Автор: Возможность Результат

Составил: Deep Wave TechFlow

Введение

Поскольку доходность ставок ETH упала примерно до 3%, инвесторы обратились к токенизированным пулам рестейкинга, называемым Liquid Restake Tokens (LRT), чтобы увеличить доходность, выраженную в ETH. В результате стоимость LRT взлетела до 10 миллиардов долларов. Основной движущей силой этой тенденции являются примерно 2,3 миллиарда долларов, используемые в качестве залога для кредитного плеча. Однако эта стратегия не лишена рисков. Каждый компонент LRT имеет свои собственные уникальные риски, которые трудно смоделировать, а ликвидность в цепочке недостаточна для поддержки эффективной ликвидации в случае крупномасштабного сокращения.

Поскольку доходность ставок Ethereum (ETH) падает примерно до 3%, инвесторы обращаются к токенизированному пулу под названием Liquid Restake Tokens (LRT) в поисках более высокой доходности Ethereum. В результате стоимость LRT выросла до 100 миллиардов долларов. Эта тенденция в основном обусловлена ​​залогом на сумму около 23 миллиардов долларов, используемым для операций с использованием заемных средств. Однако это также сопряжено с риском. Каждая позиция в LRT имеет свои особые риски, которые трудно предсказать, а ликвидность в цепочке недостаточна для эффективной ликвидации в случае крупномасштабного сокращения.

Текущая ситуация с LRT имеет некоторое сходство с ситуацией до финансового кризиса 2008 года. В 2003 году ставка по федеральным фондам упала до 50-летнего минимума в 1%. Инвесторы устремляются на рынок недвижимости США в поисках более высокой доходности в долларах. Поскольку отдельные ипотечные кредиты были неликвидными, финансовые инженеры упаковали их в ценные бумаги, обеспеченные ипотекой (MBS). Основными проблемами краха 2008 года были чрезмерная задолженность и неликвидность MBS, которые, как и LRT, содержали в себе особые риски, которые было трудно предсказать. Когда плохая практика ипотечного кредитования привела к росту дефолтов, цепная реакция ликвидаций, паники и нехватки ликвидности спровоцировала серьезную рецессию в мировой экономике.

Учитывая эти сходства, нам следует задуматься и попытаться ответить: чему мы можем научиться из уроков прошлого?

Краткая история 2008 года

(Примечание: здесь не упомянуто еще много всего, но, чтобы сохранить тему, я выбрал несколько, наиболее имеющих отношение к нашей истории).

Упрощенная история того, что привело к рецессии 2008 года, такова:

Стимулы для кредиторов и секьюритизаторов

Повышенный спрос на ценные бумаги, обеспеченные ипотекой (MBS), естественным образом стимулирует увеличение предложения ипотечных кредитов. В результате выросла популярность модели «инициировать и распространять». Это позволяет ипотечным кредиторам (оригинаторам) быстро передавать риск дефолта секьюритизаторам, которые, в свою очередь, передают его трейдерам (распределениям), стремящимся к более высокой доходности. Благодаря передаче риска процесс выдачи кредитов становится более масштабируемым, поскольку они могут быстро выдавать и продавать ипотечные долги без необходимости создания больших балансов и эффективного управления рисками.

В этом заключается наша первая проблема принципала и агента: поскольку инициаторам ипотечных кредитов не нужно нести риск выдаваемых ими кредитов, у них есть средства и стимул выдавать больше ипотечных кредитов с небольшим риском. Результатом этой системы стимулирования стало появление особенно плохого типа ипотечного кредита, известного как кредиты, рассчитанные на дефолт.

Стимулы рейтингового агентства

Однако, помимо создателей ипотечных кредитов и секьюритизаторов, существуют рейтинговые агентства, поддерживающие эти, казалось бы, стабильные источники дохода. Важную роль также сыграло участие рейтинговых агентств. В зависимости от структуры каждой конкретной ипотечной ценной бумаги (MBS), рейтинговые агентства несут ответственность за оценку того, какие ценные бумаги являются первоклассными (AAA), а какие высокорисковыми (B и ниже). Участие рейтинговых агентств ускорило наступление финансового кризиса по двум причинам:

  1. Комиссионные рейтингового агентства оплачиваются агентством, ответственным за упаковку и секьюритизацию ипотечных кредитов. Этот конфликт интересов привел к тому, что рейтинговые агентства начали конкурировать за снижение своих рейтинговых стандартов, чтобы привлечь больше клиентов. Рейтинговое агентство Fitch, например, потеряло почти весь свой бизнес по рейтингам MBS, поскольку оно присвоило меньше рейтингов AAA.

