право обновлять протокол и подлежит рыночному надзору; уничтожает свои собственные права на обновление и оставляет продукт на рынке. В середине существуют различия в степени децентрализованного управления. Токены — это больше дивидендов и управления.
Для таких проектов проверкой является устойчивость работы продукта, устойчивость спроса и сетевой эффект, вызванный временем входа. Часто оказывается, что пионеры PMF обладают значительными конкурентными преимуществами.
1.3 Класс «Актив»
Ядро: сосредоточьтесь на стоимости самого актива.
Включая BTC, Memecoin, стабильную валюту с децентрализованным алгоритмом и т. д. Сам актив получил консенсус на основе своих характеристик, и на основе этого постоянно завершается расширение прав и возможностей актива. Свойства самого актива включают три аспекта: во-первых, консенсус и сетевые эффекты, вызванные «самым ранним внедрением» в конкретных сценариях, таких как BTC в качестве хранилища ценностей, USDT в качестве платежного средства и, во-вторых, ETH в качестве выпуска актива; , свойства механизма активов, включая редкость, механизм дефляции, привязку цен и т. д., третий — это широкое признание и распространение благодаря его собственному символическому значению, например, широко понимаемый BTC как «цифровое золото», ETH «программируемая кредитная валюта». ", культурные эффекты Memecoin и т. д.
Для таких проектов проверкой является прочность консенсуса и способность внедрять и поддерживать активы.
В мире криптовалют различные проекты и активы соответствуют вышеуказанным бизнес-моделям или комбинациям моделей. Мы также можем попытаться использовать эту точку зрения для оценки текущих Ethereum и L2.
2. Какова бизнес-модель L2?
2.1 Текущее положение L2
Первоначально L2 был позиционирован как масштабирование для Ethereum, неся транзакции Ethereum в больших масштабах. Эта цель фактически была достигнута в определенной степени. С точки зрения отвлечения транзакций Ethereum и привлечения приращений, это относительно успешно. В настоящее время L2 стал важной частью экосистемы Ethereum, на его долю приходится 85% общего количества транзакций и 31% объема транзакций, что делает его важной частью основ Ethereum.
Количество активных адресов в 3-4 раза больше, чем у Ethereum
Поскольку затраты на транзакции L2 невелики, фактическое увеличение общего объема транзакционных данных Ethereum будет преувеличено, но влияние внедрения L2 все еще можно увидеть.
Однако L2 не принес такого же пропорционального увеличения доходов Ethereum от таких транзакций. Доход, приносимый L2, в основном делится на два аспекта. Первый — это комиссия DA. До EIP4844 — это плата за данные транзакции, а после EIP4844 — комиссия за BLOB-объект. Второй — MEV. В дополнение к текущему накопительному пакету на основе, L2 полностью поглотил этот доход в свой карман, и в краткосрочной перспективе ожидания возврата Ethereum невелики. Это фактически приводит к тому, что Ethereum в настоящее время вступает в инфляцию, и концепция ультразвуковой валюты постепенно приходит в упадок.
Вот почему затраты DA не могут быть включены в доход L2 для L1.
Только когда DA насыщена, она будет генерировать приоритетные затраты, то есть способность монопольного ценообразования.
DA — это товар в ненасыщенном состоянии. В долгосрочной перспективе пользователи могут подстраховаться и найти альтернативы.
Спрос на DA растет непропорционально быстро по сравнению с предложением. В L2 существует большая доля транзакций роботов, которые не так необходимы, как транзакции реальных пользователей. Если издержки C-стороны, связанные с комиссией DA, слишком высоки, эта часть транзакции, естественно, замедлится. Поэтому неразумно утверждать, что если количество транзакций увеличится в несколько раз, большой двоичный объект насытится.
По сути, расширение само по себе противоречит взиманию платы DA. В стремлении к постоянному расширению зарабатывание денег не должно основываться на перегрузке транзакций. Архитектура Ethereum L2 также по своей сути относится к этому. Ранее рассматриваемый как бета -актив ETH, он по -прежнему повествовательно верен, и L2 все еще называет себя «Ethereum L2». По сути, оно зашло все дальше и дальше. В будущем доход L2 больше не будет означать доход Ethereum. Оба должны иметь свои собственные системы оценки.
