Оригинальное название: «Риски и выгоды от ставок».

Сценарист: Кристин Ким, Galaxy Research

Составлено вице-президентом: Крисом, Techub News

В этом отчете подробно описаны основные концепции стейкинга, как работает стейкинг Ethereum и на что нужно обращать внимание при участии в стейкинге. Первая часть отчета о стейкинге, состоящего из трех частей, призвана предоставить углубленный анализ рисков и выгод от различных видов деятельности по стейкингу, включая рестейкинг и рестейкинг ликвидности. Вторая часть отчета будет посвящена обзору ставок, в том числе тому, как они работают на Ethereum и Cosmos, а также основным рискам, связанным со ставками.

представлять

Ethereum в настоящее время является блокчейном PoS с наибольшей общей стоимостью ставок. По состоянию на 15 июля 2024 года держатели Ethereum вложили в Ethereum более 111 миллиардов долларов, что составляет 28% от общего объема поставок Ethereum. Сумма ставки Ethereum — это ров для безопасности Ethereum. Если стейкеры проводят атаку двойного расходования или нарушают правила протокола, их поставленные активы могут быть оштрафованы сетью. Заинтересованные стороны могут получать вознаграждение за поддержание безопасности Ethereum посредством выпуска протокола, приоритетных комиссий и вознаграждений MEV.

Пользователи могут легко делать ставки на Ethereum через ликвидные пулы ставок, не жертвуя при этом ликвидностью актива, что создало больший спрос на ставки, чем ожидали разработчики Ethereum. Учитывая текущую ситуацию со ставками, разработчики ожидают, что ставка Ethereum будет расти и дальше в ближайшие годы. Чтобы смягчить эту тенденцию, разработчики рассматривают возможность изменения политики выпуска протокола.

Тип залогодателя

Существует шесть основных типов пользователей Ethereum, которые могут получать вознаграждение за стейкинг. В таблице ниже подробно описаны их профили:

Среди всех типов стейкеров наибольшее количество составляют кастодиальные стейкеры, то есть те пользователи, которые доверяют Ethereum для стейкинга профессиональным операторам узлов стейкинга. Хотя число этих специализированных операторов невелико, они управляют наибольшим объемом Ethereum среди всех типов стейкинговых организаций.

Поскольку организации, стоящие за протоколами ставок, рестейкинга и пула рестейкинга ликвидности, напрямую не управляют инфраструктурой ставок и не финансируют ее стейкинг, они не рассматривались в анализе. Хотя эти организации (протокол стейкинга ликвидности, рестейкинга и пула рестейкинга ликвидности) не управляют напрямую инфраструктурой ставок или фондом ставок, они получают процент вознаграждений от стейкеров, которые используют их платформу. Они играют важную роль в экосистеме ставок Ethereum в качестве посредника между кастодиальными стейкерами и профессиональными (или любительскими) стейкерами.

Lido — это протокол ставок ликвидности, который в настоящее время является крупнейшим оператором пула ставок на Ethereum, на его долю приходится 29% обещанного объема Ethereum. Из-за важной роли пулов ставок ликвидности в сети Ethereum важно понимать риски, связанные со ставкой ликвидности.

В следующем разделе этого отчета будут рассмотрены риски, связанные со стейкингом.

Залоговый риск

Риски, связанные со стейкингом, во многом зависят от метода и технологии стейкинга. Вот три метода ставок и связанные с ними риски:

1. Прямой залог: в залоге участвуют сами пользователи или организации. Риски прямого размещения Ethereum включают в себя штрафы за размещение ставок и риски конфискации.

Штраф за ставку: если машина пользователя не работает в течение длительного времени и не может участвовать в проверке, это может привести к потере вознаграждения за ставку.

Риск слеша: если конфигурация программного обеспечения валидатора неверна, что приводит к нарушению правил сети Ethereum, пользователи могут потерять часть заложенного Ethereum, до 1 Ethereum.