  2. Модели риска в то время были ошибочными, в частности, они ошибочно предполагали, что риски дефолта независимы между различными ипотечными кредитами. В результате секьюритизаторы могут классифицировать MBS на основе риска (при этом наиболее рискованные транши сначала подвергаются потерям X% в случае дефолта) для создания обеспеченных долговых обязательств (CDO). Транши с наименьшим риском с большей вероятностью получат рейтинг AAA, в то время как самые рискованные транши могут быть переупакованы, переоценены и оценены снова. Верхним траншам этих новых CDO, как правило, присваиваются рейтинги AAA (важно отметить, что вероятность дефолта не является независимой).

чрезмерное использование кредитного плеча

В 1988 году было одобрено Соглашение о капитале Базель I, устанавливающее требования к капиталу для банков, действующих на международном уровне. Требования к капиталу означают, какой капитал банк должен зарезервировать на каждый доллар «взвешенных по риску» активов, которыми он владеет. Проще говоря, это фактически ограничивает максимальный коэффициент кредитного плеча банка до 12,5:1. Если вы знакомы с протоколами кредитования в криптовалюте, подумайте о требованиях к капиталу, взвешенных с учетом риска, как о соотношении кредита к стоимости для различных активов. Но на практике «взвешивание риска» не всегда направлено на снижение риска; иногда оно используется как инструмент, побуждающий банки преследовать другие цели. Чтобы побудить банки финансировать жилищную ипотеку, ценные бумаги, связанные с жилищной ипотекой, были установлены на половину риска коммерческих кредитов (50%), что означает, что банки могли использовать вдвое большее кредитное плечо (25:1). К 2007 году Базель II еще больше снизил весовые коэффициенты риска для ценных бумаг с ипотечным покрытием (MBS) с рейтингом AAA, что позволило банкам увеличить коэффициент левереджа до 62,5: 1 (примечание: коэффициент левериджа для MBS с более низким рейтингом ниже) (Счетная палата правительства отчет об активах, связанных с ипотекой).

Несмотря на требования к капиталу, банки добились «рейтингов и регулятивного арбитража» с помощью специальных инвестиционных инструментов (SIV), тем самым обходя дальнейшие ограничения на кредитное плечо. SIV — это отдельное юридическое лицо, «спонсируемое» банком, но имеющее отдельный баланс. Хотя SIV имеют небольшую собственную кредитную историю, они по-прежнему могут брать займы по более низким процентным ставкам для покупки активов, поскольку многие считают, что «спонсорские» банки оказывают поддержку в случае убытков. На самом деле банки и эти внебалансовые SIV — это почти одно и то же.

Банки не обязаны выполнять какие-либо требования к капиталу для долга SIV в течение длительного периода времени. И только после того, как компания Enron обанкротилась, спрятав свои долги в тщательно продуманных внебалансовых механизмах, чтобы поддержать цену своих акций, регулирующие органы начали по-новому взглянуть на проблему. Однако, несмотря на это, существенных нормативных изменений не произошло – SIV по-прежнему должны будут соблюдать только 10% требований к капиталу своих банков-спонсоров. Выражаясь в терминах коэффициента левереджа, банки по-прежнему могут использовать кредитное плечо 625:1 через SIV по ценным бумагам с ипотечным покрытием (MBS) с рейтингом ААА. (Примечание: это не означает, что банки обязательно будут максимизировать кредитное плечо или держать только MBS, просто у них есть возможность сделать это).

В результате SIV быстро стали наиболее доминирующим каналом финансирования ипотечных кредитов в мировой финансовой системе (Tooze 60).

Непрозрачность, связанная со сложностью

Из этого мы также можем извлечь важные уроки о сложности. Финансы – дело непростое, и по своей сути некоторые участники лучше оценивают и принимают на себя риски, чем другие. Оценить государственную облигацию отдельно относительно легко. Ипотека немного сложнее, но все же в пределах разумного. Но что, если вы столкнулись с пулом ипотечных кредитов, основанным на сложных предположениях? Или это стратификация риска, основанная на большем количестве предположений? Или пул ипотечных кредитов, который неоднократно переупаковывался и распределялся по уровням? Это, конечно, сбивает с толку.

В этих сложных процессах упаковки и расслоения многие люди предпочтут оставить работу по оценке рисков «рынку» вместо проведения детальной комплексной проверки этих деривативов.