2.2 Каковы бизнес-модели различных L2?
2.2.1 Universal L2
Universal L2 относится к универсальному L2 и стремится стать экосистемой приложений. Многие из первых универсальных накопительных пакетов существовали в форме альянсов. Большинство нынешних универсальных накопительных пакетов с более высокой производительностью внесли инновации в механизм распределения прибыли, чтобы лучше стимулировать разработчиков к инновациям и удержанию, а пользователей к активному участию. Тенденция L2 заключается в том, чтобы постепенно перестать слишком сильно полагаться на Ethereum и максимизировать его настраиваемость с помощью некоторых модульных решений.
Метод управления Universal L2 заключается в расширении за пределы каждой команды в качестве ядра. Конкуренция, с которой сталкивается Universal L2, напрямую связана с конкуренцией со стороны внешнего L1. Доход Universal L2 составляет почти 100% дохода в соответствии с его механизмом распределения прибыли. В сумке.
Такое позиционирование больше соответствует модели «предприятия», которую мы описываем, и подходит для оценки методом, аналогичным альтернативному L1, что означает, что его стоимость представляет собой оценку его экологии, фундаментальных показателей и особенно доходов. По сравнению с Alt L1 его преимуществом является то, что он может в полной мере использовать сообщество и экологию Ethereum, а также ликвидность ETH. Недостаток заключается в том, что способность капитализации токенов относительно недостаточна, а возможность привлечения клиентов немного недостаточна по сравнению с Alt L1.
2.2.2 Альянс L2
Альянс L2 похож на Эфириум тем, что у него есть свои первый и второй уровни (L2/L3). Разница между Альянсом и Эфириумом заключается в том, что для L2/L3 внутри Альянса требуется разрешение, которое гарантирует бизнес-модель Альянса L2.
Все ранние универсальные L2 перешли в сторону Alliance L2, а это также означает, что Alliance L2 часто оказывается более выгодным бизнесом после привлечения определенного внимания рынка. Arbitrum и Optimism до трансформации, а в последнее время zkSync и Initia работают в этом направлении. Альянс типа L2, по сути, развивает собственную экосистему L1, но по-прежнему опирается на безопасность Ethereum и расчетную валюту через ETH. Характерной чертой Alliance L2 является то, что он использует собственные возможности управления для изменения бизнес-модели и участников экосистемы. Поэтому правильнее рассматривать Alliance L2 как «протокол» с более высокой степенью централизации.
Alliance L2 больше рассматривается как контролируемый Ethereum, и такая экология, как оптимизм, все еще децентрализует задачу разработки приложений. Разница от Ethereum заключается в том, что такая децентрализация является более стратегической. Благодаря модели лицензирования и модели централизованного управления ресурсы могут быть сконцентрированы, синергия может быть расширена, а отличные ресурсы могут быть получены для совместного использования ликвидности и экологии. После запуска новой экологии она может вернуть исходную экологию через ворота дохода. Вот почему Coinbase и Sony выберут Оптимизм. Мы ожидаем, что с помощью «корпоративных» возможностей L2 появятся более революционные приложения.
Ранее мы упоминали, что модели типа «протокол» имеют разные области децентрализации. В процессе изучения децентрализации протоколов цепочки или приложения часто ускользают, как, например, ранний DyDx в экосистеме Arbitrum и более поздний TreasureDAO. Как развивать и укреплять собственную экологию, сохраняя при этом баланс между степенью децентрализации протокола, является основной ценностью альянса L2.
2.2.3 Цепочка приложений L2
Appchain L2 — это скорее приложение с новой бизнес-моделью и фиксацией стоимости. Его оценка должна возвращаться к самому приложению, плюс бизнес-модель L2 приносит новую ценность приложению, независимо от того, подходит ли само приложение больше для «предприятия». Или режим «договора». Большинство накопителей приложений предпочтут присоединиться к Альянсу L2, который имеет более низкие затраты на запуск и более сильный экологический радиационный эффект, на который можно положиться.