2. Делегированное размещение. Делегированное размещение означает, что пользователи передают свой Ethereum третьей стороне (например, профессиональному залогодателю или поставщику услуг по размещению) для размещения. При таком подходе существует несколько рисков:

Риски прямой ставки. Делегированные залогодатели также сталкиваются с теми же рисками, что и прямая ставка, например, штрафами за ставку и рисками конфискации.

Риск контрагента: поскольку пользователи передают свои активы третьим лицам для управления, если эти третьи стороны не выполняют свои обязанности или обязательства, активы пользователей могут оказаться под угрозой.

Технический риск: если пользователи решат давать залог через смарт-контракты, хотя они могут снизить зависимость доверия от третьих сторон, сами смарт-контракты могут иметь уязвимости или подвергаться риску взлома, что приведет к потере активов.

3. Ставка на ликвидность. Ставка на ликвидность означает, что пользователи доверяют свой Ethereum залогодателям и обменивают их на токен ликвидности, который представляет залоговые права пользователя. Риски размещения ставок на ликвидность включают в себя:

Все риски прямого и делегированного размещения. Участники, делающие ставки на ликвидность, также сталкиваются со штрафами за ставку, риском дисконтирования и риском контрагента.

Риск ликвидности: из-за волатильности рынка и замедленного ценового воздействия валидаторов, присоединяющихся к стейку или выходящих из него, стоимость токена ликвидности может отклоняться от фактической стоимости базовых заложенных активов, которые он представляет. Это отклонение значения (событие разъединения) подвергает пользователей дополнительным рискам.

Общая сумма Эфириума, заложенная тремя разными способами

Еще один риск, который необходимо отметить при использовании этих трех методов залога (прямой залог, доверительный залог и ликвидный залог), — это нормативный риск. Чем больше посредников задействовано между пользователями и их заложенными активами, тем большему регуляторному риску они подвергаются. Регулирующие органы могут потребовать от этих посредников соблюдения конкретных правил и стандартов.

Прямой залог: пользователи сами управляют и контролируют залог, а регуляторный риск относительно невелик.

Делегированное участие: пользователи доверяют Ethereum третьим лицам, и этим третьим лицам, возможно, придется соблюдать соответствующие законы и нормативные требования.

Ликвидное размещение: пользователи получают токены ликвидности через посредников, и эти посредники могут сталкиваться с более строгими нормативными требованиями.

Помимо регуляторных рисков, необходимо также детализировать протокольные риски, связанные с этими тремя видами деятельности по размещению ставок. Риск протокола относится к штрафам, налагаемым сетью блокчейнов на пользователей, которые не соблюдают стандарты и правила консенсусного протокола Ethereum. Существует три основных вида наказаний, от низкой до высокой степени строгости, а именно:

Штраф за оффлайн: штраф, налагаемый, когда узел отключается от сети и не может выполнять свои обязанности (например, предлагать блоки или подписывать доказательства блоков). Обычно валидаторов штрафуют всего на несколько долларов в день.

Начальный штраф: штраф, который получает валидатор, когда другие валидаторы обнаруживают нарушение правил сети. Самый распространенный пример: валидатор предлагает два блока для слота или подписывает два доказательства для одного и того же блока. Штраф варьируется от 0,5 ETH до 1 ETH, в зависимости от эффективного баланса валидатора, в настоящее время максимум до 32 ETH. Разработчики протокола в настоящее время рассматривают возможность увеличения максимального действующего баланса валидатора до 2048 Ethereum и снижения первоначального штрафа за косую черту в следующем общесетевом обновлении Pectra.

Соответствующие штрафы за косую черту: после первоначального штрафа за косую черту валидатор может быть подвергнут второму штрафу в зависимости от общей суммы ставки, сокращенной за 18 дней до и после события косой черты. Мотивацией соответствующего снижения штрафа является измерение штрафа на основе суммы ставки, управляемой валидатором, который нарушает правила сети. Соответствующий штраф рассчитывается на основе эффективного баланса злонамеренного валидатора, общего баланса и пропорционального множителя косой черты.

