作者：Jack Inabinet，Bankless；编译：白水，金色财经

合成美元稳定币发行商 Ethena 的代币在发行后经历了令人印象深刻的飙升，但一旦最初的上涨逐渐减弱，ENA 发现自己陷入了永久的下跌趋势！ 为什么 ENA 持续暴跌？该团队正在采取哪些措施来促进其稳定币的采用？

4 月 11 日，ENA 以美元和 BTC 计价均创下历史新高，就在 USDe 达到供应峰值的两天前，更广泛的风险市场出现恶化，似乎因对中东冲突加剧的担忧而暴跌。

虽然 BTC 和 ETH 永续掉期（Ethena 收入的主要来源）的融资利率在 4 月份大幅降温，但对即将到来的第二波 ENA 空投奖励的猜测刺激了对 Ethena 资产的需求，并使收益率保持在高位。

此后，这个回报支持的堡垒已经崩溃，Pendle 的 USDe 掉期固定收益率从 4 月初的 100% 以上水平压缩至 29%。

最近几周，越来越多的证据开始表明，加密货币市场可能已经转向更加负的融资利率制度，融资利率在整个 4 月和 5 月份持续下降。

尽管随着 BTC 前两次创出历史新高，Ethena 的 Delta 中性策略回报大幅增加，资金利率大幅上升，并导致存款大量涌入，但负资金利率已开始侵蚀收益率，降低了持有 USDe 和 USDe 的吸引力。引发人们对未来资金外流的担忧。

由于净负资金利率会导致储户蒙受损失，Ethena 在成立之初就设立了一个保险基金，该基金接收所产生的部分收益，并已积累了 3940 万美元的准备金，以防范23.2亿美元未偿美元负债的损失，这是一个微不足道的1.7%的缓冲。

今天，Ethena 宣布将把保留给保险基金的收入部分从 50% 减少到 20%，从而使 sUSDe 的年化回报率几乎翻倍至 37%，这一变化预计将持续到至少 6 月份与 Athena 的 Bybit 集成相吻合，这将使 CEX 上的用户能够利用 USDe 作为交易抵押品。

资金费率压缩显然对 Ethena 造成了影响，迫使协议采取越来越严厉的措施来促进其与美元挂钩的资产的采用。

不幸的是，最近的这一行动只是一个折衷的措施，暂时分散了人们对根本性问题的注意力。 即使采用 50% 的利率， Ethena 保险基金也严重不足以补偿储户因长期负资金利率而造成的损失。

机构参与者已开始对现货 BTC 和期货合约之间的基差进行仲裁，这从对冲基金持有现货 BTC ETF 的情况可见一斑，这提高了 Ethena 使用的交易类型的竞争力并挤压了利润率。

如果加密货币真正过渡到更加负的融资利率环境，ENA 将继续陷入困境，Ethena 很可能将被迫动用保险基金，而保险基金的耗尽可能会引发对 USDe 支持的信任危机。