За стремлением к усложнению рынка деривативов стоит огромная цель получения прибыли. Эта сложность часто приносит пользу опытным инвесторам и ставит в невыгодное положение неопытных. Когда финансового инженера и сотрудника Goldman Sachs Фабриса «сказочного Фаба» Турре спросили, кто будет покупать их синтетические CDO, он ответил: «Бельгийские вдовы и сироты» (Blinder 78).

Но версия «Уолл-стрит жадна!» слишком упрощена. Фактически, в конечном итоге потери по облигациям с рейтингом ААА, выпущенным с 2004 по 2007 год, в самый безумный период рынка, были скромными — совокупные потери за 2011 год составили всего 17 базисных пунктов — однако глобальные рынки пережили беспрецедентный крах. Это говорит о том, что чрезмерное кредитное плечо и плохое залоговое обеспечение могут быть не единственными причинами.

В книге «Кредитный кризис» Гортен и Ордонес утверждают, что даже ежедневные колебания рынка могут спровоцировать рецессию, если раскрытие информации о качестве залога требует затрат. Модели показывают, что по мере того, как рынки дольше обходятся без серьезных потрясений, кредиторы тратят меньше средств на информацию для рейтингов. В результате на рынок постепенно вышли заемщики с залоговым обеспечением низкого качества и высокой номинальной стоимостью (например, субстандартные ценные бумаги, обеспеченные ипотекой, хранящиеся в SIV). В результате понижения рейтинга стоимость заимствований снижается, что, в свою очередь, повышает активность рынка, поскольку заемщики могут получить залог по более низкой цене. Однако, когда стоимость определенного залогового обеспечения с высоким уровнем риска несколько снижается, кредиторы могут повторно принять решение оплатить рейтинговые расходы на оценку. В результате кредиторы начали уклоняться от залога, оценка которого была дорогостоящей, даже если оно не было низкого качества. Этот кредитный кризис может привести к значительному снижению активности рынка (Гортон и Ордонес).

Сходства между MBS (ипотечными ценными бумагами) и LRT (инструментом возврата ликвидности)

Спрос на надежную доходность ETH на рынке криптовалют, особенно на Ethereum, аналогичен погоне за надежной доходностью в долларах США в традиционных финансах. Подобно долларовой доходности государственных облигаций в 2003 году, доходность от ставок в ETH постепенно снижается. Учитывая, что на ставку приходится около 30% поставок ETH, доходность в настоящее время снижается примерно до 3%.

Как и в случае с ценными бумагами, обеспеченными ипотекой (MBS) в 2008 году, снижение доходности по ипотечным кредитам побудило рынок искать более рискованные инвестиционные возможности для получения большей прибыли. Эта аналогия не нова. В частности, в статье Алекса Эванса и Таруна Читры «Чему PoS и DeFi могут научиться у ценных бумаг с ипотечным покрытием» они сравнивают токены с ликвидным обеспечением (LST) с MBS. В этой статье обсуждается, как LST могут помочь заинтересованным сторонам получить преимущества ставок и преимущества DeFi, которые одновременно обеспечивают безопасность сети, избегая конкуренции между ними. С тех пор держатели LST увеличили кредитное плечо, главным образом, за счет займов под них.

Однако отношения между MBS (ценными бумагами, обеспеченными ипотекой) и ликвидными токенами рехайпинга (LRT) кажутся более сложными.

В то время как LST, такие как stETH, объединяют валидаторов с относительно однородными ставками (поскольку они проверяют относительно стабильный протокол), рынок рестейкинга совершенно другой. Протокол рестейкинга облегчает одновременную агрегацию ставок в различных службах активной проверки (AVS). Чтобы стимулировать пользователей вносить депозиты, эти AVS платят комиссии стейкерам и операторам. По сравнению с обычным стейкингом ETH, количество возможностей повторного стейкинга ETH не ограничено, но поэтому могут также существовать уникальные риски (например, уникальные условия штрафов).

Рынки криптовалют, стремящиеся к риску, стекались к депозитам из-за более высокой доходности, при этом общая заблокированная стоимость (TVL) на момент написания составляла около 14 миллиардов долларов. Значительная доля этого роста (около 10 миллиардов долларов США) приходится на ликвидные токены с реобеспечением (LRT), которые токенизируют акции в пуле позиций с реобеспечением.

С одной стороны, регулярные доходы от ставок ETH кажутся «выпущенными и поддерживаемыми государством». Например, большинство стейкеров, вероятно, предполагают, что Ethereum подвергнется хард-форку в случае серьезной ошибки консенсуса, которая приведет к огромным штрафам.