В настоящее время Appchain больше полагается на Alliance L2 и RAAS, и стоимость строительства цепочки очень низкая. Тем не менее, инвестиции в дизайн адаптивности цепей и поддержку инфраструктуры (например, браузеры и т. Д.) Все еще требуются. Для Appchain видимые преимущества заключаются в более эффективном использовании токенов и захвате MEV, в то время как от чего отказываются, так это от эффекта Lego и более высокой ликвидности в цепочке. С точки зрения ввода и вывода не все приложения подходят для использования в качестве Appchain. Подходящие приложения имеют сильные эндогенные циклы, такие как Perp DEX, Gamefi и т. д. В конечном счете, без повествовательного энтузиазма трансформации L2, как разумно оценить рентабельность инвестиций будет более важным.
3. Как L2 влияет на бизнес-модель Ethereum?
После слияния Ethereum, особенно после EIP1559, и до получения большого количества расширений L2 и EIP4844, Ethereum по-прежнему полагался на объем транзакций в ограниченном пространстве блоков для захвата комиссий с более высоким приоритетом и MEV. После расширения L2 MEV транзакции расширения фактически теряется, а плата за приоритет, вносимая собственной транзакцией L1, также снижается. После EIP4844 от этой части дохода как DA отказались. Добровольный отказ от таких льгот не является типичным корпоративным подходом. Фактически, Ethereum так и не превратился в то, что мы называем «корпоративной» моделью. Передача этой части прибыли фактически должна позволить DA и расчетному уровню придерживаться высокой степени децентрализации и автономии, а также предоставить максимальное пространство, чтобы L2 мог пожертвовать определенной степенью децентрализации с минимальным экономическим бременем. и развивать как можно больше экологии и как можно больше приложений.
3.1 Ethereum как протокол выпуска L2
С момента создания Rollup Centric Ethereum движется в направлении, которое является скорее «протокольным», чем «корпоративным». Хотя были сделаны некоторые запросы на объединение, например, этапы объединения L2beat, реального вмешательства не было. В настоящее время Виталик выдвинул некоторые требования к согласованию Ethereum, которые приблизят модель управления «протоколом» Ethereum к более связному направлению. Но в целом это по-прежнему «протокол» с высокой степенью автономии, и его долгосрочная роль заключается в выпуске Ethereum L2.
В настоящее время на Ethereum L1 по-прежнему приходится более половины объема транзакций всей экосистемы. В долгосрочной перспективе Ethereum, скорее всего, предоставит платформу (расчетный уровень) для несанкционированного выпуска L2, которая будет высоко децентрализованной, автономной, устойчивой к цензуре и обладающей высочайшим уровнем безопасности.
Вообще говоря, модели нелицензированных платформ выпуска извлекают определенный процент от выпуска новых активов и транзакций, например, Uniswap извлекает комиссию за обработку пользователей, Pumpdotfun собирает комиссию за выпуск пользовательской валюты на ранней стадии, рынки прогнозирования извлекают комиссию за транзакции пользователей и т. д.
Таким образом, хотя Ethereum является протоколом эмиссии L2, на ранней стадии он не устанавливал ворота прибыли через L2. Это привело к рождению большого количества экосистем L2, которые привязаны к ликвидности и сообществу Ethereum, но не приносят дохода Ethereum, а это означает, что Ethereum является наиболее стремящейся к децентрализованной автономии среди «протокольных» моделей. Глядя на развитие относительно успешных нелицензированных протоколов, таких как Uniswap, некоторые пулы с абсолютными монопольными позициями и сетевыми эффектами включили переключатель комиссий. После того, как протокол достиг сетевых эффектов, он может предварительно получать комиссии в таком масштабе. приемлема для пользователей. Это преимущество централизованного управления. В настоящее время для Ethereum, с одной стороны, предпринимаются некоторые попытки использовать шлюзы комиссий через Based Rollup и т. д., с другой стороны, он не настаивает на погоне за прибылью и позволяет экосистеме L2 изначально не было возможности получить прибыль, чтобы продолжать быстро развиваться.
3.2 Эфириум как актив для хранения ценностей, валюта программирования и доверия
Долгое время ETH было трудно оценить с помощью моделей «предприятие» и «протокол», поскольку ранняя бизнес-модель L1 больше не актуальна после расширения. В конце концов, компания, которая готова пожертвовать собственной прибылью, и протокол, который готов навсегда отключить комиссию, больше не должны оцениваться с традиционной точки зрения основ корпоративного бизнеса и протокола.