В дополнение к трем штрафам, упомянутым ранее, на валидаторов могут быть наложены специальные штрафы, если сеть не сможет подтвердить и заблокировать транзакции в течение определенного периода времени, чтобы эти транзакции больше нельзя было изменить или отменить. (Подробнее об окончательности Эфириума см. в отчете Galaxy Research). Если сеть Ethereum не сможет достичь окончательности (т. е. подтвердить и заблокировать транзакции, чтобы их нельзя было изменить) в течение определенного периода времени, она постепенно будет налагать штрафы на валидаторов, которые не внесли свой вклад в консенсус сети, уничтожая их поставленные акции для восстановления. Сбалансируйте набор валидаторов для достижения окончательности. Этот процесс означает, что со временем валидаторы, которые не в сети или не выполняют свои обязанности, сталкиваются со все более строгими штрафами, чтобы стимулировать их вернуться к нормальной работе. Строгость штрафа пропорциональна времени, в течение которого сеть не может достичь окончательности; чем дольше время, тем больше штраф;

Награды за ставки

Конечно, стейкеры могут получать около 4% годовой прибыли от поставленного на них Ethereum, принимая на себя риски. Эти вознаграждения поступают от дополнительной эмиссии Ethereum, приоритетных комиссий, которые пользователи Ethereum взимают со своих транзакций, и MEV.

Доходность от стейкинга Ethereum

Стоит отметить, что вознаграждения стейкеров снижались за последние 2 года по двум основным причинам. Во-первых, увеличилась общая сумма ставок Ethereum и количество валидаторов. Когда стоимость ставки увеличивается, вознаграждение валидатора за выпуск уменьшается, как показано на следующем рисунке:

Только доход от ставок, выплачиваемый за счет дополнительной эмиссии Ethereum.

Хотя вознаграждения за выпуск можно рассчитать на основе общего количества активных валидаторов и суммы ставок Ethereum, два других потока доходов для валидаторов (приоритетные комиссии и MEV) трудно предсказать, поскольку они зависят от уровня активности сетевых транзакций.

Базовые комиссии валидаторов, приоритетные комиссии и доходы MEV снизились за последние два года, поскольку активность транзакций снизилась. Как правило, чем выше стоимость активов, передаваемых в цепочке, тем охотнее пользователи платят комиссию за газ, чтобы их транзакции были приоритетными в следующем блоке. В то же время, MEV, который получают пользователи, переупорядочивая транзакции внутри блока. также будет выше. Как показано на диаграмме ниже, существует корреляция между долларовой стоимостью ежедневных переводов Ethereum и комиссией за приоритет транзакции:

По расчетам Galaxy, MEV может увеличить доходность валидатора примерно на 1,2%. Вознаграждения валидаторов от MEV составляют примерно 20% по сравнению с другими видами доходов валидаторов, включая выпуск Ethereum и приоритетные комиссии. Некоторые связывают MEV с дополнительной ценностью, предоставляемой предлагающим блокировку, которая не связана с приоритетными комиссиями или выпуском дополнительных Ethereum. Однако другие полагают, что если приоритетная плата — это дополнительная плата, которую пользователи взимают при отправке транзакций, чтобы обеспечить более быструю обработку их транзакций майнерами. , то он сам может представлять собой прибыль MEV. Чтобы учесть тот факт, что приоритетные сборы сами по себе могут содержать MEV, другие методы сравнивают стоимость блоков, созданных с помощью программного обеспечения MEV-Boost, с блоками, созданными без программного обеспечения MEV-Boost.

На приведенной выше диаграмме показано, что MEV может составлять намного больше, чем 20% вознаграждений валидатора. Согласно анализу, проведенному исследователем Ethereum Foundation Тони Варштеттером в октябре 2023 года, медианное вознаграждение за блок увеличится на 400%, если валидаторы будут получать блоки через MEV-Boost, а не создавать блоки локально.