С другой стороны, доходы от ретейкинга могут поступать из любого источника. Они не могут полагаться на выпуск ETH в рамках протокола, чтобы стимулировать постоянную безопасность. Хардфорк Ethereum вызовет еще больше споров, если возникнут недостатки в реализации пользовательских штрафных условий. Если ситуация достаточно критическая, возможно, мы сможем увидеть, привел ли хард-форк в результате взлома DAO к какому-либо моральному риску, связанному с спасением банков, которые считались «слишком большими, чтобы обанкротиться» и в противном случае нанесли бы ущерб мировой финансовой системе. вызывая системные риски.

Стимулы для эмитентов LRT и перезакладчиков ETH аналогичны стимулам для секьюритизаторов ипотечных кредитов и банков, стремящихся к более высокой доходности. В результате мы можем увидеть, что кредиты, предназначенные для дефолта в криптопространстве, не только станут возможными, но и станут обычным явлением. Особый тип кредита при дефолте называется кредитом NINJA, поскольку у заемщика нет дохода, работы и активов. При повторной стейкинге это явление проявляется в том, что некачественные службы активной проверки (AVS) приобретают большие суммы залога LRT для получения краткосрочной выгоды, обеспечиваемой инфляцией токенов. Как мы обсудим в последующих главах, если это произойдет в больших масштабах, существует ряд серьезных рисков.

реальный риск

Наиболее значительным финансовым риском является возникновение события, в результате которого стоимость LRT упадет ниже порога ликвидации различных кредитных протоколов. Такое событие приведет к ликвидации LRT и может оказать существенное влияние на цену базовых активов, поскольку активы LRT будут разблокированы и проданы в более стабильные активы. Если первоначальное событие ликвидации достаточно велико, оно может вызвать цепную реакцию ликвидации других активов.

Я могу представить два возможных сценария, по которым это действительно произойдет:

  1. Лазейки в новых условиях штрафов. В новом протоколе будут новые штрафные условия, а это значит, что могут возникнуть новые уязвимости, которые затронут большое количество операторов. Если службы активной проверки (AVS) «по умолчанию» станут очень распространенными, вероятность такого результата высока. Тем не менее, размер наказания также имеет значение. В настоящее время AAVE (обеспечение LRT которого на момент написания составляет 2,2 миллиарда долларов) имеет порог ликвидации 95 % для заимствования ETH под weETH (самый популярный LRT) — это означает, что эксплойт должен привести к залогу более 5 %. подлежит штрафным санкциям, которые могут привести к инициированию первой волны ликвидаций.

  2. Атаки социальной инженерии. Злоумышленник (протокол или оператор) может убедить различные LRT инвестировать в них капитал. Затем они откроют крупную короткую позицию в LRT (и, возможно, в ETH и других деривативах). Поскольку капитал им не принадлежит, они мало чем рискуют, кроме своей репутации. Если строитель или оператор не заботится о своей социальной репутации (вероятно, потому, что они используют псевдонимы), а прибыль от коротких позиций и бонусов за атаку достаточно значительна, они смогут получить довольно приличную прибыль.

Конечно, все это возможно только при включенном механизме штрафов, а это не всегда так. Однако до того, как будет задействован механизм штрафов, выгоды от переоценки экономической безопасности протокола минимальны, поэтому мы должны быть готовы к риску включения штрафов.

избежать прошлых ошибок

Итак, остается большой вопрос... чему мы можем научиться из прошлого?

Механизм стимулирования важен

В настоящее время конкуренция между токенизациями рестейкинга ликвидности сосредоточена на обеспечении максимальной доходности в ETH. Подобно возросшему спросу на ипотечные кредиты с высоким риском, мы увидим спрос на услуги активной проверки высокого риска (AVS), в которых, я полагаю, и заключается большая часть риска штрафов (и ликвидации). Рискованные активы сами по себе не вызывают особого беспокойства, но они могут стать проблемой, когда они используются для получения чрезмерного кредитного плеча без достаточной ликвидности.

Чтобы ограничить чрезмерное кредитное плечо, протоколы кредитования налагают ограничение предложения, которое определяет, какую часть конкретного актива протокол может принять в качестве залога. Ограничение предложения во многом зависит от доступной ликвидности. Если ликвидности мало, ликвидаторам будет сложнее конвертировать ликвидированное обеспечение в стейблкоины.