Первоначальное намерение Эфириума отказаться от своих основ состояло в том, чтобы предоставить больше места для общего экологического развития. По мере процветания экосистемы стоимость Ethereum в конечном итоге упадет до денежной стоимости ETH. Итак, какую пользу могут принести друг другу потенциально процветающая экосистема Ethereum и ETH?
Некоторые люди думают, что это свойства безопасности, предоставляемые ETH. Но в то же время некоторые технические группы, которые верят в ценность распределенных сетей и борьбы с криптовалютой, считают, что P2P-сети не должны быть привязаны к конкретным и спекулятивным валютам, чтобы обеспечить стимулы для узлов. Некоторые люди считают, что должна быть более спекулятивная модель. используемые, такие как стейблкоины или ранние формы майнинга PoW, обеспечивают стимулы. Децентрализация и постоянное снижение затрат, которых добиваются распределенные сети, не подходят для капиталоемкого PoS-майнинга и требуют многих улучшений в методах управления. В то же время, на ценность безопасности самого ETH влияет его собственная цена и она весьма рефлексивна. Мы упомянули эти два пункта в нашей предыдущей статье, посвященной экономической безопасности. ETH в настоящее время преуспевает как с точки зрения моделей стимулирования, так и с точки зрения безопасности, но это не то, что у него получается лучше всего в долгосрочной перспективе.
Так в чем же наиболее важная ценность ETH по сравнению с сетью Ethereum и будет ли она признана рынком?
Возможно, нам удастся найти некоторые подсказки в развитии Эфириума. На сегодняшний день в истории Эфириума есть пять основных моментов:
Прямой выпуск токенов
Летний майнинг ликвидности DeFi
Ставка на ликвидность
L2 Майнинг
Рестейкинг AVS Mining
Самый ранний выпуск токен-активов непосредственно через Ethereum открыл новый мир выпуска активов и позволил Ethereum найти свой первоначальный PMF. С тех пор основные узлы развития ETH тесно связаны с выпуском активов.
В эпоху DeFi Summer модель выпуска активов превратилась в добычу ликвидности, что не только делает ETH активом для поддержки выпуска активов, но и делает его целью ликвидности с возможностями ценообразования. Таким образом, ETH нашел второй PMF — актив, выраженный в ликвидности. Отныне выпуск активов в экосистеме Ethereum будет сопровождаться мыслями об улучшении ликвидности.
Ставка на ликвидность не только решает потребности в ставках, но и повышает оценочную стоимость ликвидности. С тех пор в выпуске активов постепенно появился атрибут майнинга временных альтернативных издержек ETH, то есть стейкинг, который является третьим PMF Ethereum.
Майнинг L2 — это проявление этого типа выпуска активов + ценообразование ликвидности + майнинг временных затрат. При подключении ETH к L2 собственные токены протокола Token/DeFi закладываются и добываются, обеспечивая при этом ликвидность. Эта ликвидность поступает в различные протоколы через механизм ликвидности на L2. Три PMF для ETH в одном.
Рестейкинг и майнинг AVS — это еще одна реализация «три в одном». Протокол повторного залога ликвидности высвобождает ликвидность, а протокол повторного залога, аналогичный EigenLayer, обеспечивает залог для майнинга собственного токена AVS на неопределенный срок за счет временных затрат.
Ethereum продолжает повторять и совершенствовать эту модель, создавая спрос и ценность самого ETH при выпуске активов и сценариях использования Defi. Он также продолжает укреплять роль ETH как первого выбора для активов, приносящих проценты, выпуска активов и предоставления ликвидности или подверженности актива и спроса на газ, все из которых позволяют распределять ETH в руки протоколов и пользователей, превращаясь в Ethereum. Основная цель инфраструктуры и протоколов в экосистеме и первый выбор ценной валюты в сознании пользователей.