Прогноз ставки залога

Если предположить, что спрос на ставки на Ethereum будет расти линейно, как и в течение последних двух лет, ожидается, что к концу 2024 года ставка превысит 30%. Как упоминалось ранее в этом отчете, более высокие коэффициенты ставок снижают прибыль, полученную от дополнительной эмиссии Ethereum. Сервисы ликвидных ставок на Ethereum, такие как stETH от Lido, позволяют пользователям легко делать ставки и обходить ограничения на стейкинг, такие как очереди на вход. Пользователи могут получать вознаграждения за ставки, просто покупая stETH.

Покупка stETH в больших количествах вызывает дисбаланс между стоимостью stETH на открытом рынке и стоимостью соответствующего базового актива (т. е. Ethereum), что, в свою очередь, приводит к увеличению премии stETH до тех пор, пока не будет поставлено больше Ethereum. В отличие от прямой покупки stETH, при размещении ставок непосредственно на Ethereum происходит задержка. Каждую эпоху (6,4 минуты) в Ethereum можно добавлять только 8 новых валидаторов или максимальный активный баланс — 256 Ethereum.

Итак, если предположить, что максимальное количество валидаторов будет добавляться каждую эпоху в период с настоящего момента до конца 2025 года, то Эфириуму потребуется более года (466 дней, если быть точным), чтобы достичь 50% стейкинга.

Исторически спрос на вход в очередь ставок Ethereum был выше, чем спрос на выход. Хотя активность валидаторов, входящих в очередь, в последние дни снизилась, ожидается, что спрос на стейкинг снова вырастет по ряду причин, включая, помимо прочего, дополнительный доход за счет повторного стейкинга, увеличение MEV из-за возобновления активности DeFi и Нормативные изменения в ETF для поддержки деятельности по размещению ставок в традиционных финансовых продуктах.

Валидатор очереди на вход и выход

Разработчики знают, что это лишь вопрос времени, когда ставки ставок снова поднимутся, а доходы стейкеров снизятся, поэтому они рассматривают несколько вариантов изменения выпуска сети, чтобы ограничить спрос на ставки.

Обсуждение изменений в допэмиссии Ethereum

Владельцы Ethereum должны знать, что в будущем доходность ставок резко изменится. Разработчики Ethereum рассматривают ряд вариантов, чтобы гарантировать, что ставка ставок Ethereum будет стремиться к целевому порогу, например 25% или 12,5%. Каспар Шварц Шиллинг, исследователь Ethereum Foundation, объяснил, что к основным причинам поддержания низкой ставки залога относятся:

• Доминирование токена ликвидности (LST): если ставка ставок Ethereum увеличивается, то больше ETH может быть сконцентрировано в пуле ставок (например, Lido). Это создает два основных риска:

Риск централизации: когда большие объемы Ethereum концентрируются в одном объекте или приложении смарт-контракта, сеть становится менее децентрализованной. Это означает, что несколько пулов ставок или смарт-контрактов могут иметь слишком большой контроль над сетью.

Риск безопасности: когда большое количество Ethereum контролируется одним объектом, как только этот объект или приложение смарт-контракта подвергнется атаке или выйдет из строя, это может оказать серьезное влияние на общую безопасность сети Ethereum.

• Доверие к сокращениям: в связи с проблемами доминирования LST большие объемы дополнительных выпусков, поступающих в одну организацию или приложение смарт-контракта, могут подорвать доверие к крупномасштабным событиям сокращения Ethereum. Например, если произойдет событие сокращения, которое затронет большинство стейкеров, протокол может столкнуться с давлением со стороны владельцев Ethereum, которые могут захотеть внести изменения в состояние, чтобы восстановить застейканные балансы ETH, которые были оштрафованы. В истории Эфириума было только одно незапланированное изменение состояния, и это произошло после печально известного взлома The DAO в 2016 году. Хотя маловероятно, что это произойдет, вполне возможно произвести незапланированные изменения статуса в ответ на крупномасштабные события сокращения. Фактически, некоторые исследователи Ethereum полагают, что такой результат более вероятен при высокой эмиссии.