Подобно тому, как банки берут на себя чрезмерное кредитное плечо, чтобы увеличить номинальную стоимость своих портфелей, протоколы кредитования могут иметь значительные стимулы для нарушения передовой практики в пользу большего кредитного плеча. Хотя мы надеемся, что рынок сможет полностью избежать этой ситуации, история, например события 2008 года, говорит нам, что, когда люди сталкиваются с обещанием прибыли, а стоимость раскрытия информации высока, часто возникает тенденция делегировать должное. усердие к другим (или полностью игнорировать это).

Извлечение уроков из прошлых ошибок (например, стимулов рейтинговых агентств) говорит нам о том, что было бы чрезвычайно полезно создать непредвзятую третью сторону, которая поможет оценивать и координировать риски по различным типам залога и протоколам кредитования, особенно по перезаложению ликвидности (LRT) и соглашениям, связанным с ним. гарантии. и использовать свои оценки рисков, чтобы рекомендовать безопасные общеотраслевые пороги ликвидации и ограничения поставок. Степень отклонения протоколов от этих рекомендаций должна быть обнародована, чтобы их можно было контролировать. В идеале эту организацию должны финансировать не те, кто может извлечь выгоду из параметров высокого риска, а те, кто хочет принимать обоснованные решения. Возможно, это может быть краудсорсинговая инициатива, грант Ethereum Foundation или коммерческий проект «принеси инструмент, оставайся в сети», обслуживающий отдельных кредиторов и заемщиков.

L2Beat проделал большую работу по управлению аналогичными инициативами на уровне 2 при поддержке грантов Ethereum Foundation. Поэтому у меня есть некоторая надежда, что что-то подобное может оказаться успешным в ретейке — например, Gauntlet (финансируемый Eigenlayer Foundation), вроде бы, запустился, хотя информации о кредитном плече пока нет. Однако даже если такой проект будет создан, вряд ли риск будет полностью устранен, но он, по крайней мере, снизит затраты участников рынка на получение информации.

Это также приводит ко второму связанному с этим моменту.

Недостаточное количество моделей и нехватка ликвидности

Ранее мы обсуждали, как рейтинговые агентства и компании по секьюритизации ипотечных кредитов сильно переоценивают независимость от дефолтов по ипотечным кредитам. Урок, который мы извлекли из этого, заключается в том, что снижение цен на жилье в одной части страны может оказать существенное влияние на цены на жилье в других частях страны, не только в других частях страны, но и во всем мире.

Почему?

Потому что небольшая группа крупных игроков обеспечивает большую часть ликвидности в глобальной экономической деятельности, и эти игроки также владеют ценными бумагами с ипотечным покрытием (MBS). Когда плохая практика ипотечного кредитования приводит к падению цен на MBS, способность этих крупных игроков обеспечивать ликвидность рынка снижается. Цены повсюду, независимо от того, были ли они связаны с ипотекой или нет, также упали, поскольку активы приходилось продавать на неликвидных рынках для погашения кредитов.

Подобное завышение «разделенной» ликвидности может возникнуть непреднамеренно в настройках параметров протокола кредитования и заимствования. Ограничение предложения установлено для обеспечения возможности ликвидации залога в протоколе без возникновения неплатежеспособности. Однако ликвидность — это общий ресурс, на который опирается каждый кредитный протокол для обеспечения платежеспособности в случае ликвидации. Если один протокол ограничивает свое предложение на основе ликвидности в определенный момент, какой-то другой протокол может принимать собственные решения по ограничению предложения в каждом конкретном случае, в результате чего каждое предыдущее предположение о доступной ликвидности теряет точность. Следовательно, протоколы кредитования должны избегать принятия независимых решений (если только они не имеют приоритетного доступа к ликвидности).

К сожалению, если ликвидность будет доступна кому угодно и в любое время без разрешения, протоколу будет сложно безопасно устанавливать параметры. Однако эту неопределенность можно было бы устранить, если бы при определенных обстоятельствах можно было предоставить приоритетный доступ к ликвидности. Например, на спотовом рынке актива, используемого в качестве залога, может быть установлена ​​ловушка, которая при каждом обмене запрашивает протокол кредитования, чтобы проверить, возможна ли ликвидация. Если ликвидация продолжается, рынок позволит инициировать продажу активов только посредством вызовов сообщений по самому протоколу кредитования. Эта функция позволяет протоколам кредитования более уверенно устанавливать ограничения предложения при работе с биржами.

Тематическое исследование:

Возможно, у нас уже есть практический пример, на котором мы можем наблюдать за развитием рынка ЛРТ.