Конкуренция за эту ценность в настоящее время не является жесткой. Например, валютные пары с ETH в качестве расчетной единицы составляют более 80% основных пулов Uniswap. Но ETH все еще сталкивается с некоторой потенциальной конкуренцией. Включая конкуренцию между собственными активами L2 и производными активами за хранение стоимости, такими как $cbBTC на базе, а также конкуренцию за ликвидность вне цепочки, создаваемую Intention Network.
Но в долгосрочной перспективе сетевые эффекты, вызванные строительством ETH и возрастающим рыночным спросом на экономическую деятельность, будут увеличиваться, как сказал Майлс, все ценности станут более ценными.
4. Резюме
Ценные бизнес-модели Crypto включают три категории: предприятия, протоколы и сама валюта. Разница между первыми двумя заключается в основном в возможностях централизованного контроля, монополии, регулирования и ценовой дискриминации. Сам протокол также имеет разную степень стремления. автономии. Сама валюта основана на сетевом эффекте, вызванном развитием событий в первые дни.
Из-за раннего позиционирования Ethereum и его стратегии L2, ценность Ethereum приближается к уровню неразрешенного «протокола» и «валюты» ETH. И благодаря видению Ethereum, структуре руководства и ранней стратегии L2, Ethereum полуактивно и полупассивно отказался от доходов от L2, снизив нагрузку на L2 и открыв пространство для роста для L2. Хотя стандарты Ethereum Alignment от Ethereum Foundation становятся все более ясными, общее открытое и автономное позиционирование также делает Ethereum больше не позиционируемым как чистое «предприятие».
Сильная ранняя экосистема L2 превратилась в Alliance L2, который, по сути, представляет собой более централизованно управляемый и разрешенный «протокол» выпуска L2, который продолжает миссию Ethereum в более централизованной модели. Universal L2 возвращается на уровень L1 в качестве «корпоративной» конкуренции. По сравнению с L1 вне экосистемы Ethereum, он имеет преимущества на уровне запуска и недостатки на уровне токена. Ценность Appchain должна заключаться в улучшенном «приложении» самой бизнес-модели (которая в большей степени является «корпоративным» или высокоцентрализованным «протоколом»), и необходимо учитывать рентабельность инвестиций в цепочку. Более централизованное и энергичное развитие L2 основано на высокодецентрализованной модели Эфириума, в которой доходы отдаются ради поддержки и пространства.
Ethereum, исходя из предположения, что DA не является подходящей бизнес-моделью, постепенно позиционируется как не требующий разрешения протокол выпуска L2, который отказывается от получения прибыли. Он активно отказался от своей монопольной власти на фондовом рынке, надеясь получить кроветворную власть на растущем рынке. Самая большая ставка для Ethereum заключается в том, как L2 Alliance и некоторые очень корпоративные L2 могут принести новые приросты без бремени уплаты налогов в Ethereum.
Ценность Эфириума как валюты обусловлена постоянным выпуском активов и играми с ликвидностью на Эфириуме. Пять моментов PMF продолжают приносить ценность и инерцию использования самого актива ETH. С расширением всей экосистемы Ethereum ETH, как наиболее ценный актив в экосистеме, играет жизненно важную роль на каждом этапе от запуска до эксплуатации новой экосистемы, которая опирается на мощный сетевой эффект ETH. По мере стабилизации экосистемы, хотя некоторые собственные активы/активы Wrap будут играть дополнительную роль, на абсолютную долю ETH будет сложно повлиять.
Если экосистема L2 когда-нибудь в будущем будет процветать, как ETH с сетевыми эффектами, даже если она не обязательно будет иметь монопольный эффект, она все равно сможет получить огромную отдачу от внедрения, вызванного постепенным ростом, тогда Ethereum постепенно установит ценность, в которой будут доминировать Форма активов ETH.
Поняв экологические компромиссы Ethereum и ценностное позиционирование ETH и L2, мы более убеждены в том, что L2, как новая сила в экосистеме Ethereum, будет легко продвигаться вперед в модели, основанной на бизнес-интересах, с богатой технической базой. Выбор архитектуры, разнонаправленная разработка и внутренние преимущества вертикальной интеграции быстро открывают потолок вариантов использования. ETH будет использоваться как актив с наибольшим сетевым эффектом, ценность которого будет обнаруживаться по мере того, как вся экология находится на подъеме.