• Эфириум — это не требующая доверия базовая валюта: когда уровень обеспечения Эфириума высок, это может привести к недостаточному обращению собственного Эфириума на рынке. В то же время может произойти значительное увеличение выпуска ликвидных залоговых токенов (LST) сторонними организациями. Некоторые исследователи Ethereum говорят, что они предпочли бы продвигать использование собственного Ethereum для других видов деятельности, помимо размещения ставок, а не использования менее децентрализованных токенов для ликвидных ставок.

• Минимально жизнеспособная эмиссия (MVI): хотя стоимость размещения ставок незначительна по сравнению со стоимостью майнинга, ее нельзя игнорировать. Профессиональным провайдерам ставок требуется аппаратное и программное обеспечение, необходимое для запуска валидаторов, и, следовательно, им приходится оплачивать эксплуатационные расходы. Чтобы делать ставки через этих провайдеров, пользователи должны платить этим провайдерам комиссию. Кроме того, даже если пользователи получат ликвидные токены, сделав ставку на собственный Ethereum, в случае сбоя операции по стейкингу они будут нести дополнительные риски, делая стейкинг через третью сторону. Следовательно, чтобы поддерживать стабильность и работоспособность сети Ethereum, необходимо свести стоимость стейкинга к минимуму. Дополнительные затраты на стейкинг приводят к увеличению выпуска Ethereum, вызывая инфляцию предложения.

Разработчики и исследователи Ethereum рассматривают различные предложения по снижению ставки ставок Ethereum. Эти предложения включают, помимо прочего:

Краткосрочная стратегия: сократить вознаграждение за стейкинг

В феврале 2024 года исследователи Ethereum Foundation Ансгар Дитрихс и Каспар Шварц-Шиллинг в очередной раз предложили снизить доходность по стейкингу. Первоначально эту идею предложил исследователь Андерс Элоуссон. Дитрихс и Шиллинг рекомендуют снизить доходность ставок на 30%, но точное число зависит от ставки на данный момент. Поскольку ставки по ставкам растут с февраля, предлагаемое снижение доходности теоретически должно быть выше. Это предложение требует лишь простого изменения кода и ограничивает экономические стимулы для ставок за счет сокращения вознаграждений за выпуск в краткосрочной перспективе. Это предложение является временной мерой, призванной проложить путь к долгосрочным решениям, таким как целевая политика.

Долгосрочная стратегия: целевой показатель залога

В долгосрочной перспективе планируется реализовать новую кривую эмиссии Ethereum. В частности, когда ставка ставок превышает целевую ставку (например, 25 % от общего количества поставленных на ставку Ethereum), затраты валидаторов на ставку и получение вознаграждений увеличиваются. Эта идея основана на исследованиях Элоуссона, Дитрихса и Шварц-Шиллинга. Существует несколько механизмов достижения этого целевого показателя, каждый из которых различается графиком выпуска и степенью сокращения выпуска. Подробную информацию можно найти в статье об исследовании Ethereum.

Все текущие предложения по изменениям в выпуске Ethereum не будут включены в предстоящий хард-форк Ethereum Pectra. Однако вполне вероятно, что разработчики Ethereum будут настаивать на предложенных изменениях в последующих обновлениях.

Дискуссии об изменениях выпуска в сообществе Ethereum до сих пор были весьма спорными и не имели широкого консенсуса. К основным причинам противодействия изменениям относятся:

1. Беспокойство по поводу снижения дохода от ставок. Некоторые люди обеспокоены тем, что снижение доходности от ставок нанесет ущерб прибыльности крупных поставщиков ставок и отдельных залогодателей.

2. Отсутствие достаточной исследовательской и информационной поддержки. Текущим предложениям по влиянию на выпуск не хватает достаточных исследований и анализа, основанного на данных.

3. Неясная целевая ставка залога: неясно, какой должна быть точная целевая ставка залога для достижения MVI, и может ли достижение этой цели посредством изменений в выпуске эффективно уменьшить опасения по поводу централизации распределения залога.

4. Прибыльность независимых залогодателей. Существуют опасения, что это повлияет на прибыльность независимых залогодателей, что может привести к потере этих залогодателей, тем самым усугубляя проблему централизации залогов.