В цепочке AAVE предоставляется обеспечение weETH на сумму более 2,2 миллиарда долларов США, но, согласно информационной панели Gauntlet, ликвидность внутри цепочки составляет всего 37 миллионов долларов США с путями выхода на wstETH, wETH или rETH (это даже не учитывает проскальзывание или Выход USDC, что ухудшает реальную ликвидность).

Поскольку другие протоколы кредитования начнут принимать обеспечение weETH (например, у Spark в настоящее время общая заблокированная сумма weETH составляет более 150 миллионов долларов США), конкуренция за небольшие объемы ликвидности будет возрастать.

Порог ликвидации для заимствований ETH, обеспеченных weETH, составляет 95%, а это означает, что события ликвидации на сумму более 5% залога LRT должно быть достаточно, чтобы вызвать первую волну ликвидаций. В результате давление продаж наводнит рынок на сотни миллионов и миллиарды долларов. Это почти наверняка приведет к давлению продаж на wstETH и ETH, поскольку ликвидаторы конвертируют активы в USDC, рискуя последующими волнами ликвидаций ETH и связанных с ним активов. Но, как упоминалось ранее, пока не произойдет ликвидация, риск минимален. Таким образом, депозиты в AAVE и других кредитных соглашениях в настоящее время должны быть безопасными и не подвергаться риску ликвидации.

Ключевые различия

Было бы нецелесообразно писать целую статью о сходстве между LRT и MBS (а также сегодняшними криптовалютами и финансовой системой до 2008 года), не обсуждая некоторые ключевые различия. Хотя в этой статье показаны некоторые сходства между MBS и LRT, различия явно имеются.

Одним из наиболее важных отличий является открытость, чрезмерное обеспечение, алгоритмическая направленность и прозрачность кредитного плеча в цепочке по сравнению с характеристиками банковского и теневого банковского кредита. Неэффективность капитала из-за чрезмерного обеспечения дает некоторые важные преимущества. Например, если заемщик не выполняет свои обязательства (и имеется достаточная ликвидность), кредитор всегда должен рассчитывать на то, что сможет получить платеж - это не относится к кредитам с недостаточным обеспечением. Их открытый и управляемый алгоритмами характер также позволяет немедленно ликвидировать активы и позволяет любому участвовать в ликвидации. В результате ненадежные хранители и сомнительные контрагенты не могут предпринимать вредные действия, такие как отсрочка ликвидации, проведение ликвидации по цене ниже ее стоимости и перезакладывание залога без согласия.

Прозрачность является важным преимуществом. Внутрисетевая информация о балансах протоколов и качестве обеспечения доступна каждому для проверки. В контексте исследования Гортена и Ордонеса, обсуждавшегося ранее, мы можем сказать, что DeFi работает в среде, где менее затратно оценивать качество обеспечения. Таким образом, стоимость раскрытия информации о качестве залогового обеспечения должна быть ниже, что позволит рынкам адаптироваться с меньшими затратами и чаще. На практике это означает, что протоколы кредитования и пользователи имеют более богатые информационные ресурсы для принятия решений по выбору ключевых параметров. Однако стоит отметить, что при повторной стейкинге все еще существуют некоторые субъективные факторы, не связанные с цепочкой, такие как качество кода и опыт команды, а стоимость получения этой информации выше.

Одним из неожиданных признаков является то, что активность онлайн-кредитования, похоже, возросла после краха BlockFi, Celsius и других. Примечательно, что мы наблюдали значительный рост депозитов в AAVE и Morpho, но мало операций офчейн-кредитования в таких масштабах, как в предыдущие циклы. Однако получить конкретные данные о размере текущего рынка оффчейн-кредитования непросто, а это означает, что может наблюдаться значительный, но не широко освещаемый рост. За исключением прямого взлома протокола кредитования, при прочих равных условиях реализация внутрицепного кредитного плеча должна быть более устойчивой по причинам, указанным выше.

Поскольку риск сокращения ЛРТ возрастает, у нас может снова появиться прекрасная возможность воочию увидеть плюсы и минусы прозрачного, чрезмерно обеспеченного, открытого и алгоритмически управляемого кредитования в действии. Наконец, и, возможно, самое большое отличие заключается в том, что у нас нет правительства, которое могло бы нас спасти, если произойдет что-то неожиданное. Для кредиторов также нет государственной поддержки или кейнсианской символической экономики. Есть только код, его состояние и изменения этого состояния. Поэтому нам следует стараться избегать ненужных ошибок.