В ответ на эти опасения соучредитель Ethereum Виталик Бутерин в марте 2024 года поделился предварительными исследованиями по добавлению новых антикоррелированных вознаграждений и штрафов. Эти меры призваны стимулировать увеличение числа независимых валидаторов и уменьшить чрезмерную зависимость от небольшого числа валидаторов.

Кроме того, денежно-кредитная политика блокчейна Beacon Chain с доказательством доли не изменилась с момента его создания в декабре 2020 года. Однако до слияния с Beacon Chain монетарная политика Ethereum за свою примерно семилетнюю историю претерпела несколько изменений.

Награда за начальный блок: на начальных этапах награда Эфириума за блок была установлена ​​на уровне 5 Эфириумов.

Первое снижение: при обновлении Metropolis в сентябре 2017 года награда за блок упала с 5 Ethereum до 3 Ethereum.

Второе сокращение: в обновлении Constantinople в феврале 2019 года награда за блок была дополнительно уменьшена до 2 Ethereum.

Сжигание комиссии за транзакцию: в августе 2021 года Ethereum претерпел лондонское обновление, в ходе которого было введено предложение EIP-1559 и началось сжигание части вознаграждений, которые майнеры получают от комиссий за транзакции.

Объединенное обновление: в сентябре 2022 года после объединенного обновления Ethereum с Proof of Work (PoW) на Proof of Stake (PoS) вознаграждения за майнинг в сети были полностью отменены.

В рамках консенсусного механизма «доказательство доли» (PoS) изменения в денежно-кредитной политике Эфириума могут оказаться более спорными, чем раньше, при использовании «доказательства работы» (PoW). Причина в том, что затронутая база пользователей гораздо шире. В отличие от изменений, которые коснулись только майнеров, изменения теперь затрагивают большее количество держателей Ethereum, поставщиков услуг по стейкингу, эмитентов токенов со ставкой ликвидности (LST) и эмитентов токенов, осуществляющих повторную ставку.

Поскольку в сети Ethereum участвует все больше заинтересованных сторон, разработчики с меньшей вероятностью будут менять денежно-кредитную политику Ethereum так часто, как в прошлом. Спорный характер этой политики и вознаграждений может привести к тому, что в будущем политика и вознаграждения, связанные со ставками, станут более фиксированными и жесткими.

Таким образом, по мере того, как индустрия ставок Ethereum растет и развивается, окно возможностей для изменений в кодовой базе Ethereum сужается и вряд ли продлится долго.

в заключение

Экономика ставок, построенная на Ethereum, все еще находится в зачаточном состоянии. Когда Beacon Chain впервые был запущен в 2020 году, пользователям, ставившим Ethereum, не гарантировалась возможность вывести Ethereum или перевести средства обратно в основную сеть. Когда Beacon Chain объединится с Ethereum в 2022 году, пользователи получат дополнительные вознаграждения за ставки в виде комиссий за приоритет транзакций и MEV. Когда в 2023 году будет включен вывод средств из Ethereum, пользователи наконец смогут выйти из валидаторов и получать прибыль от операций по стейкингу. В дорожной карте развития Ethereum произойдет ряд других изменений, которые повлияют на стейкинг-бизнес и отдельных участников. Хотя большинство этих изменений не повлияют на экономические стимулы для стейкинга, например обновление Pectra, увеличившее максимальный эффективный баланс валидаторов, некоторые изменения также повлияют на экономические стимулы для стейкинга.

Поэтому, поскольку дорожная карта развития Ethereum продолжает развиваться и реализовываться посредством хард-форков, важно тщательно оценивать риски и выгоды от ставок на Ethereum. Поскольку экономика ставок Ethereum охватывает гораздо больше заинтересованных сторон, чем в эпоху Ethereum PoW, изменения, влияющие на динамику ставок, со временем может стать труднее обеспечить. Тем не менее, Ethereum по-прежнему является относительно новым блокчейном с доказательством доли, и ожидается, что в ближайшие месяцы и годы он претерпит серьезные изменения, и необходимо тщательно учитывать влияние изменения динамики ставок на все соответствующие заинтересованные стороны.